信贷资产证券化 2015.7.

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1 信贷资产证券化 2015.7

2 在讲课之前，有三点说明一下：一是大家都听过小白兔钓鱼的故事，那么这堂课是小白兔拔胡萝卜的故事；二是不像之前的几堂课，银团、融资租赁，还有外汇，资产证券化咱们都没做过，所以这堂课的作用在于知识和资料分享，偏理论一些，我所做的工作也仅仅是把这些资料搜集了一下。资金运营部应该会有更多的发言权，他们专业；三是由于没有做过，有些信息我也没有完全消化，所以肯定难以深入，大家有什么问题尽管提，可以再进一步深入研究探讨； 资产证券化现在是“新常态”，未来将是商业银行、券商和基金子公司的主流业务之一。现在银行在做两件事：一是扩大信贷资产证券化规模、加快发行速度、创新发行模式，以实现资产出表、加快周转率，提高资产效益。从财务角度看，ROE=净息差*资产周转率*杠杆率。在净息差下降、去杠杆化的趋势下，提高资产周转率是唯一有效的途径；二是广泛营销客户，做企业资产证券化，抢占市场份额，做大做强投行业务，赚取中间业务收入。 在市场利率较高时，资产证券化产品对于投资者的吸引力不足，因为资产证券化的收益率可能没那么高，但是在货币宽松、利率下行的趋势下，资产证券化产品对于投资者的吸引力正在增强。

3 目 录 一、是什么 二、为什么 三、怎么做 四、核心要点 五、一个案例 六、两个思考题

4 一、是什么 （一）定义 信贷资产证券化(CLO)业务是指按照中国人民银行、中国银监会等监管部门发布的信贷资产证券化有关规定，由金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行收益证券，并以该财产所产生的现金流支付资产支持证券收益的结构性融资业务。 （二）资产+证券化 1、可证券化的信贷资产。（1）对公贷款；（2）个人按揭贷款； （3）个人消费贷款；（4）个人购车贷款；（5）信用卡消费贷款。但还是以对公贷款为主。 2、证券化过程。通过资产的重新组合，并利用必要的信用增级技术，创造出适合不同投资者需求，具有不同风险、期限和收益组合的收入凭证。（结构性融资技术、直接融资模式） 资产证券化四大基本原理：1、现金流分析，基础资产必须具有持续的、稳定的、可预见、且有一定规模的现金流；2、资产重组原理，资产必须经过一定的重组，计算出现金流来；3、真实出售原理，真实销售才能保证破产隔离；4、信用增级原理。 “如果你有一个稳定的现金流，就将它证券化”——华尔街

5 一、是什么 （一）信贷资产证券化与企业资产证券化的区别 信贷资产证券化（CLO） 企业资产证券化（ABS） 基础资产 信贷资产
既有债权（表内）、未来收益权 原始权益人 银行业金融机构 无特别规定 SPV 专项信托计划 专项资产管理计划 管理人 信托公司 证券公司/基金公司 投资者 银行间市场参与主体 机构投资者或者证券业协会规定的合格个人投资者 交易场所 银行间债券市场 证券交易所市场 登记机构 中央国债登记结算有限公司 中国证券登记结算有限责任公司 监管机构 央行、银监会 证监会 还有一种是资产支持票据，是在中国银行间交易商协会发行的，资产主要是企业应收账款等，实行注册制； 企业资产证券化业务：券商资产管理业务的一大亮点。《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》及配套工作指引，取消了事前的行政审批，实行基金业协会事后备案和基础资产负面清单管理。

6 一、是什么 （二）信贷资产证券化的主要监管文件
1、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》（中国银行业监督管理委员会令 2005 年第 3 号） 2、《信贷资产证券化试点管理办法》（中国人民银行 中国银行业监督管理委员会公告〔2005〕第7号） 3、《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》（银发[2012]127号） 4、《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》(银监办便函(2014)1092号) 5、《信贷资产支持证券发行管理有关事宜》（中国人民银行公告〔2015〕第7号） 6、《财政部、国家税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》（财税[2006]5号） 7、《企业会计准则第23号--金融资产转移》(财会[2006]3号) 2005年被称之为信贷资产证券化元年 审批制改为备案制

