第11章 股利理论与政策 第11章 股利理论与政策 主讲：杨玉国 TEL：686310.

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1 第11章 股利理论与政策 第11章 股利理论与政策 主讲：杨玉国 TEL：686310

2 本 章 主 要 内 容 第1节 股利及其分配 第2节 股利理论 第3节 股利政策及其选择 第4节 股票分割与股票回购

3 第1节 股利及其分配 一、利润分配程序 二、股利的种类 三、股利的发放程序

4 一、利润分配程序 1.弥补以前年度亏损 2.提取法定公积金 3.提取任意公积金 4.向股东分配股利 5年内税前利润弥补，5年后税后利润弥补
税后利润的10%，达到注册资本50%可不提取。 3.提取任意公积金 转增股本后留存公积金不得低于转增前注册资本的25%。 4.向股东分配股利 回购后暂未转让或注销的股份不参与利润分配。 一、利润分配程序

5 二、股利种类 二、股利的种类 1.现金股利 2.股票股利
是股份有限公司以现金的形式从公司净利润中分配给股东的投资报酬，也称"红利"或"股息"。 是股份有限公司最常用的股利分配形式。 2.股票股利 是股份有限公司以股票的形式从公司净利润中分配给股东的股利。 发放股票股利不会改变公司的股东权益总额，也不影响股东的持股比例，只是公司的股东权益结构发生了变化。 二、股利的种类

6 三、股利的发放程序 宣布日 股权登记日 除息日 股利发放日 是股东大会决议通过并由董事会宣布发放股利的日期。
是有权领取本期股利的股东资格登记截止日期。 除息日 也称除权日，是指从股价中除去股利的日期，即领取股利的权利与股票分开的日期。 股利发放日 也称股利支付日，是公司将股利正式支付给股东的日期。

7 例11-1：2008年6月18日，青岛海尔股份有限公司董事会发布了2007年度利润分配实施公告如下：
青岛海尔股份有限公司2007年度利润分配方案已经2008年5月20日召开的公司2007年度股东大会审议通过，利润分配方案为： (1)发放年度：2007年度。 (2)发放范围：截止到2008年6月24日下午上海证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的全体股东。 (3)本次分配以 股为基数，向全体股东每10股派发现金红利200元(含税)，代扣个人所得税(税率为10%)后每10股派发现金红利180元，共计派发股利 元。 (4)实施日期：股权登记日为2008年6月24日，除息日为2008年6月25日，现金股利发放日为2008年7月1日。

8 (5)实施办法：无限售条件的流通股股东的现金红利委托中国证券登记结算有限责任公司上海分公司通过其资金清算系统向股权登记日登记在册并在上海证券交易所各会员单位办理了指定交易的股东派发，投资者可于股利发放日在其指定的证券营业部领取现金红利。有限售条件的流通股股东的现金红利由本公司直接发放。 下图表示了青岛海尔股份有限公司2007年度股利分配的关键日期。

9 第2节 股利理论 一、股利无关理论 二、股利相关理论

10 一、股利无关理论 股利无关理论的基本内容 股利无关理论的假设条件 股利无关理论的数学证明 公司的股利政策不会对公司价值产生任何影响。
假设存在完美资本市场。 假设公司的投资决策不受股利政策影响。 股利无关理论的数学证明

11 1.股利无关理论的基本内容 在完美的资本市场条件下，如果公司的投资决策和资本结构保持不变，那么公司价值取决于公司投资项目的盈利能力和风险水平，而与股利政策不相关。

12 宏达公司股利分配方案（表11-1）

13 2.股利无关理论的假设条件 假设存在完美资本市场 假设公司的投资决策不受股利政策影响 没有妨碍潜在的资本供应者和使用者进入市场的障碍；
有完全的竞争，市场有足够多的参与者，并且每个参与者都没有能力影响证券价格； 金融资产无限可分； 没有交易成本和破产成本，证券发行与交易都不存在交易成本，公司也无财务危机成本和破产成本； 没有信息成本，信息是对称的，并且每个市场参与者都可自由、充分、免费地获取所有存在的信息； 没有不对称税负，股票的现金股利和资本利得没有所得税上的差异； 交易中没有政府或其他限制，证券可以自由地交易。 假设公司的投资决策不受股利政策影响

14 3.股利无关理论的数学证明 公司的价值

15 二、股利相关理论 1.“一鸟在手”理论 2.税收差别理论 3.信号传递理论 4.代理理论

16 1.“一鸟在手”理论 “一鸟在手”理论认为，由于公司未来的经营活动存在诸多不确定性因素，投资者会认为现在获得股利的风险低于将来获得资本利得的风险，相对于资本利得而言，投资者更加偏好现金股利，因此，出于对风险的回避，股东更喜欢确定的现金股利，这样公司如何分配股利就会影响股票价格和公司价值，即公司价值与股利政策是相关的。 当公司支付较少的现金股利而留存收益较多时，就会增加投资的风险，股东要求的必要投资报酬率就会提高，从而导致公司价值和股票价格下降；当公司支付较多的现金股利而留存收益较少时，就会降低投资风险，股东要求的必要报酬率就会降低，从而促使公司价值和股票价格上升。

