－中国汽车零部件行业报告 王玲玲 岳爱民 CFA 二OO三年四月 中国国际金融有限公司

投资要点 国内汽车市场需求起飞 规模扩张的机会 业绩出现分化 有希望成为国际生产基地之一 长期 行业结构特征及演变 整车厂传递价格压力 规模,成本,技术是长期生存之道 价格和利润率压力 2003年原材料价格上涨 短期

受益于国产汽车热销 零部件销售额与整车同步增长 资料来源：中国汽车工业协会，中国汽车工业年鉴

汽车消费增长具备可持续性 中国轿车消费处于起飞时期 注:国内2001年数据；国外为1998年数据 资料来源：中金公司研究部，联合国统计处国际比较项目

汽车消费增长具备可持续性 各国国内汽车销售变动轨迹（从启动至2002年） 资料来源：中金公司研究部

零部件需求三驾马车 配套 维修 出口 零部件需求预测 资料来源：中金公司研究部

有希望成为国际生产基地之一 国内汽车市场需求起飞 规模扩张的机会 业绩出现分化 有希望成为国际生产基地之一 长期 行业结构特征及演变 整车厂传递价格压力 规模,成本,技术是长期生存之道 价格和利润率压力 原材料价格上涨 短期

出口增长迅速 零部件先于整车打开出口市场 注：2000年海关统计口径有所调整 资料来源：中国海关

出口优势：劳动、材料密集型产品 表：2001年出口金额排名前十位的产品 资料来源:全国汽车零部件工业经营概况产销统计

汽车巨头增加中国采购金额 福特提高中国采购金额 资料来源：公司公告

国际零部件厂商已将生产转移到中国 跨国厂商利润率不断 下降，全球销售额锐 减... ...而其在中国的业 务量剧增 资料来源：中金公司研究部

比较优势：劳动力 全球每小时人工费用比较 资料来源：美国JohnDeer供应管理服务公司

比较优势：劳动力 我国劳动生产率逐年提高 资料来源：中国汽车工业年鉴，各公司年报

比较优势：制造业整体能力不断加强 出口额上升，反映国际比较优势 资料来源：CEIC

比较优势：巨大的潜在市场 全球汽车销量预测 资料来源：汽车普利斯公司、摩根斯坦利公司、中金公司研究部

行业结构特征和演变 国内汽车市场需求起飞 规模扩张的机会 业绩出现分化 有希望成为国际生产基地之一 长期 行业结构特征及演变 整车厂传递价格压力 规模,成本,技术是长期生存之道 价格和利润率压力 原材料价格上涨 短期

整车厂下属零部件企业占主导 零部件销售收入排名前15位 以上汽、一汽、东风 下属零部件企业为主 导 资料来源：汽车工业年鉴

与整车厂同步发展的配套企业 配套企业与车俱进（以东风汽车发动机业务为例） 集团重点扶持 具有一定的技术先进 性 资料来源：汽车工业产销快讯，公司数据

整零关系逐渐市场化 整车企业加速推出新 车型，无升级和研发 能力的配套企业面临 淘汰 整车企业的全球化采 购 模块化供货令分层更 清晰 零部件企业跨区域联 合 国 内 国 外 资料来源：中金公司研究部

独立零部件企业的发展... 专业化生产，形成垄断地位 独立零部件企业不依 附于某一汽车集团 但其专业化大规模低 成本生产已经使其在 某些产品上拥有垄断 地位 独立零部件厂商将对 传统的整零关系形成 冲击 资料来源：全国汽车零部件工业经营概况产销统计,中国汽车工业年鉴2002

...民营企业发展尤为突出 私营零部件企业增长 最快 浙江零部件产业跃居 第二，私营企业功不 可没 资料来源：汽车工业年鉴

外资企业技术领先，盈利能力强 主要跨国零部件厂商 已经进入中国 享有较高的利润率和 增长 资料来源：汽车工业年鉴

中外联合加强 双赢的结果（以东风科技为例） 对国内企业来说，最 关键的是获得适用于 国内的先进技术 总体而言，中外联合 是双赢的。 资料来源：公司年报

行业整合初见端倪 整合所面临的行政干预小于整车行业 今后2－3年内部分产品集中度不断增加， 跨区域和集团联合增加 2005年之后行业整合进一步加快

售后维修市场良莠不齐 售后维修市场结构 资料来源:中金公司研究部

持续的价格和利润率压力 国内汽车市场需求起飞 规模扩张的机会 业绩出现分化 有希望成为国际生产基地之一 长期 行业结构特征及演变 整车厂传递价格压力 规模,成本,技术是长期生存之道 价格和利润率压力 原材料价格上涨 短期

入世压力－短期内进口产品直接冲击较小 平均价格年下降3％ 进口零部件价格下调过程 由于受配额限制，进 口零部件主要为高附 加值产品，短期内对 国内企业的直接冲击 不大 我国部分劳动和材料 密集型产品价格具有 比较优势 进口零部件价格下调过程 资料来源：中金公司研究部

入世压力－由整车厂传导 资料来源：中金公司研究部 资料来源：中金公司研究部，罗兰贝格公司

零部件企业业绩分化，利润率下降

规模、成本、技术－长期生存之道 国内汽车市场需求起飞 规模扩张的机会 业绩出现分化 有希望成为国际生产基地之一 长期 行业结构特征及演变 整车厂传递价格压力 原材料价格上涨 长期 短期 规模扩张的机会 行业结构特征及演变 价格和利润率压力 业绩出现分化 规模,成本,技术是长期生存之道

规模扩大是盈利增长的基本保证 净资产收益率 % R 2 = 0.4 -15 -10 -5 5 10 15 20 25 30 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 销售收入(百万元) 威孚高科 万向钱潮 上海汽车 福耀玻璃 一汽四环 东风科技 三环股份 航天机电 模塑科技 规模与回报率具有一 定的相关性 专业化基础上的规模 效应最明显 选择有规模扩张潜力 的零部件企业 资料来源：公司年报

加强技术进步，提高持续竞争力 注重技术开发的企业 享有高于行业的利润 率水平 资料来源：公司年报

投资建议和个股分析 上市公司对比

一汽四环（中性：1－2－1） 2003年主营业务利润率受上下游挤压而 下降,且规模扩张有限 成立合资企业, 逐渐由卡车零部件向轿车 零部件转移. 短期中性, 长期推荐

上海汽车（推荐：1－1－1） 整车盈利贡献日益增加 零部件企业有能力分享轿车企业的增长 虽然累计涨幅较大, 但市盈率水平仍然处 于行业低端，推荐

万向钱潮（中性：2－2－1） 作为独立零部件厂商已经确立了其主要产 品的国内垄断地位,并成功进入国际市场 面临二次发展和扩张的挑战 利润和现金流产生的速度低于扩张需求, 股市融资需求强烈 短期中性,长期推荐

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