《国际财务管理》 厚德博学 追求卓越 国际资本结构与资本成本讨论. 《国际财务管理》 目 录 第一部分 资本成本与资产定价 第二部分 股票境外上市及其优劣 第三部分 国外投融资限制及其影响 第四部分 跨国企业治理结构与借鉴 经济学院.

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1 《国际财务管理》 厚德博学 追求卓越 国际资本结构与资本成本讨论

2 《国际财务管理》 目 录 第一部分 资本成本与资产定价 第二部分 股票境外上市及其优劣 第三部分 国外投融资限制及其影响 第四部分 跨国企业治理结构与借鉴 经济学院

3 《国际财务管理》 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义

4 《国际财务管理》 一、资本成本简介 资本成本是指一个投资项目必须产生的用来支付融资成 本的最小收益率。 如果一个项目的收益率等于资本成本，那么实施这一项 目对企业价值没有影响。当一家企业确定并实施了一个收益 率高于资本成本的投资项目时，企业价值将会增加。 因此对于追求价值最大化的企业来说，尽量降低资本成 本尤为重要。 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义

5 《国际财务管理》 一、资本成本简介 当资本结构中既有负债也有权益，权益资本成本是投资 者要求的企业股票的期望收益。 期望收益则用 资本资产定价模型 （Capital Asset Pricing Model，CAPM模型）来估计。 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义

6 《国际财务管理》 二、资产定价模型简介 资本资产定价模型是由美 国学者夏普（William Sharpe）、 林特尔（John Lintner）、特里 诺（Jack Treynor）和莫辛 （Jan Mossin）等人在资产组合 理论的基础上发展起来的，是现 代金融市场价格理论的支柱，广 泛应用于投资决策和公司理财领 域。 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义

7 《国际财务管理》 二、资产定价模型简介 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 哈利.M.马科维茨（HARRY M. MARKOWITZ）由 于他在金融经济学方面做出了开创性工作,于1990年获得 诺贝尔经济学奖。 威廉·夏普（William F. Sharpe）美国斯坦福大学商 学院金融学教授，由于他于1964年提出资本市场理论而 获得1990年度诺贝尔经济学奖。

8 《国际财务管理》 二、资产定价模型假设条件 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 最基本的假设条件： （1）投资风险用投资收益率的方差或标准差标识； （2）市场是完美的市场、有效的市场、无摩擦的市场。 （五个没有：没有交易成本、没有杠杆操作的限制、没 有税、没有卖空的限制、没有量和价格的限制） （3）所有的投资者对市场的想法都是一致的。 （homogeneous belief）

9 《国际财务管理》 二、资产定价模型假设条件 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 附加假设条件： （1）可以在无风险折现率R的水平下无限制地借入或贷出 资金。 （2）所有投资者对证券收益率概率分布的看法一致，因此 市场上的效率边界只有一条。 （3）所有投资者具有相同的投资期限，而且只有一期。 （4）所有的证券投资可以无限制的细分，在任何一个投资 组合里可以含有非整数股份。 （5）所有投资者可以及时免费获得充分的市场信息。 （6）不存在通货膨胀，且折现率不变。

10 《国际财务管理》 三、投资组合理论 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 投资组合理论是指，若干种证券组成的投资组合，其收 益是这些证券收益的加权平均数，但是其风险不是这些证券 风险的加权平均风险，投资组合能降低非系统性风险。 按照风险的性质划分 特殊因素风险（非系统风险、可分散风险） 市场风险（系统风险、不可分散风险）

11 《国际财务管理》 三、投资组合理论 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 σ E 马科维茨的投资有效边界 在它左方的投资组 合是不可能的，而位于 它右方的投资组合是没 有效率的。因为在有效 边界上的投资组合较其 右方与之风险相同的投 资组合有较高的收益率， 而较其右方与之收益相 同的投资组合有较低的 风险。

12 《国际财务管理》 三、投资组合理论 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 σ E EfEf CML P 资本配置线

13 《国际财务管理》 三、投资组合理论 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 一项风险资产的预期收益率可以表示成： 风险资产i的预期收益率 无风险利率/无风险资产 （政府债券）收益率

14 《国际财务管理》 三、投资组合理论 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 当持有的风险资产为市场组合M时，上述方程可改写为： 目前持有市场组合 的预期收益率 现行无风险利率 市场组合的风险 溢价（根据历史 数据估计）

