第九章 投资管理 大连理工大学管理与经济学部 李延喜

课堂案例 Globalstar是近些年来最大的公司倒闭案之一，特别是考虑到该公司运营时间之短。Globalstar计划发射用于电话通讯系统的卫星。 卫星电话的主要优点在于它能覆盖全球，而手机的通信区域就有限了，如果使用卫星电话，你将能够从世界上任何一个地方打出电话。 2000年1月，Globalstar开始在美国提供卫星电话服务；但还不到2001年1月，公司就因为债务危机破产了。

Globalstar破产的第一个原因是大量举债：公司通讯系统下的约50颗卫星，使它背负了高达43亿美元的债务。

案例启示 投资是指以收回现金并取得收益为目的而发生的现金流出。投资的内容主要包括项目投资和证券投资两项。 投资项目评价是针对拟投建项目在市场财务、技术以及社会等方面的可行性进行全面审核、分析和评估。 投资成功与否决定了公司的发展和成败！

本章目录 1 现金流量 2 投资决策的方法 3 投资的敏感性分析

1 现金流量 1.1 现金流量的概念 现金流量是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。 1 现金流量 1.1 现金流量的概念 现金流量是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。 ——这里的“现金”不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入的企业拥有的非货币资源的变现价值。

一个方案的现金流出量是指该方案引起的企业现金支出的增加额。通常包括以下两项： 购置生产线价款+垫支流动资金。 （2）现金流入量 （1）现金流出量 一个方案的现金流出量是指该方案引起的企业现金支出的增加额。通常包括以下两项： 购置生产线价款+垫支流动资金。 （2）现金流入量 一个方案的现金流入量是指该方案引起的企业现金收入的增加额。通常包括下面三项： 营业现金流入+生产线残值收入+流动资金收回 （3）现金净流量 现金净流量=现金流入量-现金流出量

1.2 现金流量的估计 （1）现金流量估计的基本原则 只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。 1.2 现金流量的估计 （1）现金流量估计的基本原则 只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。 增量现金流量是指接受或采纳某个项目后企业总现金流量因此发生的变动。

（2）正确估算投资方案的增量现金流量需要注意的四个问题 A、区分相关成本和非相关成本 相关成本是与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。例如：差额成本。 非相关成本是与特定决策无关的、在分析评价时不必加以考虑的成本。例如：沉没成本。

B、不能忽视机会成本 机会成本不是一种支出或费用，是在多个投资方案中，选择了其中一个，而放弃了其他投资机会所丧失的收益。 C、要考虑投资方案对公司其他项目的影响 新项目和原来部门的竞争或互补关系。 D、投资项目对净营运资金的影响 净营运资金的需要是指增加的流动资产与增加的流动负债之间的差额。通常假设投资时筹措的净营运资金，在项目结束时收回。

案例分析 海尔集团是中国第一家在美国投资设厂的大型企业。1999年4月，海尔美国电冰箱厂在南卡罗来纳州坎登市破土动工，总投资3000万美元。 在海尔美国公司总裁兼首席运营官戴维·派克斯的带领下，300多名工人努力工作。车间里干净整洁，工人很少，而且看不到一个中国工人。上至总裁下到普通工人都是清一色的美国当地雇员。 2006年，这个工厂每个月生产冰箱1万多台，都在美国市场上销售。

2006年，海尔在美国市场的销售额超过5亿美元。 张瑞敏认为：“国际化海尔的概念不再是一个从中国向世界各国出口的出口商，而是被世界各国当地消费者所认同的一个本土化的品牌”。 但是也有人认为：在美国设立工厂后，海尔中国生产的产品无法出口到美国，对于原来的出口产品产生了不良影响。 你认为原来的出口产品是否对海尔海外投资产生影响？并构成投资成本？

2 项目投资决策方法 投资项目评价的指标分为两类： 一类是折现指标，又称动态指标，考虑资金时间价值的影响，包括净现值、现值指数、内含报酬率等； 另一类是非折现指标，又称静态指标，不考虑时间价值影响，包括投资回收期、会计收益率等。

2.1 静态决策方法 （1）投资回收期法 A、投资回收期的定义 投资回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。 2.1 静态决策方法 （1）投资回收期法 A、投资回收期的定义 投资回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。 回收期＝原始投资额/每年现金净流入量 决策思路： 投资方案回收期≤期望回收期，接受投资方案， 投资方案回收期＞期望回收期，拒绝投资方案。

B、投资回收期方法的特点 优点： 简单，易使用；“回收迅速”项目的偏好；适用于未来时间难以量化的情况。 缺点： 没有考虑现金流的时间性；忽略波动调整风险；不能保证公司的权益价值最大化。

