从资本市场参与者行为看我国的会计问题 清华大学经济管理学院 陈晓教授 2004.11.

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1 从资本市场参与者行为看我国的会计问题 清华大学经济管理学院 陈晓教授

2 中国资本市场中的主要参与者 政府 上市公司 中介公司 三师一商

3 一、政府在中国资本市场中 的角色和作用

4 中国资本市场主要参与方 在过渡经济中，各级政府与企业间的相互作用错综复杂。 中央政府 地方政府 上市公司

5 中国各级政府在资本市场中的各自动机是什么？
问题： 中国各级政府在资本市场中的各自动机是什么？

6 政府角色 政府角色的冲突：监管者 vs. 所有者
中央政府更多担当上市公司监管者的角色，负责不同企业与地区之间的资源调配，同时保护投资者的利益 地方政府更像上市公司的“父母”：与上市公司存在相互依存的关系

7 中央政府履行着发展资本市场职能 股票市场和国有企业改革： 股市在国有企业融资中发挥有利作用
公共财政的延伸 国有企业解困 国有企业管理者获得了一些自治权，然而最终控制权基本仍掌握在地方政府手中。

8 中央政府履行监管职能 股票市场的监管 最初严苛的配额制体系 中央政府行政审批和监管：证监会（CSRC） 注重会计业绩的股票市场监管

9 中央政府双重角色导致的两难困境 市场不可过热 避免资本市场泡沫 股市不可过冷 保护投资者利益 激活股市 结果： 股价走势为国家政策所左右

10 地方政府的角色 “辅助之手” v.s. “掠夺之手”

11 辅助作用的体现？ 由地方政府最终控制国企 在财政分权之后推动地方经济繁荣 不同管辖区域之间的竞争 － 鼓励吸引资金投向本地区
其他考虑：政绩评估

12 中央政府颁布的相关法规 配股规定 特殊交易限制 1993年，连续两年盈利 1998年，特别处理（“ST”）： 连续两年亏损
或每股资产净值低于面值 1994年，连续三年盈利 平均资本报酬率（ROE）> 10% 专门处理（“PT”）： 连续三年亏损 1996年，连续三年资本报酬率 不低于10％ 1999年，平均资本报酬率 为10%，每年不低于6%

13 此种体制安排的结果如何？ 地方政府与中央政府之间产生目标冲突 地方政府与上市公司合谋，通过会计操纵应对中央政府的监管
地方政府可能会协助本地上市企业进行人为的利润调整，以规避证监会的监管。 所谓的“中国探戈”

14 “中国探戈”的典型图解：三方游戏 中央政府 上市及配股规定 税收及财政转移 支付政策 地方政府 上市公司 利润操纵 执行 财政转移支付及税收
资金来源及其他收益

15 上市公司披露从地方政府获得巨额 财政转移支付
北京首创股份有限公司宣布，从1998年起，该公司每年从北京市政府获得价值人民币3.6亿元的财政转移支付，用以弥补高速公路建设造成的亏损 江西纸业股份有限公司宣布，1998年和1999年分别获得价值人民币3.582亿元和1.269亿元的财政转移支付

16 大型抽样统计 数据来源：Genius 4,437家公司，1994－2000年度 抽样分布

17 财政转移支付 1997年以来获得财政转移支付的公司数量激增

18 初步分析

19 地方政府财政行为的后果 失去补贴和税收优惠对配股资格的影响 将补贴收入剔除 1999年8家公司将失去配股资格
2000年26家公司将失去配股资格 进一步除去地方政府给与企业的税收返还和其他优惠 按照33%的规定税率来计算应那所得税 1999年配股的公司中有65家失去配股资格 2000年将有116家公司配股资格受到影响 当年所有配股公司的平均净资产收益率下降4%

20 小结 中国政府的角色与其他国家迥异； 启示： 在中国投资时，必须关注各级政府的举措，
审计师在出具审计意见时应当如何处理政府协助企业操纵利润等问题。

21 二、资本市场的主要参与者：上市公司 中国资本市场中的会计博弈：关联交易

22 业界共识 控股股东通过资产置换等手段“掏空”上市公司； 为了取得配股资格或其他业绩包装的需要，进行利润操纵；
为了配合二级市场炒作，利用关联交易制造题材； 利用关联交易转移利润，逃避税赋； 大股东利用上市公司担保获取银行贷款.

