工程经济与管理教学团队 本次课程主讲教师：胡昊 博士 上海交通大学工程管理研究所 2013年 投资方案的比较和选择 项目的财务分析 工程经济与管理教学团队 本次课程主讲教师：胡昊 博士 上海交通大学工程管理研究所 2013年

第三部分 投资方案比较的财务分析

一、投资方案 方案（Alternative） 同一个项目的不同备选方案（互斥关系） 不同的投资项目

投资/工程方案的创造 ——思路决定财路 二战后美国砖瓦工 宋朝丁谓修皇宫 总有更多的方法 总有更好的方法 比尔•盖茨：“人与人之间的区别， 主要是脖子以上的区别——大脑决定一切!”

切记！ 项目/方案评估或可行性研究中，一定要进行多方案比较分析

多方案间的关系类型 互斥关系 ——在多个被选方案中只能选择一个，其余均必须放弃，不能同时存在。 独立关系 ——其中任一个方案的采用与否与其可行性有关，而和其他方案是否采用无关。 相关关系（从属关系） ——某一方案的采用与否对其他方案的现金流量带来一定的影响，进而影响其他方案是否采用或拒绝（有正负两种情况）；或接受某一方案会影响对其它方案的接受。 混合关系 ——上述三种关系的混合体

例：甲借给A多少钱的问题 乙借给A、B、C三人的选择问题 方案 贷款金额 贷款利率 利息额 A1 A2 A3 10000元 20000元 互斥 方案 贷款金额 贷款利率 利息额 A1 A2 A3 10000元 20000元 30000元 10% 8% 6% 1000元 1600元 1800元 乙借给A、B、C三人的选择问题 独立 方案 贷款金额 贷款利率 利息额 A B C 10000元 20000元 30000元 10% 8% 6% 1000元 1600元 1800元

1、购买建设用地与在该幅土地上建造写字楼，这两个投资方案是（ ）关系。 A、互斥； B、独立； C、混合； D、从属。 2、一个旧厂房改造为办公楼或者创意产业园，这两个投资方案是（ ）关系。。 A、互斥； B、独立； C、混合； D、从属。 3、某公司在徐汇建造写字楼与在闵行建造物流园区，这两个投资方案是（ ）关系。

互斥关系形成的原因 1. 资金的约束 2. 资源的约束 3. 项目的不可分性

互斥方案比较的原则 可比性原则 增量分析原则 选择正确的评价指标

二、现金流量分析技术 现金流量的概念 现金流量图 现金流量表

2.1 现金流量的概念 一个项目各个时点上实际发生的现金流入或流出称为现金流量 流入系统的资金称为现金流入 流出系统的资金称为现金流出 现金流入与现金流出的差额称为净现金流量 现金流量的基本要素：投资、成本、销售收入、税金、利润等

2.2 现金流量图 以横轴为时间轴，向右延伸表示时间的延续，轴上的每一刻度表示一个时间单位，两个刻度之间的时间长度称为计息周期。 期末惯例法 第0周期（初始投资作为上一周期期末） 向上垂直箭线表示现金流入，向下垂直箭线表示现金流入

现金流量图示例 160 1160 1000 1 2 3 4

2.3 现金流量表 年度（年末） 1 2 3 4 5 总计 1.现金流入 1.1贷款收入 1.2净利润 1.3折旧 1.4流动资金回收 2.现金流出 2.1投资总额 2.2贷款偿还 现金流量 累计现金流量

课堂练习 编制现金流量表 现金流出： 资金筹集： 土地费：1.6亿 70%（投标）; 30%(半年） 股本金：8000万 自有资金：5000万 银行贷款：3000万

三、项目评估 财务评价 国民经济评价 项目评价 社会评价 不确定性分析 Economical Evaluation + National Economical Evaluation Project Evaluation + 国民经济评价 Social Evaluation 项目评价 + 社会评价 Uncertainty Analysis 不确定性分析

财务评价 国民经济评价 项目的盈利能力、清偿能力以及外汇平衡等财务状况 判定项目的财务可行性 按照资源合理配置的原则，从国家整体角度考察项目的效益和费用，通过计算项目对国民经济的净贡献，评价项目的经济合理性。

社会评价 不确定性分析 重大工程项目和公共事业项目还需考虑其他社会政治目标，如地区或阶层间的利益分配、就业、环境改进和社会安定等。 对项目所涉及到的不确定性所采取的的处理方法

