案例六 可转换债券融资 山东建筑大学商学院.

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1 案例六 可转换债券融资 山东建筑大学商学院

2 可转换债券 学习目的和要求： 了解可转换债券要素以及发行条件 了解可转换债券对企业筹资的吸引力 可转换债券发行的基本原理
掌握可转换债券发行的基本政策规定

3 可转换债券 概念和性质 概念： 可转换债券是可转换证券的一种
广义：可转换债券指这样一种证券，其持有人有权在到期日前将其转换成另一种性质的证券。 狭义：可转换债券是一种公司债券，它赋予持有人在发行债券的一定时间内，自由选择是否根据约定的条件将持有的债券转换为发行公司或其他公司股票的权利。

4 可转换债 券的性质 债权的性质 在投资者转换为股票前，在资产负债表中属于“或有负债” 股票期权的性质 包含了股票买入期权的特征

5 可转换债券 的构成要素 1. 标的股票 2. 转换价格 可转换债券的标的物，为发行公司自己的普通股股票或者是其他公司的股票。
转换价格是指可转换债券转换为每股股票时发 行公司所支付的价格。它并不是保持不变，公司为促使投资者尽早进 行转换，可以规定转换价格递增。

6 可转换债券 的构成要素 2. 转换价格 相关概念：转换比率和转换溢价率 转换比率指一个单位债券转换成股票的数量。 式中：

7 可转换债券 的构成要素 转换溢价是指转换价格超过可转换债券的转换价值的部分。转换溢价率是指转换溢价与转换价值的比率。 式中：

8 可转换债券 的构成要素 3. 转换期 指可转换债券的持有人行使转换权的有效期限;我国规定，可转换债券自发行日起六个月方可转换为公司股票。 4. 赎回条款 指在一定条件下公司按事先约定的价格买回未转换为股票的可转换债券。其包括： 不可赎回期 赎回期 赎回条件：这是赎回条款中最重要的因素，可以分为无条件赎回（硬赎回）和有条件赎回（软赎回）。 赎回价格

9 可转换债券 的构成要素 5. 回售条款 6. 强制性转股 7. 还款保障及违约责任
回售条款是投资者享受的卖权，为了保护投资者的利益。回售条款一般包括以下几个要素： 回售条件 回售时间 回售价格 6. 强制性转股 7. 还款保障及违约责任

10 可转换债券 的构成要素 例: 2000年2月25日，某上市公司发行可转换公司债券，其基本要素如下： 面值 ：100元 发行规模：13.5亿元
期限：5年（2000年2月25日～2005年2月24日） 票面利率：0.8％ 利息支付方式：每年支付一次 还本方式：到期一次还本付息 转股价格：10元（以发行可转换公司债券前1个月股票的平均价格为基础，上浮2.77％），初始转股比率为10

11 可转换债券 的构成要素 转股价格除权调整： 送股或转增股本： 增发新股或配股： 两项同时进行： 式中：

12 可转换债券 的构成要素 转换期：2000年8月25日～2005年2月24日 赎回保护日期：2000年8月25日
赎回条件：股票在赎回保护日期后的任何连续40个交易日中，有至少30个交易日的收盘价不低于该30个交易日内生效转股价格的130％ 赎回价格：面值加上在赎回当日的应计利息 回售日：2004年8月25日 回售价格：面值的107.18％

13 理论和制度上对设计要素的限定（期限、利率、转股价格及调整、赎回条款等），其目的何在？
其目的让债主将手中的债券转换成股票

14 可转换债券 的价值分析 传统分析法（最小价值理论） 转换价值或平价：指直接转换成股票的价值 其计算公式为：转换价值＝股票时价×转换比率
例：上题提及的可转换债券（面值为100元）发行时规定的转股价格为10元，因此转换比率为 100÷10＝10。当股票价格为11元时，其转换价值为11×10＝110元，当股票价格为9元时，其转换价值为9×10＝90元， 一般来说可转换债券的价格不可能低于其转换价值，否则会出现无风险套利的机会。