23 典型案例: 亿安科技 ST猴王,四砂股份,蓝田,棱光实业 农凯系, 德隆系, 鸿仪系… 诚成文化 啤酒花 ST达曼 郎顾之争

24 研究命题 上市公司的关联交易行为是否与股权结构特征相关 多个控股股东并存的股权结构是否能够影响关联交易的行为

25 数据来源 1997年财政部发布《企业会计准则——关联方关系及其交易的披露》 证监会和证券交易所公布的上市公司年报和相关公告
手工收集从1998至2002年间深圳证券交易所有A股上市公司与其关联方之间的交易数据

26 关联交易的划分 以《企业会计准则——关联方关系及其交易的披露》的划分为准则 共12大类
包括：购买商品、销售商品、资产股权交易、费用收入分担、代理费用收入 、租赁、担保抵押 、管理方面合同 、研究开发项目 、提供资金 、许可协议以及关联方共同投资 描述性统计见表1

27 1998年度 样本数量 比例1 比例2 购买商品 164 0.53 0.40 销售商品 194 0.63 0.47 资产股权交易 86
　比例1 　比例2 购买商品 164 0.53 0.40 销售商品 194 0.63 0.47 资产股权交易 86 0.28 0.21 费用收入分担 54 0.17 0.13 代理费用收入 30 0.10 0.07 租赁 98 0.32 0.24 担保抵押 91 0.29 0.22 管理方面合同 16 0.05 0.04 研究开发项目 8 0.03 0.02 提供资金 105 0.34 0.25 许可协议 44 0.14 0.11 存在关联交易的公司 310 NA 0.75 深市Ａ股上市公司 413

28 关联方的划分 五大类 描述性统计（公司年度样本）－表2 第一大股东集团 第二大股东集团 第三大股东集团 非股东关联方
其他关联方 ：不包括在以上类别之内的 描述性统计（公司年度样本）－表2

29

30 股权结构的描述性统计 1998-2002年 前三大股东持股比例的均值分别为： 43.8％，8.2％和3.3％。
　43.8％，8.2％和3.3％。 前三大股东持股比例分布如表3所示。

31 第一 大股东 第二 第三 时间 股东持股比例(%)分布 0-10 10-30 30-50 >50 1998 5 110 127 164
1999 3 119 142 195 2000 140 149 211 2001 143 179 2002 174 135 183 第二 290 6 NA 323 129 7 338 159 314 145 321 166 8 第三 381 25 431 28 466 37 430 35 460

32 统计检验1 －大股东持股对关联交易的影响 按照第一大股东持股比例对样本进行分组： 检验变量 检验方法：ANOVA 结果见表4
统计检验1　－大股东持股对关联交易的影响 按照第一大股东持股比例对样本进行分组： 0-30%（有影响） 30-50%（相对控股） 50-100%（绝对控股） 检验变量 金额，包括全部关联交易的发生总额和其中六类主要关联交易的发生金额 占总资产的比重 检验方法：ANOVA 结果见表4

33 关联交易类型 检验变量a 第一大股东持股比例(%) ANOVA检验b 0-30 30-50 50-100 样本 678 682 925
购买商品 金额 41.53 68.54 197.78 15.48*** 占总资产比重 0.0155 0.0315 0.0521 12.53*** 销售商品 25.36 41.01 209.90 25.84*** 0.0125 0.0257 0.0573 21.70*** 资产股权交易 40.91 34.84 54.35 2.74* 0.0566 0.0372 0.0384 2.11 租赁 0.02 0.03 1.14 9.84*** 0.0000 0.0002 0.0010 6.11*** 担保抵押 6.53 83.90 19.64 0.90 0.0052 0.1191 0.0100 1.07 提供资金 4.36 2.17 19.6 1.50 0.0024 0.0046 1.16 关联交易总额 152.48 279.22 689.91 13.81*** 0.1101 0.2524 0.2239 1.41

34 统计检验2 －大股东数量对关联交易的影响 按照持股超过10％的大股东数量对样本进行分组： 检验变量 检验方法：ANOVA 结果见表5
统计检验2　－大股东数量对关联交易的影响 按照持股超过10％的大股东数量对样本进行分组： 存在一个大股东 存在两个大股东 存在三个大股东 由于存在四个大股东的样本很少（去除） 检验变量 金额，包括全部关联交易的发生总额和其中六类主要关联交易的发生金额 占总资产的比重 检验方法：ANOVA 结果见表5

35 关联交易类型 检验变量a 持股超过10％的大股东数量 ANOVA检验 1 2 3 　样本 1557 572 127 购买商品 金额 127.05 101.3 6.97 2.45* 占总资产比重 0.0415 0.0257 0.0029 5.85*** 销售商品 132.19 56.05 5.66 5.61*** 0.0430 0.0196 0.0031 7.23*** 资产股权交易 47.94 40.82 20.39 1.69 0.0421 0.0511 0.0233 1.14 租赁 0.80 0.02 0.00 5.07*** 0.0007 0.0000 3.35** 担保抵押 49.04 4.20 6.85 0.36 0.0582 0.0042 0.0006 0.25 提供资金 4.21 2.75 0.91 2.42* 0.0038 0.0025 0.0009 0.65 关联交易总额 481.41 294.08 55.17 3.44** 0.2384 0.1286 0.0466 1.39

