美国金融危机与中国 刘 杰.

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1 美国金融危机与中国 刘 杰

2 美国金融危机与中国 美国金融危机的爆发及其成因 美国金融危机对世界经济的影响 美国金融危机对中国的影响 中国的应对措施

3 一、美国金融危机的爆发及其成因 1.美国金融危机的爆发 美国次贷危机爆发。次贷危机迅速由房地产市场蔓延到信贷市场，进而演变为全球性金融危机。
2007年4月，以美国第二大次级房贷公司新世纪金融公司破产事件为标志， 美国次贷危机爆发。次贷危机迅速由房地产市场蔓延到信贷市场，进而演变为全球性金融危机。

4 危机发生以来，对各国金融市场和实体经济的影响不断加深，多家金融机构出现巨额亏损甚至倒闭，股市债市剧烈波动。伴随着油价大幅上涨，通胀加剧，信贷紧缩，全球经济逐步进入衰退通道。

5 2、美国金融危机爆发的成因 金融全球化 金融危机爆发 多样的金融创新 宽松的货币政策 松懈的金融监管

6 2、美国金融危机爆发的成因 ⑴ 多样的金融创新是危机爆发的主要成因 ⑵ 宽松的货币政策是危机爆发的重要成因
⑶ 松懈的金融监管是危机爆发的重要因素 ⑷ 金融全球化是危机传导的重要背景

7 ⑴ 多样的金融创新是危机爆发的 主要成因 房地产次级抵押贷款 产品的创新 危 机 爆 发 资产证券化的创新 财务管理、资产管理和资本运作创新

8 房地产次级抵押贷款的创新引发了危机 次级抵押贷款是贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。
在次级抵押贷款中，大约75%属于可调整利率抵押贷款。这种可调整利率抵押贷款在生效2至3年后，会经历一个利率重新设定的过程，合同利率将从较低的初始利率，调整为市场基准利率加上一定的风险溢价。

9 而从2004年6月到2006年6月，美联储连续17次上调联邦基金利率，基准利率从1%上调至5
而从2004年6月到2006年6月，美联储连续17次上调联邦基金利率，基准利率从1%上调至5.25%。因此，基准利率上调导致次级抵押贷款借款人的还款压力不断上升。在房地产价格不断上升的背景下，如果次级抵押贷款借款人不能还款，那么他们可以申请房屋重新贷款用新申请贷款来偿还旧债。如果房地产价格上涨显著，则借款人在利用新债偿还旧债之后还可以获得部分现金以作他用。

10 然而，如果房地产价格持续下降，即使借款人申请房屋重新贷款，也不能完全避免旧债的违约。如果房地产价值下跌到低于未偿还抵押贷款合同金额的水平，很多借款人就干脆直接违约，让贷款机构收回抵押房产。

11 2004年6月，美国进入加息周期，此时的联邦基准利率为1%。
截至2006年6月，美国两年内加息17次，幅度为4.25%。 2004年6月，美国进入加息周期，此时的联邦基准利率为1%。 美国的S&P Case Shiller房价指数

12 B . 资产证券化的创新传导了危机 资产证券化是20世纪最重要的金融创新之一，是流动性创造的主导金融创新产品。
在未实施证券化之前，与次级抵押贷款相关的信用风险完全由贷款供应商承担；而实施了抵押贷款证券化之后，与该部分抵押贷款债权相关的信用风险及其收益，就从贷款供应商的资产负债表中，转移到持有抵押贷款支持证券的机构投资者的资产负债表中。

13 因此，一旦次级抵押贷款的整体违约率上升，就会导致次级抵押贷款支持证券的违约风险相应上升，这些证券的信用评级将被独立评级机构显著调低，市场价格大幅缩水。
这样危机就从信贷市场传导到资本市场

14 资产证券化的创新传导了危机 资产 证券化 保险 公司 商业 银行 投资 次贷 供应商

15 美国次级抵押贷款支持证券的主要购买方 金额 比重 美国投资银行 美国商业银行 美国政府性抵押贷款机构 美国对冲基金 外国银行 外国对冲基金
单位：亿美元 金额 比重 美国投资银行 750 5% 美国商业银行 2,500 18% 美国政府性抵押贷款机构 1,120 8% 美国对冲基金 2,330 17% 外国银行 1,670 12% 外国对冲基金 580 4% 保险公司 3,190 23% 金融公司 950 7% 共同基金和养老基金 570 合计 13,680 100%

16 c. 财务管理、资产管理和资本运作的创新加剧了危机
高杠杆资本运作、以市定价的会计记账方法和以风险价值为基础的资产管理模式使得次贷危机不断升级蔓延。

17 由于金融机构均实施了以市定价的会计记账方法，随着次级抵押贷款支持证券市场价值的缩水，持有这些资产的金融机构的账面价值将发生同样程度的缩水。对金融机构而言，一旦资产账面价值在本期内下降，它将在资产负债表上进行资产减记，在利润表上则出现相同规模的账面亏损。这正是从2007年夏季以来，跨国金融机构频频披露巨额资产减记及账面亏损的原因。