7 二、为什么 （一）调整资产负债结构 期限错配是资产负债管理的重要课题。财务公司的负债一般以短期较多，但是信贷资产配置往往期限较长，因此对信贷资产进行证券化可以很好的解决该问题，可以进一步提高资产的流动性，加速资金周转，并且支撑规模的快速扩张。 (净资产收益率=销售净利率*资产周转率*权益乘数) (资本回报率=存贷息差×资产周转率×杠杆率) （二）补充融资渠道 财务公司的融资渠道非常单一，目前既不能发行同业存单、企业大额可转让存单，也不能发行金融债，还主要依赖于集团行政命令推动下的资金归集，而资产证券化可以直接对接资本市场，获得外部较低成本的资金，是当前财务公司补充融资渠道的重要工具。 （三）应对利率市场化挑战 财务公司和商业银行一样面临利率市场化的严峻挑战，当前财务公司对市场变化的敏感度不够，也没有很好的方式和方法来迎接挑战，而资产证券化可以使财务公司更贴近资本市场，也会倒逼财务公司加速提升金融专业化水平，通过完善定价、风险管理等核心管理要素以增强抗风险能力。 商业银行发起信贷资产证券化，有着诸多内在动力：（1）盘活存量资产，释放贷款额度，降低存贷比；（2）缓解资本监管压力，提高资本充足率；（3）加快信贷资产周转速度，提高银行经营绩效；（4）增加中间业务收入，促进商业银行业务转型；（5）调节资产负债久期错配，主动调整资产配置结构；（6）分散银行过度集中的信贷风险。 ROE=销售净利率*资产周转率*权益乘数。销售净利率=净息差；权益乘数=1/（1-资产负债率）。资产周转率越快，净资产收益率越高

8 三、怎么做 （一）交易结构图 值得一提的是，目前信贷资产证券化均在银行间债券市场发行、转让，现在银监会也鼓励在交易所挂牌交易（2014年平安银行首次试水了在交易所发行信贷资产证券化产品）

9 三、怎么做 （二）参与主体 参与者 职责 原始权益人 信贷资产证券化的发起机构 受托机构
因承诺受托而负责管理特定目的的信托财产并发行资产支持证券的机构，通常由监管机构批准的具有从事此项业务资质的信托公司或其他类型机构担任 贷款服务机构 在信贷资产证券化交易中接受受托机构委托，负责管理贷款的机构 中介服务机构 法律顾问、会计及审计顾问、财务顾问等 承销机构 负责承销“资产支持证券”的所有机构， 其中主承销商是信贷资产证券化项目的主要实施和安排方 评级机构 接受受托机构和发起人的委托，对资产支持证券进行评级的公司 资金保管机构 在信贷资产证券化交易中接受受托机构委托，负责保管信托财产账户资金的机构，通常由银行担任 证券登记托管机构 接受受托机构委托，负责保管信贷资产支持证券并分配利益的机构。如中央国债登记结算有限公司等

10 三、怎么做 （三）主要发行流程 流程 内容 1、项目准备 包括可行性论证、方案设计、中介机构选聘等 2、组建资产池
包括分析资产、筛选资产、预测现金流、建立资产档案 3、中介机构尽职调查 根据监管要求，法律、财务、会计、审计、信用评级等中介机构开展尽职调查，并完成相关文件 4、建立SPV 主要是与受托机构签署相关资产转让协议，建立SPV，实现资产的破产隔离保护。 5、确定交易结构 主要是确定资产的分层结构（优先档/次级档）、偿付顺序、发行规模、票面利率、信用等级、预期到期日等。 6、申报发行文件 按照监管要求申报具体的发行文件 7、发行产品 获得监管的发行无异议函后，编制推介材料、向投资者进行路演，发行成功后进行账务处理、资产出表处理等 8、存续期管理 在产品存续期，做好贷后管理、本息归集、分配、信息披露、跟踪评级、相关风险管理等 核心：确定交易结构。投行业务的真正价值：结构、估值、市场等

