朝陽科技大學99-2#1043金融市場 第11專題-金融證券化市場 指導老師：張輝鑫 老師

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1 朝陽科技大學99-2#1043金融市場 第11專題-金融證券化市場 指導老師：張輝鑫 老師
參考書籍： 金融資產證券化理論與案例分析 二版 儲蓉著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 指導老師：張輝鑫 老師 組長： 財二A　 顏伶季 　 組員： 財二A 劉妍杞　 財二A 蘇昱親 　 財二A 魏宜平 財二A 謝玉玲 財二A 藍羚瑋 財二A 王瑞宗　 日期：2011年5月4日

2 目錄 壹、金融證券化概論…………………………3 貳、證券化的基本架構與主要流程…………18 參、金融市場上證券化商品種類……………48 肆、金融證券化的信用加強…………………176 伍、金融證券化的影響………………………184 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望…200 柒、貢獻圖……………………………………215 捌、附錄………………………………………217

3 壹、金融證券化概論

4 壹、金融證券化概論 一、證券化基本概念 二、證券化發展歷史 三、證券化特性與功能

5 壹、金融證券化概論 　　一、證券化基本概念 金融資產證券化的意義(1/4) 金融資產證券化的另一個名字為架構融資(Structured Finance)，其意義為將已經存在的或未來擁有可預測現金流量的資產加以匯集群組(Asset Pooling)，將其出售移轉給第三者，並以其現金流量為擔保，經過信用增強的程序並加以包裝，發行還本的債券。包含以下重點： 資料來源:金融資產證券化理論與案例分析 儲蓉著 財團法人台灣金融研訓院93年8月初版 P5-P8

6 壹、金融證券化概論 　　一、證券化基本概念 金融資產證券化的意義(2/4) (一)證券化的標的物必須有現金流量，而且最好是穩定的現金流量 資產證券化其實就是證券化資產的現金流量，因為有現金流量， 才能支付證券的本金及利息。 (二)證券化的標的物必須從原擁有者中分離出來 原資產擁有者的風險必須與該資產分離，使得證券之信用風險不受創始機構 的影響，換言之，即是證券的持有者對該能產生現金流量的資產，擁有 最優先的求償權。 (三)信用增強是證券化的關鍵要素 資產基礎證券未來支付給投資人的本金及利息，完全依賴上述資產群組的 原債務人以後所要繳付的本息，而非拿出這群資產的金融機構(創始機構) 負責支付。換句話說，資產群組本身所產生的現金流量才是整個交易的主角。 (四)證券的債信係仰賴基礎資產的品質 資產證券化所發行的證券稱為「資產基礎證券」，它是一個固定收益而 非權益型式的證券，因此能不能準時還本付息是衡量此類證券風險的重點之一。 資料來源:金融資產證券化理論與案例分析 儲蓉著 財團法人台灣金融研訓院93年8月初版 P5-P8

7 壹、金融證券化概論 　　一、證券化基本概念 不動產證券化的意義(3/4) 由於不動產的投資需具相當的專業知識，與大量時間、 人力的投入，再加上不動產本質上有不可移動、不可分割與非常昂貴等特性，易造成投資風險的過度集中，因而形成不動產投資的瓶頸， 為促進不動產市場的流動性，擴大投資參與層面、以加速吸收資金及 使其流通率增加等，遂有不動產證券化的趨勢。 因此所謂不動產證券化的意義，乃將不動產之投資轉變為證券型態， 投資者與標的物間，由直接的物權關係，轉為持有債券性質之有價證券，使不動產的價值由固定的資本形態，轉化為流動性之資本性證券， 以結合不動產市場與資本市場，而此理念落實於經營運作層面時， 即可以證券行是自資本市場所募集而來之資金，以直接或間接的方式 參與不動產之投資經營。 資料來源:不動產證券化理論與實務 張金鶚 白金安著 證基會 94年3月初版 P10-11

8 壹、金融證券化概論 　　一、證券化基本概念 不動產證券化的意義(4/4) (一)直接參與不動產投資經營 乃謂不動產之投資經營以證券化型式募集資金，如採 出售股票、受益憑證方式，並以此作為分配經營損益 的依據，而該「股票」或「受益憑證」具轉讓之特性， 且具市場之流通性，而達到所謂的「動產化」、「證券化」， 如美國之權益型不動產投資信託(Equity REITs)。 (二)間接參與不動產投資經營 乃以證券形式來募集資金為專營不動產之長期金融中介機構， 以融資方式間接參與不動產市場，此經營之投資收益與風險 仍繫之於不動產市場景氣之變動，而投資人之證券同樣具有 移轉交易的自由，如美國之抵押權型不動產投資信託 (Mortgage REITs)。 資料來源:不動產證券化理論與實務 張金鶚 白金安著 證基會 94年3月初版 P10-11

9 壹、金融證券化概論 二、證券化發展歷史(1/5)
壹、金融證券化概論 　　二、證券化發展歷史(1/5) 美國金融資產證券化源於房貸抵押市場。1970 年為改善金融機構房貸業務流動性不足的缺點首度發行抵押房貸轉手證券 (Mortgage Pass-Through Securities)，正式揭開抵押貸款債權證券化的序幕。1970 年代後期，已有相當比例的房貸抵押權被 證券化，1980 年代初期美國房市復甦而呈現房貸激增，為解決 提前償還風險(Prepayment Risk)以擴大資本市場對房貸之參與，1983年6月具有多種期限組合的抵押貸款債券 (Collateralized Mortgage Obligations ;CMO)乃應運而生。 美國抵押房貸證券化由於有諸如聯邦國民抵押房貸協會 (Federal National Mortgage Association, FNMA)、 聯邦住宅房貸抵押公司(Federal Home Loan Mortgage Corporation；FHLMC)及美國政府國民抵押房貸協會(Government National Mortgage Association, GNMA 暱稱 Ginnie Mae) 等聯邦政府機構(agency)進行保證及支持，因此得以蓬勃發展。 資料來源:

10 壹、金融證券化概論 二、證券化發展歷史(2/5)
壹、金融證券化概論 　　二、證券化發展歷史(2/5) 1932 年：國會通過聯邦房屋貸款銀行法 (Federal Home Loan Bank Act)， 　　建立聯邦房屋貸款銀行系統(Federal Home Loan Bank System ；FHLBS)， 　　在全國分區設立十二家聯邦房屋貸款銀行(Federal Home Loan Bank；FHLB) 　　專責辦理對房屋貸款金融機構之資金融通。聯邦房屋貸款銀行授聯邦 　　房屋貸款銀行理事會(Federal Home Loan Bank Board；FHLBB)督導。 1933 年：聯邦政府設立住宅貸款公司(Home Owner’s Loan Corporation；　 　　HOLC)，對當時因經濟大蕭條而陷入困境之房屋貸款作二度融資。 1934 年：國會通過國家住宅法(National Housing Act)： 　　1、在聯邦房屋貸款銀行理事會(FHLBB)之下設立聯邦儲蓄貸款保險公司 (Federal Savings and Loan Insurance Corporation；FSLIC)負責承保 儲蓄機構(包括儲蓄及貸款協會、相互儲蓄銀行及信用合作社)之存款； 　　2、成立聯邦住宅管理局(Federal Housing Administration；FHA)， 　　開辦低收入國民房屋抵押貸款保險。經其保險之貸款簡稱FHA保險貸款。 1938 年：成立聯邦國營抵押協會(Federal National Mortgage Association；FNMA 簡稱Fannie Mae)，開始買賣經FHA 保險之房屋抵押貸款。 1944 年：國會透過立法成立退伍軍人管理局(Veteran Administration；VA)，對退伍軍人之房屋抵押貸款提供保險，經其保險之貸款簡稱VA保險貸款。 資料來源:

11 壹、金融證券化概論 二、證券化發展歷史(3/5)
壹、金融證券化概論 　　二、證券化發展歷史(3/5) 1948 年：FNMA 開始買賣經VA 所保險之貸款。 1968 年：FNMA 改為民營，另外成立政府國營抵押貸款協會(Government National Mortgage Association；GNMA 簡稱 Ginnie Mae)，接續FNMA 原有業務。 FNMA 與GNMA 都可以買賣經FHA 或VA 所保險之房貸。 1970 年： 1、成立聯邦住宅貸款抵押公司(Federal Home Loan Mortgage Corporation， FHLMC 簡稱Freddie Mac)，支援傳統房屋抵押貸款(Conventional Mortgage，指未經FHA、VA 等聯邦機構保證或保險之一般房屋抵押貸款)，亦可以買賣經FHA 保險或VA 保證之貸款。 2、FNMA 開始購買傳統房屋抵押貸款。 3、GNMA 首度發行以FHA 及VA 保險貸款之抵押轉手證券 (path-through securities)。 1971 年：FHLMC 首度發行以傳統抵押貸款為擔保的抵押轉手證券，其名稱為參與憑證(Participation Certificate，PC)。 資料來源:

12 壹、金融證券化概論 二、證券化發展歷史(4/5)
壹、金融證券化概論 　　二、證券化發展歷史(4/5) 1974 年：通過信用機會公平法案(Equal Credit Opportunity Act)，禁止金融機構對借款人之性別、婚姻狀況、年齡、種族、宗教信仰、或借款人支領公共福利輔助金之事實(The fact that a borrower receives public assistance)有所歧視。且貸款如未獲准，金融機構必須在受理日三十天內將拒貸理由通知借款人。 1975 年： 　　1、FHLMC 發行五億美元不動產抵押擔保債券(Mortgage-Backed Bond，簡稱MBB)，吸引傳統債券投資者加入不動產抵押擔保證券市場。 　　2、芝加哥期貨交易市場開創GNMA MBSs 之期貨市場，為MBS發行人及投資人提供避險之機會。 1977 年：美國商業銀行(Bank of American)發行第一筆民間轉支付證券。 1981 年：FNMA 第一次發行轉支付抵押擔保證券，其名稱為不動產抵押擔保證券(Mortgage-Backed Securities，簡稱MBSs)，以傳統抵押貸款為擔保。 資料來源:

13 壹、金融證券化概論 二、證券化發展歷史(5/5)
壹、金融證券化概論 　　二、證券化發展歷史(5/5) 1983 年：1、FHLMC 首度發行附擔保抵押債券(Collateralized Mortgage Obligation，CMO)。 2、GNMA將GNMAⅡ引進不動產抵押擔保證券市場。 1986 年：美國國會立法通過不動產證券化之稅法分類：不動產投資管道(Real Estate Mortgage Investment Conduit，簡稱REMIC)，並自1987 年1月1 日生效。其特點為： (1)、REMIC 允許重新改變房貸還款現金流量，而得以發行不同到期日之各種證券， (2)、REMIC 個層級不須繳稅， (3)、REMIC 之發行無須增加發行者之資本， (4)、REMIC僅適用於不動產抵押債權證券化。 1987 年：FNMA 得到住宅及都市管理局(HUD)之授權開始發行REMIC。 資料來源:

14 壹、金融證券化概論 三、證券化特性與功能 資產證券化的特性(1/4) (一) 破產隔離
壹、金融證券化概論 　　三、證券化特性與功能 資產證券化的特性(1/4) (一) 破產隔離 由資產證券化的架構，我們得知，資產已由創始機構移轉至特殊目的信託，通常也會由律師出具真實出售的證明書，或會計師由資產負債表的認定，從法律會計架構確保資產債權與其擔保物權，以及相關的權利義務等已完全移轉至特殊目的信託。未來創始機構若發生營運困難或財務危機等情事，這些風險已與受益證券，將不致影響受益證券的品質。 (二) 信用增強 為透過信用增強的方式，將資產的潛在風險重新包裝，提高受益證券的品質， 當資產現金流量不穩定時，仍有擔保等措施的保障，使投資人能按契約所約定，按時收到孳息與本金。信用增強主要分為外部信用增強和內部信用增強， 外部信用增強為金融機構提供擔保，或是信用保險的方式； 內部信用增強有超額擔保、主/次順位架構、準備金帳戶、超額利差、交換避險及資產替換等。 資料來源: 債券學院

15 壹、金融證券化概論 三、證券化特性與功能 資產證券化的特性(2/4) (三) 風險分散
壹、金融證券化概論 　　三、證券化特性與功能 資產證券化的特性(2/4) (三) 風險分散 金融資產證券化是以一群組債權為標的，數目通常有數十到數百筆， 必且經過嚴格的篩選，數量化模型的衡量，已達成適度風險分散的要求， 尤其是影響資產品質的重要條件，例如房貸中房屋擔保品地域的分配、 企業貸款產業的分散，在證券化資產組合中都會做出適當的分配。 (四) 資產組合透明 受益證券發行時，會在公開說明書或投資說明書內，揭露資產組合的重要資訊，如房貸證券化會提供貸款額度、年期、房貸利率、貸款額度、過去違約紀錄與 房屋價值比(LTV：Loan to Value)等重要資訊的統計表，投資人可藉此對資產 品質再做評估確認。 (五) 擴展投資領域 金融資產證券化的標的資產為房貸、車貸、企業貸款、信用卡應收帳款、 租賃債權等，這些原本僅為金融機構的消費金融或企業金融資產，透過證券化後，成為其他法人機構或自然人可投資的工具，無形間擴展了投資領域。 資料來源: 債券學院