15 《国际财务管理》 四、资产定价模型 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 资本资产定价模型就是在投资组合理论和资本市场理 论基础上形成发展起来的，主要研究证券市场中资产的预期 收益率与风险资产之间的关系。 前一公式仅提供了对投资市场组合、或者说是持有“典 型”公司股票的预期收益率的估计，这里的“典型”是指公 司承担的是平均风险。 但若要估计一家“非典型”公司、或任何其它类型资产 的预期收益率，必须将该方程式修正。

16 《国际财务管理》 四、资产定价模型 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 修正后的公式为： 风险资产 i 的预期收益率 风险资产 i 的贝塔系数

17 《国际财务管理》 四、资产定价模型 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 美国经济学家威廉·夏普提出风险衡量指标——β系数。 某种资产的系统风险用β系数衡量 （1）β系数反映个别证券投资收益率变动对市场组 合平均投资收益率变动的敏感性； （2）一般用股票指数代表市场投资组合——系统风 险反映个别证券投资收益率对市场指数收益率变动的敏 感性。

18 《国际财务管理》 四、贝塔系数的解析 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义  若资产i的风险等于市场平均风险，则β i = 1.0  若资产i的风险高于市场平均风险，则β i > 1.0  若资产i的风险低于市场平均风险，则β i < 1.0 通俗意义： 如果β值为1.1，即表明该股票波动性要比市场大盘 高10％，说明该股票的风险大于市场整体的风险，当 然它的收益也应该大于市场收益，因此是进攻型证券。 反之则是防守型股票。

19 《国际财务管理》 四、贝塔系数的解析 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 若β i =0，则E(R i )=R F ，某一证券的期望收益 率正好为无风险利率，因为β系数为零表示没有风 险。 若β i =1，则E(R i )=E(R M )，某一证券的期望收 益率正好等于市场的平均收益率，因为β系数为1 表示所承担的风险为市场平均风险。

20 《国际财务管理》 四、贝塔系数的解析 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 部分代表性行业与公司的β系数 行业 β 公司 β 航空运输 1.04 阿拉斯加航空 0.94 服装 0.99 美国在线 1.72 银行 1.25 美洲银行 1.40 通讯设备 1.32 波音 0.96 微型计算机 1.18 卡罗来纳电力照明 0.40 电子元件 1.42 戴尔 1.49 食品及相关 0.44 英特尔 1.39 卫生保健 0.69 微软 1.41 汽车 1.06 沃尔玛 0.84 公用事业 - 电力 0.40 雅虎 1.99

21 《国际财务管理》 四、贝塔系数的解析 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 投资组合的贝塔系数 若该组合为市场组合，则组合内所有证券β系数加权结果β M =？

22 《国际财务管理》 五、资产定价模型应用 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 以β取代σ来度量风险，是夏普等人对前人投 资组合理论的简化与再发展。 CAPM：某种证券的预期收益率与该种证券 的β系数线性正相关。 证券市场线（Security market line, SML）是CAPM的直观 表现，与CAPM在本质上是一回事，它被认为是继NPV之后现代 理财投资领域的另一个最重要的概念。

23 《国际财务管理》 五、资产定价模型应用 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 E(Ri)E(Ri) βiβi RFRF 市场 组合 SML 斜率：[E(R M ) - R F ] M 证券市场线

24 《国际财务管理》 五、资产定价模型应用 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 资本市场线（CML）是无风险资产与风险资产组合 所构成组合的有效集；证券市场线（SML）则表明期望 收益与β系数的关系。 二者主要区别在于： 度量风险的指标后者横轴为贝塔系数β，前者横轴则 为标准差σ。 模型成立的范围不同。SML对单个证券或所有可能的 证券组合均成立，而CML仅对有效的证券组合方才成立。

25 《国际财务管理》 五、资产定价模型应用 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 计算题：某项目未来期望收益为1000万美元， 由于项目与市场相关性较小，β=0.6，若当时短期 国债的平均收益为10％，市场组合的期望收益为17 ％，则该项目最大可接受的投资成本是多少？ 该项目最大可接受的投资成本是876万美元。

26 《国际财务管理》 五、资产定价模型应用 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 判断题： （1）某证券的期望收益的增减贝塔系数同方向变化。 （2）如果无风险利率降低，单个证券收益率成同方向变化。

