朝陽科技大學99-2#1043金融市場專題：選擇權市場

朝陽科技大學99-2#1043金融市場專題：選擇權市場
參考書籍：金融市場徐俊明黃原桂著東華書局出版 2010/7月初版指導老師：張輝鑫老師組別：第四組組長：財二A 劉志強組員：財二A 曾成嘉財二A 陳俊元財二A 黃晨瑋財二A 鄒念訓財二A 黃建豪財二A 謝志瑋財二A 陳凱華 2011年5月

目錄壹、選擇權概論貳、選擇權市場参、選擇權的種類肆、選擇權的交易策略伍、選擇權評價模型陸、台灣選擇權市場現況與發展附錄

壹、選擇權概論一、選擇權基本歷史二、選擇權契約規格三、選擇權特性四、選擇權的價格與價值五、選擇權功能

一、選擇權基本歷史

一、選擇權基本歷史(1/3) 芝加哥選擇權交易所（Chicago Board Options Exchange,CBOE）
成立於1973年4月26日，是由芝加哥期貨交易所（Chicago Board of Trade , CBOT）的會員所組成。在此之前，選擇權在美國只是少數交易商之間的場外買賣。 CBOE建立了選擇權的交易市場，推出標準化合約，使選擇權交易產生革命性的變化。資料來源：MBA智庫百科

一、選擇權基本歷史(2/3) 西元1637年鬱金香球莖的選擇權市場崩盤十八、九世紀歐美農產品選擇權店頭市場交易西元1973年
美國出現股票選擇權交易民國62年04月全球第一個選擇權集中市場—美國芝加哥選擇權交易所(CBOE) 資料來源： 98-2_1079金融市場第4組鄭姿勤第12專題選擇權市場(報告後修正二版) P25

一、選擇權基本歷史(3/3) 民國86年09月09日台灣期交所成立民國90年12月24日台指選擇權上市民國92年1月20日
個別股票選擇權上市民國94年03月28日金融選擇權、電子選擇權上市民國95年03月27日 MSCI臺指選擇權上市民國96年10月08日櫃買選擇權、非金電選擇權上市民國98年01月19日黃金選擇權上市資料來源： 98-2_1079金融市場第4組鄭姿勤第12專題選擇權市場(報告後修正二版) P26 參考資料: 期交所

二、選擇權契約規格

二、選擇權契約概念 (一)、契約乘數 (二)、履約價格 (三)、權利金 (四)、到期日 (五)、最後交易日 (六)、結算日 (七)、標的資產

台指選擇權契約規格(1/2) 10 資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權

台指選擇權契約規格(2/2) 11 資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權

(一)、契約乘數台指選擇權指數每點新台幣50元電子選擇權指數每點新台幣1000元櫃買選擇權金融選擇權指數每點新台幣250元
非金電選擇權指數每點新台幣25元 MSCI台指選擇權指數每點20美元黃金選擇權台股期貨指數乘上新台幣200元股票選擇權 2000股標的證券資料來源：台灣期貨交易所→商品

(二)、履約價格選擇權合約上所約定的買方可以向賣方買入或賣出標的資產的價格，稱為履約價格或執行價格(exercise/strike price)。資料來源：張傳章《期貨與選擇權概論》 ( 雙葉書廊有限公司 2007年8月) p.221

(三)、權利金選擇權的買方要付出一定金額的價金給賣方，此價金即為權利金(Premium)。故權利金即選擇權之市場價格，簡稱市價選擇權的買方只有在對自己有利的情況下才會要求履約，而賣方在被要求履約時則必須履約，由於買賣雙方權利義務不對稱，故買方必須給予賣方補償，才符合契約公平原則。資料來源：張傳章《期貨與選擇權概論》 ( 雙葉書廊有限公司 2007年8月) p.221

(四)、到期日選擇權契約的存續時有時間性，契約必須於未來某一段期間或某一特定日期執行，當時間超過時，契約即失效。契約有效期間的最後一天稱為到期日 (Maturity/Expiration Day )。資料來源：張傳章《期貨與選擇權概論》 (雙葉書廊有限公司 2007年8月) p.222

(五)、最後交易日各契約的最後交易日為各該契約交割月份第3個星期三
資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權

(六)、結算日最後交易日之次一營業日(T+1) 資料來源：調整股價指數類期貨及選擇權最後結算日及最後結算價宣導簡介

(七)、標的資產選擇權的買方依照契約規定，向賣方買入或賣出契約上所載明的資產，即標的資產 (Underlying Asset)常見的標的資產包括股票、股票指數、外幣、貴重金屬、農產品、期貨及債券等。資料來源：張傳章《期貨與選擇權概論》 (雙葉書廊有限公司 2007年8月) p.222

三、選擇權特性

三、選擇權特性 (一)、權利義務不對稱 (二)、風險不對稱 (三)、具時間價值 (四)、極大的財務槓桿

(一)、權利義務不對稱選擇權之買方於付出權利金後，擁有要求履約之權利而無義務；賣方則在買方要求履約時，有必須履約之義務，此一買賣雙方權利義務不對等的關係是選擇權商品所特有的。資料來源：林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》 (前程文化事業有限公司 2010年7月初版) p.27 黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.531

(二)、風險不對稱選擇權之買方最大獲利理論上可為無限大，但最大損失則為所付之權利金；而賣方之最大獲利為所收權利金，最大損失理論上可為無限大。資料來源：林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》 (前程文化事業有限公司 2010年7月初版) p.27 　　　黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.532

(三)、具時間價值選擇權具有時間價值(time value)到期日越長，時間價值越高，權利金亦越高。隨著到期日的接近，時間價值會逐漸減少，至到期日歸零。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.532 期貨、選擇權知識分享　

(四)、極大的財務槓桿(1/2) 選擇權乃以權利金購買權利，此權利金金額相較於標的資產價值比例甚小，故其財務槓桿倍數大於其他期貨及衍生性商品，亦即選擇權有極大之高報酬，相對亦隱含極高之風險，唯買方之風險可有效的鎖住在權利金。資料來源：林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》 (前程文化事業有限公司 2010年7月初版) p.28 　　　　黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.533

(四)、極大的財務槓桿(2/2) 項目期貨選擇權 1 標的資產現貨現貨、期貨 2 契約序列有數個不同到期月份的契約
由履約價即到期月份組成多個序列契約 3 權利金無買方必須支付 4 保證金雙方均須繳納保證金僅賣方需繳納保證金 5 買賣方權利及義務對稱(雙方都有權利及義務) 不對稱(買方有履約之權利賣方有履約之義務) 6 買賣雙方之風險對稱(雙方損失都能無限大) 不對稱(賣方最大損失為權利金，賣方卻能無限大) 7 交易場所交易所之集中市場店頭市場及交易所 8 執行價格由市場買賣雙方決定由交易所訂定 9 買賣價格之意義標的資產未來之價格未來買賣標的資產權力之價格的評價資料來源：林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》 (前程文化事業有限公司 2010年7月初版) p.28 　　　　黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.533

四、選擇權的價格與價值

四、選擇權的價格與價值 (一)、價內、價外和價平 (二)、內含價值與時間價值

(一)、價內、價外和價平(1/2) 就買權而言，當標的物市價大於履約價格時，稱為價內(in the money，ITM)，表示該
　就買權而言，當標的物市價大於履約價格時，稱為價內(in the money，ITM)，表示該買權有內含價值(intrinsic value)；當標的物市價小於履約價格時，稱為價外 (out of the money，OTM)，表示該選擇權無內含價值；當標的物市價等於履約價格時，稱為價平(at the money，ATM) 。對賣權而言，其標的物價格與履約價格間的關係，恰與買權相反。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.529

(一)、價內、價外和價平(2/2) 項目買權賣權標的物市價＞履約價格價內價外標的物市價＝履約價格價平標的物市價＜履約價格
資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.529

(二)、內含價值與時間價值(1/2) 選擇權的價值或權利金，可以拆成兩部分，一為內含價值(intrinsic value)，或稱履約價值，另一為時間價值(time value)。內含價值指的是選擇權買方立即履約可獲取之毛利得。時間價值為選擇權市價與其內含價值之差。資料來源：張傳章《期貨與選擇權概論》 (雙葉書廊有限公司 2007年8月) p.222　　　　

(二)、內含價值與時間價值(2/2) S ：標的物市價 K ：執行價格
資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.536　

五、選擇權功能

五、選擇權功能 (一)、投機 (二)、避險 (三)、套利 (四)、分散風險 (五)、滿足不同風險偏好之需求 (六)、決策遞延 (七)、價格發現

(一)、投機就買進買權而言，最大的損失為權利金，獲取權利金上漲的價差。
　就買進買權而言，最大的損失為權利金，獲取權利金上漲的價差。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.533

(二)、避險避險者可藉由選擇權交易，來對沖現貨部位的風險。投資人在現貨市場有空頭部位時，可買進買權避險；在多頭部位時，可買進賣權避險。亦即，現貨看跌，選擇權則採看漲策略；現貨做多，選擇權則採看跌策略。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.533

(三)、套利通常選擇權使用於投資或避險功能時，應為選擇權的買方。賣方因風險無限，故不適合於投資。那麼誰願意作為選擇權的賣方呢？答案是投機者及套利者，他們通常亦為買方，透過一買一賣來賺取價差(spread)；或同時買進到期日相同的買權及賣權，以賺取利潤。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.534

(四)、分散風險投資人想投資股市，若資金不足，無法同時購買數種股票，以分散風險，此時可同時購買股票的選擇權來代替，因權利金一定比股價來得低。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.533

(五)、滿足不同風險偏好之需求選擇權有買、賣權及不同之執行價格、到期月份，其能組合成無數之選擇權契約，而各有其不同之報酬型態，可滿足不同風險偏好者之需求。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.533 林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》 (前程文化事業有限公司 2010年7月初版) p.29

(六)、決策遞延選擇權本質為提供買方一項未來一定期間決定買賣某標的資產之權利，故交易人如因投資狀況不確定，或資訊不足無法做出決策時，可利用買入選擇權將決策遞延至未來，此項功能為選擇權特有。資料來源：黃昱程《現代金融市場》 (華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版) p.533 林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》( 前程文化事業有限公司 2010年7月初版) p.29

(七)、價格發現現貨選擇權為對標的資產於未來特定期間以特定價格買賣之權利，故選擇權的價格 (權利金)反映未來市場對該標的資產供需狀況之預測。資料來源：林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》 (前程文化事業有限公司 2010年7月初版) p.29

貳、選擇權市場

貳、選擇權市場一、交易所二、交易商類型三、選擇權契約規格四、保證金制度五、結算制度六、委託單七、選擇權上市序列八、交割制度九、選擇權敏感性分析十、投資人保護

一、交易所依期貨交易法第三條規定，國內外期貨交易所或其他期貨市場之規則或實務，從事衍生自商品、貨幣、有價證券等等之下列契約之交易：期貨契約、選擇權契約、期貨選擇權契約、槓桿保證金契約。而期貨交易所之設立，是以促進公共利益及確保期貨市場交易之公正為宗旨。期貨交易所之組織，分為會員制及公司制。臺灣期貨交易所股份有限公司組成股東有二百餘位法人股東，由期貨業、證券業、銀行業、證券暨期貨相關機構四大行業出資二十億元所組成，係具員制精神之公司制期貨交易所。專業經紀人公開喊價手勢資料來源：臺灣期貨交易所→交易制度參考資料：證券暨期貨法令判解查詢系統→期交法

二、交易商類型 (一)期貨經紀商（Futures Commission Merchant/FCM） (二)期貨自營商（Futures Proprietary Merchant/FPM） (三)期貨交易輔助人（Introducing Broker/IB） (四)期貨業務員 (Futures Specialist/FS)

(一)期貨經紀商（FCM）經主管機關核准成立，從事期貨交易之招攬或接受期貨契約之委託並收受保證金，負責期貨交易人與經紀商或期貨交易所之仲介商。資料來源：臺灣期貨交易所→交易人服務與保護→專有名詞

(二)期貨自營商(FPM) 以自有資金於期貨市場自行從事期貨契約買賣者，主要分為專營及他業（證券商及金融機構）兼營。專營及證券商兼營者，得買賣經主管機關公告國內、外交易所之商品種類，銀行兼營者僅得買賣國內期貨契約。資料來源：臺灣期貨交易所-交易制度

(三)期貨交易輔助人(IB) 期貨交易輔助人業務： 1.協助期貨經紀商招攬客戶，並接受客戶下單， 2.轉單給期貨經紀商
3.不得經手保證金業務。目前僅證券經紀商得申請成為期貨交易輔助人。資料來源：臺灣期貨交易所-交易制度

(四)期貨業務員(FS)(1/2) 從事期貨交易之招攬、執行客戶之期貨交易委託買賣。期貨經紀商之業務人員主要業務範圍有： (一)招期貨交易之招攬、開戶、受託、執行或結算交割。 (二)期貨交易之自行買賣、結算交割。 (三)期貨交易之買賣分析或內部稽核。 (四)期貨交易之全權委託。資料來源：臺灣期貨交易所-交易制度

(四)期貨業務員(FS)(2/2) 期貨業務員的報考資格： 1.教育行政主管機關認可之高中或高職以上學校畢業者。
2.普通考試或相當普通考試以上之特種考試及格者。考試科目: 期貨交易法規期貨交易理論與實務及格標準：二科總分達140分，其中任何一科不得低於60分資料來源：證券基金會

三、選擇權契約規格 (一)台指選擇權契約 (二)電子選擇權契約 (三)金融選擇權契約 (四)股票選擇權契約 (五)MSCI台指選擇權契約
(六)非金電選擇權契約 (七)櫃買選擇權契約

四、保證金制度 (一)保證金定義 (二)保證金種類 (三)保證金計收方式 (四)結算保證金追繳

(一)保證金定義選擇權做交易時，淨收權利金的交易一方，交易所向其收取保證金；而淨付權利金一方不用收保證金。
選擇權做交易時，淨收權利金的交易一方，交易所向其收取保證金；而淨付權利金一方不用收保證金。參考資料：認識選擇權

(二)保證金種類以裸部位為例保證金種類特性原始保證金維持保證金結算保證金變動保證金
選擇權的賣方於下單委託賣出選擇權前，必須存入帳戶的交易保證金。原始保證金之收取金額，可由交易所公告之公式計算求出。以作為選擇權賣方履約的保證。維持保證金選擇權的賣方持有選擇權部位所必須維持在帳戶中的保證金最低限額。保證金專戶存款餘額低於維持保證金額度時，期貨商即發出追繳保證金通知，要求交易人補繳保證金差額至原始保證金的額度。結算保證金結算保證金是結算所向結算會員所收取之保證金，用以確保結算會員具有履約的能力。變動保證金交易人保證金低於維持保證金時，補足至原始保證金的額度。資料來源：寶來曼氏期貨資料來源：臺灣期貨交易所-交易人服務與保護-專有名詞

(三)保證金計收方式(1/8) 台灣期貨交易所的選擇權契約之保證金計收方式，係依各交易策略及組合部位之風險程度訂定，以下就各種交易策略及組合部位分別列表說明︰資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金

(三)保證金計收方式(2/8) 1.單一部位部位狀況保證金計收方式買進買權無買進賣權賣出買權
權利金市值＋Max(標的證券價值×a%－價外值，標的證券價值×b%) 賣出賣權權利金市值＋Max(標的證券價值×a%－價外值，履約價格×履約價格乘數×b%) 標的證券公司因違反證券交易法、台灣證券交易所及櫃檯買賣中心業務章則等相關規定，致被處以停止買賣期間，其賣出賣權之保證金為：履約價格×履約價格乘數資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