16 壹、金融證券化概論 三、證券化特性與功能 不動產證券化的特性(3/4) (一)流通性
壹、金融證券化概論 　　三、證券化特性與功能 不動產證券化的特性(3/4) (一)流通性 由於持有之股票或受益憑證者，具有移轉交易的自由，使不動產的價值， 由固定資本形態，轉化為流動的資本性證券，有助於投資者資金的流通。 (二)變現性 　　由於不動產移轉需時甚久，且且手續繁雜、變現性差，藉由證券化的運作後， 　　可縮短一轉交易的時間，而提高其變現性。 (三)公平性 　　證券每單位的認購金額小，顧便於小額投資人投資，因此可快大市場 　　參與層面，提高個人參與不動產市場的機會，使市場免於壟斷。 (四)專業化 　　不動產的經營管理由於有專業知識的人員來提供服務，投資者不必參與經營， 　　透過專業化的運作，可提高經營的績效。 (五)分散風險 　　對個別投資者而言，由於不動產的投資往往需要大筆金額，因而形成風險的 　　過度集中，經由證券化後，透過資金聚合的大樹法則原理 　　(The Law of Large Number)可達到個人財力難及風險的分散。 資料來源:不動產證券化理論與實務 張金鶚 白金安 著 證基會 94年3月初版 P12 13

17 壹、金融證券化概論 三、證券化特性與功能 證券化之功能(4/4) (一)可以有效利用金融機構的資產及資金
壹、金融證券化概論 　　三、證券化特性與功能 證券化之功能(4/4) (一)可以有效利用金融機構的資產及資金 以不動產證券化而言，可藉由證券化的方式結合資本市場與不動產市場，促進 資金及不動產之有效利用。至於金融資產證券化主要是透過銀行信用創造之功用，將不動產抵押債權予以證券化，使資金得以順利融通，故亦有促進資金有效利用之功能。 (二)可藉以擴大投資的參與層面 以不動產投資來說，其金額龐大，非一般大眾所能輕易參與，但藉由證券化之 運用，可將高價之不動產細分為許多投資單位，使得小額投資人經由交易， 亦可分享投資不動產所創造的利益，進而擴大不動產市場的參與層面。 (三)可以分散投資人的投資風險 金融資產證券化可使投資工具增加，而依據投資組合理論，投資人透過持有多種 不同有價證券的方式，可將非系統風險分散，且各有價證券之間的相關係數愈低，其風險分散效果愈大。因此，金融資產證券化不僅可以增加投資組合的種類，其收益風險型態與股票、公司債等有價證券大不相同，自可作為分散投資風險的工具。 資料來源:國家政策研究基金會

18 貳、證券化的基本架構與主要流程

19 貳、證券化的基本架構與主要流程 一、金融證券化的流程圖 二、金融證券化的參與者 三、金融證券化產品模式 四、結構投資機制(SIV)

20 一、金融證券化的流程圖

21 比較：金融資產證券化示意圖 換匯換利交換對手 P0原始 貸款本金 Pt+It Pt+It P0 P0 P0 借款人債務人
Delay Prepayment Default 三大風險 比較：金融資產證券化示意圖 借款人債務人 ABS投資者或受益人 換匯換利交換對手 受託管理人 破產隔離機制 P0原始 貸款本金 公募私募ABS Pt+It 不動產抵押債權(Mortgage) 避險 Pt+It P0 出售基礎資產 發行 ABS 特殊目的機構SPV(SPC / SPT) ABS發行機構 服務機構 放款機構創始機構 Pooling ABS 承銷商 P0 P0 每期償還本息金額 Pt+It 備位服務機構 安排機構Arranger 信用增強機構 信用評等機構 保證機構 保險機構 信用增強機制 內部信用增強外部信用增強 主管機關 稅務機關 會計師 律師 註：ABS ~ ~ 資產基礎證券 MBS ~ ~ 不動產債權抵押證券 資料來源：張輝鑫老師

22 第二次證券化示意圖 原特殊目的機構 換匯換利交換對手 P0原始 貸款本金 Pt+It Pt+It P0 P0 P0 借款人債務人
Delay Prepayment Default 三大風險 第二次證券化示意圖 原特殊目的機構 借款人債務人 花旗銀行、美林、高盛 投資者或受益人 換匯換利交換對手 受託管理人 破產隔離機制 P0原始 貸款本金 公募私募ABS Pt+It 不動產抵押債權(Mortgage) 避險 Pt+It P0 出售基礎資產 發行 PO IO CDO CMO 特殊目的機構SPV(SPC / SPT) ABS發行機構 服務機構 放款機構創始機構 Pooling 承銷商 P0 P0 每期償還本息金額 Pt+It 備位服務機構 安排機構Arranger 信用增強機構 信用評等機構 保證機構 保險機構 信用增強機制 內部信用增強外部信用增強 主管機關 稅務機關 會計師 律師 註：ABS ~ ~ 資產基礎證券 MBS ~ ~ 不動產債權抵押證券 資料來源：張輝鑫老師

23 二、金融證券化的參與者

24 二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (二)不動產證券化

25 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (1/10) 1.創始機構 2.特殊目的公司（SPV） 3.信用評等機構 4.信用增強機構 5.承銷機構 6.服務機構及備位服務機構 7.投資人 8.投資人之保護機構 9.安排機構

26 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (2/10) 1.創始機構 係指創造應收帳款等債權之法人，包含銀行、票券公司、保險公司、企業等。創始機構將其能產生穩定現金流量之金融資產，以真實出售或資產移轉的方式予特殊目的個體，再由其以該資產為基礎，採發行 受益證券。 資料來源：玉山銀行

27 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (3/10) 2.特殊目的公司（SPV） 特殊目的個體代表所有投資人承接債權出售者所 售出之債權，並發行證券化的受益憑證或證券。 此處的特殊目的個體在金融資產證券化條例中採 雙軌制： 1.特殊目的公司：以經營資產證券化業務為目的而特別設立之公司。 2.特殊目的信託：以資產證券化為目的而設定之信託。 資料來源：《資產證券化理論與實務》 陳文達.李阿乙.廖咸興著 智勝文化事業有限公司 2002年8月　P.24 　　　　　《金融資產證券化》二版 王志誠著 五南圖書出版股份有限公司 2005年 P.28 30

28 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (4/10) 3.信用評等機構 審核證券化標的資產與證券化架構所能承受的 風險強度，並賦予等級，提供投資大眾決策參考。 信用評等機構包括中華信用評等公司、惠譽國際信用評等公司台灣分公司、 惠譽國際信用評等公司、穆迪信用評等公司、 標準普爾信用評等公司。 資料來源：《金融資產證券化》二版 王志誠著 五南圖書出版股份有限公司 2005年 P.11 金管會

29 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (5/10) 4.信用增強機構 信用增強乃是提高證券信用品質的重要手段，以 減輕信用風險，降低成本及提高流通性。信用增強可由發行機構或第三者為之。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.11

30 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (6/10) 5.承銷機構（Underwriters） 在證券發行後，必須交由承銷機構以公開上市交易或私下募集方式銷售出去。承銷機構依據其經驗與專業知識分析市場狀況，並提供訂價之諮詢服務。 資料來源：《資產證券化理論與實務》 陳文達.李阿乙.廖咸興著 智勝文化事業有限公司 2002年8月　P.25~26

31 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (7/10) 6.服務機構及備位服務機構 服務機構主要任務是協助證券化的具體運作， 包括向借款人收取每期應付本金與利息，以支付投資人應得之款項；製作報表；並在借款人違約時，處理違約事宜。 如果服務機構失職信託機構可以依服務合約之 規定，以後備服務機構替換原服務機構。 除此之外，如果原服務機構因倒閉或其他因素無法執行服務重任時，亦可以後備服務機構替代之。 資料來源：《資產證券化理論與實務》 陳文達.李阿乙.廖咸興著 智勝文化事業有限公司 2002年8月　P.24

32 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (8/10) 7.投資人 通常依有價證券募集，是採取公開招募或私募之不同，而對投資人之資格，設有不同之限制。 如為公開招募，因發行人必須編製公開說明書，且經主管機關嚴格監督，故通常對投資人之資格不設限制。如為私募，受託機構或特殊目的公司僅對特定對象或特定人進行受益證券或資產基礎證券之私募。 資料來源：《金融資產證券化》二版 王志誠著 五南圖書出版股份有限公司 2005年 P.14

33 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (9/10) 8.投資人之保護機構 基本上，購買受益證券或資產基礎證券之投資人，因人數眾多，實難以快速有效地監督受託機構或 特殊目的公司，因此在金融資產證券化架構之設計上，通常會設置信託監察人、監督機構或其他投資人保護機構。 資料來源：《金融資產證券化》二版 王志誠著 五南圖書出版股份有限公司 2005年 P.13

34 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (一)金融資產證券化 (10/10) 9.安排機構 又稱主辦機構，負責安排證券化參與者與設計證券化商品機構。 資料來源：玉山銀行

35 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (二)不動產證券化參與者 (1/5) 1.受託機構 2.信託監察人 3.不動產管理機構 4.投資人

36 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (二)不動產證券化參與者 (2/5) 1.受託機構 　指得受託管理及處分信託財產，並募集或私募 　受益證券之機構。 資料來源：《不動產證券化理論與實務》二版 張金鶚、白金安著 中華民國證券暨期貨市場發展基金會 民96年P.216

37 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (二)不動產證券化參與者 (3/5) 2.信託監察人 指由受託機構依不動產投資信託契約之約定或經受益人會議決議所選任，為受益人之利益，行使「不動產證券化條例」所定權限之人。 資料來源：《不動產證券化理論與實務》二版 張金鶚、白金安著 中華民國證券暨期貨市場發展基金會 民96年P.217

38 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (二)不動產證券化參與者 (4/5) 3.不動產管理機構 指建築開發業、營造業、建築經理業、不動產租賃業或其他經中央目的事業主管機關核定公告之事業。 資料來源：《不動產證券化理論與實務》二版 張金鶚、白金安著 中華民國證券暨期貨市場發展基金會 民96年P.217

39 貳、證券化的基本架構與主要流程 二、金融證券化的參與者
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　二、金融證券化的參與者 (二)不動產證券化參與者 (5/5) 4.投資人 在不動產證券化中，投資人扮演著從資本市場出資的角色，投資人提供與受託機構的是金錢，其藉由購買受益證券，以獲取信託利益。對投資人而言，不動產透過證券化後，使得投資人能以較小的金額跨入不動產市場，且提高了不動產的流動性，增加投資人的投資意願，亦增加了投資人的投資組合管道。 資料來源：《不動產證券化理論與實務》二版 張金鶚、白金安著 中華民國證券暨期貨市場發展基金會 民96年P.254

40 三、金融證券化產品模式

41 三、金融證券化產品模式 (一)金融資產證券化商品 (二)不動產證券化商品

42 貳、證券化的基本架構與主要流程 三、金融證券化的產品模式(1/2)
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　三、金融證券化的產品模式(1/2) (一)金融資產證券化商品 MBS、ABS、CMO及CDO的關係 房貸抵押基礎證券 (MBS) 資產基礎證券 (ABS) CMO CDO 降低提前還本風險 創新性信用強化方式 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》初版 儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院 民93 P.27

43 貳、證券化的基本架構與主要流程 三、金融證券化的產品模式(2/2)
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　三、金融證券化的產品模式(2/2) (二)不動產證券化商品 1.REITs(不動產投資信託) 指向不特定人募集發行或向特定人私募交付不動產投資信託受益證券，以投資不動產、不動產相關權利、不動產相關有價證券及其他經 主管機關核准投資標的而成立之信託。 2.REATs(不動產資產信託) 指依「不動產證券化條例」之規定，委託人移轉其不動產或不動產相關權利予受託機構，並由受託機構向不特定人募集發行或向 特定人私募交付不動產資產信託受益證券，以表彰受益人對該信託之不動產、不動產相關權利或其所生利益、孳息及其他收益之權利而成立之信託。 資料來源： 《不動產證券化理論與實務》二版 張金鶚、白金安著 中華民國證券暨期貨市場發展基金會 民96年P

44 四、結構投資機制

45 貳、證券化的基本架構與主要流程 四、結構投資機制 (1/3)
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　四、結構投資機制　(1/3) 結構投資機制： 在美國，資產基礎商業本票一般皆透過所謂的 「結構投資機制」(Structured Investment Vehicles ; SIV)發行。「結構投資機制」是一個具有破產隔離，且營業範圍受限的一種投資公司;它是利用不斷地發行證券募集資金，用此募集的資金去購買一資產群組，藉著資產群組的收益與資金成本的利差進行套利，以賺取利潤。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》初版 儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院 民93 P.485