27 《国际财务管理》 六、资产定价模型的重要意义 资本成本简介 资产定价简介 模型假设条件 投资组合理论 贝塔系数解析 模型拓展应用 资产定价意义 CAPM给出了一个非常简单的结论：只有一种原因会 使投资者得到更高回报，那就是投资高风险的股票。不容 怀疑，这个模型在现代金融理论里占据着主导地位。 虽然用Beta预测单个股票的变动是困难，但是投资 者仍然相信Beta值比较大的股票组合会比市场价格波动 性大，不论市场价格是上升还是下降；而Beta值较小的 股票组合的变化则会比市场的波动小。对于投资者尤其是 基金经理来说，这点是很重要的。因为在市场价格下降的 时候，他们可以投资于Beta值较低的股票。而当市场上 升的时候，他们则可投资Beta值大于1的股票上。

28 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场比较

29 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 境外上市是指国内股份有限公司向境外投资 者发行股票，并在境外证券交易所公开上市。我 国企业境外上市有直接上市与间接上市两种模式。 境外上市的适用法律更易被各方接受，审批程序 更为简单，可流通股票的范围更广，股权运作更 方便。 一、境外上市的概念定义

30 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 二、境外上市的模式 境外上市 模式 （3）其他方式 （2）间接上市 （1）直接上市

31 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 二、境外上市的模式 （1）直接上市 境外直接上市即直接以国内公司的名义向国外证券主管 部门申请发行的登记注册，同时发行股票，向当地证券交易 所申请挂牌上市交易，即通常说的H股、N股、S股等。 H股，是指中国企业在香港联合交易所发行股票并上市， 取Hong Kong第一个字“H”为名； N股，是指中国企业在纽约交易所发行股票并上市，取 New York第一个字“N”为名； S股是指中国企业在新加坡交易所上市。 通常，境外直接上市都是采取IPO（首次公开募集）方 式进行。进行境外直接上市的公司需通过与中介机构密切配 合，探讨出能符合境内、外法规及交易所要求的上市方案。

32 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 二、境外上市的模式 （2）间接上市 以间接方式在海外上市，即国内企业境外注册公司， 境外公司以收购、股权置换等方式取得国内资产的控制权， 然后将境外公司拿到境外交易所上市。 间接上市主要有两种形式：买壳上市和造壳上市。其 本质都是通过将国内资产注入壳公司的方式，达到拿国内资 产上市的目的，壳公司可以是上市公司，也可以是拟上市公 司。

33 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 二、境外上市的模式 （3）其他方式 中国企业在海外上市通常较多采用直接上市与间接上市 两大类，但也有少数公司采用存托凭证和可转换债券上市。 但这两种上市方式往往是企业在境外已上市，再次融资时采 用的方式。

34 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 三、常见境外上市模式的比较 适用企业市盈率上市程序股份流通上市后运作 直接 上市 所有境内 企业 市盈率为 国际水平 较A股市 场低 需向政府部 分申请变更 为股份制再 申请上市， 需经过多家 部分审批， 程序复杂 法人股三年 不能转让， 三年后协议 转让，不能 上市流通 股权运作需同时满足境 内外法律要求；股权激 励存在法律障碍；发起 人股不得转让，大股东 不得进行转让或抵押担 保融资 造壳 上市 同上 无需改制， 无需审批， 程序简单 只需遵守境 外法律，股 份就可全流 通 可通过多种金融工具再 次融资，较灵活；不受 中国《公司法》对股权 激励的限制；大股东也 可担保抵押融资 买壳 上市 同上 需要寻找合 适的壳公司 进行股权置 换 股份全流通同上

35 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 四、境外上市的优点分析 国家企业 澳大利亚必和必拓、詹姆斯-哈迪建材、西姆斯集团 巴西阿拉克鲁斯公司、巴西航空工业公司、巴西电信、联合银行 加拿大加拿大铝业、加拿大太平洋、Fairfax公司 中国中国东方航空公司、中国人寿、华能国际电力、中国石化 芬兰诺基亚公司 法国阿尔卡特公司—朗讯、法国电信、赛诺菲-安万特制药 德国德国安联、德国电信、戴姆勒-克莱斯勒、德国银行、西门子 意大利ENI公司、意大利电信 日本佳能公司、本田、日本航空、久保田 韩国韩国电信、韩国电力、SK电信 墨西哥墨西哥水泥集团、墨西哥媒体集团、墨西哥电话公司 英国葛兰素史克制药公司、汇丰、皇家苏格兰银行、沃达丰

