汇聚财智 共享成长 公司经济的年代 中小公司2011年中期投资策略

目 录 一、中小盘市场的运行特征 二、行业经济向公司经济的转变 三、公司经济下的增长模式 四、对于估值的探讨 五、下半年机会及风险提示

一、中小盘市场的运行特征 1.1、风格的同向与背离 1.2、上涨与下跌的特征 1.3、中小盘的空间与时间

风格的同向与背离 ◆上涨与下跌中风格的一致性 图： 风格的意义在于相对性上 2010同样如此 资料来源：长江证券研究部

风格的同向与背离 ◆历史上三次大的风格背离 图： 风格指数出现过三次明显背离 资料来源：长江证券研究部

风格的同向与背离 ◆风格背离 图： 1997.10-1998.6风格指数走势 图：2000.9-2001.7风格指数走势 资料来源：长江证券研究部

风格的同向与背离 表： 三次背离的基本面环境 资料来源：长江证券研究部

中小盘的空间与时间 ◆ 估值调整幅度可变性大 图： 大小盘绝PE（TTM）走势 图： 小盘PE/大盘PE 资料来源：长江证券研究部

中小盘的空间与时间 ◆ 盈利走向是较好的时间判断标准 图： 小盘盈利ROE同比走向 资料来源：长江证券研究部

二、行业经济向公司经济的转变 2.1、辉煌十年的行业性机会 2.2、行业性机会下的公司模式 2.3、“柱状经济”向“网状经济”的转型 2.4、转型背景下的公司经济兴起 2.5、“柱状经济”与“网状经济”的机会

辉煌十年的行业性机会 ◆ 过去十年的发展模式 图： 10年来最成功的公司属性分布 图： 10年来最成功的公司行业分布 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

行业性机会下的公司模式 ◆ 周转型的公司大批量出现 图：宇通客车 图：青岛海尔 图：中联重科 图： 云南白药 资料来源：长江证券研究部

行业性机会下的公司模式 ◆新公司模式伴随其间 图：格力电器 图：湖北宜化 图：双汇发展 图： 康美药业 资料来源：长江证券研究部

“柱状经济”向“网状经济”的转型 ◆ 以消费、服务为主要带动点的“网状经济”成为趋势 图：美国1947年私人部门产业结构 图：美国1987年私人部门产业结构 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

“柱状经济”向“网状经济”的转型 ◆ 以消费、服务为主要带动点的“网状经济”成为趋势 图：日本1970年产业结构 图：日本2000年产业结构 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

转型背景下的“公司经济”兴起 ◆ 以消费、服务为主要带动点的公司经济内核 图： 标普500指数市值分布 图： 日经225指数市值分布 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

“柱状经济”向“网状经济”的转型 B A C D E ◆ “网状经济” 带来“公司经济”的最大机会 多层次 分散 易变 网状经济 服务化 图：“网状经济” 分散：与工业经济相比，消费 经济所涉及的细分领域更多。 多层次：对于不同发展水平、收入水平，消费含义不一样。 易变：消费行为的易变是消费 品市场发展的一大动力。 市场规模模糊化：消费品易耗性使得市场规模意义下降。 服务化：产品与服务的一体化 的综合解决方案是趋势。 多层次 B 分散 A C 易变 网状经济 E D 服务化 保有量模糊化 资料来源：长江证券研究部

转型背景下的“公司经济”兴起 ◆ 美国公司经济的发展脉络 图： 1955年美国100强公司分布 图：2005年美国100强公司分布 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

转型背景下的“公司经济”兴起 ◆ 日本小型企业的快速发展期 图： 日本大小企业总资产发展对比 资料来源：长江证券研究部

转型背景下的公司经济兴起 ◆ A股市场市值结构严重偏离 图： 上证市值行业分布 图： 剔除四大行业之后行业市值总和对比 资料来源：长江证券研究部

“柱状经济”与“网状经济”的机会 ◆ “柱状经济”仍有潜力可挖 支柱产业 市场替代 份额蚕食 保有量经济 图： “柱体经济”发展方向 图： 家电与空调的对比 市场替代 支柱产业 份额蚕食 保有量经济 资料来源：长江证券研究部

“柱状经济”与“网状经济”的机会 ◆ 未来的多种增长点 柱状经济 + 总量扩展 技术 行业整合 产品 保有量经济 服务 网状经济 信息 图： 转型背景下的增长点判断 总量扩展 技术 行业整合 产品 保有量经济 柱状经济 + 服务 网状经济 信息 高低端替代 品牌 精细分工 。。。 。。。 资料来源：长江证券研究部

三、公司经济下的增长模式 3.1、增长模式的根本 3.2、增长模式之一：净利型 3.3、增长模式之二：周转型 3.4、增长模式之三：杠杆性 3.5、增长模式之间的内在联系

增长模式的根本 ◆ 增长的最终体现在于“财务增长” 图： 沪深300ROE与利润同比变动 图： ROE经典分析方法：杜邦 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

增长模式之一：净利型 ◆ 净利型公司增长的典型特征 研发型壁垒：典型的智力密集型公司，新品的开发是保持竞争力的核心因素，典型如医药、信息 图：A股销售净利率前100行业分布 研发型壁垒：典型的智力密集型公司，新品的开发是保持竞争力的核心因素，典型如医药、信息 机制型壁垒：特定资源先入为主，可细分资源壁垒、政策壁垒、行业规则壁垒等 品牌型壁垒：软实力竞争的核心要素，典型如酿酒、品牌服装等 其他 资料来源：长江证券研究部

增长模式之一：净利型 ◆ 净利型增长典型公司：壁垒 图：康美药业 图：五粮液 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