46 貳、證券化的基本架構與主要流程 四、結構投資機制 (2/3)
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　四、結構投資機制　(2/3) 結構投資機制的運用： 基本上，SIV類似前述傳統證券化SPC的一種型式，皆 必須有隔絕違約風險及破產風險的功能，但是傳統的SPC多屬紙上公司，扮演單一資產群組證券化的發行導管;SIV則類似獨立的財務公司，它持續地發行，也持續地購買相對應的資產，因此必須具有經營管理其資產的能力，以控管信用、資金流動及期限的風險，不過它僅能從事資產與證券間套利的相關活動，不能從事其他營業行為。SIV可由發起人所設立，近年來許多大型的金融機構常透過此種SIV的管道，將創新的結構性產品銷售給客戶，且其交易並不列示於資產負債表上。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》初版 儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院 民93 P.485

47 貳、證券化的基本架構與主要流程 四、結構投資機制 (3/3)
貳、證券化的基本架構與主要流程 　　四、結構投資機制　(3/3) 結構投資機制的運用： 通常，SIV所發行的證券包括短期的商業本票、中期的證券(Medium Term Notes; MTN)、次順位證券以及保留在此公司的權益證券(Equity)。由於應收帳款的複雜 特性，為了要維持短期的商業本票一直處於高信用評級，SIV必須根據事先同意的流動性、集中性及市場風險等特性收購資產並管理負債。 除了資產選擇要有如作擔保債權憑證的分散性之外， 作業程序及財務報告亦需百分之百的透明。在某些案例中，SIV必須每天將運作報告送交信評機構，信評機構則扮演類似SIV的監督機構，密切監督SIV的績效以及SIV是否能嚴格遵守資產管理準則(Portfolio Management Guidelines)。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》初版 儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院 民93 P.485

48 參、金融市場上證券化商品種類

49 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化 二、不動產證券化

50 一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 (二)汽車貸款債權證券化 (三)信用卡應收帳款證券化 (四)租賃租金證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (七)智財權證券化 (八)不良債權證券化 (九)擔保房貸憑證

51 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 (Residential Mortgage-Backed Securities；RMBS) 住宅抵押貸款證券化即是將流動性較差的住宅抵押貸款債權群組，以貸款人未來還本付息之現金流量為擔保，發行債券的過程。 此處探討兩種主要的發行架構： 1.轉付證券(Pass Through Securities) 2.償付證券(Pay Through Securities) 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.135

52 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 發行架構： 1/2 1.轉付證券 又可稱為持分權憑證，其結構相當於出售資產， 貸款創始人將收集起來的貸款群組移轉給一代表 投資人集體權益的讓與信託，經過某些信用增強的 功能後，由此讓與信託發行受益憑證給投資人。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.135

53 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 發行架構： 2/2 2.償付證券 償付證券是針對轉付證券不確定的提前還本風險所設計出之商品。其收到抵押貸款群組的現金流量後，會對抵押貸款群組的現金流量重新分配，以設計出各種商品，重組提前還本的風險並滿足投資人不同的需求。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

54 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 房貸抵押基礎證券的風險 1/3 對房貸抵押基礎證券的投資人而言，他們面臨下列四種風險： 1.信用風險 2.流動性風險 3.利率風險 4.現金流量風險 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

55 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 房貸抵押基礎證券的風險 2/3 1.信用風險 一般來說，RMBS的信用風險不大，因為在篩選 資產池時，已先過濾借款人的信用品質，縱使有 借款人無法還款，亦尚有抵押品可以清償。 2.流動性風險 若RMBS發行及交易量足夠大，較無流動性問題。 在台灣，目前所有的資產基礎證券次級市場的 流動性皆不佳，投資人要有購買後，持有到期的打算。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.138

56 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 房貸抵押基礎證券的風險 3/3 3.利率風險 利率風險係指利率變動對證券價格之影響。對此類證券而言，市場利率的變動透過貸款的提前還本，對現金流量造成影響，進而對價格造成影響，但其對於價格影響的效果不一。 4.現金流量風險 對於一個房貸轉付證券而言，受託機構必須對資產池的現金流量有相當程度的掌握，才不會在轉付的過程中產生問題。現金流量風險來自於兩個可能性：債務人拖欠償還本息與 提前還本問題。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.139

57 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 台灣住宅抵押貸款證券化所面臨的困難： 1/5 1.指數型房貸缺乏吸引力 2.統計資料付之闕如 3.資訊系統缺乏因應能力 4.抵押權信託登記實務仍有困難 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

58 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 台灣住宅抵押貸款證券化所面臨的困難： 2/5 1.指數型房貸缺乏吸引力 目前國內住宅抵押貸款競爭激烈，幾乎所有的住宅抵押貸款皆採指數型房貸，亦即與定儲利率同向 變動，這也意味著要拿此一債權資產證券化，所能包裝給投資人的利潤非常有限，且此產品流動性 不佳，比諸目前市場上的債券型基金並無吸引力。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.193

59 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 台灣住宅抵押貸款證券化所面臨的困難： 3/5 2.統計資料付之闕如 房貸抵押基礎證券最重要的風險在於「提前還本」之預估，環諸國內各銀行，具有堅強的資料庫並有適當的統計模型，能從事此項因素預估者並不多見，此亦造成投資人的疑慮。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

60 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 台灣住宅抵押貸款證券化所面臨的困難： 4/5 3.資訊系統缺乏因應能力 住宅抵押貸款證券化中，必須要有十分專業及良好的資訊系統方能因應。這種以服務為導向的業務 能力，對現行國內仍以存放款為主的銀行，仍是 一大考驗，若其中發生錯誤，將對服務機構的聲譽及投資人的權益皆有十分不利的影響。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.194

61 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (一)住宅抵押貸款證券化 台灣住宅抵押貸款證券化所面臨的困難： 5/5 4.抵押權信託登記實務仍有困難 此處有四個重點： (1)抵押權移轉是否需由債務人會同辦理 (2)最高限額抵押權問題 (3)抵押權移轉時有關稅務處理 (4)抵押權是否逐案登記移轉問題 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.194

62 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (二)汽車貸款債權證券化 (Auto Loan-Backed Securities) 車貸與房貸相似之處： 1.皆屬攤銷型的債權，有明確的貸款起始日與終止日。 2.其抵押品，故而證券發生不能償付的風險，較之純粹利用應收債權的證券相對為低。 不過，兩者在某些性質上卻大異其趣： 1.房貸的時間長，在美國甚至長達30年期；車貸則約 3至6年。 2.車貸提前還本風險比房貸低許多，因此，提前還本風險並不構成車貸證券化風險的主要焦點。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.286

63 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (二)汽車貸款債權證券化架構圖 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.288

64 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (二)汽車貸款債權證券化 汽車貸款債權證券化之架構 1/5 1.創始機構 美國汽車貸款證券化之創始者包括商業銀行占40%至50%、三大汽車專屬融資公司占30%至40%，其餘為 獨立的融資公司或小型金融機構。 以下就創始機構的不同層面予以討論： (1)市場地位及競爭策略 (2)管理階層的專業能力 (3)公司籌資的管道 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

65 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (二)汽車貸款債權證券化 汽車貸款債權證券化之架構 2/5 1.創始機構 (1)市場地位及競爭策略 公司創設的經過、在產業界的地位、年數、其營業專精的項目、公司曾採用的政策以及其過去的績效表現皆是評估創始機構的重點。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.289

66 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (二)汽車貸款債權證券化 汽車貸款債權證券化之架構 3/5 1.創始機構 (2)管理階層的專業能力 根據過去的經驗，若創始機構的管理階層在汽車 貸款融資領域擁有優秀的專業能力，則其公司之 競爭策略較為清晰且易達成，影響所及，自然對於該機構所聲稱的各項政策落實度較高，其資產品質信賴度自然亦較好，且其擔任服務機構的功能亦較堅強。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.289

67 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (二)汽車貸款債權證券化 汽車貸款債權證券化之架構 4/5 1.創始機構 (3)公司籌資的管道 籌資能力越堅強，破產的可能性越低。特別是對於新設立的汽車融資公司，其與授信銀行的關係、 是否有足夠的資本因應快速成長的貸款、起始的 開辦費用、損失的高峰期以及其他融資來源的彈性等，常常是投資人及評等公司關心的議題。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.289

68 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (二)汽車貸款債權證券化 汽車貸款債權證券化之架構 5/5 2.特殊目的個體 早期的美國車貸證券化，多利用轉付架構為之， 亦即利用讓與信託作為特殊目的個體，汽車的 抵押權由讓與信託保有。信託發行受益證券，投資人所買得的權利完全由其掌握，與創始者的好壞 無關。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

69 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (三)信用卡應收帳款證券化 (Credit Card Receivables-Backed Securities；信用卡ABS) 自1986年開啟以來即蓬勃發展，近年來，信用卡 應收帳款基礎證券(Credit Card Receivables-Backed Securities；簡稱信用卡ABS)已成為固定 收益投資市場中重要的一員。 由於新的信用卡應收帳款可以隨時吸收多餘的現金流量，信用卡ABS的投資人就可以指定在什麼時間 要求償還多少本金，使得信用卡ABS投資人完全掌控他所要的現金流量。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P

70 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (三)信用卡應收帳款證券化架構圖 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.341

71 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (三)信用卡應收帳款證券化 信用卡應收帳款證券化架構 1/4 1.創始機構 主要創始機構包括銀行：如花旗集團、First USA Bank、MBNA American Bank等，以及百貨零售業者，如Sears和JC Penney，及一些非銀行的銀行(Non-Bank Bank)：如ADVANTA和Household Finance等財務公司。 一家銀行若信用卡業務占其業務總額比率很高，則應該將其中一部分證券化，轉換利差收入為手續費收入，以穩定收入來源。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

72 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (三)信用卡應收帳款證券化 信用卡應收帳款證券化架構 2/4 2.基礎資產的建立 資產群組是由一群信用卡應收帳款戶構成，其資產群組的品質直接影響證券的信用品質，故初始帳戶的挑選 非常重要。 (1)最初帳戶的選定(Choosing Account-Initial Pool Selection) (2)指定帳戶的新增及移除(Account Additions and Removals) 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

73 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (三)信用卡應收帳款證券化 信用卡應收帳款證券化架構 3/4 3.投資人權益及賣方權益 信用卡並無明確的還款起始日與終止日，持卡戶只要 每期償還最低金額就無違約問題，因此，信用卡應收 債權的現金流量十分波動。 賣方權益究竟要占多大比例，需視該信用卡群組過去的波動性而定，也與該發行所要達到的信用評等水準及 評等機構的要求而定。當賣方權益的比例低於預先要求的比例時，創始機構必須加入新的應收帳款，以維持 此一比例。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月 P

74 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (三)信用卡應收帳款證券化 信用卡應收帳款證券化架構 4/4 4.總合信託架構 所謂總合信託係指可依據同一信託契約，在不同時間 多次發行證券。 在此架構下，創始機構需先指定一群組的卡戶，且將此卡戶的應收帳款的權利移轉給信託帳戶，此應收帳款的債權除了當時已存在的應收本金與利息外，也包括了 未來可能生成的新債權，這些新的債權也就成為某一 系列循環結構或是未來其他期別發行構成的來源。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

75 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 (Lease Receivables Securitization) 是集合一系列用途、性能、租期相同或相近，並 可以產生大規模穩定現金流量之資產(或租賃債權)，通過結構性重組，將其轉換成可以在金融市場上 出售和流通的債券之過程。 租賃租金證券化不僅是金額的擴張，資產的內容也十分多樣化，包括：醫療設備、辦公室設備、電腦設備、農業設備、營建設備及飛機設備等等。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

76 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化架構圖 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.401

77 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 租賃租金證券化之架構 1/6 1.創始機構 創始機構通常在整個交易架構中扮演服務機構的角色，證券投資人的收益是否穩定，必須仰賴服務機構收帳 制度健全與否。以下就各層面探討： (1)市場屬性 (2)公司過去的歷史 (3)管理階層的經驗 (4)財務融資的來源 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

78 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 租賃租金證券化之架構 2/6 1.創始機構 (1)市場屬性 針對租賃市場的風險因素包括：產業經營的可行性、經濟環境的循環週期、法令環境、針對某設備獨有的風險，以及特定的法律風險等。以上這些風險 因素屬於非個別租賃公司所能更改或扭轉的系統性風險。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.402

79 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 租賃租金證券化之架構 3/6 1.創始機構 (2)公司過去的歷史 除了充足的歷史資料，更重要的是，公司營運的準則 保持一致性，才較能從過往租賃資產的各項資訊推估其未來的表現，也較能維持其資產品質的一貫性。 一般而言，歷史資料達3至5年或以上，是評估證券化的最低要求。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

80 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 租賃租金證券化之架構 4/6 1.創始機構 (3)管理階層的經驗 創始機構在設備租賃具有長足的管理經驗，較有利於未來證券化的評等。特別是租賃設備的殘值常是證券化的一部分，由於實現殘值須藉由設備的 再銷售達成，因之管理經驗是否老練更為被重視。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.403