11 四、核心要点 （一）基础资产池构建 （二）账户设置 （三）现金流分配 （四）增信措施 （五）定价 （六）初期成本 （七）税务处理
（八）会计处理 （九）法律问题

12 四、核心要点 （一）基础资产池的构建 通过对不同的基础资产进行组合、打包，使之成为一个资产池并以该资产池内的组合资产作为证券化资产的标的，并以此作为现金流预测、产品的评级与定价的依据。需要考虑以下两个因素： 1、同质性。基础资产具有一定的标准化流程、相当的支付条件、相当的风险与违约条件，从而使组合、打包、分级、定价并预测现金流成为可能。 2、平衡性与补充性。在同质性要求下，还要避免基础资产产生的现金流因同一地域、同一行业而产生的波动性。组合资产池往往将具有互补性的行业和地域进行组合，并对单个债务人及其关联债务人的资产占整个组合资产的比例进行限定。（ 探讨：具体到公司实际，选取不同板块的贷款） 首先要解决的问题：入池资产的合格标准。

13 四、核心要点 （一）基础资产池的构建 结构：静态资金池和循环资金池结构
（1）静态资金池：发起人一次性将资产出售给SPV，资产池产生的现金流用于偿付证券，证券未偿本金余额(OPB)随着资产池OPB的下降而下降； （2）循环资金池：发行人在交易开始时将资产出售给SPV后，资产池产生的现金流在整个循环期内用于持续向发行人收购资产，因此，循环期内资产池的OPB在一个平行的区间内波动，而证券的OPB没有变化，直到摊还期资产池产生的现金流开始用于按计划偿付证券本金，证券OPB随着资产池OPB的下降而下降 （短期资产证券化，例如阿里小贷、个人消费贷款） 固定债券久期，缓解早偿风险 循环购买结构：由于基础资产的平均回收期较短，相关方约定不将收回的投资本金立即分配给投资者，而是由SPV再投资于发起人的同类资产以维持资产池的规模不变，如此循环往复，直至临近资产支持证券的到期日为止。

14 四、核心要点 （二）账户设置 账户安排上大部分产品都设置了违约前、后两种不同的流动性安排，从而保证优先费用和优先端利息的支付。
信托账户 信托收款账户 收入分账户 本金分账户 信托储备账户 信托（混同）储备账户 信托（服务转移和通知）储备账户 信托（流动性）储备账户 信托（抵消）储备账户 信托（税收）储备账户 信托付款账户 信托分配（证券）账户 信托分配（费用和开支）账户 混同储备账户和抵消储备账户一般在贷款服务机构信用级别较低的情况下，才会设置，用来缓解信用风险 问题：哪些现金流入哪些账户？（现金流分割、分配顺序安排）

15 四、核心要点 （三）现金流分配 在静态资金池结构下，根据现金流分割方式的不同，资产证券化产品可分为过手偿付型和计划摊还型。
1、过手偿付型没有固定的还本安排，现金流按规定顺序扣除相关费用后直接按比例分配给投资者。 2、计划摊还型则是按预定的还本计划偿还本金，基础资产的现金流需根据投资者的风险偏好、期限、收益进行重新分配。 3、归集和分配：现金流如何在借款人、债务人偿还后进行归集，转付给SPV，再分配给投资者？ 4、流动性支持方案 在循环购买结构下，分为信托运营期和信托摊还期。在信托运营期，优先A档和B档证券按季度付息，在信托摊还期，优先档证券获付本金。

16 四、核心要点 （三）现金流分配 计息期间与收款期间的“双轴错配机制”
收款期间主要进行基础资产所产生现金流的归集；分配期间主要进行现金流的核算、分配，在期限上有一定的错配。从核算日到支付日一般有26天的时间，包括回收款划转、服务机构报告、资金保管机构报告、受托机构报告、证券收益兑付等安排。如果需要更有效率，可以压缩26天的时间，实践中可以压缩到6天。