15 可转换债券 的价值分析 直接价值或投资价值 指将债券各期现金流量的贴现值之和。当股价跌到一定幅度时，转股价格将会保持在一定水平上，这个水平由其直接价值决定，又称债券底价。 例：上题中可转换债券，其标的股票价格从2001年4月份的11元左右一直下跌，到10月份下跌到8元，下跌幅度为27％，而可转换债券的价格只从107元下跌到最低98元，下跌幅度只有8％。这个98元在某种程度上就是所说的债券底价。

16 可转换债券 的价值分析 最小价值理论 将可转换债券的直接价值与转换价值中最高的一个作为可转换债券价值的底限，否则存在套利机会。
例：上题的可转换债券中，当股票价格为8元时，其转换价值为8×10＝80元，但其直接价值为98元，所以以98元做为可转换债券价格的底限。当股票价格为12元时，其转换价值为12×10＝120元，所以可转换债券价格的底限为120元。

17 可转换债券 的价值分析 2. 可转换债券的理论定价分析 可转换债券的理论价值构成
可转换债券可以被视为普通公司债券与股票买权（Call Option）的组合体。可转换债券的价值用公式表示为： CB = B + K×c 式中： CB — 可转换债券的理论价值 B — 普通债券的价值 K — 转股比率 c — 单位欧式期权价值

18 可转换债券 的价值分析 可转换债券的债券部分的价值确定
连续复利率r，是指复利间隔趋于0时相应的利率。连续支付的复利率r与实际复利率R的关系式为：

19 可转换债券 的价值分析 假定发行公司按时付息，且没有破产风险，到期还本，则可转换债券中债券部分的价值应等于债券部分未来现金流量折现。 式中：

20 可转换债券 的价值分析 可转换债券的期权部分定价 根据Black－Sholes公式，单位欧式买权 的价值为。 式中：

21 可转换债券 的价值分析

22 可转换债券 的价值分析 其中，б为可转换债券标的股票的价格波动率，其计算方法为： 式中：

23 可转换债券 的发行条件 《公司法》中有关条款
1)发行可转换为股票的公司债券，应当报请国务院证券管理部门批准。公司债券可转换为股票的，除具备发行公司债券的条件外，还应当符合股票发行的条件。 2)发行可转换为股票的公司债券，应当在债券上标明可转换公司债券字样，并在公司债券存根簿上载明可转换公司债券的数额。 3)发行可转换为股票的公司债券的，公司应当按照其转换办法向债券持有人换发股票，但债券持有人对转换股票或者不转换股票有选择权。

24 可转换债券 的发行条件 《上市公司发行可转换公司债券实施办法》 （中国证监会2001年4月颁布，主要有11条）
1）在最近三年特别在最近一年是否以现金分红，现金分红占公司可分配利润的比例，以及公司董事会对红利分配情况的解释。 2）发行人最近三年平均可分配利润是否足以支付可转换公司债券一年的利息。 3）是否有足够的现金偿还到期债务的计划安排。 4）主营业务是否突出。是否在所处行业中具有竞争优势，表现出较强的成长性，并在可预见的将来有明确的业务发展目标。

25 可转换债券 的发行条件 5）募集资金投向是否具有较好的预期投资回报。前次募集资金的使用是否与原募集计划一致。如果改变前次募集资金用途的，其变更是否符合有关法律、法规的规定。是否投资于商业银行、证券公司等金融机构（金融类上市公司除外）。 6）发行人法人治理结构是否健全。近三年运作是否规范，公司章程及其修改是否符合《公司法》和中国证监会的有关规定，近三年股东大会、董事会、监事会会议及重大决策是否存在重大不规范行为，发行人管理层最近三年是否稳定。 7）发行人是否独立运营。在业务、资产、人员、财务及机构等方面是否独立，是否具有面向市场