81 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 租賃租金證券化之架構 5/6 1.創始機構 (4)財務融資的來源 若出租人的融資來源與管道有限，則其較具有誘因採取寬鬆的出租標準，或在為租賃資產提供服務時產生不利的影響。另一方面，過度倚重證券化將使得該租賃公司為了有足夠的租賃債權作為基礎資產，輕率地承接業務，造成其債權信用品質的惡化，同時也提高了租賃公司 暴露於市場風險的程度。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.403

82 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 租賃租金證券化之架構 6/6 2.服務機構 服務機構執行寄送帳單與收款的功能是否完善， 對租賃債權的回收有直接的影響。 一般而言，設備租賃證券化中，皆由租賃應收款的出售人擔任服務機構。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.407

83 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 1/11 任何一ABS的風險評估都是從了解其「提前還本風險」與「信用風險」著手。由於租賃契約的特性，使得其在證券化的過程中，前述二者的不確定性相對於其他資產證券化低許多；倒是殘值取得的風險是此一證券化中較獨特的。 1.提前還本風險 2.信用風險 3.殘值取得的風險 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.412

84 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 2/11 1.提前還本風險 一般而言，租賃契約通常並不允許「提前還本」的權利，租賃債務人不能在租期屆滿之前任意提前終止租約。 雖然如此，仍有下述情形造成提前還本，影響投資報酬： (1)設備的更新 (2)撤出式的提前還本 (3)出租人違約 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

85 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 3/11 1.提前還本風險 (1)設備的更新 設備更新是契約中止的最主要理由，在設備更新下，出租人允許承租人提前付清舊約的金額，並簽訂 一個新的租約，此時就造成提前還本的問題。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.412

86 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 4/11 1.提前還本風險 (2)撤出式的提前還本 只發生在承租人決定完全退出某型態的租賃或由於特殊原因提早買回其設備，此時承租人自然要提早償付，並可能不計代價地中止契約。 (3)出租人違約 出租人一旦違約，其出租設備需出售或再出租，此時就可能發生提前還本的問題。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.413

87 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 5/11 2.信用風險 對於納入證券化資產群組的租賃契約應檢視以下的情況： (1)承租人的信用品質 (2)租賃契約的規模 (3)承租人、租賃債權地域等集中程度 (4)租賃契約的特性 (5)法定到期日 (6)信用增強的程度 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.413

88 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 6/11 3.殘值取得的風險 殘值是否如期取得，除服務機構的專業能力、過去資料的完備性外，尚需考慮下列因素： (1)服務機構的償付能力 (2)殘值來源的分散度 (3)製造商的償付能力 (4)殘值實現的時點 (5)總體經濟的表現 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P

89 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 7/12 3.殘值取得的風險 (1)服務機構的償付能力 對小型租賃而言，雖然該設備的折舊快速，但對於承租人而言具有使用價值，通常在租期屆滿時， 承租人買下該設備比起將該設備退還給出租人更具成本效益，因此常常由使用者購回，此時設備需由再次出售或出租以實現殘值的情形減低，即使服務機構破產，對殘值實現所造成的衝擊較小。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.414

90 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 8/11 3.殘值取得的風險 (2)殘值來源的分散度 A.傾向於集中的情形：折扣的方式是直接假設幾個 最集中的債權人違約。 B.傾向於分散的情形：壓力測試的方式是將累計預期 總損失給予一個乘數。 C.由一些專業設備租賃而來：由於其較不會遭到過時 淘汰的威脅，殘值實現的可能性較大，但依舊會給予 殘值一個折扣。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.415

91 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 9/11 3.殘值取得的風險 (3)製造商的償付能力 有些設備高度倚賴製造商後續的技術服務與維修 服務，對於此類出租設備亦需將製造商的償付能力列入考量的因素，一旦製造商破產並退出市場， 其所生產的機器設備在二手市場的價格將會大幅 滑落，甚至找不到承租人或買主。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.415

92 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 10/11 3.殘值取得的風險 (4)殘值實現的時點 殘值實現的時點與損失發生的時點，有時相差甚大，此時通常會針對兩者可能不配合的風險，給予殘值金額一個折扣。實現殘值的時點，若是在損失發生的高峰期之前、或者整個交易的最後到期日之前，信評機構也才會給予殘值金額某一個信賴度。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.415

93 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (四)租賃租金證券化 評估租賃租金證券化的風險 11/11 3.殘值取得的風險 (5)總體經濟的表現 總體經濟與產業發展的因素，對於小型租賃而言 不是重要的議題，但對於中型與大型設備租賃而言，經濟與產業因素對於殘值實現的結果，即扮演相當重要的角色。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.415

94 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 1.CDO的意義 如同傳統的ABS一樣，CDO是一個固定收益證券。傳統的ABS後面支撐的資產群組(Asset Pool)可能為信用卡應收帳款、租賃租金、汽車貸款債權等，CDO背後的支撐則是一些債務工具，如高收益的債券(High Yield Bonds)、新興市場公司債或國家債券(Emerging Market Corporate Debt、Sovereign)；其中亦可包含傳統的ABS、RMBS(Residential Mortgage-Backed Securities)及CMBS(Commercial Mortgage-Backed Securities)。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P438

95 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 2.CDO與ABS相異之處 (1)CDO後面的債務人不像MBS或ABS眾多，MBS或傳統的ABS的債權 資產至少上千個以上，但CDO的債權約100至200左右，甚至小於100者也常可見。 (2)傳統的MBS或ABS的資產講就一致性，其債權性質、到期日皆為相似，例如：同為信用卡債權或同為汽車貸款。但在CDO中，其各個債權卻要求相異性，來源不能相同，同時彼此間的相關性愈少愈好，以達到充分分散的要求。 (3)CDO的發行較常出自於套利動機，傳統的ABS則較偏向於取得 自有資本適足率的好處，信用風險移轉或籌資的目的。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

96 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 3.CDO的類型 CDO 套利型 現金流量型 市場價值型 合成式 資產負債型 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.441

97 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 3.CDO的類型 (1)套利型CDO 套利型CDO由基金公司、財務公司等發行，他們向市場購買高收益的債券或債務工具，將其彙集經過重新包裝，在市場發行平均收益較低的證券，以進行差點利益的取得。 因此在套利CDO的交易中，發行者的重點不在資產的移轉，而在重新包裝(Repackaging)。也因此，大型銀行亦會向 小銀行買下其貸款債權，包裝出售，獲取套利所得。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.440

98 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 3.CDO的類型 (2)資產負債型CDO 資產負債型CDO多源自本身具有可證券化的資產 握有者，如商業銀行，為了將債權資產從資產負債表上移除，藉以獲致移轉信用、利率風險，提高 資本適足率，達到資產負債管理的功能為主。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.440

99 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 3.CDO的類型 (3)現金流量型CDO 現金流量型CDO是最常見的CDO，大多由銀行將其貸款債權包裝移轉給SPV，SPV據以發行不同信用品質之債票券，其證券之價值與貸款債權之現金流量的績效聯結。 由於現金流量型CDO著重的是能否定期支付利息及到期時償還本金的能力，一般而言，現金流量型CDO必須根據償還之先後順序及流量，先支付求償順序較高的券組，除非資產池中的標的資產被提前求償、贖回或被出售，流入的本金才可再投資其他新的標的資產上。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

100 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 3.CDO的類型 (4)市場價值型CDO 市場價值型CDO則相當程度地取決於債權群組中的市價情況。 市場價值型CDO則因管理者較積極買賣標的資產，透過再 投資，以創造最高的收益，因此市場價值型CDO之勸阻價格 主要著重標的資產價格波動性及對市場敏感度，故為達信用增強目的，當期未通過超額擔保覆蓋率測試(Over-Collateralization Coverage Test)時，資產管理人會清算標的資產以償付優先券組。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

101 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 3.CDO的類型 (5)合成型CDO 1/2 合成式CDO則為CDO的衍生性產品，他將傳統CDO的架構作了一些改變。傳統CDO將後面所支撐的債務工具，如銀行貸款債權，實際移轉出售給擔任風險隔離的SPV，整個架構為一"真實出售"，SPV在據以發行不同信用品質的債券，故傳統的CDO在風險移轉之外，亦獲得籌資(Cash Funding)的利益。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

102 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 3.CDO的類型 (5)合成型CDO 2/2 合成式CDO的結構為:發起人(Sponsor)將一群貸款債權匯集包裝，稱為資產群組(Reference Portfolio)，並與一SPV 訂定信用違約交換合約(Credit Default Swap；CDS)(目的在於移轉信用風險)，發起人定期支付SPV固定金額，稱之為權利金(Premium)。此一CDS相似於貸款債權買一保險，當發生「信用事件」Credit Events)時可以契約獲得全額或部分的 賠償。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

103 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 4.高盛CDO詐欺事件 1/4 2010年04月17日，美國證券交易委員會(Securities and Exchange Commission，以下簡稱“SEC”)對高盛集團(Goldman Sachs Group Inc。)及該集團設計的擔保債務憑證(CDO)提起欺詐指控。 指其在銷售與次級房貸相關的金融產品時，隱匿與誤導關於產品的關鍵事實。在此事件中，高盛銷售的金融產品是Collateralized Debt Obligation(CDO)。 資料來源：綠角財金筆記

104 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 4.高盛CDO詐欺事件 2/4 Paulson & Co. Inc.成立於1994年，是一家避險基金公司。其於2006年推出的Paulson Credit Opportunity Funds，看空美國次級房貸。基於某些理由，Paulson當時相信，某些MBS將發生違約或評等被調降等信用事件。為了從這個”趨勢”中獲利，基金操作方式是成為相關債務的 信用違約交換(Credit Default Swap CDS)買方。 但避險基金要成為CDS的買方，意即有人必需當CDS的賣方。於是Paulson找上高盛，詢問有無可能安排交易，讓某些投資人來當CDS的賣方。 資料來源：綠角財金筆記

105 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 4.高盛CDO詐欺事件 3/4 Paulson為了追求利潤，要求參與CDO的Reference portfolio決策。高盛公司本身在當時，便對房貸問題有所警覺，也知道以房貸債務為基礎的CDO銷售不易。高盛也 知道，假如讓CDO的潛在買家知道，一個與他們對做的法人，直接參與投資決策，那這個CDO將很難銷售。最好是由一個獨立專業的經理機構，掛名來選擇CDO的投資組合。 資料來源：綠角財金筆記

106 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (五)擔保債務憑證證券化 (Collateralized Debt Obligations ; CDO) 4.高盛CDO詐欺事件 4/4 被高盛找上的公司是ACA Management LLC，這是一家在MBS的信用分析方面有所專長的公司。高盛在呈現給潛在投資人的文件中，刻意隱瞞Paulson參與投資決策，而且直接與該CDO對做的事實。該CDO的損失，將是Paulson避險基金的 獲利。假如Paulson從相關CDS獲利的話，就是該CDO持有的CDS的損失。高盛CDO事件雖然涉及複雜的 CDO、CDS等衍生金融工具，但它的核心其實很簡單-利益衝突 資料來源：綠角財金筆記

107 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 1/9 1.兩面式的循環架構 2.多個出售人的型態 3.應收帳款債權的複雜性 4.結構投資機制的運用 5.管理機構的主動經營 6.流動性融資功能是重要關鍵

108 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 2/9 1.兩面式的循環架構 在ABCP的結構的循環節架構是雙面的，除了資產池中的應收 帳款需視不斷的再生(入口面)，另一方面，需於於證券化的 整個方案期間內必須不斷地以發行短期票券定期向創始機構 購買新資產，使整個程序持續運作下去，如此就可以提供 企業長期(如5年)的融資額度(出口面)，所以是屬於兩面式 的循環架構。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

109 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 3/9 2.多個出售人的形態 一般資產基礎證券的發行多來自單一發行，但在ABCP中，特別是企業交易應收帳款證券大多來自多個出售人架構，整個證券化發行導管所收購的資產來自於多個不同的 金融機構，其出售資產的目的是各家金融機構為其客戶提供低成本而多樣化的融資方案。該架構通常會由一個大型的商業銀行來發動。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.552

110 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 4/9 3.應收帳款債權的複雜性 1/2 相對於消費性應收帳款債權，企業短期應收帳款內容複雜，有來自個人消費性應收帳款債權，也有來自企業的貿易應收款項， 尤其是後者，其應收款項的特性非常複雜，譬如在ABCP證券化交易的債務人(Obligor)事實上是企業交易的賣方(企業交易的債權人)，當交易的買方發生資力貶落的情形，會導致付款延遲或無法付款。 除了買方無法支付該帳款的情形外，在買賣交易實務中尚有一些常見的因素，會稀釋應收帳款的價值，因此分析時應格外謹慎。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.553

111 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 5/9 3.應收帳款債權的複雜性 2/2 茲將這些因素敘述如下: (1)貿易糾紛(Trade Dispute) (2)退貨(Returns) (3)應付帳款抵銷(Offsets) (4)現金折扣(Credits) (5)貼現或退佣(Rebates) 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