36 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 四、境外上市的优点分析 （1）低成本融资，迅速提高企业竞争力； （2）完善公司法人治理结构和现代企业制度； （3）满足公司对不同外汇资金的需求； （4）学习国外的先进技术和管理经验； （5）提升企业在国际资本市场上的形象； （6）为原股东及新投资者创造流动性和退出渠道； （7）上市过程简单有效，能够在较短时间内完成融资计划； （8）发行者可较为自由地使用筹得的资金，降低企业被新 股东控制的风险； （9）境外上市后再融资的灵活性强，难度低，而国内上市 企业的再融资成本相对较高难度较大。

37 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 五、境外上市的根本优势 书本P-438 （1）获取更低的资本成本，更好的股价； （2）获取新的资本来源渠道。

38 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 六、香港、美国上市中国公司市盈率比较 上市 地 0-10倍10-20 倍 20-30 倍 30-50 倍 >50倍其他 香港25.58%44.19%18.6%4.65%2.33%4.65% 美国20% —10% 40% 市盈率的高低反映了公司预期股价上市的高低，某市场市盈率 高说明公司在该场上股价未来可能有较高的上升空间。上表可以看出， 在香港新上市的大部分中国公司市盈率在I0一20之间，美国上市企业 市盈率规律性不太明显，但美国新上市公司市盈率比香港的略高。据 香港联交所和美国NYSE和NASDAQ公布资料整理所得，香港市场的 平均市盈率为29.34，而美国市场的约为47.57。

39 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 七、境外上市的劣势分析 （1）尽管存在这些潜在的利益，但由于成本的缘故，并非 所有的公司都寻求海外上市； （2）要符合外国交易所和监管当局实行的披露和上市要求， 可能会有很高的成本； （3）一旦公司的股票在海外市场上市交易，就可能会受到 其中市场波动外溢的影响； （4）一旦外国人可以取得公司股票，他们就可能会获得公 司的控制权，并对公司的国内控股权形成挑战。

40 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 八、境外上市的最大障碍 信息披露要求的障碍 根据各方面的调查，披露要求可能是影响海外上市的最 大障碍。例如，准备在纽约股票交易所上市的外国公司所面 临的最麻烦的障碍，就是要遵循美国证券交易委员会所指定 的美国会计准则。 比如，在纽约股票交易所上市的德国企业戴勒姆－奔驰 得同时遵循美国公认会计原则（ＵＳ－ＧＡＡＰ）和德国会 计法规，它公布了两周版本的合并财务报表，但两种的报告 利润截然不同。

41 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 八、境外上市的最大障碍（案例） 在1993年和1994年，根据德国会计准则计算的公司 净利润为正，而根据美国准备则计算为负

42 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 九、交叉上市综合分析 （1）股价对交叉上市反应显著； （2）平均来看，股票交叉上市后的总交易量增加，而 且很多交叉上市股票的国内外市场交易量也有所增加； （3）交叉上市股票的流动性在整体上得到了增强； （4）股票在国内外市场的风险暴露显著降低； （5）交叉上市导致权益资本成本平均减少； （6）严格的披露要求是交叉上市的最大障碍； （7）股票的交叉上市基本上是净现值为正的项目。

43 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 十、境外市场举例 优势 美国为世界资本市场的领袖、 组织结构最健全、管理最严格 、最有国际声望和融资综合优 势。 市场类型较多，种类齐全。较 有代表性的是纽约证券交易所 、纳斯达克与招示板(OTC)。 劣势 上市标准最高，上市之前需较 长的运作周期，上市后维护成 本最高，尤其是从2008年7月 15日开始所有在美国上市的外 国企业，必须执行《塞班斯— 奥克斯利法案》，《塞班斯法 案》成倍增加了企业在美国上 市的成本。 （1）美国股票市场