36 统计检验3 －第一大股东持股比例与控股股东的数量对关联交易的影响
统计检验3　－第一大股东持股比例与控股股东的数量对关联交易的影响 检验方法：LOGIT 因变量0，1变量：当关联交易发生的时候取值为1，其他为0。 自变量： 第一大股东持股比例（LgSH） 代表大股东数量的虚拟变量: D2, D3 Size，公司规模，等于年末公司总资产的自然对数 Lev，等于公司年末总负债/股东权益 结果－表6

37 自变量 购买商品 销售商品 资产股权交易 租赁 担保抵押 提供资金 总体 Int. -5.425 (<0.0001) (0.1329) (0.0051) (0.1585) (0.3757) LgSH 0.0285*** 0.0256*** 0.0047 0.0390*** 0.0017 0.0089 0.0264*** (0.1531) (0.0003) (0.7470) (0.1523) D2 * 0.0668 * (0.3581) (0.1214) (0.1828) (0.0575) (0.7397) (0.5419) (0.0952) D3 *** ** *** (0.0055) (0.0284) (0.4421) (0.8805) (0.7400) (0.1141) (0.0080) Size 0.5292 0.3959) 0.0605 0.2376 (0.8204) (0.6331) (0.5257) (0.2150) Lev 0.0003 (0.7519) (0.6192) (0.6785) (0.6832) (0.7415) (0.9031) (0.4167)

38 统计检验4－大股东之间的制衡对关联交易的影响
样本：大股东数量大于1的公司 分组： D_GAP，当第一大股东与第二、三大股东持股比例之和的差异大于差异中值时取值为1（制衡能力较差），其他为0 D_HHI，按照赫芬达尔指数的高低对样本公司进行两两配对分组，赫芬达尔指数高的公司取值为1（制衡能力较差），低的定义为0 （无法配对的样本删除） 检验变量 金额，包括全部关联交易的发生总额和其中六类主要关联交易的发生金额 占总资产的比重

39 表7Ａ： 金额 D_GAP=1 D_GAP=0 T 检验 秩和检验 购买商品 158.00 10.80 3.09*** 6.78***
　　　　　　　金额 D_GAP=1 D_GAP=0 T　检验 秩和检验 购买商品 158.00 10.80 3.09*** 6.78*** 销售商品 81.40 12.50 2.85*** 4.74*** 资产股权交易 39.40 34.90 0.43 0.63 租赁 0.02 0.04 -0.93 -0.57 担保抵押 0.51 0.47 0.25 提供资金 44.40 1.09 1.45 0.65 关联交易总额 417.00 85.10 3.02*** 5.15***

40 表7Ａ 占总资产比重 D_GAP=1 D_GAP=0 T 检验 秩和检验 购买商品 0.0376 0.0056 4.32***
6.77*** 销售商品 0.0250 0.0082 3.10*** 4.66*** 资产股权交易 0.0392 0.0529 -0.84 0.47 租赁 0.0000 0.0001 -0.92 -0.57 担保抵押 0.0044 0.0046 0.14 0.28 提供资金 0.0038 0.0006 1.5 0.62 关联交易总额 0.1425 0.0850 2.17** 4.80***

41 表8　回归结果

42 小结 第一大股东持股比例越高的上市公司，关联交易发生的金额和概率也越高 。
控股股东数量的增加以及股权在控股股东之间更加均匀的分布会降低关联交易发生的金额和概率 为缓解 “一股独大”问题提供了一种思路。

43 三、资本市场的鉴证者（经济警察）：审计师
盈余操纵 与 注册会计师的独立性

44 审计师的两难境地 计师与客户的双重关系会损害审计师的独立性： 一方面，要遵循审计准则对会计报表的合法性、公允性和一贯性发表意见；
一方面，其生存取决于审计客户的多寡。

45 为提高审计师的独立性，有关部门的一系列重大变革：
1995年以来独立审计准则的不断制定与完善； 1998年开始的会计师事务所“脱钩改制”； 2000年推动的会计师事务所的合并重组…… 效果如何？作用如何？

46 1998－2000年ROE分布

47 审计意见影响因素实证研究结果 出具非标审计意见的概率与下列因素负相关： 重亏 保级 但与配股线不显著相关 结论： 审计师行为：两难取其轻。

48 结论：几点启示 资本市场走向何方？ 中国证监会是否会面临今天中国足协所面临的局面？
考虑风险因素（country risk), 四大是否应该退出中国市场（至少是审计市场）？ Just Kidding，Don’t take it serious! 中国审计师业走向何方？

49 几点建议： 提高上市公司质量 国有股权应该尽快全流通 如果做不到，应尽快使其分散。
资本市场中的会计问题应该主要靠市场机制来解决而非依靠政府行政力量和注册会计师机制： 如建立卖空机制，让市场惩罚作假者 加大作假的法律成本。