(三)保證金計收方式(3/8) a%及b%之各項計收標準 (更新日期：99/1/25) 股票選擇權保證金級距風險價格係數
結算保證金適用比例維持保證金適用比例原始保證金適用比例 a% b% 級距 1 10.00% 5.000% 10.35% 5.175% 13.50% 6.750% 級距 2 12.00% 6.000% 12.42% 6.210% 16.20% 8.100% 資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

(三)保證金計收方式(4/8) 2.價差組合部位(1/3) 部位狀況保證金計收方式備註
買進低履約價call、賣出高履約價call(call多頭價差) 無 1、買進部位之到期日必須與賣出部位之到期日相同，方可適用。 2、到期日遠近非依前述部位狀況組合者，以單一部位方式計算保證金。　買進高履約價put、賣出低履約價put(put空頭價差) 資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

買進call、賣出call，履約價相同或不同，買進部位到期日較遠 (call時間價差) Max(標的證券價值×10%，2×權利金差價點數×契約乘數) 1、買進部位到期日與賣出部位到期日相同者不適用。 2、買進部位到期日較賣出部位到期日近者，以單一部位方式計收保證金。　買進put、賣出put，履約價相同或不同，買進部位到期日較遠 (put時間價差) 資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

買進高履約價call，賣出低履約價(call空頭價差) 買進與賣出部位之履約價差×契約乘數 1、買進部位之到期日必須與賣出部位之到期日相同，方可適用。 2、到期日遠近非依前述部位狀況組合者，以單一部位方式計算保證金。　買進低履約價put，賣出高履約價put(put多頭價差) 資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

Max(賣出買權之保證金，賣出賣權之保證金)＋保證金較低方之權利金市值
(三)保證金計收方式(7/8) 3.買權及賣權混合部位部位狀況保證金計收方式備註買進買權、買進賣權無賣出買權、賣出賣權 Max(賣出買權之保證金，賣出賣權之保證金)＋保證金較低方之權利金市值約定標的物須相同履約價格相同者為跨式部位資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

買進部位不需計收保證金賣出部位之保證金依賣出買權或賣出賣權之保證金計收方式計算
(三)保證金計收方式(8/8) 4.轉換及逆轉組合部位部位狀況保證金計收方式備註轉換組合部位：買進買權、賣出賣權買進部位不需計收保證金賣出部位之保證金依賣出買權或賣出賣權之保證金計收方式計算逆轉組合部位：買進買權、賣出賣權資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

(四)結算保證金追繳(1/4) 1.盤中保證金追繳(1/2) 依據盤中損益試算後之報表，如發現結算會員之保證金餘額不足所需之應有保證金時，期交所將對保證金不足之結算會員發出盤中保證金追繳通知。資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-結算保證金追繳-盤中保證金追繳

(四)結算保證金追繳(2/4) 1.盤中保證金追繳(2/2)
資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-結算保證金追繳-盤中保證金追繳

(四)結算保證金追繳(3/4) 2.盤後保證金追繳(1/2) 每日盤後結算後，若結算會員當日結算保證金權益（自營或客戶）低於應有保證金時，結算會員應主動於作業時間內補繳保證金。資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金

(四)結算保證金追繳(4/4) 2.盤後保證金追繳(2/2)
資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-結算保證金追繳-盤後保證金追繳

五、結算制度(1/3) 選擇權的賣方以及期貨之買賣雙方因均負有履約之義務，故繳交保證金以為履約之保證，惟保證金額度多以涵蓋一日最大損失為限，金額較低，故須每日進行結算，於保證金額度低於一定程度時即須補繳保證金。資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-結算保證金追繳-盤後保證金追繳

五、結算制度(2/3) 結算機構係以負責期貨交易成交契約之結算、交割工作及擔保期貨契約之履約義務，結算機構的介入使期貨契約履行獲得可靠保障。每個期貨交易所皆有其負責的結算機構，惟各交易所結算機構之組織不盡相同，有些為獨立組織，有些則隸屬於交易所。我國期貨結算機構目前由臺灣期貨交易所股份有限公司兼營資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務

五、結算制度(3/3) 結算作業資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-結算作業流程-結算作業

六、委託單委託種類一般委託組合式委託市價委託 FOK、IOC、(DAY) 限價委託一般限價委託 DAY、FOK、IOC 報價
持續一段時間(20秒) (持續一段時間) DAY(Day Order或Rest of Day order)：當日有效單。 FOK(Fill or kill order)：委託之數量須全部且立即成交，否則取消。 IOC(Immediate or cancel，或稱FAK)：立即成交否則取消。註1. ：不論一般委託或組合式委託皆可分為市價委託及限價委託註2. : 限價委託單(Limit order)：依客戶指定價位進行交易，成交價與客戶指定價間必需是買低賣高。註3 : 市價委託單(Market order)：依市價的買賣價進行交易，買進時，依市價賣價為參考成交價；賣出時，依市價買價為參考成交價。參考資料:日盛金控交易網

七、選擇權上市序列(1/4) 選擇權又分為： 1.指數選擇權 2.個股選擇權兩者到期月分的差別為下表：

七、選擇權上市序列(2/4) 指數選擇權個股選擇權
自交易當月起連續3個月份，另加上3月、6月、9月、12月中2個接續的季月，總共有5個月份的契約在市場交易（３連續＋２季月）交易當月起連續2個月份，另加上3月、6月、9月、12月中3個接續的季月，總共有5個月份的契約在市場交易（２連續＋３季月）　例題資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權、股票選擇權

七、選擇權上市序列(3/4) 兩者履約價格間距為下表：指數選擇權個股選擇權履約價格間距小於3000點近月契約為50點
季月契約為100點 $2～$10 $1 3000點(含)～10000點近月契約為100點季月契約為200點 $10（含）～$50 $2 10000點(含)以上近月契約為200點季月契約為400點 $50（含）～$100 $5 $100（含）～$200 $10 $200（含）～$500 $20 $500（含）～$1,000 $50 $1,000（含）以上 $100 資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權、股票選擇權

七、選擇權上市序列(4/4) 兩者的契約序列為下表：指數選擇權個股選擇權例題
新到期月份契約掛牌時及契約存續期間，以前一營業日標的指數收盤價為基準，依履約價格間距，向上及向下連續推出不同之履約價格契約至滿足下列條件為止： 1.交易月份起之3個連續近月契約，最高及最低履約價格涵蓋基準指數上下15% 2.接續之兩個季月契約，最高及最低履約價格涵蓋基準指數之上下20% 新月份契約之上市，以當日標的證券開盤參考價為基準，取最接近之間距倍數為履約價格推出一個契約，另以前述履約價格為基準，依履約價格間距上下各推出二個不同履約價格之契約，共計五個序列契約存續期間，標的證券開盤參考價達已上市契約之次高或次低履約價格時，於該日即依履約價格間距依序推出新履約價格契約，至履約價格高於或低於該日標的證券開盤參考價之契約達二個為止例題資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權、股票選擇權

八、交割制度(1/3) 下表為指數選擇權與個股選擇權的交割制度指數選擇權個股選擇權
到期日當天自動履約，以現金交付或收受履約價格與最後結算價之差額到期日當天自動履約，以現金交付或收受依最後結算價計算約定標的物價值與履約價款之差額資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權、股票選擇權

八、交割制度(2/3) 實務交割實例：客戶於 2007 年 9 月 5 日買入榮剛二 100 張，於 9 月 7 日交割，賣回日為 2009 年 6 月 21 日，選擇權到期日為 2009 年 6 月 1 日，賣回價格，承作當時的折現率為 5% ，契約約定之提前罰金日為 2007 年 12 月 5 日。客戶於 2008 年 1 月 7 日來電通知執行該選擇權並以實券作交割，則 2008 年 1 月 9 日為款券交割日，無須懲以罰金，選擇權之剩餘天期為 2008 年 1 月 9 日 ( 含 ) 至 2009 年 6 月 1 日 ( 含 ) 共 510 天，因此履約價格 =96.71 客戶應於 2008 年 1 月 7 日前匯入 96.71/100*100 張 *100,000 元 =9,671,000 元，本行將於 2008 年 1 月 9 日自客戶活期儲蓄存款戶頭中扣除該筆款項，並將 100 張榮剛二可轉債匯入客戶集保帳戶中。 ※履約價＝＝ +0 A=賣回價格 B =折現率 D =自選擇權履約之交割結算日(含)至選擇權到期日(含)間之實際日曆天數 75 資料來源:遠東國際商業銀行

八、交割制度(3/3) 現金交割實例: 同上例，客戶於 2008 年 1 月 7 日來電通知執行該選擇權，並以 129 之價格在市場上賣出，作現金交割。由於賣出可轉債券商將收取 0.1% 手續費，因此本行將於 2008 年 1 月 9 日匯入129-(129*0.1%)-96.71/100*100 張*100,000元 =3,216,100 元至客戶活期儲蓄存款戶頭。 76 資料來源:遠東國際商業銀行

九、選擇權的價格敏感性分析 (一)Delta(δ) (二)Gamma(γ) (三)Lambda(λ) (四)Theta(θ) (五)Rho(ρ)

(一)Delta(δ)(1/3) δ為選擇權價格隨標的物價格變動而變動的比率就數學上的意義而言，也可解釋成選擇權價格與標的物價格關係圖形的切線斜率。買權的δ可表示為： ΔC表示選擇權價格的變動值，ΔS表示標的物價格的變動值料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(一)Delta(δ)(2/3) δ的特性： (1) 它衡量選擇權價格對於標的物價格的敏感性，以及標的物價格變動所引致的風險暴露程度。
(2) 買權價格會隨著標的物價格上漲而上漲，所以買權的δ必為正數；賣權價格會隨著標的物的價格上漲而下跌，所以賣權的δ必為負數。資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(一)Delta(δ)(3/3) (3)買權價值變動的金額，不會超過標的物價格變動的金額，故買權δ介於0與1之間；賣權δ介於-1與0之間。
買賣權整理表歐式買權歐式賣權價外 <0.5 >-0.5 價平接近0.5 接近-0.5 價內 >0.5 <-0.5 極深價內趨近於1 趨近於-1 極深價外趨近於0 資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P 資料來源：朝陽科技大學99-2#1054金融市場專題：第4組第12專題選擇權市場P.82

(二)Gamma(γ)(1/3) Gamma(一般以γ表示)是一個與Delta密切聯繫的敏感性指標，甚至可以說，他是一個Delta的敏感性指標。γ表示選擇權之標的物價格的變動對該選擇權之Delta的影響程度。 γ可表示為： Δδ表示Delta的變動值，ΔS表示標的物價格的變動值資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(二)Gamma(γ)(2/3) 由於delta是選擇權價格對標的物價格的一階導數，而gamma又為delta對標的物價格的一階導數，所以gamma應是選擇權價格對標的物價格的二階導數。 γ又可表示為：資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(二)Gamma(γ)(3/3) γ的特性： (1)無論是看漲選擇權，還是看跌選擇權，其Delta都與標的物價格成同方向變動關係，因此在任何條件下，任何選擇權的γ都是正的。 (2)γ為δ曲線的斜率，在股價等於履約價格時，δ曲線的斜率最陡，表示γ最大；在標的物價格很高或很低時(價外或價內很深)，δ曲線的斜率趨近0，γ值也會趨近於0，這些情況下，γ值也會趨近於0。資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(三)Lambda(λ)(1/2) Lambda(一般以λ表示)是反映標的物價格的波動性對選擇權價格的影響程度的指標，此指標有多種不同的名稱(vega、kappa、zeta、omega、sigma) λ可表示為： ΔC表示選擇權價格變動值，Δσ表示標的物價格波動幅度變動值資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(三)Lambda(λ)(2/2) λ的特性：不論是買權還是賣權，Lambda 值必定是為正數，表示隨著價格變動率的上升其買權、賣權價格會跟著上漲；反之當Lambda下跌時候其買權賣權價格都會下跌。資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(四)Theta(θ)(1/2) Theta(一般以θ來表示)是用來衡量權利期間對選擇權價格之影響程度的敏感性指標。例如，某一選擇權的θ為-0.03，即表示在其他條件不變下，選擇權每天將下降約0.03。如選擇權今天的價格為3元，明天將會變為2.97元。 θ可表示為： ΔC表示選擇權價格變動值，ΔT表示到期日變動值資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(四)Theta(θ)(2/2) θ的特性： (1)在一般情況下，選擇權價格將隨權利期間的縮短而降低，說明選擇權與權利期間成現反方向變動關係，θ又稱為時間耗損因子。 (2)根據所示，選擇權的剩餘期限越長，其θ的絕對值越小；而選擇權的剩餘期限越短則θ的絕對值越大。資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

(五)Rho(ρ) Rho(一般以ρ表示)是用來反映利率對選擇權價格之影響程度的敏感性指標。買權的Rho一般為正值，賣權的Rho一般為負值。 ρ可表示為： ΔC表示認購權證價格變動值，Δr表示融資成本變動值資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁P

十、投資人保護(1/6) 　當投資人在操作選擇權時，如果對法律上有疑問、或是覺得自己被侵犯的時候，就可以利用　投資人保護中心來查詢，甚至是申訴。　中心全名為：證券投資人及期貨交易人保護　中心中心地址:台北市民權東路三段一七八號十二樓有關中心簡介請看下一頁資料來源: 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心→中心簡介→簡介

十、投資人保護(2/6) 中心簡史:「證券投資人及期貨交易人保護法」（以下稱投保法）於民國九十一年七月十七日經總統公布，於九十二年一月一日開始施行；證券投資人及期貨交易人保護中心（以下簡稱投資人保護中心）係依投保法設立之財團法人保護機構，除負責提供投資人證券及期貨相關法令之諮詢及申訴服務、買賣有價證券或期貨交易因民事爭議之調處外，亦得為投資人提起團體訴訟或仲裁求償；另針對證券商或期貨商因財務困難無法償付之問題，明訂設置保護基金辦理償付善意投資人之作業。 90 資料來源: 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心→中心簡介→簡介

十、投資人保護(3/6) 　本中心設立時之保護基金為新台幣（以下同）壹拾億參仟壹佰萬元，由證券及期貨市場相關機構捐助，包括：臺灣證券交易所股份有限公司、臺灣期貨交易所股份有限公司、財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心、臺灣證券集中保管股份有限公司、中華民國證券商業同業公會、中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會、台北市期貨商業同業公會、復華證券金融股份有限公司、環華證券金融股份有限公司、富邦證券金融股份有限公司、安泰證券金融股份有限公司等相關單位。 91 資料來源: 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心→中心簡介→簡介

十、投資人保護(4/6) 　另依投保法第十八條之規定，除依前述捐助財產外，證券商、期貨商、證券交易所、期貨交易所及櫃檯買賣中心等機構應每月提撥一定比率或金額之款項予投資人保護中心，做為後續保護基金之來源。 92 資料來源: 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心→中心簡介→簡介

十、投資人保護(5/6) 下圖為投資人保護中心的結構圖：
　下圖為投資人保護中心的結構圖：資料來源: 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心→中心簡介→組織架構

九、投資人保護(6/6) 相關重要法規期貨交易稅條例期貨交易法公司法證券投資信託及顧問法證券交易法
資料來源: 證券暨期貨法令判解查詢系統 →輸入期貨交易稅條例、期貨交易法、公司法、證券投資信託及顧問法、證券交易法

參、選擇權的種類

參、選擇權的種類一、按選擇權買方權利區分 : (一).買進選擇權 (二).賣出選擇權二、按選擇權的標的物區分 : (一).現貨選擇權 1.股票選擇權 2.股價指數選擇權 3.利率選擇權 4.外匯選擇權 5.黃金選擇權 (二).期貨選擇權三、按履約方式區分： 1.美式選擇權 2.歐式選擇權四、新奇選擇權