44 《国际财务管理》 概念与模式 优劣分析 市场举例 十、境外市场举例 AIM在1995年成立,是伦敦证券交易所为较小的、正 在成长中的公司开设的全球性市场。AIM提供在公开市场 上进行交易的好处,并且让公司在一种灵活的监管环境中发 展。这些公司被吸引到AIM来的主要原因有: （1）准入标准比较宽松,使各种各样的公司能在发展 的早期阶段进入公开的市场； （2）管理制度不太严格,让企业作为股票上市公司学 习体验,而不受英国上市主管部门规定的整套行为准则的制 约； （3）收购规定比较宽松,有利于通过收购进行扩展； （4）某些税务优惠,这对某些公司来说是一个优势。 （2）伦敦二板-AIM股票市场

45 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响

46 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 一、港股主板境内企业上市限制 （1）财务要求  盈利测试 3 年盈利 ≥ 5,000万港元  市值 / 收入测试 A.市值 ≥ 40亿港元 B.最近1年收入 ≥ 5亿港元  市值 / 收入 / 现金流量测试 A.市值 ≥ 20亿港元 B.最近1年收入 ≥ 5亿港元 C.前3年累计净现金流入 ≥ 1亿港元 符合其中 一项财务 标准即可

47 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 一、港股主板境内企业上市限制 （2）营业纪录 A.3年 (如符合市值/收入测试，可短于3年) B.在同一管理层管理下运作 C.最近一年须在同一控制人下运作 （3）公司治理 A.聘请一名合资格会计师 B.设立审核委员会 C.委任至少3名独立非执行董事 D.具名披露个别董事薪酬

48 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 二、港股创业板境内企业上市限制 （1）财务标准 没有盈利或其它财务标准的要求 （2）营业纪录 2年，须在基本上相同的管理层及拥有权之下运作 （3）公司治理 聘请一名合资格会计师 设立审核委员会 委任至少3名独立非执行董事 具名披露个别董事薪酬 指派一名执行董事作监察主任 季度业绩公告 创业板较主板外 的额外要求

49 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 三、新加坡主板境内企业上市限制 （1）公司过去三年从事大体相同业务，管理人员无重大变动。 （2）董事会要求至少于有两名独立董事，董事会至少须有三分 之一成员为独立董事。 （3）盈利、资产规模符合以下条件之一： 过去三年累积税前盈利至少达新币750万元，过去三年中 的年税后盈利至少达新币100万元； 过去两年累积税前盈利或其中一年的税前盈利至少达新币 1千万元； 无最低盈利要求，但要求招股上市的市值须至少达新币8 千万元。

50 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 三、新加坡主板境内企业上市限制 （4）对公众持股量的要求： 如果市值小于300百万新元，招股结束后公众持股量不 得少25%，股东最低人数不少于1000人。 如果市值介于300和400百万新元之间（含300），招股 结束后公众持股量不得少20%，股东最低人数不少于 1000人。 如果市值介于400和1000百万新元之间（含400），招 股结束后公众持股量不得少15%，股东最低人数不少于 1000人。 如果市值大于1000百万新元之间（含100），招股结束 后公众持股量不得少于12%，股东最低人数不少于1000 人。

51 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 三、新加坡主板境内企业上市限制 （5）对股权分布的要求： 如果总招股额根据发行价计算低于75,000,000 新元，则 至少40%的邀购股或价值15,000,000 新元的股票，必须 分配给投资者。每位投资者获分配的股票数量不得超过 邀购股总数的0.8%或者价值300,000 新元的股票。 如果总招股额根据发行价计算等于或高于75,000,000 新 元，但低于120,000,000 新元，则邀购股中至少须有 20%分配给投资者。每位投资者获分配的股票数量不得 超过邀购股总数的0.4%。 如大于120,000,000 新元，无要求。

52 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 四、美国纳斯达克境内企业上市限制 满足以下三标准之一即可 标准一： 净资产不少于1500万美元； 最近一年(或最近三年中的两年)税前盈利不少于100万美 元； 公众股东持股量在110万股以上，公众持股市值在800万 美元上； 股价不低于5美元； 持有100股或以上的股东人数不少于400人； 至少有3个做市商(Market Maker)； 无营业记录要求； 符合要求的公司治理结构；

53 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 四、美国纳斯达克境内企业上市限制 标准二： 净资产不少于3000万美元； 公众股东持股量在110万股以上，公众持股市值在1800 万美元上； 股价不低于5美元； 持有100股或以上的股东人数不少于400人； 至少有3个做市商(Market Maker)； 要求有两年的营业记录； 符合要求的公司治理结构。