112 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 6/9 4.結構投資機制的運用 1/2 在美國，資產基礎商業本票一般皆透過結構式投資機制(Structured Investment Vehicles；SIV) 發行。 基本上SIV是一個從事證券化的機制，因此，它必須有一般證券化隔離 破產風險(bankruptcy-remote)和節稅功能； 除此之外，SIV必須具有經營管理其資產的能力，因此，它也有一般公司經營的特色。換言之，SIV類似前述傳統證券化SPC的一種形式，皆必須有隔絕創始機構破產風險的功能，SIV則類似獨立的財務公司，它持續地發行，也持續地購買相對應的資產，因此必須具有經營管理其資產的 能力，以控管信用、資金流動及期限的風險。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

113 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 7/9 4.結構投資機制的運用 2/2 但是，如果SIV經營範圍太大，便不像是一個具有特殊目的之證券化架構，而評等機構亦無從追蹤其營運績效已達成評等之任務；因此，SIV營運 能力與範圍必須被嚴格限制。SIV可由發起人所設立，近年來許多大型的 金融機構常透過此種SIV的管道，將創新的結構新產品銷售給客戶，且其 交易並不列示於資產負債表上。 由於應收帳款的複雜特性，為了要維持短期的商業本票一直處於高信用 評級，SIV必須根據事先同意的流動性、集中性及市場風險等特性收購 資產並管理負債。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

114 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 8/9 5.管理機構的主動經營 管理機構的業務集中在證券化的財務面，其重要職責包括 建立一套評估與控管制度，以從事資產收購、交易資產( 包括購買與出售)承作貸款、維持所有交易紀錄與會計資料、編制報表以報告現金流量與經營狀況、聯絡其他行政系統以配合其作業即扮演財務顧問的角色。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.556

115 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (六)資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper;ABCP) ABCP的發行特性： 9/9 6.流動性融資功能是重要關鍵 不同於發行ABS，ABCP必定需要流動性融資銀行(Liquidity Line Provider)的參與方能使架構更完整。此一機構主要用意在於當 受託機構有資金流動不足時，導致受託機構無法償還以到期之票券， 此時，流動性融資銀行將提供受託機構期短期融資，俾使證券化 得以順利進行，不至中斷。因為流動性如此的重要，通常擔任 流動性融資的銀行不能只有一家，而且其信用評等(Credit Tating)須有一定的水準。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P557

116 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1990年後期，未來現金流量(Future Flow Securitization)證券化交易愈形熱絡，依其發行的原因或現金流量的來源，可大概分為下列幾類: 1.智慧財產權利金收入證券化 2.因主權評等障礙引發之證券化 3.整體營業證券化 其中又以智慧財權利金收入證券化(簡稱智財權證券化)發展為最快速，也是最重要的未來資產證券化的型態。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.617

117 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 就下列兩項進行探討: 1.智財權證券化可能問題 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法

118 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1.智財權證券化可能的問題 1/7 智慧財產權(Intellectual Property Rights；IPR) 簡稱智財權，又稱為無體財產權。 智財權擁有者可以下述幾種方式進行融資: (1)直接將智財權賣斷，得到一筆資金(Lump Sum)， 但喪失了對財產的控制權，無論將來現金流量多好， 也無法享受。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.617

119 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1.智財權證券化可能的問題 2/7 (2)利用智財權借款，此方式獲得的資金較少，大多只占智財權價 值的60%至70%，且期限通常不超過5年。因此，智財權擁有者需在 較短的期限分期償還較高的金額。 (3)證券化雖然也是一種向投資大眾的借錢行為，但可拿到較多的 資金，而證券化雖然也是一種向投資大眾借錢的行為，但可拿到 較多的資金，同時發行的期限較長(約10至15年)，使得還本付息 的壓力減輕。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.617

120 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1.智財權證券化可能的問題 3/7 智慧財產權收入要能證券化，可能面臨以下的問題: (1)現金流量是否具適格性 (2)風險隔離機制是否具有確定性 (3)智財權讓與是否會重複性 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

121 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1.智財權證券化可能的問題 4/7 (1)現金流量是否具適格性 一般而言，任何權利只要具有穩定、可預測之現金流量，即可做為適格資產，惟智慧財產權收入屬未來現金流量，是否適格為一重要關鍵。因為智慧財產權常有權利存在與否的不確定性、權利保護期限的不確定、價值多少的不確定性。簡言之，智財權證券化面臨之主要挑戰發生於證券化前階段，亦即將來智慧財產的 價值究竟為多少，現金流量到底如何流入，必須先盡可能預估，才有可能包裝成證券發行。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.618

122 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1.智財權證券化可能的問題 5/7 (2)風險隔離機制是否具有確定性 資產證券化之精髓在於風險隔離機制之建立，倘 欠缺此項機制，則資產無法與創始機構本身之信用風險脫離，投資人權益面臨極大風險。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.618

123 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1.智財權證券化可能的問題 6/7 (3)智慧財產權讓與是否會重覆性 1/2 標的資產移轉至信託而可能產生所有權爭議時，就給予創始機構 就「將來債權」進行多重讓與之空間。由於標的資產現金流量 必須在權利實際發生後特殊信託始取得之，於此之前，似應判斷 該資產不屬於特殊目的機構而係歸屬於創始機構；因此若創始 機構將同一資產讓與第二、三人時，第二次讓與行為將於權利實 際發生時有權處分，且該第三人俟權利實際發生時亦將取得權利。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

124 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 1.智財權證券化可能的問題 7/7 (3)智慧財產權讓 2/2 在創始機構就同一資產(指將來債權)進行「多重讓與」 時，會發生「前後兩次行為之受讓人於權利實際發生 同時取得權利」情形，此種資產歸屬之糾紛，非但大幅提升將來智財權證券化之風險，甚至嚴重影響投資人之保護與信賴。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

125 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法 1/7 配套措施的建立： 「金融資產證券化條例」中，非屬授信債權或屬未來現金流量的資產並未納入可以證券化的明示標美國專利的，必須經主管機關依狀況核定之。以目前台灣推動證券化的規劃看來，第一階段仍以金融機構之資產為主要目標；儘管如此，在證券化發展的潮流中，非債權資產及未來資產證券化的成長實不可忽視。 尤其，台灣的IT產業在世界占有一席之地，研發成果亦十分豐碩，我國在申請量排名第三，絕對具有智財權證券化的條件。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P644

126 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法 2/7 不過，要期望智財權證券化在台灣成功運行，必須要輔以下列 配套措施: (1)需要金融機構對智財權融資有更大的空間 (2)需要釐清將來現金流量所有權之法律關係 (3)需要公正客觀的鑑價機制 (4)需要政府扮演信用增強的角色 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

127 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法 3/7 (1)需要金融機構對智財權融資有更大的空間 1/2 我國目前尚未建立智慧財產權融資之環境，有待推動與改進。欲順利引導 智慧財產權融資制度之營造，需要各方面條件之配合，尤其是銀行機構 對此融資之促進以及智慧財產權本身價值之確保，都有相當困難尚待克服。 一般而言，金融機構多不願對智慧財產權提供融資貸款，蓋銀行融資時多需要抵押品，以保障其未來能有本利回收或抵押品變賣收入。但智慧財產是否能持續滋生各期所得，以償還銀行貸款，尚為未定之數，因此，銀行機構擔心以後淪為呆帳，多不願投注資金。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

128 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法 4/7 (1)需要金融機構對智財權融資有更大的空間 2/2 雖然，近年來政府相關單位致力協助企業以智財權作為抵押品，取得 銀行融資，但由於智財權融資欠缺退場機制，多數銀行仍望之卻步， 不願承做相關貸款；除了進一步強化政府角色外，容許金融機構對智財權融資有更新的做法是十分必要的。 譬如有些專家學者倡導:政府可以採取利息貼補方式，以降低銀行的風險；或者提供獎勵辦法，像是推動企業回饋融資或輔導單位的回饋機制、 或是提供智財權放款績優的銀行予以享有減稅優惠或新增分行的權利，如此將會增加銀行對企業智財權融資的意願。 當然，在有經濟規模的債權資產形成後，真正要邁入證券化仍須有法律、鑑價及信用增強等配套措施。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

129 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法 5/7 (2)需要釐清將來現金流量所有權之法率關係 債權讓與行為有效成立時，受讓人即取得該債權，至於該債權所附之條件或期限，僅係受讓人行使權力之限制而已。倘能重新確立此項解釋方式，則風險自可迎刃而解；藉由風險隔離機制之有效建立，才能真正提振投資人之信賴，進而有助於智財權證券化之實質人之推動。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

130 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法 6/7 (3)需要公正客觀的鑑價機制 在評估證券化投資風險時，基礎資產是否可提供足夠之現金流量支付投資報酬，是一項重要評估因素。因之，就金融機構創始「智慧財產」債權時，到底該智慧財產價值多少，是證券化的關鍵之一。由於智慧財產係屬無形資產不如房貸、企業貸款等債權可以有較客觀的標的金額，更何況，智慧財產權及其所衍生之債權往往涉及新穎技術或發明，為必具有歷史資料可供觀察現金流量是否穩定，因此勢必須要建立一套成熟、有公信力之鑑價制度，來評定相關資產之價值。 可惜的是，我國尚未建立可供信賴之智慧財產鑑價制度，必然影響信評機構信用等級的授予，同時亦較難取得投資人的信任，對智財權證券化絕對的不利。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P646

131 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (七)智財權證券化 (Intellectual Property Rights；IPR) 2.台灣實施智慧財產權證券化應有的作法 7/7 (4)需要政府扮演的角色 智慧財產權屬未來現金流量，權利保護期限不確定、價值 多少不確定，因之信用增強機制格外重要。目前美國等 智財權證券化發達的國家，信用增強配套措施皆較完備， 因而造就了智財權證券化的可行性與蓬勃發展；就國內目前 的環境，私部門的信用增強恐怕尚不成熟，因之，政府率先提供信用增強實屬必要。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P

132 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (八)不良債權(Non-Performing Loan；NPL)證券化 不良債權(Non-Performing Loan；NPL)的問題是近年來台灣金融業的一大隱憂。 根據目前的法令，銀行業處理不良債權可有兩個管道：1.將不良債權賣給資產管理公司(Asset Management Company；AMC)。 2.利用證券化(Securitization)方式出售給投資大眾。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.654

133 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (八)不良債權(Non-Performing Loan；NPL)證券化 處理不良債權兩種方法之比較 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　增修訂二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.657

134 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證(CMO) 　 1.CMO的概念 2.CMO的種類 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.200

135 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 　(Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 1.CMO的概念: 提前還本可說是住宅抵押貸款的一個特色，也是住宅抵押貸款證券化中最大的風險，它使得證券投資人每期收到的現金流量可能面臨相當的變異性。為了降低這種提前還本的風險，遂有「擔保房貸憑證」的出現，CMO的基本概念係以住宅抵押債權為擔保，依償還期限及利率 不同而設計不同的債券系列或券組（Tranches），當有任何提前還本發生時，則由較短期之債券先行吸收，待短期債券完全清償後再由 較長到期日之債券吸收提前還本。換言之，係將提前還本風險重新配至「到期期限」、「票面利率」不同的債券，如此，擁有不同價格 表現特性的債券就產生了。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.200

136 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證(CMO) 2.CMO的種類 →(1)順序支付證券 →(2)遞延付息證券 →(3)分割架構證券 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.200 、202、216

137 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 　(Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(1)順序支付證券　1/2 最具體的實現就是順序支付證券(Sequential-Pay CMO)，此為CMO最早的設計。順序支付證券首次發行由Freddie Mac (FMLHC)於1983年推出，係將原集中於 一個信託帳戶的RMBS，重新群組以後，二度發行具有前後順序到期日的債券。其中較早到期的系列承擔 大部分提前還本的風險。因而降低或完全解除其他 較晚到期系列的提前還本風險。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.200

138 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 　(Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(1)順序支付證券 　2/2 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.202

139 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 　(Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(2)遞延付息證券 順序支付證券隨後經過改變，增加一個遞延付息證券(Accrual Tranche)。其特色是此系列債券一定放在最後，擁有最長 到期日。當前面系列的債券本金未完全償還前，遞延付息證券不但不吸收本金的攤還，同時也不拿任何利息，而是將每次 應計而未領的利息，加進原來的本金中，所以本金餘額因而 增值，而且其面額在收到本息前是以複利的方式增加，發行 價格為折價發行，此種性質類似零息債券(Zero-Coupon Bond)，故又稱之為Z-Bond。 Z-Bond的基本假設是票面利率就是此債券在增值期間的再投資利率，所以沒有再投資風險的問題。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.216

140 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→1/11 　　　　　　　 A.分割架構證券之概念 B.IO與PO的性質 C.分割債券對台灣債券市場的效益 參考來源：本研究