（2）会计收益率法 A、会计收益率法的定义 会计收益率法是根据项目的会计收益率进行判断项目优劣。 会计收益率=年平均净收益/原始投资额 决策思路： 根据项目的会计收益率判断项目优劣。

B、会计收益率法的特点 优点： 计算简单，应用范围很广；数据便于取得；概念容易理解。 缺点： 以税后盈余代替现金收入作为投资收益可能会导致投资决策错误； 以账面价值计算对投资决策会有误导； 忽略了不同时期的税后盈余有不同时间价值； 只反映公司现有资产的获利能力，无法衡量投资计算在未来所能创造的现金收入，所以不能单独采用。

课堂例题 例1：设折现率为10%，有三项投资方案。有关数据如下表： 单位：元 年份 A 方案 B 方案 C 方案 净收益 现金净流量 例1：设折现率为10%，有三项投资方案。有关数据如下表： 单位：元 年份 A 方案 B 方案 C 方案 净收益 现金净流量 （20000） （9000） （12000） 1 1800 11800 （1800） 1200 600 4600 2 3240 13240 3000 6000 3 合计 5040 4200

计算投资回收期： A 方案 现金流量 回收额 未回收额 原始投资 （20000） 现金流入 第一年 11800 8200 第二年 13240 回收期=1+（8200/13240）=1.62年 B 方案 （9000） 1200 7800 6000 1800 第三年 回收期=2+（1800/6000）=2.30年

计算会计收益率：

2.2 动态决策方法 （1）净现值法 净现值是特定方案未来现金流入的现值与现金流出的现值之间的差额。 基本思路：将所有的现金流入与流出量按照预定的折现率折现，然后计算它们的差额。如果净现值为正值，说明流入现值大于流出现值，项目报酬率大于折现率； 反之低于折现率。

净现值计算公式： n－投资涉及的年限； Ik－第K年的现金流入量； Qk－第K年的现金流出量； i－预定的折现率。 n n K=0 K=0

例2：设折现率为10%，有三项投资机会，有关数据如下表。 课堂例题 例2：设折现率为10%，有三项投资机会，有关数据如下表。   时间 A方案 B方案 C方案 净收益 现金净流量 1 2 3 1800 3240 （20000） 11800 13240  （1800） 3000 （9000） 1200 6000 600 （12000） 4600 合计 5040 4200

计算结果： 净现值（A） 净现值（B） 净现值（C）=4600×2.487-12000 = -560（元） =（11800×0.9091+13240×0.8264）-20000=1669（元） 净现值（B） =（1200×0.9091+6000×0.8264+6000×0.7513）-9000 =1557（元） 净现值（C）=4600×2.487-12000 = -560（元）

结果分析： A、B两项投资的净现值为正数，说明该方案的报酬率超过10%。 如果企业的资金成本率或要求的投资报酬率是10%，这两个方案是有利的，因而是可以接受的，而且A和B相比，A方案更好些。 C方案净现值为负数，说明该方案的报酬率达不到10%，因而应予放弃。

（2）现值指数法 现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率，亦称现值比率等。 计算公式：

课堂例题 例3：接上例，可以算出： 现值指数（A）＝21669/20000＝1.08 现值指数（B）＝10557/9000＝1.17 现值指数（C）＝11440/12000＝0.95 现值指数大于1，说明投资报酬率超过折现率，反之说明低于折现率。

（3）内含报酬率法 内含报酬率是指使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，是净现值为零时的折现率。 基本思路：内含报酬率的计算一般采取逐步测试法；多次之后，可以找到是净现值接近于0的折现率，为方案的内含报酬率。

课堂例题 例4：上例，已知A的净现值为正值，说明内含报酬率大于10％，应该提高折现率进行测试假设以18％为折现率进行测试，结果净现值为－499元。应该降低折现率，假设取16％为折现率，结果净现值为9元，接近于0。 因此，A的内含报酬率大约为16％。 同理，B方案内含报酬率为18％。 具体计算过程如下：

A 方案内含报酬率的测试 年份 现金净流量 折现率=16% 折现率=18% 折现系数 现值 （20000） 1 11800 0.862 （20000） 1 11800 0.862 10172 0.847 9995 2 13240 0.743 9837 0.718 9506 净现值 9 （499）

B 方案内含报酬率的测试 年份 现金净流量 折现率=16% 折现率=18% 折现系数 现值 （9000） 1 1200 0.862 1034 （9000） 1 1200 0.862 1034 0.847 1016 2 6000 0.743 4458 0.718 4308 3 0.641 3846 0.609 3654 净现值 338 （22）