一、按選擇權買方權利區分 (一).買進選擇權 (二).賣出選擇權

(一).買進選擇權　買權(call) ，是一種契約，其持有人有權利在未來一定期間內(或特定到期日)，以約定價格(執行或履約價格)向賣方『買進』一定數量的標的資產。資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》(華泰文化事業股份有限公司，2009年6月伍版)，頁P.443

(一).買進選擇權流程圖履約交割時建立部位時期貨交易所買權賣方買權買方期貨交易所買權賣方買權買方取得買權出售買權
收取權利金支付權利金履約交割時支付履約價款收取履約價款買權買方期貨交易所買權賣方取得標的物支付標的物資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》(華泰文化事業股份有限公司，2009年6月伍版)，頁P.443

(二).賣出選擇權　賣權(put)，是一種契約，其持有人(賣權買方)有權利在未來一定時間內(或特定到期日)，以約定價格將一定數量的標的資產『賣給』選擇權買方。資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》(華泰文化事業股份有限公司，2009年6月伍版)，頁P.444

二、賣權(put)的流程圖履約交割時建立部位時賣權買方賣權賣方賣權買方期貨交易所賣權賣方期貨交易所取得賣權出售賣權
支付權利金收取權利金履約交割時支付標的物取得標的物賣權買方期貨交易所賣權賣方取得履約價款支付履約價款資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》(華泰文化事業股份有限公司，2009年6月伍版)，頁P.444

二、按選擇權的標的物區分

二、按選擇權的標的物區分 (一).現貨選擇權 1.股票選擇權 2.股價指數選擇權 3.利率選擇權 4.外匯選擇權 5.黃金選擇權
(二).期貨選擇權

１.股票選擇權標的資產通常是上市或上櫃公司的股票。股票選擇權契約買方有權利在未來一定期間內(或特定到期日)，以約定價格向賣方買進或賣出一定數量的股票。以買權來說，買方若執行其權力，則賣方必須交付一定數量之標的股票。股票選擇權契約規格資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P.445

2.股價指數選擇權標的物通常是某種股價指數。股價指數選擇權契約的買方有權利在未來一定期間內(或特定到期日)，來買進或賣出『約定指數』乘以『一定乘數』之契約金額，其交割方式為履約交割時都採『現金結算』。例如，有一個履約價格為6,000點的台股指數買權，買方於指數6,200點時執行其權力，則賣方必須支付買方現金(6,200-6,000)X＄50(指數每點價值)=＄10,000 股價指數選擇權資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P.445

3.利率選擇權標的物是債券、票券或存款等資產。利率選擇權契約的買方有權利在未來一定期間內(或特定到期日)，以約定價格向賣方買進或賣出一定數量的債票券或定期存單。以債券選擇權買權來說，買方若執行其權力，則賣方必須交付一定數量的標的債券。利率選擇權契約規格資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P.445

4.外匯選擇權標的資產是外匯。外匯選擇權契約的買方有權利在未來一定期間內(或特定到期日)，以約定價格向賣方買進或賣出一定數量的外匯。
外匯選擇權契約規格資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P.445

5.黃金選擇權(1/3) 交易標的為成色千分之九九九點九之黃金，且僅能於到期日行使權利，也就是說履約型態為歐式。
資料來源：台灣期貨交易所→商品→黃金選擇權

5.黃金選擇權 (2/3) 契約規格資料來源：台灣期貨交易所→商品→黃金選擇權

5.黃金選擇權(3/3) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→黃金選擇權

(二)、期貨選擇權期貨選擇權的標的資產是某一期貨契約。期貨選擇權契約的買方有權利在未來一定期間內(或特定到期日)，以約定價格向賣方買進或賣出一定數量的期貨契約。期貨選擇全包括公債期貨選擇權、股價指數期貨選擇權、農產品期貨選擇權、貴金屬期貨選擇權等等。期貨選擇權契約規格資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P.445

三、按履約方式區分

三、按履約方式區分： (一)、美式選擇權 (二)、歐式選擇權

(一)、美式選擇權美式選擇權指持有人能夠在權利期間任何一天執行權利的選擇權。
美式選擇權指持有人能夠在權利期間任何一天執行權利的選擇權。資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P

(二)、歐式選擇權歐式選擇權若持有人僅能在契約到期日執行權利的選擇權，則稱為歐式選擇權。

四、新奇選擇權

四、新奇選擇權 (一).路徑相依選擇權 (二).多因子選擇權 (三).時間相依及其他選擇權 1.平均式選擇權 1.彩虹選擇權
1.抉擇型選擇權 2.界限式選擇權 2.最大／最小選擇權 2.遠期生效選擇權 3.數值選擇權 3.回顧型選擇權 3.較佳／較差選擇權 4.後付選擇權 4.階梯選擇權 4.績效差異選擇權 5.百慕達選擇權 5.喊價選擇權 5.組合式選擇權 6.複合選擇權資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2002年3月初版二刷)，頁P.384

肆、選擇權交易策略

肆、選擇權交易策略一、單一部位策略二、避險策略三、價差策略四、組合部位策略五、轉換策略六、反轉換策略七、買權賣權平價理論
一、單一部位策略二、避險策略三、價差策略四、組合部位策略五、轉換策略六、反轉換策略七、買權賣權平價理論 119

一、單一部位策略交易人僅買進或賣出單獨一種選擇權，稱為單一部位；由於部位未採取任何避險措施，風險暴露在外，故又稱為裸部位。 (一)買進買權(Long a Call) (二)賣出買權(Short a Call) (三)買進賣權(Long a Put) (四)賣出賣權(Short a Put) *四種策略之特性整理表 120 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》 (華泰文化出版社2008/8月二版)，頁P.360

（一）買進買權(Long a Call)(1/2)
使用時機：看標的物價格大漲時最大風險：支付之權利金最大利潤：無限損益兩平點：履約價＋權利金點數資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→買進買權

（一）買進買權(Long a Call) (2/2)
策略：買進9100的買權權利金： -120 損失有限 9100 到期損益(點) 指數 -120 獲利無限損益兩平點9220= 資料來源：本研究

（二）賣出買權(Short a Call)(1/2)
使用時機：看標的物價格不漲時最大風險：無限最大利潤：收取之權利金損益兩平點：履約價+權利金點數資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→賣出買權

（二）賣出買權 (Short a Call) (2/2)
策略：賣出9200的買權權利金： +80 到期損益(點) 損益兩平點 9280= +80 獲利有限指數損失無限 9200 資料來源：本研究

（三）買進賣權(Long a Put)(1/2)
使用時機：看標的物價格大跌時最大風險：支付之權利金最大利潤：無限損益兩平點：履約價－權利金點數資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→買進賣權

（三）買進賣權(Long a Put)(2/2)
策略：買進8900的賣權權利金： -90 到期損益(點) 獲利無限 8900 指數損失有限 -90 損益兩平點 8810= 資料來源：本研究

（四）賣出賣權(Short a Put)(1/2)
使用時機：看標的物價格不跌時最大風險：無限最大利潤：收取之權利金損益兩平點：履約價-權利金點數資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→賣出賣權

（四）賣出賣權(Short a Put)(2/2)
策略：賣出8800的賣權權利金： +90 到期損益(點) 損益兩平點8710= +90 獲利有限指數損失無限 8800 資料來源：本研究

四種策略之特性整理表種類買賣權利或義務權利金保證金預期股價最大獲利最大損失買權買方有要求賣方履約之權利支出無上漲
無限賣方有應買方要求依約履行義務收入繳付下跌賣權履約價格減權利金 129 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》 (華泰文化出版社2008/8月二版)，頁P.367

二、避險策略指交易人同時有現貨及選擇權部位，有的係以選擇權部位保護現貨部位，有的則以現貨部位保護選擇權部位，來達成避險之目的。
常用的避險策略有： (一)保護性賣權(protective put) (二)掩護性買權(covered call) 註：以下策略的合成圖步驟： 45度對45度等於水平線 45度對水平線等於45度水平線對水平線等於水平線 130 130 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》 (華泰文化出版社2008/8月二版)，頁P.367

(一)保護性賣權(Protected Put)(1/2)
投資人擁有現貨，主要有兩種情境：　1.長期股價將會大漲，故目前持有現貨以符合其預期。 2.股票已經被套牢了，又不甘心賣出。但投資人又擔心未來股價會跌，則可買入該股票的賣權避險。資料來源：廖四郎、王昭文《期貨與選擇權》 (新陸書局股份有限公司.民國95年3月)，頁P

(一)保護性賣權(protective put)(2/2)
策略：買進55元賣權權利金： -2.5點保護性賣權損益現貨到期損益(點) 原先獲利避險後獲利 55 避險後損失高度2.5點股價(元) 避險後損失避險後損失損益兩平點57.5=55+2.5 -2.5 買入賣權原先損失為了避險所產生的額外損失規避的風險 132 資料來源：本研究

（二）掩護性買權(Covered Call)(1/2)
掩護性買權策略由持有現貨和賣出買權組合而成。投資人擁有現貨，且預期長期股價將會大漲，但又擔心短期不漲，則可賣出買權賺取權利金。資料來源：廖四郎、王昭文《期貨與選擇權》 (新陸書局股份有限公司.民國95年3月)，頁P

（二）掩護性買權(covered call)(2/2)
策略：賣出55元買權權利金： 1.5點到期損益(點) 現貨權利金收入原先獲利 1.5 掩護性買權損益避險後獲利股價(元) 55 避險後損失避險後獲利高度1.5點原先損失損益兩平點 53.5=55-1.5 賣出買權 134 資料來源：本研究

三、價差策略 (一)多頭價差策略(Bull Spread) (二)空頭價差策略(Bear Spread)
同一標的物的所有買權為一類，同一標的物的所有賣權則形成另一類，凡在同一類的選擇權中任選2個，1買1賣，且買賣數量相同，即稱為價差(spread)策略。若2個選擇權之履約價格與權利期間均不相同，則稱為對角價差(diagonal spread)。可分為： (一)多頭價差策略(Bull Spread) (二)空頭價差策略(Bear Spread) (三)蝶狀價差策略(Butterfly Spread) (四)兀鷹價差策略(Condor Spread) 135 135 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》 (華泰文化出版社2008/8月二版)，頁P.373

(一)多頭價差策略(Bull Spread)
多頭價差策略適用於預期標的物價格看漲之情況，此策略可由2個call來組成。也可由2個put來組成，前者稱為call多頭價差策略，後者稱為put多頭價差策略。多頭價差策略的分類： 1.買權多頭價差策略(Bull Call Spread) 2.賣權多頭價差策略(Bear Put Spread) 136 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》 (華泰文化出版社2008/8月二版)，頁P.374

1.買權多頭價差(Bull Call Spread)(1/2)
使用時機預期標的物價格小漲，但又怕大跌最大風險買call支付權利金－賣call收取權利金最大利潤較高履約價－較低履約價－投資成本損益兩平點較低履約價＋（買call權利金－賣call權利金）操作買進低K Call 賣出高K Call 137 資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→買權多頭價差

1.買權多頭價差(Bull Call Spread)(2/2)
權利金： -330(買進5200買權) +250(賣出5400買權) 損益兩平點5280= 到期損益(點) 買進低K買權 +250 買權多頭價差損益 =120 5200 獲利有限加權指數損失有限 5400 =-80 高度60點賣出高K買權 -330 138 資料來源：本研究

2.賣權多頭價差(Bull Put Spread)(1/2)
使用時機預期標的物價格小漲，但又怕大跌最大風險（高履約價-低履約價） -（賣put權利金-買put權利金）最大利潤賣put權利金-買put權利金損益兩平點高履約價操作買進低K Put 賣出高K Put 139 資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→賣權多頭價差

2.賣權多頭價差(2/2) 權利金： -100(買進5400賣權) +220(賣出5650賣權) 賣出高K賣權 5400 5650
到期損益（點） +220 賣出高K賣權賣權多頭價差損益 =120 獲利有限 5400 加權指數損失有限 5650 買進低K賣權 -100 ( ) =130(損失) 損益兩平點5530= 140 資料來源：本研究

(二)空頭價差策略(Bear Spread)
空頭價差策略適用於預期標的物價格看跌的情況。與多頭價差策略一樣，此策略可由2個call來組成，也可由2個put來組成，前者稱為call空頭價差策略，後者稱為put空頭價差策略。可分為: 1.買權空頭價差策略(Bear Call Spread) 2.賣權空頭價差策略(Bear Put Spread) 141 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》 (華泰文化出版社2008/8月二版)，頁P.377

1.買權空頭價差(Bear Call Spread)(1/2)
使用時機預期標的物價格小跌，又怕大漲時最大風險（高履約價－低履約價）－（賣call權利金-買call權利金）最大利潤賣call權利金－買call權利金損益兩平點較低履約價＋（賣call權利金－買call權利金）操作買進高K Call 賣出低K Call 142 資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→買權空頭價差

1.買權空頭價差(Bear Call Spread)(2/2)
權利金： -250(買進5400買權) +330(賣出5200買權) 到期損益（點） +330 買進高K買權高度60點 =80 獲利有限加權指數 5400 5200 損失有限 ( ) =120(損失) 買權空頭價差損益 -250 賣出低K買權損益兩平點5280= 143 資料來源：本研究

2.賣權空頭價差(Bear Put Spread)(1/2)
使用時機預期標的物價格小跌，又怕大漲最大風險買put權利金 - 賣put權利金最大利潤（高履約價-低履約價） -（買put權利金 - 賣put權利金）損益兩平點高履約價-（買put權利金 - 賣put權利金）操作買進高K Put 賣出低K Put 144 資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→賣權空頭價差

2.賣權空頭價差(Bear Put Spread)(2/2)
權利金： -220(買進5580賣權) +100(賣出5400賣權) 到期損益（點） +100 高度30點賣出低K賣權 =60 5580 獲利有限加權指數損失有限 5400 =-120 賣權空頭價差損益買進高K賣權 -220 損益兩平點5460= 145 資料來源：本研究

(三)蝶狀價差策略(Butterfly Spread)
前面提到的多頭及空頭價差策略，每種策略均包括2 個不同履約價格的選擇權部位。蝶狀價差策略則包括3個不同履約價格的選擇權部位，其組成是買進1 個低履約價格的call(K1)與買進1個高履約價格的 call(K3)，並同時賣出2個履約價格的call(K2)，且這3個選擇權之標的物及到期日均相同，此策略因係由call所組成故可稱之為call蝶狀價差策略。通常 K2係K1與K3的平均價。蝶狀價差策略適用於預期價格變動不大時。 1.買進蝴蝶價差(Long Butterfly Spread) 2.賣出蝴蝶價差(Short Butterfly Spread) 3.蝴蝶價差四種可能建構方式 146 146 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》 (華泰文化出版社2008/8月二版)，頁P.381

1.買進蝴蝶價差(Long Butterfly Spread) (1/2)
使用時機預期標的物價格盤整，但擔心突然的大漲或大跌最大風險多頭價差的最大風險－空頭價差之最大利潤最大利潤多頭價差的最大利潤＋空頭價差之最大利潤損益兩平點高：空頭價差的損益二平點＋多頭價差的最大利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　低：多頭價差的損益二平點－空頭價差的最大利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　操作買進一口低K Call同時賣出一口高K Call，且賣出一口低K Call同時買進一口高K Call 147 資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→買進蝶式價差策略

權利金： 1.買進蝴蝶價差(Long Butterfly Spread)(2/2) ＊多頭價差： -230(買進5300買權)
＊多頭價差： -230(買進5300買權) +90(賣出5500買權) ＊空頭價差： -15(買進5700買權) 到期損益（點）買進5300買權(買進低K Call) 買進5700買權(買進高K Call) +90×2=180 多頭價差最大利益60+ 空頭價差最大利益75=135 5300 5700 獲利有限 -15 加權指數 5500 買進蝴蝶價差損益損失有限損失有限 90X =-65 -230 賣出兩口5500買權(賣出高(低)K Call) 損益兩平點5365= 148 資料來源：本研究損益兩平點5635=