17 2.税收差别理论 税收差别理论认为，由于股利收入的所得税率通常都高于资本利得的所得税率，这种差异会对股东财富产生不同影响，出于避税的考虑，投资者更偏爱低股利政策，公司实行较低的股利支付率政策可以为股东带来税收利益，有利于增加股东财富，促进股票价格上涨，而高股利支付率政策将导致股票价格下跌。 由于税收差异的存在，股利政策可以产生顾客效应 。

18 图11-4 美国股利所得税税率和资本利得所得税税率比较

19 表11-2 A公司两种股利政策收益比较

20 3.信号传递理论 信号传递理论认为，在投资者与管理层信息不对称的情况下，股利政策包含了公司经营状况和未来发展前景的信息，投资者通过对这些信息的分析来判断公司未来盈利能力的变化趋势，从而引起股票价格的变化。因此，股利政策的改变会影响股票价格变化，二者存在相关性。

21 4.代理理论 代理理论的含义 与股利政策有关的代理问题
股东与经理之间的代理问题 股东与债权人之间的代理问题 控股股东与中小股东之间的代理问题 代理理论主张高股利支付率政策，认为提高股利支付水平可以降低代理成本，有利于提高公司价值。

22 第3节 股利政策及其选择 一、股利政策的内容 二、股利政策的评价指标 三、股利政策的影响因素 四、股利政策的类型 五、股利政策制定的程序

23 一、股利政策的内容 股利政策是确定公司的净利润如何分配的方针和策略。 股利政策的主要内容 股利分配的形式 股利支付率的确定 每股股利额的确定
股利分配的时间

24 二、股利政策的评价指标 1.股利支付率 2.股利收益率

25 标准普尔500公司股利支付率

26 标准普尔500公司股利收益率曲线

27 三、股利政策的影响因素 1.法律因素 2.债务契约因素 3.公司自身因素 4.股东因素 5.行业因素

28 1.法律因素 资本保全的约束 企业积累的约束 企业利润的约束 偿债能力的约束

29 2.债务契约因素 债权人为了防止公司过多发放现金股利，影响其偿债能力，增加债务风险，会在债务契约中规定限制公司发放现金股利的条款。

30 3.公司自身因素 现金流量 筹资能力 投资机会 资金成本 盈利状况 公司所处的生命周期

31 4.股东因素 追求稳定的收入，规避风险的需要 担心控制权的稀释 规避所得税

32 5.行业因素 不同行业的股利支付率存在系统性差异。 股利政策具有明显的行业特征。

33 四、股利政策的类型 1.剩余股利政策 2.固定股利政策 3.稳定增长股利政策 4.固定股利支付率股利政策 5.低正常股利加额外股利政策

34 1.剩余股利政策 剩余股利政策就是在公司确定的最佳资本结构下，税后净利润首先要满足项目投资所需要的股权资本，然后若有剩余才用于分配现金股利。
剩余股利政策的股利分配步骤： 根据选定的最佳投资方案，测算投资所需的资本数额； 按照公司的目标资本结构，测算投资所需要增加的股东权益资本的数额； 税后净利润首先用于满足投资所需要增加的股东权益资本的数额； 在满足投资需要后的剩余部分用于向股东分配股利。

35 剩余股利政策的案例 海虹股份有限公司是一家生产家用电器的公司，近年来一直处于快速成长时期。2008年该公司普通股股数为10000万股，实现税后净利润为6800万元，目前的资本结构为：负债资本40%，股东权益资本60%。该资本结构也是其下一年度的目标资本结构（即最佳资本结构）。2009年该公司有一个很好的投资项目，需要投资总额为9500万元。该公司采用剩余股利政策，首先用留用利润来满足投资所需股权资本额，留用利润不能满足的由外部筹资来解决。试计算海虹公司应该如何融资？如何分配的股利？

36 表11-5 海虹公司股利分配方案

37 2.固定股利政策 固定股利政策是指公司在较长时期内每股支付固定的股利额的股利政策。 实施固定股利政策的理由：
固定股利政策可以向投资者传递公司经营状况稳定的信息。 固定股利政策有利于投资者有规律地安排股利收入和支出。 固定股利政策有利于股票价格的稳定。