增长模式之二：周转型 ◆ 周转型公司的典型特征：标准化、模式 图： 周转型公司属性分布 图： 50年间美国渠道型公司迅速攀升 资料来源：长江证券研究部

增长模式之二：周转型 ◆ 周转率的市场分布 图： 周转率前200累计分布 图： 宁基股份资产周转率 资料来源：长江证券研究部

增长模式之三：杠杆型 ◆ 杠杆率的分布具备行业属性 表：行业的资产负债率比较（%） 图：剔除金融、建筑、地产之后的权益乘数分布 板块名称 负债率-10 金融、保险业 93.41 建筑业 78.64 房地产业 70.53 公用事业 70.01 批发和零售贸易 66.31 综合类 57.81 交通运输、仓储业 57.05 制造业 55.49 社会服务业 51.58 信息技术业 50.11 农、林、牧、渔业 50.06 采掘业 43.81 传播与文化产业 37.57 资料来源：长江证券研究部

增长模式之三：杠杆型 ◆ 杠杆对于A股增长的影响至关重要 图： A股整体资产负债率走势 图： 格力电器（应付账款+预收账款）/销售收入 资料来源：长江证券研究部

增长模式之间的内在联系 ◆ 净利率递减之后的替代 图： 三大要素之间的替代关系 资料来源：长江证券研究部

中小市值中的典型公司 ◆ A股中具备模式特征的中小市值上市公司 模式 代表公司 客户解决方案模式 图： 模式类公司代表 模式 代表公司 客户解决方案模式 惠博普、捷成股份、汇川技术，ERP解决方案等综合服务商 配电盘模式 通达动力、飞马国际、怡亚通、飞力达，物流、电子商务等 速度模式 通达动力、光韵达、东方电热、百润香精等 卖座大片领域 华谊兄弟、黑牛食品，消费品、重大技术突破等 专业化利润 通达动力、浙江迪安，精细分工类型 行业标准模式 捷成股份、杭齿前进、达实智能等 资料来源：长江证券研究部，《发现利润区》

四、对于估值的探讨 4.1、不同增长模式对估值的影响 4.2、毛利率对估值的影响 4.3、小盘股溢价的描述

不同增长模式对估值的影响 ◆高杠杆与高周转率与估值的反向变动 从高到低 图： 高杠杆拉低估值 图：高周转拉低估值 资料来源：长江证券研究部

不同增长模式对估值的影响 ◆ 净利率与估值的同向变动 图： 高净利率提升估值 图：静态ROE影响不明确 资料来源：长江证券研究部

毛利率对估值的影响 ◆ 毛利率代表的行业因素与估值同向变动 图： 高毛利提升估值 资料来源：长江证券研究部

小盘股溢价的描述 ◆ 股本的大小对估值的有着非对称影响 图： 流通股本情形 图： 总股本情形 资料来源：长江证券研究部

下半年机会及风险提示 ◆ 布局三季度左侧交易机会 ◆ 关于大小非解禁 ◆两大类公司值得关注，其一为业绩增长确定的杀跌品种；其二则可从定向增发、股权激励等特定市场策略入手 ◆ 关于大小非解禁 ◆大小非解禁减持所带来的压力是持续的，其将会构成中小市值股票走势的重大压力 图： 斯米克股价走势（方框为减持期） 图： 海亮股份股价走势 资料来源：长江证券研究部 资料来源：长江证券研究部

下半年机会及风险提示 图： 下半年部分解禁压力较大个股 简称 解禁日期 解禁数量(万股) 总股本 当前流通A股 解禁流通占比(%) 陕天然气 2011/8/15 40841.87 50841.87 9999.98 408.42% 大东南 2011/7/28 24838.92 46571.40 20750.62 119.70% 西仪股份 2011/8/8 20446.50 29102.60 8442.87 242.17% 升达林业 2011/7/18 18137.39 35740.00 11962.61 151.62% 康得新 13502.69 32320.00 8080.00 167.11% 浙富股份 12270.00 14964.00 6817.73 179.97% 伊立浦 11700.00 15600.00 3900.00 300.00% 川润股份 2011/9/19 11157.45 17055.00 5897.70 189.18% 法因数控 2011/9/5 10900.00 14550.00 3650.00 298.63% 新华都 2011/8/1 10062.00 16032.00 5649.38 178.11% 天业通联 2011/8/10 9882.27 22230.00 5590.00 176.78% 嘉事堂 2011/8/18 9077.28 16000.00 4000.00 226.93% 乾照光电 2011/8/12 7887.12 29500.00 7375.00 106.94% 珠江啤酒 6981.81 68016.18 7000.00 99.74% 资料来源：长江证券研究部

大小非解禁压力 股票简称 解禁日 解禁股数 变动前 目前流通 解禁占流通比重 大东南 2011/7/28 24838.92 46571.40 表： 三季度三年大非解禁部分个股 股票简称 解禁日 解禁股数 变动前 目前流通 解禁占流通比重 大东南 2011/7/28 24838.92 46571.40 20750.62 119.70% 西仪股份 2011/8/8 20446.50 29102.60 8442.87 242.17% 升达林业 2011/7/18 18137.39 35740.00 11962.61 151.62% 恩华药业 2011/7/25 14723.87 23400.00 8676.13 169.71% 东方雨虹 2011/9/13 13911.27 34352.00 13686.23 101.64% 伊立浦 11700.00 15600.00 3900.00 300.00% 新华都 2011/8/1 10062.00 16032.00 5649.38 178.11% 卫士通 2011/8/11 6453.07 17271.21 10137.45 63.66% 恒星科技 2011/11/17 4189.00 53986.98 23760.99 17.63% 水晶光电 2011/9/19 3549.00 11565.30 6698.63 52.98% 利欧股份 1865.70 30112.00 16395.22 11.38% 资料来源：长江证券研究部

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