17 四、核心要点 4、流动性支持方案 （1）从现金流中进行截取。在设立SPV时，设置流动性储备账户，在基础资产产生的现金流中预留流动性储备金，流动性储备账户内的资金每期参与信托分配，循环截取，循环分配。截取条件可约定为：发生触发事件（一般为服务机构评级下调）后开始储备流动性储备金。注意：要考虑对会计出表的影响，即考察现金流的截取是否对过手测试造成影响； （2）特别资产支持证券方案。在SPV设立时设置流动性储备方案，由特定第三方（发起机构、服务机构）于SPV设立时将资金交付给受托机构，并取得特别资产支持证券；或者发生触发事件后特定第三方交付资金开始储备流动性储备金，并取得特别资产支持证券。 （3）第三方提供流动性支持方案。第三方是指除了发起机构和服务机构以外的、专门的流动性支持机构来提供流动性支持。（受制于监管政策不明朗，目前已公开发行的信贷资产证券化项目尚未采取这种创新方案）

18 四、核心要点 5、现金流支付机制 收入分账户 支付“税收储备” 支付有关服务机构的报酬及“贷款服务机构”、“受托人”代垫费用
支付“优先A 级证券”利息 支付“优先B 级证券”利息 支付“信托（流动性）储备” “信托（服务转移和通知）储备账户”，达到必备储备金额 转入“本金分账户”约定金额 支付“贷款服务机构”报酬 支付有关服务机构超出“优先支出上限”的费用报销 全部余额转入“本金分账户” 全部余额作为收益支付给“次级资产支持证券”

19 补足“收入分账户”现金流支付顺序中1-6项的不足部分
四、核心要点 本金分账户 补足“收入分账户”现金流支付顺序中1-6项的不足部分 支付“优先A级证券”的本金直至清场完毕 支付“优先B级证券”的本金直至清场完毕 支付“次级证券”的本金直至清场完毕 余额作为收益支付给“次级证券”持有人

20 四、核心要点 （四）增信措施 分类 信用增级提供方 信用增级手段 效果评价 内部信用增级 分层设计 现金流瀑布
视发行证券层数、每层厚度及期限等情况而定 发行人提供 超额抵押 有可能影响真实出售 额外利差 视利差大小而定 储备资金账户 视资金账户大小而定 现金抵押账户 不受第三方评级下调影响，但是成本较高 持有次级证券 有可能影响真实出售和准备金风险计提 外部信用增级 第三方提供 债券保险 专业保险公司只为投资级之上的交易提供保险 信用证 成本较高，且受制于开证银行的信用评级 衍生品 面临对手方风险 证券化产品信用增级的主要目的是为了拓宽投资者群体以此拓展证券化市场的深度。信用增级对于提高证券化产品评级和公开发行至关重要。 外部增级的缺点是费用过高且仍然存在较大的不确定性。从本质上看，证券化产品的信用实质上依赖于担保人的信用。所以，目前资产证券化的信用增级主要通过内部增级来实现，即由证券化交易结构的自身设计来完成。

21 四、核心要点 几种流行的内部信用增级措施 1、设立超额利差账户。所谓的超额利差，是指基础资产产生的现金总收益减去证券化应支付的利息、必要的服务费和违约等因素造成的坏账损失后的超额收益。它是承受损失的首要防线。当超额利差为负时，表明现金流已明显不足，这时需要动用其他形式的信用增强措施。超额利差账户是评估资产池的信用状况的最重要的指标。 2、准备金账户/现金担保账户。在证券化开始阶段，由发起人设立一个现金账户，在超额利差为负时可提拨来支持证券化产品的本息支付。准备金账户的资金通常由资产管理服务机构或受托机构提供；现金担保账户通常向银行进行私募，并且以信托的方式进行保管，只能投资于低风险的债券。 3、优先/次级分层结构。债券按照本金偿还的先后顺序分为优先级和次级等多个档次。这是证券化产品最常用的一种信用增级方法。在资产池出现违约损失时，首先由次级承担，而优先级在次级吸收损失完全折损后才开始承受后面的损失，所以能获得更好的信用评级。如果出现本金提前偿还的情况，一般也用于提前偿还优先级债券，以避免次级债券得到清偿后规模缩小，对优先级的保护能力下降。（现金流瀑布） 优先/次级分层：现金流分配自上而下，吸收损失是自下而上 分层设计：3月18日，由国开行发起的2015年开元第一期信贷资产支持证券（简称“开元2015-1CLO）在银行间市场以数量簿记的方式（薄记建档的一种，主要是因为次级档证券没有票面利率，采取认购次级档证券金额的方式认购证券）公开发行。此单产品将创国内次级档证券公开发行的首例。此前国内发行资产支持证券，其次级档证券都是定向发行。