141 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→2/11 A.分割架構證券之概念 順序支付證券或Z-Bond到底仍是一個串接(Tranche)架構，非要等前面的債券系列先償還完畢，才能 輪得到本身。分割架構的發明將提前還本風險對 本金(正面的影響：本金早點拿回)與利息(負面的 影響：利息的總和變少)不同的影響忠實地分割出來，讓喜歡提前還本風險與規避提前還本風險投資者有更純粹的選擇。 參考來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月 P.216

142 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→3/11 B.IO與PO的性質 1/4 如果將分割工作更徹底，其中一個系列收到所有擔保抵押 本金的支付，稱為分割本金債券(Principal Only；PO)， 另一系列則會收到所有擔保抵押利息的支付，稱為分割利息債券(Interest Only；IO)。 PO由於有權收到抵押證券所有本金的支付，所以發行時，PO的面額即等於未來本金支付的總額，採折價發行。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月P.226

143 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→4/11 B.IO與PO的性質2/4 當提前還本加速，則本金清償的現金流量前段期間比後段 期間多，存續期間縮短，債券價格因而上升；相反的，IO雖有權收到所有利息，當提前還本加速，則流通在外本金餘額將快速減少，利息收入乃跟著減少，存續期間加長，債券 價格因而跌。其實，利率變動對PO及IO除了透過改變提前還本速度影響其價格與風險外，亦透過折現率產生影響。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月P.228

144 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→5/11 B.IO與PO的性質3/4 PO和IO兩者價值來自同一個債權，但對利率改變對PO和IO的效果相反,且利率對PO和IO影響程度，需視該證券票面利率與當時市場利率的差距而定，所以此類PO和IO的報酬率敏感度及對利率變化的對稱性並不盡相同。 IO與PO的市場價值的相加總必須剛好等於RMBS的市場價值相加總和必須剛好等於RMBS的市場價值。 要言之，IO及PO所有本金償還的總額是固定的，只是還款時點有不確定性；相反的，所有利息支付的總和則取決於本金償還的 時點，償還本金愈晚，則利息支付總和就愈多。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.228 、 229

145 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→6/11 B.IO與PO的性質4/4 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月P.228

146 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→ 7/11 　C.分割債券對台灣債券市場的效益1/5 　(ａ)提高公司債/金融債流動性 　(ｂ)提供保本基金獲利率避險操作工具 　(ｃ)建立公司債/金融債不同債信之殖利率曲線 　(ｄ)解決市場評估扭曲之現象 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.241 、 242

147 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→ 8/11 　C.分割債券對台灣債券市場的效益2/5 　(ａ)提高公司債/金融債流動性: 將現行結構式浮動利率計息公司債及金融債券之本金 與利息分開後，使本金債券獨立成為發行條件單純之 零息債券，由於發行條件簡化後，有利買賣雙方達成 對價格之共識，故可提升公司債及金融債市場流動性。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.241

148 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→ 9/11 C.分割債券對台灣債券市場的效益3/5 (ｂ)提供保本基金獲利率避險操作工具 由於零息債券不具有息票故無再投資風險，且初始並 不支付全部的本金投資之特性，因此成為保本型基金 架構中重要的成分。同時，零息債券具有較高之利率 波動性，因此預期利率走低或走高時，投資人可利用 PO或IO的特性，獲得高報酬或作為避險的工具。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.241、242

149 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→ 10/11 C.分割債券對台灣債券市場的效益4/5 (ｃ)建立公司債/金融債不同債信之殖利率曲線 櫃檯買賣中心已於91年7月1日推出債券等殖成交系統 指標公債電腦議價制度，依據指標公債於等殖成交 系統內之即時交易價格與成交行情，即可繪出即時 公債殖利率曲線。惟此殖利率曲線為公債之殖利率曲線， 待分割公司債或金融債券活絡後，可望建構完整天期之 公司債或金融債券殖利率曲線。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.242

150 參、金融市場上證券化商品種類 一、金融資產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　一、金融資產證券化 (九)擔保房貸憑證 (Collaterized Mortgage Obligations;簡稱CMO) 2.CMO的種類→(3)分割架構證券→11/11 　C.分割債券對台灣債券市場的效益5/5 　 (ｄ)解決市場評估扭曲之現象 　　由於現行結構式浮動利率計息公司債及金融債券，其計息 方式不易達成市場共識，故目前持有者一但欲出售常面臨 嚴重價格損失之問題，而形成市價扭曲。由於債券分割可 將現行結構式浮動利率計息公司債及金融債券之本金與 利息分拆，使本金債券獨立成為發行條件單純之零息債券， 有利買賣雙方達成對價格之共識，解決市價評估扭曲之 現象。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P.242

151 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 不動產證券化主要可分為: (一)不動產投資信託(REITs) (二)不動產資產信託(REATs) 註:主管機關為行政院金融監督管理委員會。 不動產證券化之規定事項，涉及目的事業主管機關職掌者，由 主管機關會同目的事業主管機關辦理。<不動產證券化條例第3條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

152 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 　　1.定義 　　2.不動產投資信託公司的設立 　　3.不動產投資信託之組織型態 　　4.不動產投資信託基金之募集及私募 　　5.稅捐及相關事項 　　6.不動產投資信託運作架構流程圖 參考來源：本研究

153 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 1.定義: 向不特定人募集發行或向特定人私募交付不動產投資 信託受益證券，以投資不動產、不動產相關權利、 不動產相關有價證券及其他經主管機關核准投資標的 而成立之信託。<不動產證券化條例第4條第五項> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

154 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 2.不動產投資信託公司的設立: 不動產投資信託公司於運作機制中為受託機構，必須以信託業法 所稱之信託業為限，設立滿三年以上者，並應經主管機關 認可之信用評等機構評等達一定等級以上。 <不動產證券化條例第4條> 申請設立信託公司應為公開發行公司，其最低實收資本額為 新臺幣二十億元，發起人及股東之出資以現金為限。僅辦理 不動產投資信託業務之信託公司，其最低實收資本額為新臺幣 十億元，僅辦理不動產投資信託及不動產資產信託業務者， 其最低實收資本額為新臺幣十億元。<信託業設立標準第3條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

155 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 3.不動產投資信託之組織型態： １／２ 　國內不動產投資信託為契約型而非公司型，為受託機構發行 　受益證券募集基金投資於穩定收入之不動產、不動產相關權利、 不動產相關有價證券，及其他核准投資標的，屬於金錢信託。 其中投資人為委託人亦為受益人(即為自益信託)。而受託機構為 　受託人，兩者權義關係載明於不動產投資信託契約。 　在不動產投資信託運作機制中，受託機構為不動產投資信託公司 　或其他信託業者，本身負基金運用保管之責，在辦理信託登記時， 　應以受託機構名義登記，並於登記簿其他登記事項欄記明為 　不動產投資信託基金信託財產，而基金運作的監督則另設 　信託監察人。 資料來源：《不動產證券化理論與實務》張金鶚、白金安 著 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 中華民國94年3月初版　P.215 、216

156 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 3.不動產投資信託之組織型態： ２／２
資料來源：《不動產證券化理論與實務》張金鶚、白金安 著 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 中華民國94年3月初版　P.216

157 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 4.不動產投資信託基金之募集及私募:　　１／３ 受託機構募集或私募不動產投資信託受益證券，應檢具下列書件，向 主管機關申請核准或申報生效；其審核程序、核准或生效條件及其他 應遵行事項之處理辦法，由主管機關定之： (1)不動產投資信託計畫。 (2)不動產投資信託契約。 (3)不動產投資信託契約與定型化契約範本異同之對照表。 (4)公開說明書或投資說明書。 (5)不動產投資信託基金經營與管理人員符合主管機關規定之證明文件。 (6)設有信託監察人者，其信託監察人之名單、資格證明文件及願任 同意書。 (7)受託機構董事會決議募集或私募不動產投資信託受益證券之議事錄。 <不動產證券化條例第6條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

158 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 4.不動產投資信託基金之募集及私募:　２／３ (8)信託財產之管理及處分方法說明書。委任不動產管理機構進行信託 財產之管理或處分者，該委任契約書或其他證明文件。 (9)受託機構填報及會計師或律師複核之案件檢查表。 (10)律師之法律意見書。 (11)其他經主管機關規定之文件。 主管機關於審核前項書件時，應洽商中央目的事業主管機關出具意見書。 不動產投資信託基金有發起人者，發起人對於其所提供受託機構辦理受益證券之 募集、發行或私募之資料，不得有虛偽、詐欺或其他足致他人誤信之行為。 發起人違反前項規定，對於該受益證券之善意取得人或出賣人因而所受之損害， 應負賠償責任。 發起人擬讓與之不動產或不動產相關權利有設定抵押權者， 發起人應予塗銷，並檢具相關證明文件予受託機構。<不動產證券化條例第6條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

159 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 4.不動產投資信託基金之募集及私募:　３／３ 受託機構得對下列對象進行不動產投資信託受益證券之私募： (1)銀行業、票券業、信託業、保險業、證券業或其他經主管機關 核准之法人或機構。 (2)符合主管機關所定條件之自然人、法人或基金。 前項第二款之應募人總數，不得超過三十五人。 受託機構應第一項第二款對象之合理請求，於私募完成前負有提供與 本次私募有關之財務、業務或其他資訊之義務。 受託機構應於不動產投資信託受益證券價款繳納完成日起十五日內， 報請 主管機關備查。有關私募有價證券轉讓之限制，應於不動產投資信託 受益證券以明顯文字註記，並於交付應募人或購買人之相關書面文件中載明。 證券交易法第二十條、第四十三條之七及第四十三條之八第一項之規定， 於 私募之不動產投資信託受益證券準用之。＜不動產證券化條例第13條＞ 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

160 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 5.稅捐及相關事項： 　１／２ 　(1)證券交易稅:發行或交付之受益證券，其買賣或經受託 機構依信託契約之約定收回者，免徵證券交易稅。 <不動產證券化條例第49條> 　(2)所得稅:募集或私募之受益證券，其信託利益應每年分配。　 　　 且其分配之信託利益，為受益人之所得，按利息所得課稅， 不計入受託機構之營利事業所得額。此外，募集或私募之 受益證券之信託利益利息所得於分配時，應以受託機構為 扣繳義務人，依規定之扣繳率扣繳稅款分離課稅，不併計 受益人之綜合所得稅總額或營利事業所得額。 <不動產證券化條例第50條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

161 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產投資信託(REITs) 5.稅捐及相關事項： 　２／２ 　(3)地價稅:不動產投資信託以土地為信託財產，並以其為標的 募集或私募受益證券者，該土地之地價稅，於信託關係存續中， 以受託機構為納稅義務人。其應納稅額之計算，就該信託計畫 在同一直轄市或縣 (市) 轄區內之所有信託土地合併計算地價 總額，依土地稅法第十六條規定稅率課徵地價稅。 <不動產證券化條例第51條> (4)折舊費用:依不動產投資信託計畫投資之建築物，得依固定 資產耐用年數表規定之耐用年數延長二分之一計算每年之折舊 費用。但經選定延長年限提列折舊者，嗣後年度即不得變更。 <不動產證券化條例第53條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

162 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化 6.不動產投資信託運作架構流程圖
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 6.不動產投資信託運作架構流程圖 資料來源：《不動產證券化理論與實務》張金鶚、白金安 著 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 中華民國94年3月初版　P.244

163 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 　　1.定義 　　2.不動產資產信託公司的設立 　　3.不動產資產信託之組織型態 　　4.不動產資產信託基金之募集及私募 　　5.稅捐及相關事項 　　6.不動產資產信託運作架構流程圖 參考來源：本研究

164 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 1.定義:委託人移轉其不動產或不動產相關權利予受託 機構，並由受託機構向不特定人募集發行或向特定人私募交付不動產資產信託受益證券，以表彰受益人對該信託之不動產、不動產相關權利或其所生利益、 孳息及其他收益之權利而成立之信託。 <不動產證券化條例第４條第六項> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

165 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 2.不動產資產信託公司的設立:不動產資產信託公司於運作機制中為受託機構，必須以信託業法所稱之信託業為限，設立滿三年以上者，並應經主管機關認可之信用評等機構評等達一定等級以上。<不動產證券化條例第4條第8項> 申請設立信託公司應為公開發行公司，其最低實收資本額為 新臺幣二十億元，發起人及股東之出資以現金為限。僅辦理 不動產資產信託業務之信託公司，其最低實收資本額為新臺幣 三億元，僅辦理不動產投資信託及不動產資產信託業務者，其 最低實收資本額為新臺幣十億元。<信託業設立標準第3條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

166 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 3.不動產資產信託之組織型態： 1/3
國內不動產資產信託屬於契約型而非公司型，委託人將具有 穩定收益之不動產或具相關權利信託予受託機構，並以其 名義辦理信託登記，於登記簿其他事項欄以記名為不動產 資產信託基金信託財產，受託機構藉此資產為擔保發行 受益證券募集資金，依不動產資產信託契約之約定，將資金 交給委託人，且負責信託財產之經營管理（亦可委由不動產 管理機構經營），過程中衍生的收益則依投資人持有證券之 種類與比例依契約之約定分配之。 資料來源：《不動產證券化理論與實務》張金鶚、白金安 著 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 中華民國94年3月初版　P.273 、 274