2.賣出蝴蝶價差(Short Butterfly Spread)(1/2)
使用時機預期市場大漲或大跌最大風險空頭價差的最大風險＋多頭價差之最大風險最大利潤空頭價差的最大利潤－多頭價差之最大風險損益兩平點高：多頭價差的損益二平點＋空頭價差的最大風險　　　　　　　　　　　　　　　　　　　低：空頭價差的損益二平點－多頭價差的最大風險　　　　　　　　　　　　　　　　　　　操作賣出一口低K Call同時買進一口高K Call，且買進一口低K Call同時賣出一口高K Call 149 資料來源：統一期貨期添大勝網→選擇權策略篇→賣出蝶式價差策略

2.賣出蝴蝶價差(Short Butterfly Spread)(2/2)
權利金：＊空頭價差： +240(賣出5400買權) -150(買進5500買權) ＊多頭價差： -150(買進5500買權) +90(賣出5600買權) 到期損益（點）買進兩口5500買權(買進低(高)K Call) +240 +90 賣出蝴蝶價差損益 5500 (150X2) =30 利益有限利益有限加權指數損失有限 5400 5600 =70(損失) 高度賣出5600買權(賣出高K Call) 賣出5400買權(賣出低K Call) -150×2 損益兩平點5430= 150 損益兩平點5570= 資料來源：本研究

(四)兀鷹價差策略(Condor Spread)
1.買進兀鷹價差策略(Long Condor Spread) 2.賣出兀鷹價差策略(Short Condor Spread) 3.兀鷹價差四種可能建構方式 151 151

1.買進兀鷹價差(Long Condor Spread)(1/2)
使用時機預期標的物價格盤整，但又擔心突然的大漲或大跌最大風險多頭價差的最大風險－空頭價差之最大利潤最大利潤多頭價差的最大利潤＋空頭價差之最大利潤損益兩平點高：空頭價差的損益二平點＋多頭價差的最大利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　低：多頭價差的損益二平點－空頭價差的最大利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　　操作買進一口低K Call同時賣出一口高K Call，且賣出一口低K Call同時買進一口高K Call 152 資料來源：統一期貨→ 買進兀鷹價差

1.買進兀鷹價差(Long Condor Spread)(2/2)
權利金：＊多頭價差： -230(買進5300買權) +90(賣出5500買權) ＊空頭價差： +45(賣出5700買權) -24(買進5900買權) 到期損益（點）買進5300買權(買進低K Call) 買進5900買權(買進高K Call) +90 =+81 +45 獲利固定 5900 5300 加權指數 5500 5700 損失固定 -24 損失固定 =-119 買進兀鷹價差損益 -230 賣出5700買權(賣出高K Call) 賣出5500買權(賣出低K Call) 損益兩平點5781= 損益兩平點5419= 153 資料來源：本研究

2.賣出兀鷹價差(Short Condor Spread)（1/2）
使用時機預期標的物價格波動大，此可賺取大漲大跌時的固定報酬策略作法買進一組履約價較低的空頭價差，同時買進一組履約價較高之多頭價差，而多頭價差之履約價間距要等於空頭價差之履約價間距。最大風險空頭價差的最大風險＋多頭價差之最大風險最大利潤空頭價差的最大利潤－多頭價差之最大風險損益兩平點高：多頭價差的損益二平點＋空頭價差的最大風險　　　　　　　　　　　　　　　　　　低：空頭價差的損益二平點－多頭價差的最大風險　　　　　　　　　　　　　　　　　　操作賣出一口低K Call同時買進一口高K Call，且買進一口低K Call同時賣出一口高K Call 154 資料來源：統一期貨→ 賣出兀鷹價差

2.賣出兀鷹價差(Short Condor Spread)（2/2）
權利金：＊空頭價差： +230(賣出5300買權) -90(買進5500買權) ＊多頭價差： -45(買進5700買權) +24(賣出5900買權) 到期損益（點）買進5500買權(買進高K Call ) +230 買進5700買權(買進低K Call) =119 賣出兀鷹價差損益獲利固定獲利固定 +24 5500 5700 加權指數損失固定 5300 5900 -45 =81 -90 賣出5900買權(賣出高K Call) 賣出5300買權(賣出低K Call) 損益兩平點5419= 損益兩平點5781= 155 資料來源：本研究

四、組合部位策略係同時使用call及put，且2個選擇權的標的物相同。可分為: (一)跨式策略 (二)勒式策略 156

(一) 跨式策略 1.買進跨式(Long Straddle) 2.賣出跨式(Short Straddle) 157

1.買進跨式(Long Straddle)(1/2)
使用時機：標的物價格盤整接近尾聲，但漲跌趨勢不明最大風險：買進call權利金+買進put權利金最大利潤：無限損益兩平點：（高）履約價＋權利金點數（低）履約價－權利金點數操作：買入兩個相同K的Call與Put 資料來源：統一期貨期添大勝網 -- 選擇權策略篇

1.買進跨式(Long Straddle) (2/2)
權利金： -100（買進6000點買權） -100（買進6000點賣權）到期損益(點) 獲利買進跨式損益獲利 6000 指數損失 -100 買進買權買進賣權 -100*2=-200 損益兩平點5800= 損益兩平點6200= 159 資料來源：本研究

1.賣出跨式(Short Straddle)(1/2)
使用時機：預期標的物價格盤整時最大風險：無限最大利潤：賣出call權利金＋賣出put權利金損益兩平點：（高）履約價＋權利金點數（低）履約價－權利金點數操作：賣出兩個相同K的Call與Put 資料來源：統一期貨期添大勝網 -- 選擇權策略篇

1.賣出跨式(Short Straddle)(2/2)
權利金： +100（賣出6000點買權） +100（賣出6000點賣權）到期損益(點) 100*2=200 獲利有限賣出買權賣出賣權 +100 指數損失無限 6000 損失無限賣出跨式損益損益兩平點5800= 損益兩平點6200= 161 資料來源：本研究

(二)勒式策略 1.買進勒式(Long Strangle) 2.賣出勒式(Short Strangle)
勒式策略可分為多頭勒式策略與空頭勒式策略，前者指同時買進call及put，後者指同時賣出call及 put，勒式策略之部位類似跨式策略，差別在於勒式選擇權的「履約價格」不同。 1.買進勒式(Long Strangle) 2.賣出勒式(Short Strangle) 162

1.買進勒式(Long Strangle)(1/2)
使用時機：預期標的物價格盤整已近尾聲，但漲跌趨勢不明最大風險：買進call權利金+買進put權利金最大利潤：無限損益兩平點：（高）較高履約價＋權利金點數（低）較低履約價－權利金點數操作：同時買進一個高K的Call與低K的Put 資料來源：統一期貨期添大勝網 -- 選擇權策略篇

1.買進勒式(Long Strangle)(2/2)
權利金： -100 (買進9100買權) -70(買進8900賣權) 到期損益(點) 獲利無限買進賣權獲利無限 8900 9100 指數損失有限 -70 -100 買進買權 -70+(-100)= -170 買進勒式損益損益兩平點8730= 損益兩平點9270= 164 資料來源：本研究

2.賣出勒式(Short Strangle)(1/2)
使用時機：預期標的物價格市場盤整時最大風險：無限最大利潤：賣出call權利金＋賣出put權利金損益兩平點：（高）較高履約價＋權利金點數（低）較低履約價－權利金點數操作：同時賣掉高K的Call與低K的Put 資料來源：統一期貨期添大勝網 -- 選擇權策略篇

2.賣出勒式(Short Strangle)(2/2)
權利金： +90賣出9100點的買權 +70賣出8900點的賣權到期損益(點) 賣出勒式損益 90+70=160 獲利有限 +90 +70 指數 8900 9100 損失無限損失無線賣出賣權賣出買權損益兩平點8740= 損益兩平點9260= 166 資料來源：本研究

五、轉換策略(Buy Put Sell Call)(1/4)
買入一個賣權及賣出一個買權，以組合成轉換策略，二種合約的到期日皆相同，且買賣權的履約價格也相同。如果投資人採此策略，當價格上漲時，持有的空頭買權部位，買方會要求履約，持有的多頭賣權部位，因價格上漲而失去履約價值；當價格下跌時，持有的多頭賣權部位，投資人可以要求履約，持有的空頭買權部位，因價格上漲而失去履約價值。 167 資料來源:李顯儀、吳幸姬《期貨與選擇權》(台北：新文京開發出版股份有限公司，2003年8月二版) 頁238

五、轉換策略 Buy Put Sell Call(2/4)
此種策略，不管價格的漲跌，二種部位隨著買賣權的履約或失去履約價值而消失，所以稱轉換策略。其主要目的為當相同履約價格的賣出買權的權利金收入大於買入賣權的權利金支出時，會有獲利空間，投資者可利用轉換策略獲利。 168 資料來源:李顯儀、吳幸姬《期貨與選擇權》(台北：新文京開發出版股份有限公司，2003年8月二版) 頁238

使用時機：預期標的物價格將大跌時最大風險：無限最大利潤：損益兩平點：履約價+（買權權利金-賣權權利金）操作：買入一個賣權及賣出一個買權 169 資料來源：統一期貨期添大勝網-選擇權策略篇

權利金： -70(買進6000賣權) +90(賣出6000買權) 到期損益(點) 獲利無限賣出買權 +90 指數損失無限 -70 買進賣權損益兩平點6020= 6000 轉換損益 170 資料來源：本研究

六、反轉換策略Buy Call Sell Put(1/4)
買入一個買權及賣出一個賣權，以組合成反轉換策略。以上二種合約的到期日皆相同，且買賣的履約價格也相同，如果投資人採此策略，當價格上漲時，持有的多頭買權部位，投資人可以要求履約，持有的空頭賣權部位，因價格上漲而失去履約價值；當價格下跌時，持有的空頭賣權部位，買方會要求履約，持有的多頭買權部位，因價格上漲而失去履約價值。 171 資料來源:李顯儀、吳幸姬《期貨與選擇權》(台北：新文京開發出版股份有限公司，2003年8月二版) 頁238

此種操作策略與轉換策略相反，故稱反轉換策略。其主要目的，為當相同履約價格的賣出賣權，權利金收入大於買入買權的權利金支出時，會有獲利空間，投資人可利用反轉換策略獲利。 172 資料來源:李顯儀、吳幸姬《期貨與選擇權》(台北：新文京開發出版股份有限公司，2003年8月二版) 頁238

2.反轉換策略使用時機：預期標的物價格將大漲時最大風險：無限最大利潤：損益兩平點：履約價+ （買權權利金-賣權權利金）操作：買入一個買權及賣出一個賣權 173 資料來源：廖四郎、王昭文《期貨與選擇權》（台北：新陸書局股份有限公司，民國95年3月初版）頁482~493

權利金： -90(買進6000買權) +70(賣出6000賣權) 買進買權到期損益(點) 逆轉換損益獲利無限 +70 賣出賣權指數損失無限 -90 損益兩平點6020= 6000 174 資料來源：本研究

七、買權賣權平價理論(1/5) 以下為公式註解 C：為買權 P：為賣權 S：歐式股票選擇權標的股票市價 r ：無風險利率 T：到期日
買權賣權價格之間，存在一個重要的關係，即所謂買權賣權平價理論(put-call parity theory) 。推導公式:假設有兩個投資組合供投資人選擇投資組合A：持有一單位歐式買權及Ke-rT的現金部位；投資組合B：持有一單位歐式賣權及一單位標的股票；以下為公式註解 C：為買權 P：為賣權 S：歐式股票選擇權標的股票市價 r ：無風險利率 T：到期日 K：選擇權履約價格資料來源：黃昱程《期貨與選擇權》(台北：華泰文化，2005年7月初版)，頁

七、買權賣權平價理論(2/5) 投資組合A與B到期價值比較從上述分析我們可發現，當ST ＞K投資組合A或是B到期價值都是ST；
當ST ≦K時其到期價值都是K。也就是說不論到期股價為何，投資組合A及B的到期價值都是一樣的，所以他們的初始價值(投資成本)也應該一樣。推出公式：C + Ke-rT = P + S 資料來源:張傳章《期貨與選擇權》(台北：雙葉書廊，2007年8月初版)，頁243

(四)買權賣權平價理論(3/5) 1.買權與賣權價格可以互算：依據平價理論公式，只要能評估買權的價值，就能推算出賣權的價值。反之，若知道賣權價值，也能推算出買權的價值。例題有一個距到期日T為1年的買權，其權利金C=5元，履約價格K=50元，買進股票價格S=50元，假設無風險利率r為6%，則在相同條件下，請問賣權的理論價格為多少？ Ans： C + Ke-rT＝P + S 5+50e-0.06×1 ＝ P+50 P=2.09元 177 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》(台北：華泰文化事業股份有限公司，2008/8月二版)，頁344~349 177

(四)買權賣權平價理論(4/5) 2.處於價平狀態(S=K)時，買權價格會大於賣權價格： 3.若市場違反平價理論，就會產生套利機會：
買權─賣權平價理論隱含一個重要現象，即當處於價平狀態(S等於K或相當接近K)時，買權價格C應大於賣權價格P。 3.若市場違反平價理論，就會產生套利機會：買權─賣權平價關係是一種無套利條件，一旦此平價關係不成立，就會產生套利機會。亦即，如果實際買權(或賣權)價格高於或低於其理論價格，則套利者就可以進行套利。 178 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》(台北：華泰文化事業股份有限公司，2008/8月二版)，頁344~349 178

(四)買權賣權平價理論(5/5) 4.任何3項交易工具均能組合成第4項交易工具： 5.利率與買權價格呈正相關，但與賣權價格呈負相關：
買權─賣權平價關係說明買權、賣權、股票，以及無風險資產4種交易工具中，任何其中3項工具，都能合成第4項工具。 (買權─賣權平價理論的各種合成關係) 5.利率與買權價格呈正相關，但與賣權價格呈負相關： 179 資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》(台北：華泰文化事業股份有限公司，2008/8月二版)，頁344~349 179

伍、選擇權評價模型

伍、選擇權評價模型一、Black-scholes模型二、有股利的B-S模型三、美式選擇權的B-S模型四、單一期間二項式模型
五、多期二項式模型六、賣權與美式選擇權的二項式七、影響選擇權價格的因素

一、Black-scholes模型

一、Black-scholes模型 1 、B-S定價模型的起源概論 2 、歐式選擇權B-S定價模型

1 、B-S定價模型的起源概論(1/2) Fischer Black及Myron Scholes於1973年推導出此著名的“Black-Scholes選擇權定價模式”，它明確指示出，選擇權價格與其標的物商品價格之間的關係，當選擇權價格被市場低估或高估時，表示選擇權價格與其標的物商品價格之間存在不正常的套利機會，套利者可以利用套利策略，賺取高於無風險利率的超額報酬，此套利策略的買賣雙方力量最終會迫使選擇權價格回歸公平價格。資料來源：蔣炤坪、李進生、爐陽正、吳壽山《指數期貨與選擇權》(台北：新陸書局股份有限公司，1997/9月初版)，頁

1 、B-S定價模型的起源概論(2/2) B-S定價模型不假設投資者風險偏好，僅要求選擇權價格與其標的物商品價格之間不存在套利機會，且大幅增加其應用上之可行性。其他與B-S定價模型相關之假設條件如下： (1)於選擇權到期日前，標的物報酬之變異數為固定常數。 (2)於選擇權到期日前，市場風險利率為固定常數。 (3)於選擇權到期日前，標的物沒有股利分配。 (4)標的物價格變動為一連續變動。 (5)標的物價格報酬從lognormal(對數常態)分配。 (6)不存在交易成本。資料來源：蔣炤坪、李進生、爐陽正、吳壽山《指數期貨與選擇權》(台北：新陸書局股份有限公司，1997/9月初版)，頁