22 四、核心要点 担保组合的利息收益 信托及管理费 A级高级证券的利息 偿债能力测试 B级证券利息 A级证券本金 B级证券偿债能力测试
通过 未通过 B级证券利息 A级证券本金 B级证券本金（如A级证券已完全偿付） B级证券偿债能力测试 通过 未通过 C级证券本金（如B级证券已完全偿付） C级证券利息 A级证券利息 权益层偿付 B级证券本金 归属次级证券的剩余权益 现金流瀑布图(顺序偿付型)

23 四、核心要点 几种流行的内部信用增级措施 4、超额担保。以超额的抵押品发行较少的债券，即基础资产的总值超过债券的发行额度，超出的部分可视为发起人的参与，以作为整个证券化的权益部分，没有利息收入，对债券投资者提供了一定的保障。这种信用保护比优先/次级结构更强。 5、债务保障比（DSCR）测试。指基础资产产生的现金流与分配给证券投资者的本息之比。DSCR越高，信用风险越低。一般在进行现金流分配时，资产池的利息收益首先用来支付各档证券的利息，本金偿还部分先分配给高信用的证券，然后等该证券偿还完毕后再分配给低信用的证券。但如果引用债务保障比测试的保护机制，意味着利息分配前需要对各档次证券的DSCR指标进行测试，如果低于要求的某一最低值，则整个资产池的利息收益将用来支付最高档的本金。也就是说，低信用的证券应得的利息将首先偿付高信用的证券的本金。 6、加速清偿事件。当出现一些特殊情况时，如发起人破产、基础资产违约率达到一定比例或超额利差下降至一定水平，本金将进入加速清偿阶段，以保证优先级证券的本金偿还。

24 四、核心要点 （五）定价方法 资产证券化产品定价的理论基础都是现金流定价模型，产品价格的确定与其未来产生的现金流的折现值有关。在实际业务中，资产证券化产品的价格往往根据其与基准利率之间的利差确定，而国际上资产证券化产品利差的确定方法主要有三种，即收益率利差分析、静利差分析及期权调整利差分析。 我国信贷资产证券化产品大部分直接采用包含期权补偿的静态利差进行定价，即采用一年定存利率加上一个固定利差的定价方法。（固定利差：流动性风险溢价、早偿风险溢价等等） 现实问题：1、财务公司贷款利率较低，假如只有1%的利差，证券化能否覆盖成本、获得收益、还是会亏损？ 2、能否获得投资者认可，发行利率窗口期如何选择？ 利率错配风险：基础资产的基准利率一般是贷款利率，证券的基准利率一般为存款利率。比如不对称降息的情况下，会导致资产池利息流入的降低幅度大于证券利息流出的降低幅度。

25 四、核心要点 （五）定价方法 市场定价水平一览表（2015年第一季度）
优先A档证券最高发行利率为5.35%，最低发行利率为4.60%，平均发行利率为4.98%；优先B档证券最高发行利率为6.70%，最低发行利率为5.30%，平均发行利率为5.88%，优先B档证券比优先A档证券的发行利率平均高90个BP。 按照7月14日的资金日报表里的本币贷款明细表，利率在5.35%以上的，剔除银团贷款，约有51笔，金额53亿，期限多在2年以内