167 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 3.不動產資產信託之組織型態： 2/3
在不動產資產信託的運作機制中，包括了兩個信託行為，即 委託人將不動產或其相關權利信託與受託機構之不動產信託 行為，與投資人認購收益證券之金錢信託行為，此二元信託 的關係在結構上，藉由不動產資產信託契約來規範當事人的 權義關係，並設信託監察人監督信託基金之運作，其中不同 於不動產投資信託機制的是受託機構可發行不同種類的證券 ，即藉由分券設計的方式滿足不同投資需求，且信託之 不動產亦可依約定採賣斷或信託終了返還委託人。 資料來源：《不動產證券化理論與實務》張金鶚、白金安 著 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 中華民國94年3月初版　P.273 、 274

168 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 3.不動產資產信託之組織型態： 3/3
資料來源：《不動產證券化理論與實務》張金鶚、白金安 著 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 中華民國94年3月初版　P.274

169 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 4.不動產資產信託基金之募集及私募:　1/2 不動產資產信託之受託機構募集或私募不動產資產信託受益證券，應 檢具下列書件，向主管機關申請核准或申報生效；其審核程序、核准 或生效條 件及其他應遵行事項之處理辦法，由主管機關定之： (1)不動產資產信託計畫。 (2)不動產資產信託契約。 (3)不動產資產信託契約與定型化契約範本異同之對照表。 (4)公開說明書或投資說明書。 (5)不動產資產信託經營與管理人員符合主管機關規定之證明文件。 (6)設有信託監察人者，其信託監察人之名單、資格證明文件及願任同意書。 (7)受託機構董事會決議募集或私募不動產資產信託受益證券之議事錄。<不動產證券化條例第29條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

170 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (二)不動產資產信託(REATs) 4.不動產資產信託基金之募集及私募:　2/2 (8)信託財產之管理及處分方法說明書。委任不動產管理機構進行 信託財 產之管理或處分者，該委任契約書或其他證明文件。 (9)信託財產之估價報告書。 (10)第三十條第二項及第三項規定之書件。 (11)受託機構填報及會計師或律師複核之案件檢查表。 (12)律師之法律意見書。 (13)其他經主管機關規定之文件。 主管機關於審核前項書件時，應洽商中央目的事業主管機關出具意見書。 委託人應將信託財產相關書件及資料，提供受託機構，不得有虛偽或 隱匿之情事。委託人違反前項規定，對於受益證券取得人或受讓人因而 所受之損害，應負賠償責任。<不動產證券化條例第29條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

171 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產資產信託(REATs) 5.稅捐及相關事項： 　1/3 　(1)證券交易稅:發行或交付之受益證券，其買賣或經受託 機構依信託契約之約定收回者，免徵證券交易稅。 <不動產證券化條例第49條> 　(2)所得稅:募集或私募之受益證券，其信託利益應每年分配。　 　　 且其分配之信託利益，為受益人之所得，按利息所得課稅， 不計入受託機構之營利事業所得額。此外，募集或私募之 受益證券之信託利益利息所得於分配時，應以受託機構為 扣繳義務人，依規定之扣繳率扣繳稅款分離課稅，不併計 受益人之綜合所得稅總額或營利事業所得額。 <不動產證券化條例第50條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

172 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產資產信託(REATs) 5.稅捐及相關事項： 　2/3 　(3)地價稅:不動產資產信託以土地為信託財產，並以其為標的 募集或私募受益證券者，該土地之地價稅，於信託關係存續中， 以受託機構為納稅義務人。其應納稅額之計算，就該信託計畫 在同一直轄市或縣 (市) 轄區內之所有信託土地合併計算地價 總額，依土地稅法第十六條規定稅率課徵地價稅。 <不動產證券化條例第51條> (4)折舊費用:依不動產資產信託計畫投資之建築物，得依固定 資產耐用年數表規定之耐用年數延長二分之一計算每年之折舊 費用。但經選定延長年限提列折舊者，嗣後年度即不得變更。 <不動產證券化條例第53條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

173 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 (一)不動產資產信託(REATs) 5.稅捐及相關事項： 　3/3 　(5)土地增值稅:依不動產資產信託契約約定，信託土地於 信託終止後毋須返還委託人者， 於信託行為成立移轉 土地所有權時，以委託人為納稅義務人，課徵土地增值稅， 不適用土地稅法第28條之三規定。 <不動產證券化條例第52條> 資料來源：金融法規全文檢索查詢系統

174 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化 6.不動產資產信託運作流程圖
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 6.不動產資產信託運作流程圖 資料來源：《不動產證券化理論與實務》張金鶚、白金安 著 財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 中華民國94年3月初版　P.291

175 參、金融市場上證券化商品種類 二、不動產證券化
參、金融市場上證券化商品種類 　　二、不動產證券化 資料來源： 台北富邦銀行

176 肆、金融證券化的信用加強

177 肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 二、信用增強型態

178 肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 1/4
肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 1/4 所謂的信用增強，乃是減輕證券信用風險的手段， 期目的是提高證券化的相關商品之信用等級，促使 發行利率下降及提高證券的流通性。 從事信用增強的機構可以為創始機構本身或第三者。 信用增強機制主要係為提升資產證券之信用度， 藉由適當的信用增強機制而使資產之信用等級高於 貸款創始機構，增加市場接受度及流通性，降低 發行利率，為資產證券化不可或缺之一環。 資料來源：金融市場證券化理論與實務 王文宇 黃金澤 邱榮輝 合著 元照出版 P.2-19

179 肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 2/4
肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 2/4 一般常用之信用增強措施為以下幾種方式: (一)由第三者保證：如銀行支付保證或開具 擔保信用狀(standby L/C)，或由保險公司 提供保險以強化還本付息之可能性。 (二)付追索權方式(recourse provision)，付加 向創始機構之求償權，提供證券持有人擁有 對創始機構在一定範圍內行使追索權，一般 被追索的限額是依歷年該類資產的平均 損失率來估計。 資料來源：金融市場證券化理論與實務 王文宇 黃金澤 邱榮輝 合著 元照出版 P.2-20

180 肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 3/4
肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 3/4 (三)提列差價專戶(spread account)或備償 帳戶(reserve account)，將資產群組的 年收益率與資產基礎證券發行票面利率 之利差，扣除群組服務費後存入差價 存戶內。用以吸收群組資產之壞帳損失 或支付保證銀行的手續費。專戶內之餘額， 資產基礎證券本息完全清償後，才能轉交 創始機構，此方式即提撥定額基金以因應 證券化資產所可能發生之現金流量不足問題。 資料來源：金融市場證券化理論與實務 王文宇 黃金澤 邱榮輝 合著 元照出版 P.2-20

181 肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 4/4
肆、金融證券化的信用加強 一、信用增強概論 4/4 (四)超額擔保(over collateralization)之方式， 提供超出資產組群之金額以擔保超額資產 組群一定限度內的損失。具體言之，以抵押 貸款基礎債券(Mortgage-Backed Bonds) 為例投資抵押貸款債券必須注意發行人的 債信，以及擔保品(即不動產抵押貸款)的 價值。因為借款人有可能會提前還本，於還本後， 擔保品之價值勢必縮小，使購買此債券之擔保 相形減低，從而，抵押貸款債券之擔保品必須 遠大於抵押貸款債券之價值，即此稱為超額擔保。 資料來源：金融市場證券化理論與實務 王文宇 黃金澤 邱榮輝 合著 元照出版 P.2-20

182 肆、金融證券化的信用加強 二、信用增強型態 1/2
肆、金融證券化的信用加強 二、信用增強型態 1/2 類型一:以第三人者為信用增強機構 發行證券 信用增強 投資大眾 創始機構 媒介機構 第三人 資料來源：金融市場證券化理論與實務 王文宇 黃金澤 邱榮輝 合著 元照出版 P.2-21

183 肆、金融證券化的信用加強 二、信用增強型態 2/2
肆、金融證券化的信用加強 二、信用增強型態 2/2 類型二:多層次信用增強機構之組織結構 真實買賣 信用增強 發行證券 創始機構 第一層媒介機構 第二層媒介機構 投資大眾 資料來源：金融市場證券化理論與實務 王文宇 黃金澤 邱榮輝 合著 元照出版 P.2-21

184 伍、金融證券化的影響

185 伍、金融證券化的影響 一、對整體金融市場影響 二、對創始銀行經營風險的影響 三、對投資人的影響 四、對借款客戶的影響

186 一、對整體金融市場影響 (一)提高資金流動效率，降低系統資金呆滯風險 (二)提高金融市場深度及廣度，降低證券市場風波
(一)提高資金流動效率，降低系統資金呆滯風險 (二)提高金融市場深度及廣度，降低證券市場風波 資料來源：金融市場證券化理論與案例分析 儲蓉著 台灣金融研訓院出版 P.46

187 伍、金融證券化的影響 一、對整體金融市場影響 1/2
伍、金融證券化的影響 一、對整體金融市場影響 1/2 (一)提高資金流動效率，降低系統資金呆滯風險: 金融資產證券化將各種資產轉換成證券型態銷售， 是一種資本形式轉換。 轉換的過程中，透過貸放市場與發行市場的有效 結合，使整體資產的流動性增加，減低資金呆滯在 系統的風險，使得社會整體資金的運用效率增加。 資料來源：金融市場證券化理論與案例分析 儲蓉著 台灣金融研訓院出版 P.46

188 伍、金融證券化的影響 一、對整體金融市場影響 2/2
伍、金融證券化的影響 一、對整體金融市場影響 2/2 (二)提高金融市場深度及廣度，降低證券市場風波： 金融資產證券化過程中參與者眾，除創始機構及受託機構外，尚包括 信用評等機構、投資銀行、證券、票券承銷及經紀機構、資產服務 機構等，可拓展新種業務，創新融資技術，強化專業分工， 對金融市場之深化及廣化，甚具意義。 藉由證券化方式發行有價證券，增加證券市場產品， 擴大其市場規模； 其產品價格與利率之關係有些為反向、有些為正向，使市場縱深擴大， 可減少證券市場人為 操縱的情況，降低人為因素造成的市場波動性。 資料來源：金融市場證券化理論與案例分析 儲蓉著 台灣金融研訓院出版 P.47

189 伍、金融證券化的影響 二、對創始銀行經營風險的影響 1/7
伍、金融證券化的影響 　　二、對創始銀行經營風險的影響 1/7 針對「創始資產之金融機構」而言，金融資產 證券化可能產生下列影響： (一)提高授信資產之流動性及資金使用效率 (二)放款有了次級市場，降低利率及信用風險 (三)有效管理資產負債以及資本適足率，並將風險收益轉化成服務收益 (四)可降低籌措資金成本，增加多樣化籌資管道 (五)提高金融機構專業能力，培養長期經營之利基 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P.69-72

190 伍、金融證券化的影響 二、對創始銀行經營風險的影響 2/7
伍、金融證券化的影響 　　二、對創始銀行經營風險的影響 2/7 (一)提高授信資產之流動性及資金使用效率 金融資產證券化最明顯的效果就是：增加授信資產的流動性。銀行將原本放在資產負債表上 「不動的債權資產」，經由移轉及證券化流動性 出去，而且這個過程可一再重複。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.69

191 伍、金融證券化的影響 二、對創始銀行經營風險的影響 3/7
伍、金融證券化的影響 　　二、對創始銀行經營風險的影響 3/7 (二)放款有了次級市場，降低利率及信用風險 證券化的過程，對創始的銀行機構而言就是將授信資產移轉出售的過程，這樣一來就可以規避利率 風險並創造資產的流動性，同時更可藉著 〝出售資產〞，讓信用風險獲得一紓解的管道。 金融機構可藉助證券化來調整其放款組合，對過度集中者、金額較大者或產業波動劇烈者，透過 證券化以維持資產負債表上必要的安全與平衡。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P.69-70

192 伍、金融證券化的影響 二、對創始銀行經營風險的影響 4/7
伍、金融證券化的影響 　　二、對創始銀行經營風險的影響 4/7 (三)有效管理資產負債以及資本適足率， 並將風險收益轉化成服務收益 透過資產之證券化，讓金融機構得將其資產從資產負債表上刪除，以縮減其風險資產規模，可達到管理其資產負債以及資本適足率的目的。 另一方面，藉由證券化過程，銀行將過去賺利差的風險 收益轉化成資產創始的服務收益，同時，如果創始之金融機構於資產證券化後仍繼續委任管理該債權資產，可有 一定之手續費收入，而增加其他收益來源，對銀行經營 風險之分散有一定的功效。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P.70-71

193 伍、金融證券化的影響 二、對創始銀行經營風險的影響 5/7
伍、金融證券化的影響 　　二、對創始銀行經營風險的影響 5/7 (四)可降低籌措資金成本，增加多樣化籌資管道 金融資產證券化之商品，係由創始機構先將特定 資產移轉予特殊目的個體之導管體，再由該特殊 導管體以特定資產為發行之擔保或償還基礎而發行證券，故信用評等不佳之創始機構如能將其品質 較佳之特定資產組合獨立出來，作為償還基礎加以證券化，其相對之信用評等將會較高，使其籌措 資金之成本得以降低。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.71