18 截至2008年9月次贷危机中金融机构资产减记前10位 机构 商业类型 资产减记金额 花旗集团 商业银行 551 美林 投资银行 518 瑞银
单位：亿美元 机构 商业类型 资产减记金额 花旗集团 商业银行 551 美林 投资银行 518 瑞银 442 汇丰 274 美国国际集团 保险公司 225 美洲银行 212 IKB Deutsche 153 苏格兰皇家银行 149 Washington Mutual 互助储蓄银行 148 摩根士丹利 144

19 然而，次级抵押贷款证券化和金融机构以市定价的会计记账方法，仅仅是信贷危机演变为资产价格危机的原因之一。商业银行、投资银行等金融机构实行以在险价值为基础的资产负债管理方法，则加剧了资本市场的价格下跌，相应发生的去杠杆化在资本市场的危机深化中扮演着至关重要的角色。 未出售的风险资产价格下降 风险资产价格下降 出售风险资产

20 美国经济反弹 通胀压力增大 ⑵ 宽松的货币政策是危机爆发的重要成因 2000年美国网络泡沫破灭， 2007年美国房地产市场泡沫破灭，
经济陷入衰退 2007年美国房地产市场泡沫破灭， 经济陷入衰退 2001年1月至2003年6月，美联储 连续13次下调联邦基金利率， 从6.5%降至1%的历史最低水平 贷款利息负担大大加重， 房贷违约率上升。 2001年至2005年 美国房地产市场的繁荣 从2004年开始，美联储进入加息周 期，在一年半时间内17次加息，一 年期国债收益率从1.25％涨到5％。 美国经济反弹 通胀压力增大

21 (3)松懈的金融监管是危机爆发的重要因素 金融监管松懈 推翻了《格拉斯-斯蒂格尔法案》，使商业银行能够从事全能银行的业务
政策 金融监管松懈 流动性注资和大幅度降息的方式，助长了市场对央行的依赖心理，使金融机构放松了风险防范 美联 储 将高风险金融产品冠以高级别评级标签，使其轻易地在市场流转 评级 机构

22 美国政府信奉自由贸易主义、最低政府干预以及最大程度的竞争，建立了具有很大弹性的经济体系，但是逐渐放松的金融监管使其金融体系常常陷入危机当中。

23 首先，由于华尔街的游说，使得监管机构推翻了旨在将投行业务和商业银行业务分离的《格拉斯-斯蒂格尔法案》，让商业银行能够从事全能银行的业务。
在美国，金融企业的利润占到全部上市公司利润的份额从20年前的5%上升至40%。金融扩张的幅度明显大于其所服务的实体经济，而且随着监管的绊脚石被移走，越来越多的商业银行加入到衍生品的盛宴当中，从而使隐患一步步扩大。这种放松管制的爆发性增长是不可持续的，一旦房地产泡沫破裂，多重委托代理关系的链条便从根本上断裂了，危机便不可避免地发生了。

24 其次，从美联储的职能看，美联储有三大任务：抑制通胀、增加就业和维持金融稳定。在维持金融稳定这一项上，以往美联储在金融市场发生动荡时采取的救市行为容易助长投机心理。尤其是格林斯潘的流动性注资和大幅度降息的方式，助长了市场对央行的依赖心理，从而使金融机构放松了风险防范。

25 再次，从评级机构的作用看，其公布的产品信用等级是投资者选择金融产品的主要参考标准。而美国评级机构将很多高风险金融产品冠以高级别（AAA）评级标签，使高风险衍生金融产品轻易地在市场流转。评级机构这种背离基本信用基础的评级行为，起到了对金融危机推波助澜的作用。

26 (4)金融全球化是危机传导的重要背景 全球化使得美国金融危机的风险在全球扩散，危及全球金融的稳定。 金融全球化的条件下，美国成为全球最主要的投资目的地，欧洲、新兴经济体和石油出口国等都是美国的投资来源国。美国金融创新产品的很大一部分也被海外投资者所持有。此次危机波及世界，正是由于美国金融机构把次级贷款打包成了债券，大量出售给国际投资者。

27 更为严重的是，次贷危机会对美国实体经济造成影响并促使美国调整宏观经济政策，而在全球化不断深化的今天，美国经济政策的调整必然会越过国境，传导到全世界，这必将对世界经济产生更为深刻的影响，演变成“美国次贷，全球买单”的局面。

28 二、美国金融危机对世界经济的影响 当前美国金融危机的不断深化已通过各种途径向实体经济传导，并很可能演变为全面的经济危机，对世界经济产生重大影响。 美国金融危机对美国经济的影响 1 美国金融危机对世界经济的影响 2