2 、歐式選擇權B-S定價模型公式：計算例 C為歐式買權目前理論價格 P為歐式賣權目前理論價格 S為目前股價 X為履約價格
r為市場無風險利率(以年為標準) T為到期日之長短(以年為單位) N(d)為標準常態分配的累積分配函數 ln為自然對數 σ為股價格報酬之波動度(以年為標準) 計算例資料來源：選擇權理論‧實務與應用陳威光著 2001年1月初版智勝文化事業有限公司 P.114

二、有股利的B-S模型

二、有股利的B-S模型(1/2) B-S定價模型是假設其標的物於選擇權到期日前不孳生現金股利，因此當選擇權標的物為股票時，必須對B-S定價模型做些許修改，以滿足於到期日前股利的發放。而股票現金股利將造成股票價格的下跌，而且股票價格下跌的金額等於現金股利的發放金額，但不影響選擇權的執行價格，所以可以預期股票現金股利的發放將降低選擇權的降格。資料來源：蔣炤坪、李進生、爐陽正、吳壽山《指數期貨與選擇權》(台北：新陸書局股份有限公司，1997/9月初版)，頁332

二、有股利的B-S模型(2/2) 通常直接由股票價格中扣除現金股利金額限值，同時以調整股利後的股票價格代入B-S定價模型，即可的選擇權價格。而以上的調整過程中，現金股利發放時間與金額須事先可確定的，所以調整後的股票價格表示為： S`為調整現金股利後的股票價格 D為時間發t發放現金股利金額 (1+r) 為至股利發放日期間的折現因子 T為至股利發放時間長度(以年為基準) -t 計算例資料來源：蔣炤坪、李進生、爐陽正、吳壽山《指數期貨與選擇權》(台北：新陸書局股份有限公司，1997/9月初版)，頁332

三、美式選擇權的B-S模型

三、美式選擇權的B-S模型(1/2) 美式選擇權具有提早執行之權力，是否提早執行取決於股利高低、利率水準、及到期期間而定。因此，對於美式選擇權的評價，基本上重點在於評估提早執行的價值。以美式選擇權而言，如果標的股票沒有發放股利，理論上不應該提早執行，所以美式與歐式買權的理論價值應相同；但如果標的股票發放股利，則提早執行的價值可能超過到期價值，故美式選擇權可能提早執行，此種情況下，美式買權的價值可能超過歐式買權。資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》(台北：華泰文化事業股份有限公司，2008/8月二版)，頁417

三、美式選擇權的B-S模型(2/2) 對於有發放股利的美式買權，實務上提早執行的最近可能時間是在最後除息日以前。因此，必須比較該買權在除息日即調息日之價值，而以二者較大值者作為美式買權之價格，基本上，評價過程涉及4步驟： (一)調整股價。 (二)調整履約價格。 (三)評估可能執行日期的買權價值。 1.到期日與該美式買權相同的歐式買權。 2.到期日為最後除息日的歐式買權。 (四)將1跟2的較大值設定為美式買權之價格。計算例資料來源：黃昱程《期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典》(台北：華泰文化事業股份有限公司，2008/8月二版)，頁417

四、單一期間二項式模型

四、單一期間二項式模型(1/6) 選擇權在到期時有兩個可能的價值時，我們可以利用二項式模型去評價選擇權，且唯一需要的假設是套利不存在。設法建構一個包含股票及選擇權的投資組合，並讓其在一期間後的價值沒有不確定性，即此投資組合為無風險，所以獲得的報酬率必定等於無風險利率，如此就可以計算組成投資組合的成本及選擇權價格。資料來源：John C Hull、黃達業譯《選擇權、期貨與其他衍生性商品》(台北：培生教育出版股份有限公司，2004/10月初版)頁

四、單一期間二項式模型(2/6) 假設股價為而選擇權目前價格f，選擇權具到期日時間為T，且股價不是上漲為就是下跌為 (u>1)且d<1)，也就是上漲的比率為u-1、下跌比率為1-d。當股價上漲為，由選擇權可獲得的報酬為；當股價下跌為，由選擇權可獲得的報酬為。右圖為單一期間股價與選擇權 P 1- P 資料來源：John C Hull、黃達業譯《選擇權、期貨與其他衍生性商品》(台北：培生教育出版股份有限公司，2004/10月初版)頁

四、單一期間二項式模型(3/6) 假設一投資組合包含股股票的多頭部位與一買權的空頭部位，我們要找出值使此投資組合為無風險：當股價上漲，在選擇權到期時投資組合價值為：當股價下跌，在選擇權到期時投資組合價值為：資料來源：John C Hull、黃達業譯《選擇權、期貨與其他衍生性商品》(台北：培生教育出版股份有限公司，2004/10月初版)頁

四、單一期間二項式模型(4/6) 不論上漲或下跌兩者值接相等，所以：＝或此即為投資無風險組合，賺取無風險利率。
資料來源：John C Hull、黃達業譯《選擇權、期貨與其他衍生性商品》(台北：培生教育出版股份有限公司，2004/10月初版)頁

四、單一期間二項式模型(5/6) R為無風險利率，投資組合的現值為：而組成此投資組合的成本為：所以得

四、單一期間二項式模型(6/6) 將＝代入可得其中計算例

五、多期二項式模型

五、多期二項式模型(1/7) Suu Su Sud Sd Sdd
圖為多期標的物價格的變動，其中股票目前的市價為S，第一期結束的可能股價為Su或Sd，第二期結束的可能股價為Suu、Sud或Sdd。資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

五、多期二項式模型(2/7) 圖為多期選擇權價值變動，Cu及Cd分別代表第一期結束時股價上漲及下跌的買權價值，Cuu、Cud、Cdd分別代表第次期結束時的買權價值。資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

五、多期二項式模型(3/7) 此為買權兩期模型公式，其中： (5-2.1) (5-2.2) (5-2.3)
資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

五、多期二項式模型(4/7) 例：假設目前股價S=100，買權履約價格K=100，還有一年到期，假設每半年股價變動一次，u=1.1，d=0.95，年利率為10%，求此歐式買權的價格。解：解法1：由樹狀圖反推出買權價格由上述資料可得，因此， Cuu=max(0, )=21 Cud=max(0, )=45 Cdd=max(0, )=0 Su=100*1.1=100 Sd=100*0.95=95 Suu=110*1.1=121 Sud=110*0.95=104.5 Sdd=95*0.95=90.25 S:標的物價格 K:履約價格 u:上漲幅度 d:下跌幅度 p:上漲機率 1-p:下跌機率 r:無利率風險資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

五、多期二項式模型(5/7) 例：假設目前股價S=100，買權履約價格K=100，還有一年到期，假設每半年股價變動一次，u=1.1，d=0.95，年利率為10%，求此歐式買權的價格。解：續前頁，代入(5-2.1)公式 S:標的物價格 K:履約價格 u:上漲幅度 d:下跌幅度 p:上漲機率 1-p:下跌機率 r:無利率風險期初買權價格為10.28 資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

五、多期二項式模型(6/7) 例：假設目前股價S=100，買權履約價格K=100，還有一年到期，假設每半年股價變動一次，u=1.1，d=0.95，年利率為10%，求此歐式買權的價格。解：解法2：直接利用(5-2.3)公式求出期初買權價格 S:標的物價格 K:履約價格 u:上漲幅度 d:下跌幅度 p:上漲機率 1-p:下跌機率 r:無利率風險資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

五、多期二項式模型(7/7) 例：假設目前股價S=100，買權履約價格K=100，還有一年到期，假設每半年股價變動一次，u=1.1，d=0.95，年利率為10%，求此歐式買權的價格。解： S=100 Su=110 Sd=95 Suu=121 Sud=104.5 Sdd=90.25 二期二項式的股價可能情況 C=10.28 Cu=14.76 Cd=2.857 Cuu=21 Cud=4.5 Cdd=0 二期二項式的買權價格單位：元單位：元資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

六、賣權與美式選擇權的二項式

六、賣權與美式選擇權的二項式 (一)賣權的應用 (二)美式選擇權的應用

(一)賣權的應用(1/2) 例：假設S=100，u=1.1，d=0.95，a=1.05，n=2，求履約價格為100元之賣權價格解：
資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

(一)賣權的應用(2/2) 歐式賣權二期二項式圖歐式賣權二期二項式圖
例：假設S=100，u=1.1，d=0.95，a=1.05，n=2，求履約價格為100元之歐式賣權價格解： P=0.98 Pu=0 Pd=3.09 Puu=0 Pud=0 Pdd=9.75 Suu=121 Su=110 Sud=104.5 S=100 Sd=95 Sdd=90.25 單位：元單位：元歐式賣權二期二項式圖歐式賣權二期二項式圖資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

(二)美式選擇權的應用(1/3) 由於美式選擇權具有提早履約的特性，因此如果提早履約有利，則提早履約所得到的內含價值將會高於原來歐式選擇權的價值，必須每一期都去比較內含價值和選擇權價值，以取其較大者。內含價值 (標的物價格-該節點價格) 選擇權價值 (以公式求出之值) 兩者取高者資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

(二)美式選擇權的應用(2/3) 例：假設S=100，u=1.1，d=0.95，a=1.05，n=2，求履約價格為100元之賣權價格解：美式選擇權須考慮提早履約的問題，即比較內含價值與反推出來之賣權價值取其大者。因為在Sd之股價為95元所以賣權內含價值=100-95=5。因為內含價值大於第一期賣權求出來的價格Pd=3.09元，所以會提早履約，所以取Pd=max(5,3.09)=5元因此美式賣權=(0.667x x5)/1.05=1.58 美式賣權(1.58)＞歐式賣權(0.98) 資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

(二)美式選擇權的應用(3/3) 美式賣權二期二項式圖
由上述釋例可發現在相同條件下，美式選擇權價格會高於歐式選擇權，因為美式選擇權給買方較大的操作彈性。 P=1.58 Pu=0 Pd=3.09 Puu=0 Pud=0 Pdd=9.75 美式賣權二期二項式圖資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》 (台北：智勝文化事業有限公司，2001/1月初版)，頁

七、影響選擇權價格的因素

七、影響選擇權價格的因素 (一)現貨價格 (二)履約價格 (三)到期日的長短 (四)標的物的波動率 (五)標的物的股利發放率 (六)無風險利率 (七)各因素比較圖

(一)現貨價格 1. 就買權而言，標的物價格越高(低)，則履約的可能性越高(低)，買權權利金相對隨之提高(降低)；所以買權的價值與標的物價格成正比。 2. 就賣權而言，標的物價格越高(低)，則履約的可能性越低(高)，賣權權利金自然就低(高)，所以賣權的價值與標的物的價格成反比。資料來源：陶宏德《期貨與選擇權》(財團法人證券期貨市場發展基金會，民94年8月初版)，頁P

(二)履約價格 1. 就買權而言，損益兩平點為履約價加上權利金，故履約價越高，損益兩平點將越高，即獲利的機會越小;故履約價越高，則買權的價格將降低。 2. 就賣權而言，損益兩平點為履約價減去權利金，故履約價越高，損益兩平點將越高，即獲利的機會越大;故履約價越高，則賣權的價格將提高。資料來源：陶宏德《期貨與選擇權》(財團法人證券期貨市場發展基金會，民94年8月初版)，頁P

(三)到期日的長短選擇權距到期日時間越長，標的物越有機會漲跌，因此買權與賣權雙方均有更大的獲利機會，因此不論買權或是賣權的價值，均與到期日的長短成正比關係。資料來源：陶宏德《期貨與選擇權》(財團法人證券期貨市場發展基金會，民94年8月初版)，頁P

(四)標的物的波動率當標的物價格的波動率越大時，表示選擇權的買方在持有期間內，越有機會可以履約，選擇權的價值提高；反之，標的物價格變動波動率越小，則進入價內的機率下降，選擇權價值自然降低。所以不論是買權或賣權的價值與標的物價格的波動率成正比。資料來源：陶宏德《期貨與選擇權》(財團法人證券期貨市場發展基金會，民94年8月初版)，頁P

(五)標的物的現金股利發放率 1. 就買進買權而言，標的物的現金股利發放越多(少)，則標的物價格下跌幅度越大(小)，對買權的買方不利(有利)，則買權的價值相對降低(提高)，故買權的價值與標的物股利發放率成反比。 2. 就買進賣權而言，標的物的現金股利發放越多(少)，則標的物價格下跌幅度越大(小)，對賣權持有者有利(不利)，則賣權的價值相對提高(降低)，故賣權的價值與標的物股利發放率成正比。 221 資料來源：陶宏德《期貨與選擇權》(財團法人證券期貨市場發展基金會，民94年8月初版)，頁P

(六)無風險利率 Pv為現值、K為履約價格、為折現因子由上面公式可知，買權執行購買權利時須支出現金，當r上升時，此現金支出的折現值會下降，猶如購買成本的減少，這對買權持有者有利，故買權價格會上漲；賣權執行賣出權利時會有現金流入，當r上升時，此現金流入的折現值會下降，這對賣權持有者不利，故賣權價格會下跌。 222 資料來源：張輝鑫教授

(七)各因素比較圖影響價格因素買權價值賣權價值標的物價格履約價格距到期日時間長短標的物價格波動率標的物現金股利發放率
無風險利率資料來源：陶宏德《期貨與選擇權》(財團法人證券期貨市場發展基金會，民94年8月初版)，頁P

陸、台灣選擇權市場現況與發展 224

陸、台灣選擇權市場現況與發展一、市場統計二、未來發展

一、市場統計 (一)國內目前期貨商總覽 (二)國內個別選擇權契約交易概況明細表 (三)國內選擇權契約交易概況表 (四)選擇權三大法人交易情形統計

(一)國內目前的期貨商總覽(1/10) 依營業別分類： 1.期貨顧問事業共36家 2.期貨經理事業共11家 3.期貨交易輔助人共59家
4.期貨自營商共38家 5.國內專營期貨經紀商共17家 6.國外專營期貨經紀商共3家 7.兼營期貨經紀商共22家 8.期貨信託事業共10家資料來源:台灣期貨交易所

(二)國內個別選擇權契約交易概況明細表單位:契約數 Unit:Lot
年 Year 台指選擇權 TAIEX Options 股票 Equity Options 黃金 Gold Options 其他 The Others 合計 Total 未沖銷契約數 Open Interest 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Jan Feb Mar 5,137 1,566,446 21,720,083 43,824,511 80,096,506 96,929,940 92,585,637 92,757,254 72,082,548 95,666,916 34,355,081 10,075,703 10,743,837 13,535,541 201,733 410,026 1,018,917 1,089,158 1,299,858 872,880 8,240,390 70,272 34,806 11,676 10,824 12,306 5,821,638 76,873 22,923 8,923 7,060 6,940 1,436,596 2,577,994 4,277,470 5,365,054 4,094,549 1,449,807 245,320 105,339 65,303 74,678 21,921,816 44,234,537 82,552,019 100,597,092 98,162,965 98,995,188 90,239,125 97,263,868 2,350 81,601 625,220 704,351 794,773 615,386 445,281 456,562 699,205 1,160,351 1,262,329 1,241,929 1,353,991 註1：其他契約包括電子選擇權、金融選擇權、MSCI臺指選擇權、非金電選擇權及櫃買選擇權。註2: 目前台灣本土選擇權有台指選擇權、電子選擇權、金融選擇權、非金電選擇權、櫃買選擇權資料來源：行政院金融監督管理委員會證券期貨局資料來源：康和期貨股份有限公司 228