194 伍、金融證券化的影響 二、對創始銀行經營風險的影響 6/7
伍、金融證券化的影響 　　二、對創始銀行經營風險的影響 6/7 (四)可降低籌措資金成本，增加多樣化籌資管道 就籌資來源而言，金融機構傳統籌資方式主要係透過 吸收存款、同業拆借、發行可轉讓定存單或金融債券等增加負債等方式；銀行將資產出售發行證券， 可取代從資本市場或吸收存款等傳統籌資管道，成為 銀行資金的新來源，增加多樣化之籌措資金管道。 況且由於證券化籌集的資金並非存款，不須提存 準備金與支付存款保險費，故可降低金融機構營運 成本。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　 P.71-72

195 伍、金融證券化的影響 二、對創始銀行經營風險的影響 7/7
伍、金融證券化的影響 　　二、對創始銀行經營風險的影響 7/7 (五)提高金融機構專業能力， 　　培養長期經營之利基 傳統放款流程係在單一金融中介機構內完成，而 金融資產證券化從創始、架構、信用增強、銷售到服務的流程，係由金融市場中不同的金融機構分工合作串接完成，故稱之為「架構融資」。在此一 過程中，各金融機構各司其職，甚至發展出各自的利基市場。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》 增修訂二版 儲蓉 著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.72

196 伍、金融證券化的影響 三、對投資人的影響 1/3
伍、金融證券化的影響 　　三、對投資人的影響 1/3 (一)更多樣化的投資工具，適合套利、避險 等各種需求 1/2 金融資產證券化之受益證券為新種投資工具，其收益率相較 於傳統之同債信等級的債券為高；另一方面，金融資產證券化 由於係許多金融資產(債權)的集合，它本身就是一個風險分散 的架構，同時，為了提高證券之信用評等，增加市場接受性， 又多會採取補強、超額擔保，或向保險公司投保等措施，以 增加證券的安全性，因此，資產基礎證券往往比公債或同信用 等級的公司債有較低的風險。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P73

197 伍、金融證券化的影響 三、對投資人的影響 2/3
伍、金融證券化的影響 　　三、對投資人的影響 2/3 (一)更多樣化的投資工具，適合套利、避險 等各種需求 2/2 此種證券因風險低收益率高，成為許多機構投資人的投資標的， 例如先進國家以金融機構住宅貸款為基礎之證券化商品，因其 期限較長且收益穩定，早已成為各類型退休基金及人壽保險 公司歡迎之投資工具。更何況，金融資產證券化的衍生商品 眾多，有與利率同向變動，也有與利率反向變動的證券，非常 適合投資人從事套利、避險等操作。 不過，投資人面對高度專業、多樣、分工的市場，其本身所應 具備的知識愈形增加，此一環境將造就未來機構投資人的擴展。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P73

198 伍、金融證券化的影響 三、對投資人的影響 3/3
伍、金融證券化的影響 　　三、對投資人的影響 3/3 (二)更嚴謹的交易架構，更健全的投資保護措施 金融資產證券化之所以稱為架構融資，就是因為它是 由許多周邊機構共同合力完成，相較於其他債券，結構 相對嚴謹，對投資人更有保護作用。 金融資產證券化條例亦有許多項投資人保護之相關規定 如:公開說明書或投資說明書之交付、受益人會議、 信託監察人機制、服務機構之責任、資產基礎證券監督 機構、公開招募之受益證券應做信用評等、財務資訊之 公開揭露等，具更健全的保護投資人之措施。 資料來源：金融資產證券化理論與案例分析　二版　儲蓉 博士著 財團法人台灣金融研訓院95年8月 P73-74

199 伍、金融證券化的影響 四、對借款客戶的影響
伍、金融證券化的影響 　　四、對借款客戶的影響　 證券化本質上乃結合了直接金融的發行與間接金融的借貸兩層關係。為了使投資購買階段順利進行，標準化係必要的手段。換言之，債權的創始必須要符合某些標準的條件以便承銷。 但為使其達到證券化上某些標準的合約條件，借款者可能必須放棄傳統商業借款上所享有之彈性或受到某些限制。 例如：借款企業的資訊可能某種程度地揭露給特定相關人、 授信的條件較缺乏多樣化、或是銀行在移轉資產時，可能會 犧牲借款客戶某些權益等等的影響。 例如：在房貸抵押債權證券化中，借款人原來擁有期限與循環性質的貸款（Term Loan Bundle Revolving Loan），但在 證券化下,由於抵押權之不可分割性，只能將期限貸款證券化，無法就循環性質的貸款部分進行證券化，如此可能對房貸 借款戶的權益有所損傷。 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉 博士 著財團法人台灣金融研訓院95年8月　P74

200 陸、台灣金融證券化市場現況 問題與展望 　

201 陸、台灣金融證券化市場 現況問題與展望 一、台灣金融證券化現況 二、台灣金融證券化問題 三、台灣金融證券化展望

202 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 一、台灣金融證券化現況 1/4
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 　一、台灣金融證券化現況　1/4 我國資產證券化方面，自91年6月21日即92年7月9日相繼通過「金融資產證券化條例」及「不動產證券化條例」 以來，資產證券化之規模逐步成長，資產證券化發行餘額自92年起一路攀升，並在94年8月開始大幅彈升， 最高峰出現在96年8月，此後發行餘額逐步下探， 主要是由96年10月開始受到美國次貸風暴與全球經濟衰退的影響，波及房地產景氣，且金融機構投資資產證券化 商品意願普遍大幅下降的情況下，整體金融機構發行 資產證券化的意願不高，使得資產證券化的規模大幅萎縮。 根據金管會公布最新資料，今年1至3月金融資產證券化 發行餘額是1188.4億元，不動產證券化發行餘額是642.6億元，合計1831億元。 參考資料來源：2009年我國金融業營運趨勢展望問卷調查 許振明 台灣金融研訓院98年 P86

203 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 一、台灣金融證券化現況 2/4
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 　一、台灣金融證券化現況 2/4 資料來源：行政院金融監督管理委員會

204 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 一、台灣金融證券化現況 3/4
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 　一、台灣金融證券化現況 3/4 資料來源：行政院金融監督管理委員會

205 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 一、台灣金融證券化現況 4/4
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 　一、台灣金融證券化現況 4/4 資料來源：行政院金融監督管理委員會

206 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 (一)受益證券賦稅問題 (二)資本計提問題 (三)關係企業投資受益證券 (四)市場供需現況 (五)審查流程問題

207 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 1/6
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 1/6 (一)受益證券賦稅問題 所得 所得人 現行規定 修法內容  證券化商品利息 個人 6％分離課稅 10％分離課稅 營利事業 合併課稅 98年4月22日修正公布所得稅法第14條之1、第24條及第24條之1有關金融商品相關課稅規定，明定自99年1月1日起以債（票）券及證券化商品從事附條件交易所取得之利息所得，及持有短期票券及證券化商品利息所得，個人依10%分離課稅，營利事業一律併入營利事業所得稅課徵 參考資料來源：金融資產證券化的趨勢與利基-如何活絡台灣金融資產證券化市場PPT 林志吉副組長 金融監督管理委員會銀行局 P.9

208 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 2/6
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 2/6 (二)資本計提問題（對創始機構及投資機構） 本會980831金管銀法字第 號令，銀行投資證券化商品之資產池中，含有金融業之合格資本工具，如特別股、次順位債，必須從自有資本中100﹪扣除。 扣除方式：分別由第一類資本及合格第二類資本中各扣除「投資合格資本工具之約當帳列金額」之50﹪。 投資合格資本工具之約當帳列金額＝（受益證券或資產基礎證券投資 帳列金額）×（資產池中銀行、證券、保險、票券、金融控股公司及其他金融相關事業所發行之合格資本工具帳面金額合計數）÷（該資產池全部資產帳面金額合計數） 資料來源：金融資產證券化的趨勢與利基-如何活絡台灣金融資產證券化市場PPT 林志吉副組長 金融監督管理委員會銀行局 P.10

209 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 3/6
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 3/6 (三)關係企業投資受益證券 金融資產證券化案件創始機構之關係企業除信用增強目的，而該信用增強方式為證券化計畫所必要，且經申請本會專案核准者外，不得投資該案受益證券；相關信託契約與投資說明書並應記載如有上開情形，不得享有受益人權益。（工業銀行設立及管理辦法第12條；金管會940719金管銀（四）字第 號函） 上該關係企業除公司法所定義者外，財務會計準則公報第六號所稱之關係人亦應適用，但能證明不具有控制能力或重大影響力者，不在此限。（金管會980813金管銀票字第 號函） 資料來源：金融資產證券化的趨勢與利基-如何活絡台灣金融資產證券化市場PPT 林志吉副組長 金融監督管理委員會銀行局 P.11

210 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 4/6
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 4/6 (四)市場供需現況 1/2 截至98年9月底止，已核准金融資產證券化案件57件計5,725.74億元，惟於96年8月起之次級房貸危機發生後，核准量逐年銳減，於97曾核准2件RMBS及1件CBO，98年至今尚無新增件數。 資料來源：金融資產證券化的趨勢與利基-如何活絡台灣金融資產證券化市場PPT 林志吉副組長 金融監督管理委員會銀行局 P.12

211 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 5/6
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 5/6 (四)市場供需現況 2/2 截至98年9月底止，金融資產證券化商品整體發行餘額為1,915.9億元，惟於96年8月起之次級房貸危機發生後，資產證券化發行餘額亦逐月減少，最近一檔發行商品為斐商標準銀行2007-1CBO（97.1.9發行）。對創始機構而言，無急迫資金需求或合適標的資產；對投資機構而言，因為投資損失而較不願再投資證券化商品。 資料來源：金融資產證券化的趨勢與利基-如何活絡台灣金融資產證券化市場PPT 林志吉副組長 金融監督管理委員會銀行局 P.13

212 陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 6/6
陸、台灣金融證券化市場現況問題與展望 二、台灣金融證券化問題 6/6 (五)審查流程問題 1.資產證券化商品多數與市場利率的變動高度相關，審查時間如果過長容易造成證券化產品承銷不易。 2.之前審查時間較長之可能原因： 新種商品或新種架構：受託機構就同一類型資產，首次發行採核准制，第二次以後之發行其交易架構與前申請核准無重大差異者，得採申報制。（受託機構發行受益證券特殊目的公司發行資產基礎證券處理準則第8條第1款） 資料來源：金融資產證券化的趨勢與利基-如何活絡台灣金融資產證券化市場PPT 林志吉副組長 金融監督管理委員會銀行局 P.14

213 陸、台灣金融證券化市場現存問題與展望 三、台灣金融證券化展望
陸、台灣金融證券化市場現存問題與展望 　　三、台灣金融證券化展望 根據金融市場的經驗顯示，一個新金融產品若得到政府的支持，可以 說已經成功了一半。國際最大的信評機構之一穆迪信用評等公司曾 發表「台灣的資產證券化市場—前景光明」的研究報告，表示：「台 灣資產證券化市場具有光明的前景展望，且可望成為亞洲主要的資產 證券化市場之一。」 從目前市場上創始機構已開始著手各式各樣的資產證券化發展看來， 我們的確可以樂觀的預期，台灣金融證券化有潛力發展成一個羽翼 豐厚的市場，然而發展的快慢仍然依賴於許多基礎建設是否能儘速 完成，例如： （一）建立各種基礎資產正確及足夠的歷史資料 （二）解決資產移轉的相關問題 （三）提升市場的流動性 （四）加強投資者的教育 （五）提供創新的包裝與商品 資料來源：《金融資產證券化理論與案例分析》增修訂二版 儲蓉著 財團法人台灣金融研訓院 95年8月　P.77

214 The End 謝謝老師 與各位同學的聆聽和指教 第三組

215 柒、貢獻圖

216 柒、貢獻圖

217 捌、附錄

218 捌、附錄 一、專有名詞解釋 二、Q&A 三、參考文獻

219 捌、附錄 　　一、專有名詞解釋 信託監察人： 由受託機構依特殊目的信託契約之約定或經受益人會議決議所選任，而為受益人之利益，行使金融資產證券化條例所定權限之人。 資料來源：《金融資產證券化》二版 王志誠著 五南圖書出版股份有限公司 2005年 P.13

220 捌、附錄 一、專有名詞解釋 監督機構： 指為保護資產基礎證券持有人之權益，由特殊目的公司依資產證券化計畫之規定所選任之銀行或信託業。
捌、附錄 　　一、專有名詞解釋 監督機構： 指為保護資產基礎證券持有人之權益，由特殊目的公司依資產證券化計畫之規定所選任之銀行或信託業。 資料來源：《金融資產證券化》二版 王志誠著 五南圖書出版股份有限公司 2005年 P.13