54 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 四、美国纳斯达克境内企业上市限制 标准三： 市值或总资产或总收入不少于7500万美元； 公众股东持股量在110万股以上，公众持股市值在 2000万美元上； 股价不低于5美元； 持有100股或以上的股东人数不少于400人； 至少有4个做市商(Market Maker)； 无营业记录要求；符合要求的公司治理结构。

55 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 五、韩国主板境内企业上市限制 （1）财务数据 净资产8000万以上人民币 三年经营业绩 （2）最近会计年度的利润 至少2000万人民币、销售收入2.4亿人民币 3年累计利润4000万人民币 平均年销售收入1.6亿人民币 （3）股权结构 最低公众持股数量1000名、在韩交所募股不少于 100万股、小股东份额须占股本的30％以上

56 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 六、美国新规提高外国投资限制 最新限制：美国新规提高外国投资限制，持股最高比例10% （1）美要求外资“目的单纯” 目的单纯的投资才能获得批准。目前美国政府允许外资 投资的最大比例是10%。之前规定只要外资持股不大于10% 就不必受到审查。 （2）严格掌控外国投资者个人信息 外国投资者今后若寻求购买美国敏感资产，必须要提交 个人详细信息，包括此前是否在本国军队或政府中服务等信 息。

57 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 六、美国新规提高外国投资限制 最新案例：华为竞购美国国防部网络设备供应商3Com流产 通过加强国家对外国投资监督的法案，严格对外国投 资商的立法限制。美国外国投资委员会出台的一项新举措 规定：一旦外资收购交易被裁定危及美国国家安全，就将 对相关外国企业处以高达数千万美元的罚款

58 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 七、我国对外国投资的新规 最新限制：我国外管局放松境内机构境外直接投资限制 最新《境内机构境外直接投资外汇管理规定》发布前后

59 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 八、其他部分国家外资投资规定 发达国家与发展中国家的政府经常对外国人所能持有的本地 企业所有权的最大百分比施加限制。

60 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 九、股权限制的影响 假设有外国人打算购买企业30%的股份，但由于对外 国人施加的所有权限制，他们最多只能购买20%。由于规范 有效地限制了外国人占有的所有权，因此外国和本国投资者 可能会面对不同的市场股票价格。换句话说，由于对外国人 施加了法定限制，股价可能呈现出二重性，即市场双重定价 现象（price-to-market, PTM phenomenon）。 影响：市场双重定价

61 《国际财务管理》 境外上市限制 中美投资限制 股权限制影响 九、股权限制的影响（案例） 雀巢的不记名股票与记名股票的价格变化

62 《国际财务管理》 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴

63 《国际财务管理》 一、跨国企业治理结构基本概念 公司治理结构，亦称公司治理系统、公司治理机制，是 关于企业组织方式、控制关系、利益分配等方面的制度安排 和制衡机制。 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 所有者 董事会（决策机构） 高级经理（高级执行人员） 将资产交给董事会托管 拥有对高级经理人员的聘用、 奖惩和解雇权

64 《国际财务管理》 一、跨国企业治理结构基本概念 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 公司治理结构涉及到三方面的内容: 一是公司如何配置和行使控制权; 二是对董事会、经理人员和职工的监控以及对他们工 作绩效的评价; 三是如何设计和实施激励机制。

65 《国际财务管理》 二、母公司治理结构模式 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 英美市场监控模式和德日内部监控模式

66 《国际财务管理》 二、母公司治理结构模式 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 公司治理模式的趋同化 随着资本和贸易的全球化、竞争化的加剧，在强调效益与 效率的前提下，公司治理模式呈现出明现的趋同现象： 英美模式中的机构法人股东持股比例日益上升，对银行持 有公司股票的限制也大为减少，股东“用手投票”机制进一步 加强； 德日模式中的股权结构集中趋势开始放缓，银行对企业的 控制逐步弱化，交叉持股的数额也不断减少，股东“用脚投票 ”的现象也日益增加。

67 《国际财务管理》 三、子公司治理结构模式 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 所谓以母公司为主导的治理模式,即母公司不仅通过股权结 构,而且通过技术支持、销售渠道、机构的设置和控制,使三资企 业成为其海外加工厂,而不是一个独立的法人,以达到满足跨国公 司全球战略竞争的需要。 母公司主导模式 股权结构控制（母公司 控股、外方单方面增资 扩股） 董事会的权利控制（外 方控制董事会权利的行 使） 非股权结构因素（使合 资企业的经营决策和日 常运营严重依赖外方公 司） （1）母公司为主导的公司治理模式