29 1、美国金融危机对美国经济的影响 根据日本综合研究所的估算，次贷产品及其证券化后形成的各类金融产品可能发生的损失最高将达1420亿美元。而如果算上与次贷产品没有直接关系的其他证券商品的价格下跌，次贷危机所致全球金融机构及投资家的损失最高将达2.8万亿美元。很显然，这个泡沫的破灭将会比IT泡沫破灭带来的损失更大。

30 次贷危机对美国的影响显而易见，目前被金融机构收去房产而无家可归的老百姓已经超过了百万。据估计，今年会有更多借了次贷的家庭破产。随着房地产的下跌，所有相关产业迅速缩水，失业率上升——华尔街就已经大幅裁员。随着大裁员，消费者信心下降，一环扣一环，美国逐步陷入了二战之后最大的经济衰退，有些经济学家甚至称目前美国经济已经开始衰退。

31 次 贷 危 机 对 美 国 经 济 的 影 响 2 7年 1月20日 汇丰控股首次额外增加在美次级房屋信贷的准备金额，并发出可能大幅增加拨备的警告 4月 2日 New Century Financial在裁减半数员工后，申请破产保护 7月10日 标普降低次级抵押贷款债券评级，全球金融市场大震荡 8月 6日 房地产投资信托公司American Home Mortgage申请破产保护 美联储为刺激房屋信贷增加590亿美元的准备金注资 8月31日 美国最大刺激房贷公司Ameriquest Mortgage将批发及服务业务出售给花旗银行，停止贷款营业

32 2008年 美林公司宣布四季度亏损98.3亿美元，每股由同比的2.41亿收益转而亏损12.01美元 美国第四大债券保险商FGIC宣布分拆业务
1月17日 美林公司宣布四季度亏损98.3亿美元，每股由同比的2.41亿收益转而亏损12.01美元 2月14日 美国第四大债券保险商FGIC宣布分拆业务 3月24日 美国联邦住房贷款银行系统增持超过1000亿美元房地美和房利美发行的MBS 4月16日 美国3月新屋开工数量急剧下降11.9%，降至17你那最低水平 9月15日 雷曼申请美国历史上最大破产保护，债务逾6130亿美元；美林证券被美洲银行收购 9月16日 美联储接受美国国际集团（AIG）80%的股权，并提供850亿美元贷款，美国国际集团实现国有化 10月3日 美国通过《2008年经济稳定紧急法案》设计7000多亿美元的金融救援方案 11月25日 美联储和财政部推出8000亿美元方案帮助信贷市场回复正常运作 12月16日 美联储将利率水平从1%下调到0～0.25%范围内，贴现率从1.25%下调到0.5% 12月19日 美国公布《汽车业重组及资产盘活救助方案》，为通用和克莱斯勒公司提供174亿美元的政府资助

33 2009年 美国失业率创63年最高 美国GDP骤降3.8%，创27年来最大单季降幅 奥巴马签署7870亿美元经济刺激计划
1月12日 美国失业率创63年最高 2月 1日 美国GDP骤降3.8%，创27年来最大单季降幅 2月17日 奥巴马签署7870亿美元经济刺激计划 2月18日 斯坦福被控诈骗80亿美元，再曝诈骗巨案 2月27日 花旗银行国有化 3月18日 美联储作出了收购1.15万亿美元国债和抵押贷款债券的决定

34 1、美国金融危机对美国经济的影响 1、美国金融危机对美国经济的影响 房地产泡沫破灭，房地产投资的不断萎缩严重拖累着美国经济。
2 消费的下滑将加快美国经济回落的速度。 3 信心和信任危机导致企业融资困难，实体经济的投资锐减 。

35 ① 房地产泡沫破灭，房地产投资的不断萎缩严重拖累着美国经济
标准普尔公司2008年5月27日公布的数据显示，美国一季度房价跌幅达20年之最。 美国哈佛大学联合房地产市场研究中心在2008年6月23日发表的年度报告中指出，目前美国房地产市场正在出现半个世纪以来最严重的衰退。

36 当前住房投资占美国GDP的比重已经从2005年下半年的5. 5%下降到3

37 单位：千 美国房屋出售量

38 单位：% 年美国GDP增长率

39 第三季度年美国GDP

40 ② 消费的下滑将加快美国经济回落的速度 20世纪80年代初以来，消费对美国经济的贡献率提高近20%。然而，次贷危机造成了美国房地产泡沫破灭，证券市场价格也经历了深度调整，居民财富大幅缩水，美国居民的消费意愿和消费能力显著下降，社会消费急剧下滑，宏观经济增长受到影响。

41 美国今年第三季度GDP的增速为-0.3%，明显低于第二季度2.8%的增速。
2008年9月美国汽车销量剧减28%，表明美国最大消费品市场急转直下。 美国今年第三季度GDP的增速为-0.3%，明显低于第二季度2.8%的增速。