38 3.稳定增长股利政策 稳定增长股利政策是指在一定的时期内保持公司的每股股利额稳定地增长的股利政策。
稳定增长股利政策适合于处于成长或成熟发展阶段的公司。

39 4.固定股利支付率股利政策 固定股利支付率股利政策是一种变动的股利政策，公司每年都从净利润中按固定的股利支付率发放现金股利。
这种股利政策使公司的股利支付与盈利状况密切相关，不会给公司造成较大财务负担。 股利水平可能变动较大，忽高忽低，这样可能传递给投资者该公司经营不稳定的信息，容易使股票价格产生较大波动，不利于树立良好的公司形象。

40 5.低正常股利加额外股利政策 低正常股利加额外股利政策是一种介于固定股利政策与变动股利政策之间的折中的股利政策。这种股利政策每期都支付稳定的较低的正常股利额，当企业盈利较多时，再根据实际情况发放额外股利。 低正常股利加额外股利政策，既可以维持股利的一定稳定性，又有利于使公司的资本结构达到目标资本结构，使灵活性与稳定性较好地相结合。

41 五、股利政策制定的程序 1.测算公司未来剩余的现金量 2.确定目标股利支付率 3.确定年度股利额 4.确定股利分派日期

42 表11-6 庆余堂公司股利政策的选择

43 第4节 股票分割与股票回购 一、股票分割 二、股票回购的概念 三、股票回购的动机 四、股票回购的方式

44 一、股票分割 1.股票分割的概念 2.股票分割与股票股利的比较

45 1.股票分割的概念 股票分割是指将面值较高的股票分割为几股面值较低的股票。 公司进行股票分割主要动机： 通过股票分割使股票价格降低。
通过股票分割向投资者传递公司信息。

46 例11-6：A公司是一家小型的信息技术公司，目前公司普通股股数为5000万股，每股面值为10元。由于公司正处于快速成长时期，每年盈利的增长都高于行业平均水平，股票上市3年来股价不断上涨，已由3年前上市时的12元/股上涨到目前的58元/股。由于股价较高且股票数量较少，已经影响到股票在市场上的流动性，因此公司董事会决定进行股票分割，按照1∶2的比例将1股分割为2股，每股面值降至5元，普通股股数增加到10000万股，这样就可吸引更多的投资者购买公司股票。通过这样的股票分割，股价会相应地降低到29元/股，而股东所持有的股票数量会增加1倍。

47 2.股票分割与股票股利的比较 股票分割降低了股票面值，而发放股票股利不会改变股票面值。
会计处理上不同：股票分割不会影响到资产负债表中股东权益各项金额的变化；发放股票股利，公司应将股东权益中的留用利润的金额按照发放股票股利面值总数转为股本，因而股本的金额相应增加，而留用利润相应减少。

48 表11-7 A公司资产负债表

49 表11-8 方案一实施后A公司资产负债表

50 方案二实施后A公司资产负债表

51 二、股票回购的概念 股票回购常被看作是对股东的一种特殊回报方式 。
股票回购是股份公司出资购回本公司发行在外的股票，将其作为库藏股或进行注销的行为。 我国2005年发布的《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》规定，上市公司回购股票只能是为了减少注册资本而进行注销，不允许作为库藏股由公司持有。 股票回购常被看作是对股东的一种特殊回报方式 。

52 三、股票回购的动机 1.传递股价被低估信号的动机 2.为股东避税的动机 3.减少公司自由现金流量的动机 4.反收购的动机

53 四、股票回购的方式 1.公开市场回购 2.要约回购 3.协议回购 4.转换回购 是指上市公司在证券市场上按照股票市场价格回购本公司的股票。
是指公司通过公开向股东发出回购股票的要约来实现股票回购计划。 3.协议回购 是指公司与特定的股东私下签订购买协议回购其持有的股票。 4.转换回购 是指公司用债券或者优先股代替现金回购普通股的股票回购方式。

54 思考题 1为什么在完善资本市场条件下，股利政策与股价无关？
2结合我国上市公司的实际情况，分析公司在确定股利分配政策时是否存在代理问题。如果存在，主要表现在哪些方面？ 3你认为公司的股利政策是否必须保持稳定？如何评价股利政策是否合理？ 4结合我国资本市场的实际情况，分析我国上市公司股利分配政策的特点，并分析股利分配与股票价格之间是否存在相关性。

55 思考题 52008年10月9日，中国证监会发布的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》将《上市公司证券发行管理办法》第八条第(五)项"最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的20%"修改为"最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%"。该项内容的修改提高了公司发行股票的现金分红标准，其目的在于鼓励上市公司现金分红。请分析：证监会为什么要作出鼓励现金分红的规定？现金分红的多少对公司和股东有什么影响？

56 思考题 6股份公司在选择采用股票股利进行股利分配时，应考虑哪些因素？这种股利形式对公司会产生怎样的影响？对股东有何影响？ 7中国证监会2005年发布的《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》规定，上市公司回购股份可以采取证券交易所集中竞价交易方式或要约方式进行。请分析这两种方式对回购公司和股票价格有何不同影响。