68 《国际财务管理》 三、子公司治理结构模式 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 （2）公司治理逐步本土化 公司治理的 本土化 生产制造本 土化 人才本土化 研究开发本 土化 分销渠道的 本土化

69 《国际财务管理》 四、跨国企业治理结构模式（案例） 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 首都钢铁总公司的前身“石景山炼铁厂”始建于 1919年。1979年,首钢成为第一批企业改革的试点之一,进 入了发展的黄金时期,由一个单一的钢铁企业,发展成为以钢 铁业为主,兼营矿业、机械、电子、建筑、金融、贸易等十 几个行业,拥有64家境内企业,20多家境外企业和经营网点 的跨行业、跨地区的跨国经营企业集团。在跨国母公司与 子公司的运营方面，我们来看一下首钢经历了哪些发展历 程：

70 《国际财务管理》 四、跨国企业治理结构模式（案例） 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 首钢的国际化经历了20年的发展过程,从引进外国 技术设备、办合资企业,到产品出口和从事海外直接投资, 积累了丰富的经验，首钢的母公司治理随着国际化的深 入而不断调整： 1979-1992年为首钢的“出口部”阶段，母公司成 立“中国冶金进出口总公司首钢分公司”。这个阶段的 主要业务是产品出口、技术设备进口和技术出口、海外 市场情报的搜集和调研。 1992年至现在为首钢的“国际业务部阶段”。 1992年母公司成立了“中国首钢国际贸易工程公司”, 专门负责海外经营业务。总公司有专门领导负责国际经 营，对经营业务实行单独核算、自负盈亏,建立了以经济 效益为目标的经营机制。

71 《国际财务管理》 四、跨国企业治理结构模式（案例） 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 从子公司管理结构看,公司由“职能别”向“混合别”过 渡,这种结构的调整对海外业务的发展是一个有力的支撑： 近年来,首钢母公司给子公司下放了更大的外经、外贸权, 实行了有利于推动外经外贸发展的考核奖励办法和内部外汇 结算制度,促进了首钢跨国经营的深化； 海外子公司的管理人员采取由总公司派遣和聘用当地人 员相结合的方法。但在管理人员的比例上仍以中方为主。

72 《国际财务管理》 五、跨国企业治理结构模式经验借鉴 基本概念 母公司治理结构 子公司治理机制 经验借鉴 在母公司为主导的公司治理模式方面，应拥有所有权有 利于母公司对海外子公司的管控，方面决策的传达及管理人 员的任免，这是维持现有母子公司的基石，所有权和管理权 不能分离、外派管理人员、外派财务总监、加强海外子公司 的监督管理等将是有效的解决母子公司关系的方法。 在公司治理的本土化方面，跨国公司在治理海外子公司 的治理结构时，应将东道国文化、习惯作为重要考虑因素， 避免东道国出现法律冲突，或引起海外雇员不满的现象。

73 《国际财务管理》 内容小结 随着金融市场的不断自由化和监管的日益放松，全球的大型公司通过 允许外国人持有公司的股票和债券来实现公司资本结构的国际化。 结论： （1）资金成本的国际比较表明，虽然近些年主要国家的资金成本趋于 一致，但国际金融市场尚未实现完全一体化。这表明，企业可通过在海外 审慎筹资来提高公司的市场价值。 （2）如果企业在分割资本市场经营，可通过在境外股票市场的交叉上 市来降低市场分割所产生的负面影响，进而实现股票的国际交易。

74 《国际财务管理》 内容小结 （3）企业可通过境外交叉上市来获益，主要获益有两个方面：第一是 更低的资本成本，更高的股价；第二是新的资本来源渠道。 （4）尽管世界金融市场呈现出更为自由化的趋向，但是许多国家仍然 对国外投资进行限制，尤其是对外国投资者所能持有的当地企业的最大股 权比例实施限制。 （5）为了实现整体资本成本的最小化，母公司应决定其子公司的融资 方式。

75 《国际财务管理》 THANK YOU 展示完毕 请老师、同学们指导提问！