42 历史最低点 年美国 商业库存/销售 比率

43 年美国CPI

44 据统计， 2008年11月美国非农就业岗位减少了53.3万个，使得美国失业率升从6.5%提升到6.7%，创下1994年以来的最高纪录。
2009年２月失业率达８.１％，创１９８３年１２月以来失业率最高纪录。美国非农业岗位减少６５.１万个，服务业、制造业和建筑业分别减少３７.５万、１６.８万和１０.４万个就业岗位。

45 美国建筑行业就业人数

46 ③ 信心和信任危机导致企业融资困难，实体经济投资锐减
金融市场动荡和金融机构的信心和信任危机，造成市场流动性短缺、清偿能力受损，从而导致信贷紧缩。企业投资来源急减，一些企业的现金流甚至出现了困难，同时，由于企业自身股票价值的大幅下降，削弱了其投资的意愿和能力，从而加剧了投资的萎缩，严重影响了经济的复苏

47 单位：% 美国工业生产效用

48 截至 美国道琼斯工业指数

49 截至 纳斯达克综合指数走势图

50 2、美国金融危机对世界经济的影响 美国经济衰退 世界经济衰退 外汇储备缩水 金融资产价格下降 金融机构破产 金融市场波动 国内需求下滑
出口贸易额下降 金融市场波动 外汇储备缩水 世界经济衰退

51 日本经济从2008年二季度开始出现负增长，已经陷入衰退。
欧元区经济从2008年二季度开始连续两个季度负增长。消费和投资下降，有些国家存在严重的房地产泡沫，并已显现崩溃的迹象。 伴随发达国家的经济衰退，新兴经济体经济增长速度会大幅放慢。 导致日本经济下降的主要原因是外部世界经济状况恶化。受次贷危机影响，消费者信心降低。一至三季度，投资对经济增长的贡献为负。多年来，出口导向型模式一直是支撑日本经济增长的最主要因素，但受外部需求下降和日元升值的影响，净出口对日本经济增长的贡献在二、三季度均为负数，这是多年来罕见的现象。但是，日本金融体系相对比较健康，卷入次贷危机的程度较低；不存在房地产泡沫的风险；通货膨胀压力较小。因此，日本经济衰退的程度将低于美国。 受美国次贷危机影响，消费和投资下降。欧元区金融体系卷入次贷危机的程度较深，部分国家存在严重的房地产泡沫，并已显现崩溃的迹象。所幸的是，欧元区的全功能银行体制对次贷危机的抵御能力要高于美国；欧元对美元汇率的长期升值趋势已经开始逆转。就未来推行刺激性经济政策而言，欧元区经济可以说是喜忧参半：一方面，欧元区降息空间要远大于美国和日本；另一方面，受欧盟“稳定与增长公约”的限制，欧元区国家难以自主地采取扩张性财政政策，否则就会超越公约所设定的3%赤字的上限。综合上述因素，2009年欧元区经济衰退程度很可能与日本大致相同 。

52

53 ⑴ 美国金融危机在国际金融市场之间、金融 市场与全球实体经济之间的传导效应大大增强。 (2) 金融危机已通过国际贸易渠道传导到对外依存度较高国家的实体经济。 (3) 市场信贷紧缩、信心下降导致跨国公司的国际投资纷纷撤资，使国际投资东道国的经济增长滞缓。 (4)金融危机激化社会矛盾，造成社会动荡，甚至政权的更迭。

54 ⑴ 美国金融危机在国际金融市场之间、金融市场与全球实体经济之间的传导效应大大增强。
由于当前经济全球化和金融自由化已发展到相当高的程度，世界各国都不同程度的融入金融全球化的发展大潮中，大笔“热钱”在全球各地迅速移动，各种金融衍生品将全球金融机构紧密的联系在一起，发端于美国的次贷危机已发展成为全球规模的金融危机。次贷危机带动全球金融产品价格调整幅度的加大、加快，造成全球短期资本流动的波动性加剧。

55 德 英 法 日 截至 主要国际金融市场股票指数

56 (2) 金融危机已通过国际贸易渠道传导到对外依存度较高国家的实体经济。
由于全球资产价格下跌，其造成的负向财富效应使得世界各国，尤其是发达国家居民消费意愿和消费能力显著下降，直接导致发达国家进口萎缩，全球贸易量锐减。

57 据IMF估计，2008年和2009年世界贸易量增速将放缓，分别为4. 6%和2

58 受全球经济危机的影响，东欧国家的经济状况急剧恶化，大量国际游资从东欧出逃，使得一些国家的货币贬值加速，财政赤字激增，而巨额的外债更使该地区股市大幅暴跌，一些国家的国债信用评级已被降级并遭到抛弃。

59 究其原因，一方面是由于东欧国家国内债务结构不平衡及对西欧国家资金过分依赖所致，另一方面则是美国次贷危机的进一步扩散暴露出了东欧经济自身的软肋。西欧的金融资本掌控着整个东欧金融体系的命脉，如果东欧经济状况持续恶化下去，并出现信贷违约的情况，就很可能会把东欧危机迅速传导至整个欧洲。