(三)國內選擇權契約交易概況表單位：契約數 Unit: Lot 年 Year 期貨自營帳戶 Futures Proprietary
Traders 期貨經紀帳戶 Futures Commission Merchants 成交契約總數 Total Trading 未沖銷契約數Open Interest 買進 Long 賣出 Short 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1月 2月 3月 3,057 776,090 7,242,430 14,054,626 38,785,774 61,808,781 59,306,149 60,647,827 53,885,633 51,059,472 19,006,717 5,460,497 5,948,010 7,598,210 3,389 855,376 8,071,953 15,013,619 40,255,929 64,011,765 61,489,263 63,026,961 54,920,176 52,121,073 19,700,850 5,595,664 6,278,279 7,826,907 2,080 790,356 14,679,386 30,179,911 43,766,245 38,788,311 38,856,816 38,347,361 36,353,492 46,204,396 15,651,413 4,741,144 4,879,014 6,031,255 1,748 711,070 13,849,863 29,220,918 42,296,090 36,585,327 36,673,702 35,968,227 35,318,949 45,142,795 14,957,280 4,605,9773 4,548,745 5,802,558 5,137 1,566,446 21,921,816 44,234,537 82,552,019 100,597,092 98,162,965 98,995,188 90,239,125 97,263,868 34,658,130 10,201,641 10,827,024 13,629,465 2,350 81,601 625,220 704,351 794,7736 615,386 445,281 456,562 699,205 1,160,351 1,262,329 1,241,929 1,53,991 資料來源：行政院金融監督管理委員會證券期貨局

(四)選擇權三大法人交易情形統計(1/2) 日期：2011/5/5 單位：口數；百萬元 418,565 71,529 380,027
交易口數與契約金額多方空方多空淨額口數契約金額自營商 418,565 71,529 380,027 66,105 38,538 5,423 投信 338 64 580 42 -242 22 外資及陸資 60,442 35,776 50,961 33,432 9,481 2,344 合計 479,345 107,369 431,568 99,579 47,777 7,789 資料來源：臺灣期貨交易所

(四)選擇權三大法人交易情形統計(2/2) 單位：口數；百萬元日期：2011/5/5 315,516 27,384 393,961
未平倉餘額多方空方多空淨額口數契約金額自營商 315,516 27,384 393,961 19,457 -78,445 7,927 投信 2,933 4,412 3,386 2,442 -453 1,970 外資及陸資 336,327 72,958 375,627 77,134 -39,300 -4,176 合計 654,776 104,754 772,974 99,033 -118,198 5,721 資料來源：臺灣期貨交易所

三、未來發展 (一)台灣期貨市場面臨的挑戰 (二)未來發展方向

(一)台灣期貨市場面臨的挑戰(1/4) 1.全球化－ (1)國外大型交易所發展已久、市場成熟、流動性佳 (2)電子交易平台無遠弗屆
全球化的競爭、無國界的挑戰 (1)國外大型交易所發展已久、市場成熟、流動性佳 (2)電子交易平台無遠弗屆 A.科技日新月異，各國交易所電子交易平台快速發展 B.全球化趨勢下，全球金融市場連動性高 (3)近年國人交易國外商品比率日趨升高 (4)面臨全球化之競爭，期交所並不具獨佔地位資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

(一)台灣期貨市場面臨的挑戰(2/4) 2.人才－人才深度及廣度不足，產業升級動能待補強 (1)業務人才進入市場缺乏完整機制
(2)操盤人才、深度及廣度俱不足 (3)專業期貨人才養成不易，同業挖角情況嚴重 (4)隨著國際化速度加快及新金融商品發展，國際化專業人才需求度日益增高。資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

(一)台灣期貨市場面臨的挑戰(3/4) (1)國內市場規模與市場發展條件之問題 3.新商品－
A.國內僅少數標的商品市場具備發展期貨商品之條件 B.國內環境仍不夠開放，各類法人從事期貨商品之交易均或多或少受到限制 C.國內市場之國際化程度仍不足 D.新商品掛牌之邊際成本偏高，期交所與期貨商每掛一新商品均須花費一定額度之系統改版成本，後續亦必須負擔對應之維護成本，新商品推出瓶頸亟待突破 (2)開發具成功發展條件商品之挑戰日漸升高資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

(一)台灣期貨市場面臨的挑戰(4/4) 4.市場範疇－ (1)因應期貨市場業務範疇擴大，交易所市場監理制度配合
快速更新，未來提供之服務及功能須隨之提昇 (2)市場範疇擴大，市場監理成為重要課題資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

(二)未來發展方向(1/4) 1.持續擴大市場規模加強辦理各項市場宣導與推廣活動 2.協助外資參與我國期貨市場 3.推動國際化
1.持續擴大市場規模加強辦理各項市場宣導與推廣活動 2.協助外資參與我國期貨市場 3.推動國際化資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

(二)未來發展方向(2/4) 4.持續國際交流、掌握最新趨勢 (1)參與國際組織及活動，加強交流，掌握最新趨勢
(2)繼續加入其他國際性組織，藉由擴大國際參與程度及與會員間的互動，汲取更多的國際市場經驗，及開創國際間跨市場合作的機會，進而提升台灣在國際衍生性市場的地位與國際競爭力。目前已為下列國際組織會員或附屬會員：期貨市場協會(AFM)、美國期貨業協會(FIA)、國際選擇權市場協會(IOMA)、國際證券管理機構組織(IOSCO)、世界交易所聯合會(WFE)、瑞士期貨暨選擇權協會(SFOA) 資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

(二)未來發展方向(3/4) 5.積極培訓期貨專業人才培養本國操盤人才，引進國際先進操盤技術
(1)邀請具實務經驗之國外知名講師或交易員來台講授相關課程，並分享其交易經驗。 (2)安排參訪國外知名投資機構，如 Man Financial、Goldman Sachs，了解其軟、硬體設備，藉此學習與分享交易經驗。 (3)開辦各類基礎人才養成班，包括自營、風控及IT人才等。 (4)與大專院校合作，辦理期貨學習成長營，提早培育種子人才。資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

(二)未來發展方向(4/4) 6.持續並加速開發新商品辦理論文比賽、教師研習營、獎學金等相關活動開辦期貨業務人才養成班，目前已規劃五梯次
(5)與學術單位合作培育期貨基礎人才辦理論文比賽、教師研習營、獎學金等相關活動 (6)培育期貨人才，厚植期貨產業人力開辦期貨業務人才養成班，目前已規劃五梯次 (7)針對從業人員舉辦期貨、選擇權操作實務、風險控管、道德與法令遵循等相關課程 6.持續並加速開發新商品期交所將持續研究，視需求及條件推動上市資料來源：台灣期貨交易所→出版與研究→台灣期貨市場發展報告

THE END 感謝各位聆聽敬請指教

附錄一、專有名詞二、計算例題三、Q & A

一、專有名詞

台指選擇權契約規格(1/2) 返回P103 資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權

台指選擇權契約規格(2/2) 返回P103 資料來源：台灣期貨交易所→商品→台指選擇權

電子選擇權契約規格(1/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→電子選擇權

電子選擇權契約規格(2/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→電子選擇權

金融選擇權契約規格(1/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→金融選擇權

金融選擇權契約規格(2/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→金融選擇權

股票選擇權契約規格(1/3) 返回P102 資料來源：台灣期貨交易所→商品→股票選擇權

MSCI台指選擇權契約規格(1/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→MSCI台指選擇權

MSCI台指選擇權契約規格(2/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→MSCI台指選擇權

非金電選擇權契約規格(1/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→非金電選擇權

非金電選擇權契約規格(2/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→非金電選擇權

櫃買選擇權契約規格(1/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→櫃買選擇權

櫃買選擇權契約規格(2/2) 資料來源：台灣期貨交易所→商品→櫃買選擇權

指數選擇權標的通常是某種股價指數。股價指數選擇權契約的買方有權利在未來一定期間內 (或特定到期日)，來買進或賣出『約定指數』乘以『一定乘數』之契約金額，其交割方式大都採『現金結算』。資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P.445

個股選擇權標的資產通常是上市或上櫃公司的股票。股票選擇權契約買方有權利在未來一定期間內(或特定到期日)，以約定價格向賣方買進(買權)或賣出(賣權)一定數量的股票。資料來源：黃昱程《現代金融市場五版》 (華泰文化事業股份有限公司 2009年6月年伍版)，頁P.445

平均選擇權(average rate option)
是路徑相依選擇權的一種，其價值取決於過去股價的平均，又稱為亞式選擇權(Asian option)。有別於歐式與美式選擇權，歐式與美式選擇權的報酬只與到期日股價有關，而平均選擇權的報酬是依過去股價的平均值來決定。例如：如果過去八季的平均股價大於履約價格，報酬就是八季的平均減掉履約價格，否則報酬就是0。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁385

界限式選擇權(barrier option)
顧名思義，是存在一種界限價格或障礙價格，當標的資產價格碰到界限價格時，便有不同的結果發生，可能是出局，也可能是生效，視契約種類而定。註：當標的資產價格碰觸到所設定的界限價格，選擇權就失效稱為出局。當標的資產價格碰觸到所設定的界限價格，選擇權就生效稱為生效。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁388

回顧型選擇權(1/2) (lookback option)
一般而言，回顧型選擇權分成兩種，第一種是浮動履約價回顧型選擇權 (float strike lookback option)，就買權的所有人而言，持有人可以用選擇權存續期間股價的最低價買進證券，同樣地，賣權的持有人可以用選擇權存續期間股價的最高價賣出證券。資料來源：國立成功大學應用數學系研究所-辜俊庭-碩士論文指導教授沈士育教授

回顧型選擇權(2/2) (lookback option)
第二種固定履約價回顧型選擇權(fixed strike lookback option)，它的履約價固定，買權到期價值等於下列兩者較大的：選擇權存續期間股價的最大值減固定履約價或0；同樣地，賣權到期價值等於下列兩者最大者：固定履約價減去選擇權存續期間股價的最低價或0。資料來源：國立成功大學應用數學系研究所-辜俊庭-碩士論文指導教授沈士育教授

階梯選擇權(ladder option) 回顧型選擇權很類似。當標的資產的價格碰觸到某一個特定的階梯價格時，履約價格將自動重新設定為此階梯價格，而將股價上漲的部份鎖定住。例如：假設某一支股票的階梯式買權，最初的履約價格是100元，每10元設定一個階梯，當股價上漲到110元時，履約價格將自動調整到110元，而已經超過的10元( )就成為此階梯式買權的其中一項累積報酬。如果最後到期日的股價低於110元，甚至低於100元，買權價值仍然為10元。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁391

喊價選擇權契約的持有人可以在存續期間，當股價超過履約價格到某個程度而喊價，將高出的部分利益鎖定，而可以將新的履約價格設定為當時的標的股價。
喊價選擇權(shout option) 喊價選擇權契約的持有人可以在存續期間，當股價超過履約價格到某個程度而喊價，將高出的部分利益鎖定，而可以將新的履約價格設定為當時的標的股價。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁392

彩虹選擇權(rainbow option)
彩虹選擇權的價格是取決於兩種或多種標的資產的績效，因此也稱為多資產選擇權(multi-asset option)。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁393

最大選擇權(maximum option)
它是取決於兩種或多種股票，或標的資產的價格是否在到期日分別大於履約價格。最小選擇權則反之。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁395

較佳選擇權(better-of option)
價值取決於數種標的資產中價值或報酬最大的。較差選擇權則反之。例如1：投資者無法決定買台積電或聯電股票，他可以買一個較佳選擇權，買權的報酬為台積電、聯電股價或報酬較大者。例如2：投資者無法決定在日本或美國股票市場建立部位時，他可以買一個較佳選擇權，其投資盈虧將視日經股價指數或道瓊工業指數的表現較佳者而定。假如日經指數上漲20%，而道瓊工業指數上漲5%，那麼較佳選擇權報酬就是20%。當然較佳選擇權的標的資產不一定都是股價指數，例如投資者可以買進一種較佳選擇權，它的盈虧取決於股價的報酬或債券的報酬兩者較佳者。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁394

績效差異選擇權(out-performance option)
這種選擇權取決於兩種標的資產的差異。例如：聯電、台積電的績效差異選擇權取決於這兩種股價報酬的差，若台積電上漲20%，聯電上漲15%，那麼績效差異選擇權的報酬就是5%。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁394

組合式選擇權(basket option)
又稱為一籃子選擇權。顧名思義，這種選擇權到期的盈虧取決於一籃內標的資產價格的平均，而非個別標的資產的價格。組合式選擇權常被用於外匯市場，以規避多種匯率之風險。例如：一家美國出口商，主要出口到德國和日本。為了防止美元兌德國馬克及日圓的升值，這家廠商可以買進這兩種匯率的組合式選擇權，以降低成本。組合式選擇權價格會低於分別購買這兩種匯率選擇權的價格總和。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁396

抉擇型選擇權(chooser option)
此種選擇權的持有人在到期前某一段期間，決定該選擇權為買權或賣權。例如：某一國際事件可能影響股價或匯率的大幅升值或貶值。因此若是投資者購買抉擇型選擇權，就可避免這些因素造成的風險，待事件發生確定後，再決定此標的資產為買權或賣權。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁397

遠期生效選擇權(forward start option)
是時間相關的選擇權。這種選擇權的買方期初支付權利金，但在未來某一時期，此選擇權才生效。這種選擇權的履約價格在買賣當初是不固定的，通常是事先約定以未來生效時的標的資產價格作為基礎。如果履約價格定為生肖十標的資產的價格，就是價平選擇權，履約價格定為生效時標的資產價格往上10%或往下10%。也就是說10%價外或10%價內。假設生效時標的資產價格是100元，如果設定履約價格為110元，那麼就是10%的價外；反之，如果履約價格設定為90元，就是10%的價內。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁398

數值選擇權(binary option) 又稱數位選擇權或打賭選擇權，其報酬只有固定兩種值。例如：假設在契約到期日，標的資產價格高於履約價格，持有者將獲得一筆固定金額；如果在到期日，標的資產價格低於履約價格，則持有者將沒有任何收益。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁399

後付選擇權(pay-later option)
又稱為條件選擇權、零權利金選擇權或交割付現選擇權。顧名思義，此種選擇權買方在期初選擇權交易成立時，並不需要支付選擇權的費用。如果未來選擇權處於價內時，才需要支付費用，否則不需支付費用。由於在價外時不需要支付權利金，只有在價內履約才支付權利金，因此價格比傳統選擇權來得高。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁402

百慕達選擇權(Bermudan option)
又稱為準美式選擇權或中大西洋選擇權。它是一種介於歐式和美式之間的選擇權，美式選擇權可以有無限次的提早履約，歐式選擇權只能在到期日履約，而此種百慕達選擇權在到期日之前有幾個固定日期，買方可以提早履約，以某一固定價格換取標的資產。百慕達選擇權中幾個固定的履約日期之履約價格可能是固定的，也可能隨時間而有不同的履約價格，通常履約價格會隨時間往上調整。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁4000

複合選擇權(compound option)
此種選擇權的買方在期初支付選擇權的費用後，取得在將來某一時點，以某一價格購買另一選擇權的權利。資料來源：陳威光《選擇權－理論、實務與應用》 (2002年3月初版二刷)，頁400

專業經紀人公開喊價手勢(1/3) 買入手勢買入(buy)
交易所的交易場中，由場內經紀人公開競爭喊價及做手勢以便成交，此種交易模式稱為公開喊價。買入手勢買入(buy) 資料來源：期貨交易網