插值法求解图示 NPV1 r2 r1 r？ NPV2

插值法求解公式

插值法求解计算：

C 方案： 折现率为7%时的现值指数为2.624； 折现率为8%时的现值指数为2.577。

(4)折现的投资回收期法 折现回收期指当项目预期现金流的现值总额等于项目初始现金流出时的期限。 优点： 考虑了货币的时间价值和投资预期现金流的风险。 缺点： 折现回收期后的货币时间价值在折现回收期中仍然是忽略的；折现回收期后的现金流和风险在折现回收其中也是忽略的；预期回收期后的现金流量也被忽略 。

3 投资的敏感性分析 3.1 敏感性分析的定义 敏感性分析，是指在项目建设期和生产期的许多不确定因素中，选择其中对投资项目经济效益指标反应灵敏的各种因素，计算出这些因素对投资效益的影响程度而进行的系统分析方法。

3.2 敏感性分析的步骤 确定分析的经济指标。 选定不确定性因素，设定其变化范围。 计算不确定性因素变动对项目经济效益指标的影响程度，找出敏感性因素。 绘制敏感性分析图，求出不确定性因素变化的极限值。

3.3 敏感性分析的分类 敏感性分析可分为单因素敏感性分析和多因素敏感性分析。每次只变动一个因素而其他因素保持不变时所做的敏感性分析，称为单因素敏感性分析。 多因素敏感性分析是指在假定其它不确定性因素不变条件下，计算分析两种或两种以上不确定性因素同时发生变动，对项目经济效益值的影响程度，确定敏感性因素及其极限值。 敏感性分析是项目评估中不可或缺的组成部分。它用以分析项目经济效益指标对各不确定性因素的敏感程度，找出敏感性因素及其最大变动幅度，据此判断项目承担风险的能力。

3.4 敏感性分析的具体应用 例5：甲企业生产A产品，单价20元，单位变动成本10元，固定成本40000元，计划销售量10000件。预计利润＝10000×（20－10）－40000＝60000（元）。有关敏感性分析如下：

有关参数发生多大变化使盈利转为亏损——最大最最小法 ⑴ 单价的最小值 利润将变为零，它是企业能忍受的单价最小值。 设单价为SP： 10000×（SP-10）－40000=0 SP＝14（元）

⑵ 单位变动成本的最大值 利润等于零，此时的单位变动成本是企业能忍受的最大值。设单位变动成本为VC： 10000×（20－VC）－40000＝0 VC＝16（元） ⑶ 固定成本最大值 利润等于零，此时的固定成本是企业能忍受的最大值。设固定成本为FC： 10000×（20－10）－FC＝0 FC＝100000（元）

⑷ 销售量最小值 是指使企业利润为零的销售量，它就是盈亏平衡点销售量。 Q＝40000/（20-10）＝4000（件） 销售计划如果只完成40％（4000/10000），则企业利润为零。

各参数变化对利润变化的影响程度 （1）单价的敏感性系数 当单价增长20％，由20元变为24元时， 利润＝10000×（24－10）－40000＝100000元 利润变化百分比 ＝（100000－60000）/60000＝67％   敏感性系数＝67％/20％＝3.3

（2）单位变动成本的敏感性系数 当单位变动成本增长20％，由10元变为12元时， 利润变动百分比 利润＝10000×（20－12）－40000＝40000（元） 利润变动百分比 ＝（40000－60000）/60000＝-33％ 敏感性系数＝-33％/20％＝-1.7

（3）固定成本的敏感程度 当固定成本增长20％，由40000元变为48000元时， 利润＝10000×（20－10）－48000 ＝52000（元） 利润变动百分比 ＝（ 52000 － 60000 ）/60000＝-13％ 敏感性系数＝-13％/20％＝-0.67

（4）销售量的敏感程度 同上例，当计划销售量增长20％，由10000件变为12000件时， 利润＝12000×（20－10）－40000 ＝80000（元） 利润变动百分比 ＝（80000－60000）/60000＝33％ 敏感性系数＝33％/20％＝1.7

（5）结果分析 就甲企业A产品而言，影响利润的诸因素中最敏感的是单价（敏感系数3.3），其次是单位变动成本和销售量（敏感系数-1.7/1.7，正值表示同向变化，负值表示异向变化），最不敏感的是固定成本（敏感系数0.67）。 因此各参数的变化都会对利润产生影响，但是影响的程度不一样。