60 单位：billion 年各季度世界进出口贸易额

61 (3) 市场信贷紧缩、信心下降导致跨国公司的国际投资纷纷撤资，使国际投资东道国的经济增长滞缓。
由于跨国公司原有的产能过剩，对经济增长的预期降低，加上融资成本增加，导致许多投资项目搁置。据世界银行统计，金融危机爆发以来，发展中国家借债的平均利率与发达国家借债利率之差从2%攀升至8%，而且流向发展中国家的官方和私人资本出现了大幅下滑。

62 资料表明，2007年流入发展中国家的私人资本达1.1万亿美元，而2008年该数字预计将降至8000亿美元，2009年将继续下降至5, 300亿美元左右，仅占发展中国家当年（GDP）的3%。甚至原先流向发展中国家的国际资本如今也开始大规模地撤离。2008年4—9月份印度全国已有大约175亿美元的投资项目被搁置，进一步降低了当地经济增长活力。

63 石油价格的大幅波动引发俄罗斯股市暴跌，国内经济一片萧瑟。在资本外逃的情形下，作为俄罗斯经济“火车头”的房地产业出现萎缩。房地产2009年开发新楼面积比去年缩减了近100万平方米。俄最大的次级贷款银行之一俄罗斯外贸银行宣布，延期接受购买期房和改建房贷款申请。 　　据估计，建筑业占俄罗斯国内生产总值（GDP）的7％-8%，有专家预测，建筑业受损将让俄罗斯建筑领域的失业率从15%上升到20%，导致近100万人丢掉饭碗。

64 从2008年7月11日油价达到创纪录的每桶147. 27美元，到2008年12月19日，纽约商品交易所1月份交货的轻质原油价格——每桶33
从2008年7月11日油价达到创纪录的每桶147.27美元，到2008年12月19日，纽约商品交易所1月份交货的轻质原油价格——每桶33.87美元最低价。

65 冰岛：率先“倒下”（视频）

66 （4）金融危机激化社会矛盾，酿成社会危机。
2009年1月29日，法国各大工会当天在全国各地联合组织罢工和示威游行等活动，抗议政府在当前经济危机背景下推行的经济政策，共有250万人参加近200场示威游行活动。

67 2009年1月31日，俄罗斯首都莫斯科和远东城市符拉迪沃斯托克爆发大规模示威活动，数千人参加游行。民众在抗议失业保障的同时，也对普京执政8年国内政策尤其是经济政策表示质疑，普京总理的民众支持率大打折扣。

68 在匈牙利、保加利亚、希腊、立陶宛和拉脱维亚等国家都爆发了带有暴力色彩的抗议活动。
2008年12月19日，比利时首相伊夫·莱特姆辞职。 2009年1月26日，冰岛总理哈尔德被迫宣布联合政府辞职。冰岛政府成为全球第一个因为金融危机而倒台的政府。 2009年3月26日，捷克总理托波拉内克向总统克劳斯递交辞呈。此前，捷克众议院已于24日通过了对政府的不信任案。 冰岛是北欧最富裕的国家之一，曾被评为“全世界最适宜居住”的国家。2008年10月，时任冰岛总理哈尔德在全国电视讲话中宣布国家正面临“破产”危机。一向养尊处优、优哉游哉的冰岛人无法接受国家濒临“破产”的现实，更无法忍受向低标准的生活方式回归。愤怒的年轻人到冰岛央行前抗议金融机构的无能，抗议人群的规模越来越大，从几百人发展到最多时有上万人参加，占到雷克雅未克人口总数的10％。1月26日，总理哈尔德被迫宣布联合政府辞职。冰岛政府成为全球第一个因为金融危机而倒台的政府。   

69 展望2009年的世界经济，面临着前所未有的诸多风险。
第一，国际金融危机存在继续恶化的风险。 第二，国际资本流动和汇率变化的方向存在不确定性。 第三，短期通货膨胀压力降低，发达国家面临通货紧缩的风险。 第四，全球贸易保护主义有可能加剧。

70 　国际金融危机的中长期影响 第一，美国及其他发达国家的负债消费模式将会进行调整。 第二，全球通货膨胀有可能死灰复燃。 第三，美元有可能再次贬值。 第四，经济全球化的进程会因国际金融危机而陷入阶段性调整。 第五，围绕清洁能源所形成的产业群有可能成为下一轮经济周期繁荣的支撑点。

71 三、美国金融危机对中国的影响 1.金融危机对中国经济的冲击 2. 金融危机给中国经济发展 带来的机遇

72 1. 金融危机对中国经济的冲击 金融危机引起全球短期资本的剧烈波动，导致大量国际资本从中国的资本市场如股市、房地产等市场撤离，造成资本市场下跌。 长期以来中国一直是发展中国家最大的FDI 输入国。受美国金融危机的影响，流入中国的外国直接投资剧减。 由美国金融危机导致的全球经济增速减缓，以及贸易保护主义的抬头，使得海外市场需求大幅下降，中国出口贸易缩减，国内出口企业面临严峻的经营局面。 对中国的影响