專業經紀人公開喊價手勢(2/3) 賣出手勢資料來源：期貨交易網

專業經紀人公開喊價手勢(3/3) 公開喊價手勢圖-一年中的12月份
資料來源：期貨交易網

槓桿保證金契約指當事人約定，一方支付價金一定成數之款項或取得他方授予之一定信用額度，雙方於未來特定期間內，依約定方式結算差價或交付約定物之契約。資料來源：證券暨期貨法令判解查詢系統-期交法

a%、b% 股票選擇權之標的證券風險價格係數有高於12%者，依各標的證券之風險價格係數，分別往上取其最接近之百分比整數值，訂定為該標的股票選擇權a%之結算保證金適用比例。維持及原始保證金適用比例以結算保證金適用比例為基準，按本公司訂定之成數加成計算之。另b%分別以a% 結算、維持及原始保證金適用比例之二分之一估算。資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

價外值賣出call之價外值＝MAX(履約價格×履約價格乘數-標的證券價值,0) 賣出put之價外值＝MAX(標的證券價值-履約價格×履約價格乘數,0) 資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金-保證金訂定-股票選擇權

買權─賣權平價理論的各種合成關係買進買權(C)、買進股票(S)、買進無風險資產(K)、賣出賣權(-P)、賣出買權(-C)、放空股票(-S)、放空無風險資產(-K) 「+」表示買進該項交易工具，「-」表示賣出(放空)該項交易工具。 284 資料來源：黃昱程 <期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典> <華泰文化事業股份有限公司 2008/8月二版> 頁348 284

期貨顧問事業家國際大通證券投資顧問股份有限公司-顧問永豐金證券股份有限公司-顧問運達證券投資顧問股份有限公司-顧問萬寶證券投資顧問股份有限公司-顧問啟發證券投資顧問股份有限公司-顧問大華國際證券投資顧問股份有限公司-顧問亨達證券投資顧問股份有限公司-顧問聯華證券投資顧問股份有限公司-顧問永誠國際證券投資顧問股份有限公司-顧問華信證券投資顧問股份有限公司-顧問承通證券投資顧問股份有限公司-顧問元富證券投資顧問股份有限公司-顧問新加坡商明富環球期貨股份有限公司台灣分公司-顧問君安證券投資顧問股份有限公司-顧問康和期貨經理事業股份有限公司-顧問大昌證券股份有限公司-顧問玉山證券投資顧問股份有限公司-顧問亞洲證券投資顧問股份有限公司-顧問大昌證券股份有限公司-顧問大華國際證券投資顧問股份有限公司-顧問永豐期貨股份有限公司-顧問統一期貨股份有限公司-顧問寶來曼氏期貨股份有限公司-顧問日盛期貨股份有限公司-顧問群益期貨股份有限公司-顧問國泰期貨股份有限公司-顧問康和期貨股份有限公司-顧問富邦期貨股份有限公司-顧問元大期貨股份有限公司-顧問華南期貨股份有限公司-顧問元富期貨股份有限公司-顧問國票期貨股份有限公司-顧問兆豐期貨股份有限公司-顧問凱基期貨股份有限公司-顧問大華期貨股份有限公司-顧問資料來源:中華民國期貨商業同業公會

期貨經理事業共11家康和期貨經理事業股份有限公司大華期貨股份有限公司-經理寶來曼氏期貨股份有限公司-經理元大期貨股份有限公司-經理凱基期貨股份有限公司-經理永豐期貨股份有限公司-經理元富證券投資顧問股份有限公司-經理富邦期貨股份有限公司-經理日盛期貨股份有限公司-經理華南期貨股份有限公司-經理群益期貨股份有限公司-經理資料來源:中華民國期貨商業同業公會

期貨交易輔助人共59家群益證券股份有限公司凱基證券股份有限公司富邦綜合證券股份有限公司寶來證券股份有限公司合作金庫商業銀行股份有限公司臺灣土地銀行股份有限公司臺銀綜合證券股份有限公司台灣中小企業銀行股份有限公司彰化商業銀行股份有限公司宏遠證券股份有限公司富隆證券股份有限公司高橋證券股份有限公司寶盛證券股份有限公司永豐金證券股份有限公司永興證券股份有限公司日進證券股份有限公司豐興證券股份有限公司金鼎綜合證券股份有限公司統一綜合證券股份有限公司盈溢證券股份有限公司全泰證券股份有限公司渣打國際商業銀行股份有限公司和興證券股份有限公司德信綜合證券股份有限公司福勝證券股份有限公司兆豐證券股份有限公司信富證券股份有限公司豐農證券股份有限公司台安證券股份有限公司富順證券股份有限公司金港證券股份有限公司金興證券股份有限公司北城證券股份有限公司富星證券股份有限公司國票綜合證券股份有限公司金豐證券股份有限公司台新綜合證券股份有限公司康和綜合證券股份有限公司萬泰證券股份有限公司中農證券股份有限公司光隆證券股份有限公司元富證券股份有限公司日茂證券股份有限公司新百王證券股份有限公司光和證券股份有限公司大昌證券股份有限公司福邦證券股份有限公司陽信證券股份有限公司大鼎證券股份有限公司鼎富證券股份有限公司鑫豐證券股份有限公司國泰綜合證券股份有限公司元大期貨股份有限公司日盛期貨股份有限公司大華期貨股份有限公司華南期貨股份有限公司元富期貨股份有限公司聯邦商業銀行股份有限公司萬通證券股份有限公司資料來源:中華民國期貨商業同業公會

期貨自營商共36家大和國泰證券股份有限公司-自營大展證券股份有限公司-自營大眾期貨股份有限公司-自營大眾綜合證券股份有限公司-自營大華期貨股份有限公司-自營大華證券股份有限公司-自營中國信託商業銀行股份有限公司-自營元大期貨股份有限公司-自營元大證券股份有限公司-自營元富期貨股份有限公司-自營元富證券股份有限公司-自營日盛期貨股份有限公司-自營日盛證券股份有限公司-自營台北富邦商業銀行股份有限公司-自營台灣工銀證券股份有限公司-自營永豐金證券股份有限公司-自營永豐期貨股份有限公司-自營兆豐證券股份有限公司-自營宏遠證券股份有限公司-自營亞東證券股份有限公司-自營香港商法國興業證券股份有限公司台北分公司-自營國泰綜合證券股份有限公司-自營國票期貨股份有限公司-自營國票綜合證券股份有限公司-自營康和期貨股份有限公司-自營第一金證券股份有限公司-自營統一期貨股份有限公司-自營統一綜合證券股份有限公司-自營凱基期貨股份有限公司-自營凱基證券股份有限公司-自營富邦綜合證券股份有限公司-自營華南永昌綜合證券股份有限公司-自營群益期貨股份有限公司-自營澳帝華期貨股份有限公司-自營寶來曼氏期貨股份有限公司-自營寶來證券股份有限公司-自營資料來源:中華民國期貨商業同業公會

國內專營期貨經紀商共17家國外專營期貨經紀商共3家
國內專營期貨經紀商共17家凱基期貨股份有限公司富邦期貨股份有限公司華南期貨股份有限公司群益期貨股份有限公司澳帝華期貨股份有限公司寶來曼氏期貨股份有限公司兆豐期貨股份有限公司國泰期貨股份有限公司國票期貨股份有限公司康和期貨股份有限公司統一期貨股份有限公司大昌期貨股份有限公司大華期貨股份有限公司元大期貨股份有限公司元富期貨股份有限公司日盛期貨股份有限公司永豐期貨股份有限公司國外專營期貨經紀商共3家美商愛德盟期貨經紀股份有限公司台灣分公司新加坡商明富環球期貨股份有限公司台灣分公司新加坡商華大期貨經紀有限公司台灣分公司資料來源:中華民國期貨商業同業公會

兼營期貨經紀商共22家亞東證券股份有限公司奔亞證券股份有限公司花旗環球證券股份有限公司美林證券股份有限公司致和證券股份有限公司香港商德意志證券亞洲有限公司台北分公司第一金證券股份有限公司新加坡商瑞銀證券股份有限公司台北分公司新光證券股份有限公司摩根大通證券股份有限公司瑞士商瑞士信貸銀行股份有限公司-台北證券分公司大和國泰證券股份有限公司大展證券股份有限公司大眾綜合證券股份有限公司大慶證券股份有限公司中國信託綜合證券股份有限公司太平洋證券股份有限公司台灣工銀證券股份有限公司台灣摩根士丹利證券股份有限公司永全證券股份有限公司玉山綜合證券股份有限公司安泰證券股份有限公司資料來源:中華民國期貨商業同業公會

期貨信託事業共10家寶來證券投資信託股份有限公司-信託復華證券投資信託股份有限公司-信託國泰證券投資信託股份有限公司-信託元大證券投資信託股份有限公司-信託寶富期貨信託股份有限公司富邦證券投資信託股份有限公司-信託新光證券投資信託股份有限公司-信託摩根富林明證券投資信託股份有限公司-信託統一證券投資信託股份有限公司永豐證券投資信託股份有限公司-信託資料來源:中華民國期貨商業同業公會

蝴蝶價差四種可能建構方式(1/2) 一、建構方法一：1+3 二、建構方法二：2+4 三、建構方法三：1+4 四、建構方法四：2+3
請參照下頁

蝴蝶價差四種可能建構方式(2/2) 多頭價差策略： 1.買進低履約價(K1)之買權並同時賣出高履約價(K2)之買權
空頭價差策略： 3.賣出低履約價(K2)之買權並同時買進高履約價(K3)之買權 4.賣出低履約價(K2)之賣權並同時買進高履約價(K3)之賣權建構方法一：1+3 建構方法二：2+4 建構方法三：1+4 建構方法四：2+3 資料來源:

兀鷹價差四種可能建構方式(1/2) 建構方法一：1+3 建構方法二：2+4 建構方法三：1+4 建構方法四：2+3 請參照下頁

兀鷹價差四種可能建構方式(2/2) 多頭價差策略： 1.買進低履約價(K1)之買權並同時賣出高履約價(K2)之買權
空頭價差策略： 3.賣出低履約價(K3)之買權並同時買進高履約價(K4)之買權 4.賣出低履約價(K3)之賣權並同時買進高履約價(K4)之賣權建構方法一：1+3 建構方法二：2+4 建構方法三：1+4 建構方法四：2+3 資料來源:

利率選擇權契約規格 CBOE的13週國庫券利率選擇權(IRX)
296 資料來源：PPT期貨與選擇權《廖四郎、王昭文著》

外匯選擇權契約規格 PHLX的英鎊外匯選擇權

外匯選擇權契約規格 PHLX的歐元外匯選擇權

外匯選擇權契約規格 PHLX的加幣外匯選擇權

期貨選擇權契約規格 300 資料來源：大展證券→期貨→期貨規格介紹→期貨/選擇權契約規格

二、計算例題

Black-scholes模型-例題(1/2)
假設台積電目前股價為100元，那麼履約價格為100元，到期期限為一年的買權，試問合理價格應為多少元?(假設台積電股價年報酬波動性為60%，台灣的無風險利率為6%) sol：根據上述資料可得知S=100，X=100，r=6%，T=1，σ=60% 步驟1：先求出d1、d2 資料來源：陳威光 <選擇權理論‧實務與應用> <智勝文化事業有限公司 2001年1月初版> 頁

Black-scholes模型-例題(2/2)
假設台積電目前股價為100元，那麼履約價格為100元，到期期限為一年的買權，試問合理價格應為多少元?(假設台積電股價年報酬波動性為60%，台灣的無風險利率為6%) sol：根據上述資料可得知S=100，X=100，r=6%，T=1，σ=60% 步驟2：求出N(d1)、 N(d2) 從統計標準常態累積機率表，可以求出： N(d1)=N(0.4)=0.655、N(d2)=N(-0.2)=0.421 步驟3：求出買權價值(合理價格) 所以合理的價格是25.87即25.87%的溢價(買權價格/股價) 資料來源：陳威光 <選擇權理論‧實務與應用> <智勝文化事業有限公司 2001年1月初版> 頁

有股利的B-S模型-例題假設台積電目前股價為100元，那麼履約價格為100元，到期期限為一年的買權，公司在半年後將發放4員的鼓勵下，式問買權的價值?(假設台積電股價年報酬波動性為60%，台灣的無風險利率為6%) sol：根據上述資料可得知S=100，X=100，r=6%，T=1，σ=60% 步驟1：先算出調整現金股利後的股票價格其餘步驟參照－Black-scholes模型-例題求得買權價值為23.42元資料來源：陳威光 <選擇權理論‧實務與應用> <智勝文化事業有限公司 2001年1月初版> 頁128

美式選擇權的B-S模型-例題(1/4) 假設有ㄧ歐式買權，標的物股價為50元，履約價格為51元，距到期日為1年，股票報酬年標準差為0.30，無風險利率為6%，但該歐式買權於六個月後每股會發放1元股利，則該買權價格為多少？(其中原歐式買權為6.88元) sol：根據上述資料可得知S=50元，X=51元，T=1年，σ=0.30，r=6% 步驟1：先計算調整後股價S*=51-1×e-0.06×6/12 = 元步驟2：計算調整後履約價格X*=51-1=50元資料來源：,黃昱程 <期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典> <華泰文化事業股份有限公司 2008/8月二版> 頁417~P418

美式選擇權的B-S模型-例題(2/4) 假設有ㄧ歐式買權，標的物股價為50元，履約價格為51元，距到期日為1年，股票報酬年標準差為0.30，無風險利率為6%，但該歐式買權於六個月後每股會發放1元股利，則該買權價格為多少？ (其中原歐式買權為6.88元) sol：根據上述資料可得知S=50元，X=51元，T=1年，σ=0.30，r=6% 步驟3：求出d1、d2 　　　　資料來源：,黃昱程 <期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典> <華泰文化事業股份有限公司 2008/8月二版> 頁417~P418

美式選擇權的B-S模型-例題(3/4) 假設有ㄧ歐式買權，標的物股價為50元，履約價格為51元，距到期日為1年，股票報酬年標準差為0.30，無風險利率為6%，但該歐式買權於六個月後每股會發放1元股利，則該買權價格為多少？ (其中原歐式買權為6.88元) sol：根據上述資料可得知S=50元，X=51元，T=1年，σ=0.30，r=6% 步驟4：求出N(d1)、 N(d2) 從統計標準常態累積機率表，可以求出： N(d1)=N(0.4)= 、N(d2)= 資料來源：,黃昱程 <期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典> <華泰文化事業股份有限公司 2008/8月二版> 頁417~P418

美式選擇權的B-S模型-例題(4/4) 假設有ㄧ歐式買權，標的物股價為50元，履約價格為51元，距到期日為1年，股票報酬年標準差為0.30，無風險利率為6%，但該歐式買權於六個月後每股會發放1元股利，則該買權價格為多少？ (其中原歐式買權為6.88元) sol：根據上述資料可得知S=50元，X=51元，T=1年，σ=0.30，r=6% 步驟5：求出買權價值(合理價格) 原歐式買權價為6.88元，而調整後買權價為4.37元，兩者取最大值，所以美式選擇權價格為6.88元。資料來源：,黃昱程 <期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典> <華泰文化事業股份有限公司 2008/8月二版> 頁417~P418

單一期間二項式模型(1/2) 假設目前股價 =100，買權履約價格X=100，還有一年到期，u=1.2，d=0.9，利率為10%，試問此買權的價格： sol：可能上漲與下跌的價格所以選擇權可獲得報酬資料來源：陳威光 <選擇權理論‧實務與應用> <智勝文化事業有限公司 2001年1月初版> 頁156

單一期間二項式模型(2/2) 假設目前股價 =100，買權履約價格X=100，還有一年到期，u=1.2，d=0.9，利率為10%，試問此買權的價格： sol：代入公式得買權價格資料來源：陳威光 <選擇權理論‧實務與應用> <智勝文化事業有限公司 2001年1月初版> 頁156