26 四、核心要点 （六）初期成本 1、受托管理费。信托或资产通道计收的费用，一般在产品设立时一次性收取，也可以按年计提，一般为发行收入的 %； 2、托管费。与托管银行协商，一般为30-50万/年； 3、承销与发行费。一般为实际发行额的2%； 4、担保费。与担保机构协商； 5、评级费。一般为10-30万； 6、评估费。一般为20-30万； 7、会计师费。一般为20-30万； 8、法律服务费。一般为30-50万； 9、持续信息披露费。 10、其他费用。 估算下来，百万的成本

27 四、核心要点 （七）税务处理 财政部、国家税务总局于2006年2月20日发布《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》(财税〔2006〕5号)，规定暂不征收或暂免征收印花税；但发行人需要对利息收入缴纳总计约5.6%的营业税，金融投资者在买卖信贷资产支持证券后，其收益部分还需缴纳企业所得税。 具体说来，机构根据当前我国证券化的实例，优先档均采用固定利差模式，只有次级档采用浮动收益模式，次级档收益为扣除各项费用和税收后的剩余收益，因此，次级档持有人实际承担了信托财产收到的贷款利息部分5.6%的营业税，若资产池平均收益率为6%，则次级档持有人承担的税收成本约为30bp。当前，次级档的持有人基本上都是发行人，因此营业税的最终承担人应为发行人，这就进一步抬高了发行成本。

28 四、核心要点 （七）税务处理 1、将信贷资产转让给受托机构。（1）企业所得税：发起人转让资产所得收益应缴纳企业所得税；（2）印花税：暂免征收；（3）营业税。未明确规定； 2、发行资产支持证券。（1）企业所得税不涉及；（2）印花税：免征；（2）营业税：未明确。（营业税一般针对买卖金融商品，投资、购入等行为一般不征）； 3、取得项目收益。（1）企业所得税。“5号文”规定，对信托项目收益在取得当年向投资者分配的部分，在信托环节暂不征收；在取得当年未向投资者分配的部分，在信托环节由受托机构按企业所得税的政策规定申报缴纳企业所得税；对在信托环节已经完税的信托项目收益，再分配给投资者时，对投资者按现行有关取得税后收益的企业所得税政策规定处理；（2）印花税：不涉及；（3）营业税。“5号文”规定，对受托机构从其受托管理的信贷资产信托项目中取得的贷款利息收入，全额征收营业税；可能会重复纳税：特别是在资产没有真实出表的情况下，发起人收到利息收入需要缴纳营业税，而受托机构还要缴纳一次。

29 四、核心要点 （七）税务处理 4、投资者买卖资产支持证券。（1）企业所得税。“5号文”规定，投资者买卖信贷资产支持证券获得的价差收入，应当按照企业所得税的政策规定计算缴纳企业所得税，发生损失可按照政策扣除；（2）营业税。买卖的价差收入需要缴纳营业税；（3）印花税。暂免征收； 5、中介服务机构收取服务费。（1）企业所得税。“5号文”规定，贷款服务机构、受托机构、资金保管机构、证券登记托管机构、其他服务机构取得的服务费收入都需要缴纳；（2）营业税。需要缴纳；（3）印花税。暂免征收。

30 四、核心要点 （八）会计处理 出表or不出表：这是个重要问题。
1、 会计结果在积极驱动交易结构的发展和演变；2、会计结果不仅关系到资产负债表上的偿债指标，也关系到利润表上的业绩指标。 2、基础资产。如果没有入表，自然不存在出表问题。如对收费权的证券化。发起人比照抵押借款进行会计处理。 3、循环购买结构。由于发起人因自留大部分次级权益等原因需要合并SPV，很可能导致基础资产在发起人的合并财务报表中无法出表。 4、金融资产终止确认法则。形式：法律形式上是否转移；实质：风险和报酬是否转移。（1）转移收取现金流的权利；（2）现金流量过手安排满足“不垫款”、“不挪用”、“不延误”三大条件；