73 （1） 中国资本市场剧烈波动 中国作为新兴市场长期吸引了大量的国际投资及投机资金，然而，金融危机引起全球短期资本的剧烈波动，将可能导致大量国际资本从中国的资本市场如股市、房地产等市场撤离，造成资本市场下跌。

74 上证综指

75 深圳成指

76 次贷所带来的资产价值缩水对中国造成损失。
由于中国持有巨额的外汇储备，不仅面临美元贬值的汇率风险，还面临美国国债、机构债券产品市场价值下跌的价值重估风险；中国多家上市银行也因持有相当数额包括房地美和房利美等公司的次贷相关产品面临资产损失，

77 到2008年底我国外汇储备达到1.95万亿美元。 据美国财政部数据，2008年9月末，我国持有美国国债达5850亿美元，首次超过日本居各国持有美国国债总量首位。 截至2009年3月16日，中国大约持有7400亿美元的美国国债，相当于美国国债总额的6%。 我国持有美国房利美、房地美公司的债券3000多亿美元。

78 2008年7至10月，中国连续大幅增持美国国债，其中9、10两月分别增持446亿和659亿美元；不过，增持速度随后有所放缓。11、12两月增持量分别为290亿美元和134亿美元。　 2009年1月末，中国持有的美国国债较上月增加122亿美元，总量达到7396亿美元。 　 日本仍居美国国债持有国第二位，1月增持88亿美元，总量达到6348亿美元；而原来位居第三的英国，则因在1月减持53亿美元美国国债而退居第六位，其位置被在当月微量增持1亿美元的石油出口国取代，后者现持有美国国债规模为1863亿美元。

79 图17 人民币兑美元汇率 资料来源：中国人民银行网站

80 （2） 出口形势严峻 出口是我国经济增长的重要拉动力。由美国金融危机导致的全球经济增速减缓，以及贸易保护主义的抬头，使得海外市场需求大幅下降，中国出口贸易缩减，国内出口企业面临严峻的经营局面。由于出口产业的投资需求降低，进而会影响到中国的经济增长和就业。

81 2007年，我国出口占国内生产总值的比重为37.5%。 据有关专家研究，欧美日国内生产总值每下降1%，中国出口增长速度将下降7%。美国花旗银行研究认为，美国经济增长速度每下降1个百分点，中国经济增长速度将下降1.3个百分点。

82 欧美日是我国位列前茅的贸易伙伴，特别是欧盟和美国分别是我国第一和第二大出口对象，这些国家的经济减速，必然使我出口受阻，进而影响我国经济增长速度。

83 单位：% 2007年与2008年月度出口增长率对比

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86 海关总署3月11日公布数据显示 2月份我国贸易顺差48.41亿美元，相比一月份骤降342.59亿美元，环比下降87.62%。 　　2月份我国外贸进出口总值为1249.5亿美元，同比下降24.9%。其中出口649亿美元，下降25.7%，进口600.5亿美元，下降24.1%。 　　2月出口降幅比上月加快8.2个百分点，创下可得统计数据(1995年)以来的最大降幅。当月进口降幅比上月回升19个百分点。

87 （3）外商在华直接投资剧减 商务部的统计数据显示，2008 年1—11 月，我国累计实际使用外资金额为 亿美元，较上年同期增长26.29%，增速低于1—10 月的35.06%，而11 月当月实际外商直接投资53.22 亿美元，较上年同期下降36.52%。自2008年7月份以来，中国外商直接投资金额已经连续4个月出现下降，下降幅度远远超出了市场预期。

88 单位：亿美元 外商在华直接投资实际利用外资金额

89 中国经济发展放缓，经济下行风险初现。 我国2月份居民消费价格指数（CPI）同比下降1.6%，这是自2002年12月以来首度出现负增长，也为自1999年6月以来的最大跌幅。 工业品出厂价格指数（PPI）同比下降4.5%，连续3个月下降，为自1999年3月以来的最大跌幅。 CPI、PPI呈现近年来罕见的双双告负，但我国经济尚未进入通缩区间。

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92 美国金融危机对中国经济的影响 宏观数据显示，目前我国经济整体运行良好，但增速下降已经是一个不争的事实，经济下行风险初现。

93 2. 金融危机给中国经济发展 带来的机遇 中国具有抗御金融危机冲击的基础和实力。 面对美国金融危机的挑战，中国经济基本面仍保持良好状态，我们的财政、金融体系稳健，有巨额外汇储备，工业化、城镇化的进程正在继续，劳动力成本优势仍然存在，有条件继续保持经济稳定较快增长。