上市序列例題(1/2) 例：假設交易日為今天5/19日，因為5/18為五月的第三個禮拜三，所以交易當月改變為6月指數選擇權與個股選擇權在市場交易的五個月份分別為：資料來源:本研究

上市序列例題(2/2) 指數選擇權（３連續＋２季月） 6 7 8月為連續月再加上9 12兩個季月，共五個月個股選擇權（２連續＋３季月） 6 7月為連續月再加上9 12 3三個季月，共五個月 6月 7月 8月 9月 12月 6月 7月 9月 12月明年3月 312 資料來源:本研究

例題1 假設甲於5/19買入一台指選擇權，當時履約價為4000點，9月的履約價也為4000則序列為: 4000*15%= = =3400 履約價:3000點(含)～10000點間距:近月契約為100點季月契約為200點 4600 4500 4400 4300 4200 4100 4600 4400 4200 6月 7月 8月 9月 12月 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3800 3600 3400 313 資料來源:本研究

例題2 假設甲於5/19買入一股票選擇權，當時履約價為50，則序列如下: 履約價:$50（含）～$100 間距:$5 上下各推出兩個履約價共五個履約價: 60 55 6月 7月 9月 12月明年3月 45 40 314 資料來源:本研究

三、Q & A

第一題: 期貨和選擇權有何異同？兩者間有什麼關係？
交割(履約)價格由交易所訂定於市場依買賣結果決定交易價金權利金，買方支付給賣方無保證金賣方繳交買賣雙方均須繳交發行量無限權利主體買方若為實物交割之期貨契約，只有賣方有權利決定交割條件義務主體賣方買賣雙方只有義務沒有權利契約數量不同履約價格與到期月份組成眾多契約，且會根據標的資產價格之波動增加新的履約價格僅有不同到期月份之分別每日結算針對賣方部位須進行每日結算買賣雙方之部位均須作每日結算價格風險買方之最大風險為權利金賣方之風險極大買賣雙方均有相同之價格風險期貨跟選擇權同樣是衍生性金融商品，都是由期貨交易所發行的商品。資料來源：寶萊曼氏期貨資訊網

第二題: 期貨市場有哪些參與人

一、避險者避險者利用選擇權契約來降低未來市場波動的風險
資料來源:胡次熙譯顏盟峯修訂《期貨與選擇權市場》《台灣培生教育出版股份有限公司 2008年7月》頁11

二、投機者投機者利用選擇權契約研判市場未來的走勢借買低賣高獲利

三、套利者套利者利用兩個或兩個以上的契約，建立對沖部位已鎖定利潤。

第二題之2: 期貨市場中所稱保證金有哪幾類，其名稱、出資人、作用分別為何？請舉實例說明。
1.原始保證金交易人最初存入的保證金稱為「原始保證金」。原始保證金的金額，大約等於相關期貨契約一天最大價格波動值，通常介於契約價值5%至10%之間。 2.維持保證金為交易人持有保證金的最低限額。如果經過每日結算後，發現交易人保證金專戶存款餘額低於維持保證金時，期貨商就會發出追繳保證金通知，要求補足差額至原始保證金的額度。若未於規定時間內補足保證金，期貨商有權結清交易人的部位。 3.結算保證金除交易人必須繳存保證金外，期貨結算會員也必須繳存一定的保證金於結算機構，此種繳存於期貨結算機構之交易保證金，稱之為結算保證金。參考資料:黃昱程《期貨與選擇權》《華泰文化2005年7月初版》頁95

第三題: 請問指數選擇權與股票選擇權有何異同？
答：主要差別指數選擇權的投資標的為：股價指數股票選擇權的投資標的為：上市或上櫃公司的股票其餘請參照投影片 P.68~72

第四題: 請問δ為選擇權價格隨標的物價格變動而變動的比率，所計得δ 數值變動各自代表什麼意思？
δ為選擇權價格隨標的物價格變動而變動的比率就數學上的意義而言，也可解釋成選擇權價格與標的物價格關係圖形的切線斜率。買權的δ可表示為： ΔC表示選擇權價格的變動值，ΔS表示標的物價格的變動值資料來源：陳威光《選擇權理論‧實務與應用》《智勝文化事業有限公司 2001年1月初版》頁

第五題: 請問保護性賣權與掩護性買權分別如何操作 ? 交易後各自發揮什麼效果？請舉實際計算例。

保護性賣權(1/5) EX.張先生是一個熱衷於期貨操作的投資人，但常苦於看錯方向而使下檔的風險無限，在一次偶然的機會中，他發現原來用選擇權加以避險可收意想不到之效果。由於大台指為選擇權契約規格的四倍，因此張先生若要完全的避險至少須買進四口put來保護既有的大台指多單部位，同時張先生為了能在指數超跌時轉為獲利，他將避險的put數量提高至五口，於是他的操作方式即為買進1口大台指+買進5口5400put: 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

保護性賣權(2/5) 狀況一:指數出現盤整走勢，張先生以結算價5400點將部位平倉出場。則此筆交易損益為: 1. 買大台指部份:( )*200=13, 買5400put部份:-117*5*50=-29, 總損益為 =-15,450(最大損失) 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

保護性賣權(3/5) 狀況二:台股跌破支撐後續向下探底，並以5000點結算: 1. 買大台指部份:( )*200=-66, 買5400put部份:( )*5*50=-70, 總損益為 =4,550 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

保護性賣權(4/5) 狀況三: 台股突破壓力後續向上走揚，並以5800點結算: 1. 買大台指部份:( )*200=93, 買5400put部份:-117*5*50=-29, 總損益為 =64,550(上漲獲利無限) 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

保護性賣權(5/5) 保護性賣權策略特色: 有效保護多單部位的下跌風險，若看錯方向時風險亦已鎖定，若指數超跌時甚至可轉為獲利，即使進場價位不理想，亦較能承受震盪風險，是一種積極避險的操作策略。資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

掩護性買權(1/5) EX.指數在選後爭議後迅速回檔達一千點之多，張先生初步判斷指數由於乖離過大，勢必將回到正常軌道上，於是準備進場作一口短多單搶個小反彈，但沒想到爭議並未如預期般順利落幕，於是張先生在進場買進一口大台指的同時，又加賣了五口5400點的call，以收取權利金的方式將這口大台指進場成本降低，並達到提前獲利的目標: 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

掩護性買權(2/5) 狀況一:指數出現盤整走勢，張先生以結算價5400點將部位平倉出場。則此筆交易損益為: 1. 買大台指部份:( )*200=8, 賣5400call部份:48*5*50=12, 總損益為 =20,800(最大獲利) 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

掩護性買權(3/5) 狀況二:台股跌破支撐後續向下探底，並以5000點結算: 1. 買大台指部份:( )*200=-71, 賣5400call部份:48*5*50=12, 總損益為 =-59,200(隨指數破底而風險無限) 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

掩護性買權(4/5) 狀況三: 台股受強力拉升突破壓力後續向上走揚，並以5800點結算: 1. 買大台指部份:( )*200=88, 賣5400call部份:( )*5*50=88, 總損益為 =800 資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

掩護性買權(5/5) 掩護性買權策略特色: 已設定獲利目標並因賣出買權而降低進場成本，有提前獲利之效果。但避險功能較弱，若方向看錯亦有無限風險資料來源：日盛集團-日盛金控 1121_01版ppt

第六題: 請問蝴蝶價差分幾種 ? 如何操作 ? 交易後發揮什麼效果？請舉實際計算例。
335

答: 請參照下列數頁

一、買進蝶式價差策略(1/4) 使用時機預期標的物價格盤整，但擔心突然的大漲或大跌最大風險多頭價差的最大風險－空頭價差之最大利潤
多頭價差的最大利潤＋空頭價差之最大利潤損益兩平點高：空頭價差的損益二平點＋多頭價差的最大利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　低：多頭價差的損益二平點－空頭價差的最大利潤　　　　　　　　　　　　　　　　　操作買進一口低K Call同時賣出一口高K Call，且賣出一口低K Call同時買進一口高K Call 337 資料來源：統一期貨→ 買進蝶式價差

一、買進蝶式價差策略(2/4) 例：某人研判市場處於盤整格局，在選擇權到期結算時，不會大漲或大跌，而決定採用風險較小的買進蝶式價差策略。假設目前大盤指數位置在 5500點，同時買進了下列二組價差部位：多頭價差：買進履約價5300點買權，20天到期，支付230點權利金賣出履約價5500點買權，20天到期，收取90點權利金空頭價差：買進履約價5700點買權，20天到期，支付15點權利金 338 資料來源：統一期貨→ 買進蝶式價差

一、買進蝶式價差策略(3/4) 則某人的權利金淨收支為(90*2-230-15)=-65 （共支出65點X50元=3,250）。
該策略之最大風險為 =3250；最大利潤為= = 6750。損益二平點高點為5575點+ 60點= 5635點；損益二平點低點為5440點-75點= 5365點。 20天後若加權指數如預期地收在5,365點～ 5,635點之間，即有獲利。最大利潤點落在5500點，這時可賺得6750。反之，如果股市大漲或大跌，最大的損失也只有3250元。 339 資料來源：統一期貨→ 買進蝶式價差

到期損益（點）買進5700買權買進5300買權 +90x2=180 獲利有限高度 =135 獲利有限加權指數 -15 損失有限 5300 5500 5700 損失有限損失有限高度 =-65 買進蝴蝶價差損益 -230 賣出兩口 5500買權損益兩平點 5365= 損益兩平點 5635= 資料來源：本研究

一、買進蝶式價差策略(4/4) 交易後的效果：買入蝶式價差策略最大利潤，會發生於標的現貨價格在到期時等於中間履約價的情況；若標的現貨價格在到期時收在最低履約價以下或最高履約價以上，則將有最大損失。 341 資料來源：統一期貨→買進蝶式價差

二、賣出蝴蝶價差(1/4) 使用時機預期市場大漲或大跌最大風險空頭價差的最大風險＋多頭價差之最大風險最大利潤
空頭價差的最大利潤－多頭價差之最大風險損益兩平點高：多頭價差的損益二平點＋空頭價差的最大風險　　　　　　　　　　　　　　　　　　　低：空頭價差的損益二平點－多頭價差的最大風險　　　　　　　　　　　　　　　　　　　操作賣出一口低K Call同時買進一口高K Call，且買進一口低K Call同時賣出一口高K Call 342 資料來源：統一期貨→賣出蝶式價差

二、賣出蝴蝶價差(2/4) 例：某人預期台股指數在選擇權到期結算時，會是小漲或小跌的情況，但又不太確定方向，決定採用風險不大的賣出蝶式價差策略。假設目前大盤指數位置在5500點，同時買進了下列二組價差部位：多頭價差：買進履約價5500點買權，20天到期，支付90點權利金賣出履約價5700點買權，20天到期，收取15點權利金空頭價差：賣出履約價5300點買權，20天到期，收取230點權利金買進履約價5500點買權，20天到期，支付90點權利金 343 資料來源：統一期貨→賣出蝶式價差

二、賣出蝴蝶價差(3/4) 則某人的權利金淨收支為( * ) = 65點（共收取3250）。該策略之最大風險為 =6750；最大利潤為 = 3250。損益二平點高點為 5575點 + 60點=5635點；損益二平點低點為5440點-75點=5365點。 20天後若加權指數如預期地收在5365點以下或5635點以上，即有獲利；如果指數高於5500點或低於5300點，則可賺得最大利潤(3250)。反之，若是指數仍停留在5500點，則會有最大損失6750。 344 資料來源：統一期貨→賣出蝶式價差

加權指數到期損益（點） +230 買進兩口 5500買權賣出蝴蝶價差損益 +15 5500 5300 5700 獲利有限
損失有限高度 =65 賣出蝴蝶價差損益 +15 5500 損失有限損失有限 5300 5700 加權指數獲利有限獲利有限高度 =135 -90x2=-180 賣出5300買權賣出5700買權損益兩平點 5365= 損益兩平點 5635= 資料來源：本研究

二、賣出蝴蝶價差(4/4) 交易後的效果：賣出蝶式價差策略之最大利潤，會發生於標的現貨價格在到期時收在最低履約價以下，或最高履約價以上；其最大損失則發生於現貨價格在到期時，落於中間履約價上之情況。 346 資料來源：統一期貨→賣出蝶式價差

第七題: 為什麼標的物的股票股利發放率高低不影響選擇權價格？
347

答：發放股票股利公司股本變大，股價就會下跌，履約價也會自動往下調，讓投資人能夠以較低的價格來履約，執行比例也會自動調整，所以不會影響。
348 資料來源:張輝鑫教授

參考文獻資料來源：統一期貨資料來源：日盛金控ppt 資料來源：資料來源： 98-2_1079金融市場第4組鄭姿勤第12專題選擇權市場(報告後修正二版) P26 資料來源：《期貨與選擇權概論》張傳章著雙葉書廊有限公司 2007年8月 p.221 資料來源：《現代金融市場》黃昱程著華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版 p.529 資料來源：《期貨與選擇權概論》張傳章著雙葉書廊有限公司 2007年8月 p.222　資料來源：《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌著前程文化事業有限公司 2010年7月初版 p.27 資料來源：《現代金融市場》黃昱程著華泰文化事業股份有限公司 2006年5月四版 p.531 資料來源：《期貨與選擇權財務工程基礎理論與實務》林蒼祥蔡蒔銓孫效孔邱文昌著前程文化事業有限公司 2010年7月初版 p.29 資料來源：臺灣期貨交易所-交易制度參考資料：證券暨期貨法令判解查詢系統-期交法資料來源：臺灣期貨交易所-交易人服務與保護-專有名詞資料來源：證券基金會參考資料：認識選擇權資料來源：臺灣期貨交易所-結算業務-保證金資料來源：理財百科參考資料:日盛金控交易網資料來源:台灣期貨交易所資料來源：選擇權理論‧實務與應用陳威光著 2001年1月初版智勝文化事業有限公司 P 資料來源: 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心資料來源: 證券暨期貨法令判解查詢系統

參考文獻資料來源：《期貨與選擇權》廖四郎、王昭文著（新陸書局股份有限公司.民國95年3月）p. 482~493 資料來源:期貨與選擇權新文京開發出版股份有限公司李顯儀、吳幸姬編著年8月第二版 P239 資料來源：指數期貨與選擇權, 蔣炤坪李進生爐陽正吳壽山, 新陸書局股份有限公司 1997/9月出版 P.324-P.325 資料來源：選擇權、期貨與其他衍生性商品 John C Hull著、黃達業編譯 2004年10月初版培生教育出版股份有限公司 P 資料來源：選擇權理論‧實務與應用陳威光著 2001年1月初版智勝文化事業有限公司 P 資料來源：期貨與選擇權陶宏德著民94年8月初版財團法人中華民國證券暨期貨市場發展基金會 P 資料來源：行政院金融監督管理委員會證券期貨局資料來源：國立成功大學應用數學系研究所-辜俊庭-碩士論文指導教授沈士育教授資料來源:中華民國期貨商業同業公會資料來源：寶萊曼氏期貨資訊網資料來源: 《期貨與選擇權市場》胡次熙譯顏盟峯修訂台灣培生教育出版股份有限公司 2008年7月 p.12 資料來源：統一期貨期添大勝網 -- 選擇權策略篇資料來源：期貨與選擇權衍生性金融商品入門經典　黃昱程著　華泰文化出版社　 2008/8月二版 P367

貢獻圖

報告活動剪影(1/2) 上圖:張輝鑫老師與第四組合照由左而右:謝志偉、黃晨瑋、鄒念訓、陳俊元、劉志強、黃建豪、陳凱華、曾成嘉

報告活動剪影(2/2) 上圖:張輝鑫老師與第四組組長合照

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