26 可转换债券 的发行条件 的自主经营能力；属于生产经营类企业的，是否具有独立的生产、供应、销售系统。
8）是否存在发行人资产被有实际控制权的个人、法人或其他关联方占用的情况，是否存在其他损害公司利益的重大关联交易。 9）发行人最近一年内是否有重大资产重组、重大增减资本的行为，是否符合中国证监会的有关规定。 10）发行人近三年信息披露是否符合有关规定，是否存在因虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏而受到处罚的情形。 11）中国证监会规定的其他内容。

27 可转换债券 的发行条款 发行人申请发行可转换公司债券，应由股东大会作出决议。股东大会作出的决议至少应包括： 1）发行规模
2）转股价格的确定及调整原则、债券利率 3）转股期（5年）、还本付息的期限和方式 4）赎回条款及回售条款、向原股东配售的安排、募集资金用途等

28 可转换债券 的转换方法 债券期限可转换公司债券的期限最短为三年，最长为五年，由发行人和主承销商根据发行人具体情况商定。
转股价格可转换公司债券的转股价格应在募集说明书中约定。价格的确定应以公布募集说明书前三十个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，并上浮一定幅度。具体上浮幅度由发行人与主承销商商定。可转换公司债券计息起始日为可转换公司债券发行首日。 转股时间可转换公司债券自发行之日起六个月后方可转换为公司股票。

29 可转换债券 赎回、回售 发行人每年可按约定条件行使一次赎回权。每年首次满足赎回条件时，发行人可赎回部分或全部未转股的可转换公司债券。但若首次不实施赎回的，当年不应再行使赎回权。 可转换公司债券的持有人每年可依照约定的条件行使一次回售权。每年首次满足回售条件时，持有人可回售部分或全部未转股的可转换公司债券。首次不实施回售的，当年不应再行使回售权。 可转换公司债券持有人可按约定的条件在规定的转股期内随时转股，并于转股完成后的次日成为发行人的股东。 （体现权利与义务对等的原则，不得损害债券持有人的利益）

30 可转换债券 的赢利预测 发行人披露盈利预测，发行后利润实现数未达到盈利预测的，凡不属于发行人管理层事前无法预测且事后无法控制的原因，发行人董事长、发行聘请的注册会计师、主承销商的法定代表人、业务负责人和项目负责人应当在股东大会及指定报刊上公开作出解释。 利润实现数未达到盈利预测80％的，如无合理解释，上述人员应当在指定报刊公开道歉；未达到盈利预测50％的，中国证监会对发行人给予公开批评。 发行人发行可转换公司债券当年出现亏损的，中国证监会自作出公开批评之日起二年内，不再受理该发行人公开发行证券的申请。

31 可转换债券的优势有哪些？ 可转换债券一旦转换成股票，上市公司依然可以获得长期稳定的资本供给，除非发生股价远远低于转股价格的情况，因而可转换债券仍然具有债务和股权的双重性质，具有融资的灵活性。 即使出现意外情形，可转换债券也是一种低成本的融资工具，主要体现在：1）票面利息低；2）发行价格时较普通债券低；3）避税的作用。 可转换债券赋予投资者未来可转可不转的权利，且可转换债券转股有一个过程，可以延缓股本的直接计入，缓解对业绩的稀释。 发行可转换债券可以获得比直接发行股票更高的股票发行价格。 目前深沪上市公司中有５００余家满足发行转债的硬性条件，这些构成了转债市场的基础。

32 可转换债券 筹资的特点 可转换债券筹资的优点 筹资成本较低 便于筹集资金 有利于稳定股票价格和减少对每股收益的稀释 减少筹资中的利益冲突
可转换债券筹资的缺点 股价上扬风险 财务风险 丧失低息优势

33 发行可转换债券考虑的因素 发行公司的财务结构、现金流量、业绩、未来成长性 可转换债券一旦转换不成功对公司和投资者会产生什么影响？
对公司的影响是：发行可转换债券的目的未达到；失去了稳定的、长期的资金来源。 对投资者的影响是：投资者买可转换债券的目的是为了买股票，如果转换不成功，一方面目的未达到；另一方面，收益受损失（可转换债券的利息低）。