94 （1）获取国家利益的机会 通过金融危机开展的国际经济再平衡，实际上是对国际利益格局进行的一次重大调整。我们可以利用国际初级产品价格走低的机会，建立资源能源战略储备，扩大对海外资源的利用；还可以利用世界范围的就业不景气，加快建立人才、技术的战略储备；利用境外资产价格大幅下跌的机会开展海外并购等，来获取更大国家利益。 在抗御这次金融危机的冲击方面，我们有两道“防火墙”。一是我国的资本项目没有放开；二是 金融工具创新有严格控制。资本项目不放开，限制资本的进出，客观上起到了阻滞金融危机向我国全面蔓 延的作用。对金融工具创新实行严格控制，尽管在一定程度上限制了金融市场功能的发挥，但却有效避免了金融风险的放大，降低了金融市场泡沫化的程度。美国发生次贷危机的一个重要教训，就是金融工具过度创新而且疏于监管，致使衍生产品泛滥。

95 （2）中国改变经济发展模式的机遇 一是使中国缺乏改善国内制度的动力，不能为本国的经济增长提供一个根本性的制度架构以及一个发达的金融市场。
中国长期以来采取出口导向的发展模式，但存在着严重的弊端： 一是使中国缺乏改善国内制度的动力，不能为本国的经济增长提供一个根本性的制度架构以及一个发达的金融市场。 二是使中国经济发展受别国影响很大。

96 危机将为中国改变经济发展模式新一轮改革提供动力，为成为消费大国创造了重大历史机遇。
完善民生制度框架，改变高储蓄、低消费，经济结构长期失衡的状态，形成大国消费市场，发展内需为主的经济模式。

97 （3）参与重建国际货币体系的历史性机遇 2008年11月召开的二十国集团金融市场和世界经济峰会，标志着今后的世界将开始走上重新完善和建立国际货币体系的新的历史时期。

98 鉴于中国改革开放30年来财富的积累和在世界经济格局中地位的变化，世界迫切需要我们参与国际货币体系的重建，而中国经济进一步的发展必然与原来世界经济格局发生冲突和矛盾，这就要求我们应采取与世界上现存的金融秩序和“华盛顿共识”不完全一样的发展策略。因此，需要争取在重建国际货币体系问题上的话语权，抓住参与国际货币体系重建的历史机遇。

99 四、 中国的应对措施 夯实实体经济基础，调整经济结构，转变发展方式，扩大内需 积极、主动地参与世界经济新秩序的重建
第三步 夯实实体经济基础，调整经济结构，转变发展方式，扩大内需 第二步 第一步 处理好金融监管与创新的关系，确保虚拟经济的健康发展 积极、主动地参与世界经济新秩序的重建

100 1、进一步夯实实体经济基础，调整经济结构，转变发展方式，扩大内需对国民经济发展的拉动和促进作用
美国的经验教训 美国金融危机之所以会发展成全球性金融危机，一个重要的原因，虚拟经济高度膨胀，虚拟经济与实体经济严重失衡。从上世纪80年代开始，美国把大量的制造业转移到了拉美和东南亚，而把美国本土打造成贸易、航运和金融等服务业中心，而信息技术的推广更使美国的虚拟经济达到巅峰。

101 在本世纪初，美国网络经济泡沫破灭后，金融业加快发展，金融创新的衍生产品大量涌现。这些衍生金融产品并不是出于服务经济社会发展之需要，而是发自金融机构甚至单个机构、部门、个人逐利之动机。这种金融活动搞得越多，危害越大。经验告诉我们，金融是第三产业，金融的发展应立足于市场分工，履行服务于实体经济和社会发展的职能，任何脱离实体经济和社会发展需要的金融活动都是没有希望的。

102 中国的应对措施 中国政府目前已出台了高达4万亿元投资规模的救市计划，主要用于加快民生工程、基础设施、生态环境建设和灾后重建等十个方面，以进一步拉动内需刺激经济增长，进一步夯实其实体经济基础。具体而言，中国经济政策应着眼于调整经济结构、扶持困境产业、扩大内需，保证经济健康发展。

103 其次，应实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，着力拉动内需，保障对外贸易平稳运行，促进经济平稳较快增长。
首先，要将产业升级转型作为中国政府的一项长期举措。对于“三农”、节能环保、高科技领域的投资适度倾斜，而对于“两高一资”行业的投资要加大限制力度。 其次，应实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，着力拉动内需，保障对外贸易平稳运行，促进经济平稳较快增长。 为此，中国应在免征利息税的基础上，实施更为宽松的财政政策，着力减轻中小企业所得税、服务行业营业税和流转过程中的增值税的压力。这些措施将能够从现实意义上促进企业的生产和投资，对于提升国内投资和消费均有益处。