31 四、核心要点 （八）会计处理 4、风险和报酬分析。在相关信用增级措施下，如何评估其对风险和报酬的影响呢？
企业应当比较转移前后该金融资产未来现金流量净现值及时间分布的变动使其面临的风险敞口（实务中通常以“标准差”等指标衡量） 5、继续涉入。如果企业保留了几乎所有（国际会计界倾向于90%）的风险和报酬，则无法出表。而当发起人既未转移也未保留几乎所有的风险和报酬但未放弃对基础资产的控制时，会计准则要求按照“继续涉入所转移资产的程度”确认有关金融资产。（金融工具列报准则：继续涉入已整体终止确认的金融资产和未整体终止确认的已转移金融资产） 6、发起人完全放弃对基础资产的控制：完全出表。 如何理解“控制”？关注转入方能否自由处置所转移资产，即转入方能够单独出售资产且没有额外条件对此出售加以限制。实务中，SPV及投资者无权出售基础资产，或者即使可以出售，但是考虑到发起人提供的各种信用增级措施，也难免会在转售环节附加额外条款。 风险和报酬分析举例：发起人将一组金融资产真实出售给SPV，作为信用增级措施，发起人按照被转移资产金额的5%提供“限额财务担保”（即限额以内的实际损失由发起人承担，实际损失超过担保限额的部分由SPV及投资者承担），按照历史经验和未来现金流预测，该组资产的预期损失率集中在0-5%之间。这意味着，尽管发起人可能遭受的最大损失金额下降了95%之多，但在转移前后其所面临的未来现金流量变动却可能是没有或者较少变动的，也就是说发起人保留了在会计意义上，被转移金融资产所有权的大部分风险和报酬。 继续涉入举例：如果该涉入产生于一项限额财务担保，发起人通常按照担保限额确认继续涉入形成的有关金融资产，那么发起人仍有可能实现较大程度的资产出表。

32 四、核心要点 （九）法律问题 1、真实出售和破产隔离：资产证券化的法律目标就是实现基础资产与发起机构、资产受托机构的破产隔离和投资者对于基础资产的有限追索。 破产隔离是最重要的法律技术之一。 有限追索：投资者仅可以就证券化的基础资产为限进行追索 2、信息披露：日益严格和完善。 举例：历经约9个月的持续推进，由富滇银行发起的富瑞2015年第一期信贷资产证券化产品于近日成功发行。本次项目从启动到成功发行历时较长的重要原因是，其间监管提高了信息披露的要求。虽然目前只出台了汽车贷款ABS、个人住房抵押贷款证券化产品（RMBS）的信息披露指引，但从本项目披露的发行文件可以看到，按监管要求，本期项目详细披露了入池贷款的基本信息（包括未偿本金余额、利率、担保情况、发放和到期时间等）以及借款人经营、财务和信用状况，这较之前发行的CLO项目信息披露的完善程度又有明显提高。由此可见，监管部门对CLO信息披露的规范要求在进一步完善，预计该类资产支持证券的信息披露指引有望在不久后发布。——wind资讯 SPV：双SPV

33 五 、一个案例 上汽财务公司信贷资产证券化

34 五 、一个案例 （一）基础资产池情况 上汽财务发行的个人汽车抵押贷款资产支持证券基础资产涉及24303笔个人汽车抵押贷款。截至2012年10月7日，入池贷款的未偿本金余额为人民币999,989,276元。 基础资产披露情况

35 五、一个案例 （二）主要参与方

36 五 、一个案例 （三）优先/次级分层

37 所有余额作为次级资产支持证券的收益予以支付
五 、一个案例 （四）现金流支付机制 1、收入分账户 支付顺序 项目 1 支付信托税收以及其他与税收有关的合理费用 7 转入本金分账户：（1）+（2）+（3）-（4） 2 同顺序（不足时按相应比例）支付 （1）最近一个收款期内违约抵押贷款的未偿本金余额 （1）受托机构的报酬 （2）以往收款期内违约抵押贷款的未偿本金余额 （2）资金保管机构的报酬 （3）以往所有信托分配日从本金分账户转入收入分账户的金额 （3）支付代理机构的报酬 （4）以往所有信托分配日从收入分账户转入本金分账户的金额 （4）评级机构跟踪评级的报酬（如有） 8 支付贷款服务机构的服务报酬（如果发起机构和贷款服务机构是同一机构） （5）审计机构的报酬（如有） 9 同顺序（不足时按相应比例）支付（总额超过优先支付上限时） （6）后备贷款服务商的报酬（如有） （1）受托机构的实际支出和费用 （7）上述主体和贷款服务机构的实际支出和费用（总额不超过优先支出上限） （2）贷款服务机构的实际支出和费用 3 支付贷款服务机构的报酬（如贷款服务机构和发起机构不是同一机构时） （3）资金保管机构的实际支出和费用 4 支付A级资产支持证券利息金额 （4）支付代理机构的实际支出和费用 5 支付B级资产支付证券利息金额 （5）评级机构跟踪评级的实际支出和费用（如有） 6 （6）审计机构的实际实际支出和费用（如有） （1）必备（流动性）储备金额 （7）后备贷款服务机构的实际支出和费用（如有） （2）必备（服务转移和通知）储备金额 10 加速清偿事件发生后，所有余额转入本金分账户 所有余额作为次级资产支持证券的收益予以支付

38 五 、一个案例 2、本金分账户 支付顺序 项目 1 准入收入分账户，以确保收入分账户1-6项的支付 2
支付A级资产支持证券未偿本金余额，直至未偿余额为零 3 支付B级资产支持证券未偿本金余额，直至未偿余额为零 4 支付次级资产支持证券未偿本金余额 5 所有余额作为次级资产支持证券的收益予以支付

39 五 、一个案例 3、加速清偿事件 现金流开始加速分配，所有余额转入本金分账户用于偿付资产支持证券本金。

40 所有余额作为次级资产支持证券的收益予以支付
五 、一个案例 4、违约事件发生后 支付顺序 项目 1 支付信托税收以及其他与税收有关的合理费用 2 （7）上述主体和贷款服务机构的实际支出和费用（总额不超过优先支出上限） 同顺序（不足时按相应比例）支付 3 支付贷款服务机构的报酬（如违约事件不是贷款服务机构直接引起或间接引起的） （1）受托机构的报酬 4 支付A级资产支持证券利息金额 （2）资金保管机构的报酬 5 支付A级资产支持证券未偿本金余额之和 （3）支付代理机构的报酬 6 支持B级资产支持证券利息金额 （4）评级机构跟踪评级的报酬（如有） 7 支付B级资产支持证券未偿本金余额之和 （5）审计机构的报酬（如有） 8 支付贷款服务机构的报酬（如违约事件是贷款服务机构直接引起或间接引起的） （6）后备贷款服务商的报酬（如有） 9 支付次级资产支持证券未偿本金余额之和 所有余额作为次级资产支持证券的收益予以支付

41 跨境资产证券化 最新前沿 1、上海自贸区建设国际金融资产交易平台（跨境金融资产登记、注册、发行、流转的超级平台）；
2、境外融资规模要求。自贸区内注册的银行：不超过五倍注册资本；分行：不超过法人主体5%的净资本； 3、自由贸易账户； 4、政策、渠道、资金成本； 5、人民币跨境双向流动； 6、会计、税务、法律；

42 1、结合公司实际具体落地 2、企业资产证券化 六、思考题
1、分析公司的贷款情况、资本情况、发展要求、经济效益分析、可行性论证、腾出来的额度如何使用？建立一整套机制。除此之外，还有一个衍生出来的问题是：财务公司能做托管行吗？ 2、公司要大力培育和发展投行业务的话，除了信贷资产证券化，如何为企业提供投行顾问服务？企业资产证券化是值得好好研究的方向。比如集团要做、融资租赁要做？我们能提供哪些服务？比如财务顾问、资产托管、发行上市？

43 汇报结束，谢谢！