104 2、处理好金融监管与创新的关系，金融监管要始终与金融创新的步伐相适应，确保虚拟经济的健康发展
美国的经验教训 美国金融危机揭示如果金融创新过度，将形成金融市场泡沫，使得金融市场失去平衡，形成金融危机；同时，如果金融监管过严，将扼杀金融体系的活力，从而制约整个经济的增长。

105 因此，在金融运行的过程中，既要重视金融创新对经济发展的促进作用，又要加强对金融活动的日常监管和调控，及时发现金融运行中的不稳定因素，把金融创新的风险置于可控范围内。
1 金融过多创新影响虚拟经济的稳定性 2 市场无序和放松监管为虚拟经济埋下隐患

106 教训之一，金融创新过度影响虚拟经济的稳定性
如果金融创新不能评估和可控，如果金融创新的目的是为了逐利，那么，这种创新活动带来的一定是金融市场的泡沫、危机和灾难。美国本轮金融风暴是次贷危机蔓延的结果，是美国金融机构的金融创新过度和不恰当使用金融衍生品的产物。

107 借鉴美国金融危机的教训，我们有必要对金融创新重新进行审视，既要看到其对金融发展推进器的作用，又要对其令人防不胜防的放大风险一面有一个清醒的认识，把金融创新的风险置于可控范围内。

108 教训之二，市场无序和放松监管为虚拟经济埋下隐患
一个有序市场的基础是法制和监管。建立在法制和监管基础上的一些市场运行的基本规则和制度，是一个健康的金融体系赖以运行的基石。市场主体一旦脱离监管和法制的约束，过度追求盈利，盲目竞争，市场就可能滑向无序，金融危机就极易发生。 　　这次美国金融危机表明，时至今日，美国自由金融主义的发展模式已经走到了顶峰。衍生品过度泛滥，盲目信奉市场主义放松监管，最终必然导致金融市场的系统性崩溃。

109 中国的应对措施 我们应该认识到，创新是科学发展观的基本要求，创新也是银行业健康发展的生命线。但是，金融创新业务必须符合金融监管体系的要求。因此，中国的金融创新应按照“成本可算、风险可控，提高透明度”的原则，在自身发展战略的框架内进行金融创新，始终坚持审慎经营，做到“尽职”和“程序正当”，确保合规性。同时，资本市场要与时俱进，不断加强监管，维持市场的健康发展。

110 第三，要研究制定条例，明确监管的主要部门和职责，避免出现无人监管，放任自流。
第一，要强化综合治理。堵塞综合经营中存在的漏洞。银监会、证监会、保监会要联合起来制定综合监管的法规，三会协同工作，把监管落到实处。 第二，对各类衍生工具和产品要加强监管。凡出台新的品种，必须有严格的监管措施，要研究制定衍生产品的管理条例，要明确主管部门的职责，坚决避免出现无人负责的状况。 第三，要研究制定条例，明确监管的主要部门和职责，避免出现无人监管，放任自流。

111 3．积极、主动地参与世界经济新秩序的重建 我们要抓住世界经济格局发生重大转变的有利机遇，充分发挥中国不断上升的国际影响力，积极、主动地参与世界经济新秩序的重建，为实现国家的和平发展创造出一个最有利的外部环境。 1 2 3 坚决维护多边贸易体制 适当参与各国针对金融危机的救市行动 积极推动国际货币体系的改革

112 ①坚决维护多边贸易体制 金融危机必然导致流动性紧张，而流动性就像是氧气，金融机构为了保证生存必然采取信贷紧缩的措施，这对实体经济造成巨大的打击。事实上，美国金融机构在资金上的收缩措施，已经直接导致了部分高度依赖银行资金运转的企业在资金流动性上出现困难。最终，很多美国企业直接宣布倒闭，把负担甩给了下游的制造企业，而接下这最后一棒的，则是中国的制造业。

113 坚决维护多边贸易体制，推动多哈回合贸易谈判进程，加快实施自由贸易区战略，与主要贸易伙伴加强合作抵御贸易保护主义，积极推动贸易与投资的自由化和便利化，促进世界经济的协调健康发展。

114 ②适当参与各国针对金融危机的救市行动 参与国际救市行动应实施“三优先”、“一防范”原则：即优先扶持自己的企业，优先与周边国家和地区合作，优先帮助发展中国家；防范国际金融风险对中国的侵蚀和影响。

115 ③ 积极推动国际货币体系的改革 中国应与广大发展中国家一道，努力改变国际货币基金组织份额和投票权基于经济规模的分配原则，重新审核基金份额、扩大基础投票权。力争在设计份额和投票权及其分配的过程中，既要反映已有经济规模的总量指标，还要前瞻性地考虑能够反映经济发展速度和质量的指标，从而保证制度设计的前瞻性和动态的公正性，体现发展中国家的经济增长潜力及相应的话语权。废止少数发达国家事实上的一国否定权，特别是要约束美国滥发美元的行为；实现国际货币体系多元化，从而带动地区间贸易和投资的多元化发展。

116 谢谢同学们！ 再见