经济效果评价指标 请区分动态指标和静态指标 净现值 净年值 费用现值和费用年值 动态指标 价值型 投资收益率 内部收益率 差额内部收益率 净现值指数 静态指标 经济效果 评价指标 效率型 动态指标 静态投资回收期 动态投资回收期 贷款偿还期 静态指标 时间型 动态指标 静态指标 请区分动态指标和静态指标

四 财务评价 财务评价的方法 现金流量分析 动态和动态获利性分析 财务报表分析

资产负债表 (单位:万元)

清偿能力分析指标 1、根据资产负债表计算的指标 （1）资产负债率 定义： 资产负债率（liabilities-assets ratio），等于负债与资产之比，反映企业各个时刻所面临的财务风险程度。 说明： 资产负债率到底多少合适，没有绝对的标准，一般认为0.5-0.8是合适的。国外类似的指标是债务-资本比（debt-equity ratio），它表示投资者的杠杆比率（investor leverage ratio）。

（2）流动比率（current ratio） 定义： 流动比率＝流动资产总额/流动负债总额 说明： 反映各个时期偿付流动负债的能力，但由于流动资产总额中包括存货，而存货一般是不容易立即变现的，所以该指标不能确切反映瞬时的偿债能力。

速动比率＝（流动资产总额-存货）/流动资产负债 （3）速动比率（quick ratio） 定义： 速动比率＝（流动资产总额-存货）/流动资产负债 说明： 反映企业各个时刻可以立即变现的货币资金偿付流动负债的能力。一般认为，流动比率应不小于1.2-2.0,速动比率应不小于1.0-1.2。当流动比率和速动比率过小时，应设法减少流动负债，通过减少利润分配，减少库存等办法增加盈余资金。

五、项目投资分析举例 一、成本测算 二、提出项目开发进度 三、销售收入预测 四、投资计划与资金筹措 五、借款还本付息计算 六、项目盈利计算 七、现金流量分析 表格： 现金流量表 损益表 资金来源与运用表 资产负债表

课堂练习 成本测算的方法 基于WBS的分析

刚性成本： 可控成本： 规划设计阶段的勘察费、设计费、审图费 设计方案优化 监理费 施工阶段

二、项目开发进度 表格： 项目进度表/图

三、销售收入估计 表格： 销售进度与收入表 营销计划：价格，面积

四、投资计划与资金筹措 表格： 资金来源与运用表

资金来源与运用表 (单位:万元)

五、借款还本付息计算 表格： 利息计算表 借款计划 还款计划

六、项目盈利计算 表格： 损益表

案 例

七、现金流量分析 表格： 现金流量表/图

权益资金投资现金流量表 (单位:万元)

第四部分 公共项目的经济分析

一、公共项目及其经济分析的特点 公共项目(public projects): 由各级政府或其他公共部门筹划、出资或运行的项 目。可划分为纯公共项目、准公共 项目、战略性或政策性经营性项目。 纯公共项目: 指提供公用物品(public goods)的项目，项目产出具有非排他性和非竞争 性，这类项目一般来说需要资源的投入、但是没有直接的现金流入，却具有为公众提供服务的效益。 准公共项目：指提供准公用物品的项目，项目产出具有一定的竞争性和排他性，但这些产出或提供的服务涉及人们的基本需要，或者是因为存在外部效果，收费往往不足以反映项目的效益。

外部性或外部效果(externalities): 市场是通过价格的变化来影响企业和消费者的经济利益和决策的，但是现实中存在一种情况，不通过价格的变动直接作用于他人的经济利益，这种情况在经济学里称为外部性或外部效果。 战略性或政策性项目：是指对国家有战略意义的特大型的、或有较大风险但有重大前 景的、或者是资源性的项目;或者出于领土完整和安全以及减少地区间经济发展差异的考虑 的项目。

公共项目的决策往往涉及很多非经济因素。由于公共项目不完全受制于市场竞争的制约，其资金又来源于广大的公众和纳税人，因此更有必要作公正透明的经济分析。 公共项目经济分析需要回答的问题： 1.为取得同样的目标是否还有更好的方案? 2.所耗用的资源是否还有更好的用途?

二、从财务分析到经济分析 转换步骤： (一)用影子价格代替失真的财务价格 (二)非边际性和税收的修正 (三)增加显著的外部效果 (四)用社会折(贴)现率代替基准收益率

(一)用影子价格代替失真的财务价格 1.可贸易物品的影子价格 影子价格：商品或生产要素可用量的任何边际变化对国民收入增长的贡献值。 以口岸价格(border price)为基础的影子价格体系认为 ：只要存在对外贸易的机会，国际市场价格(口岸价格)是一种潜在有效率的度量效益和费用的尺度。可直接用“进口平价” (import parity price)、“出口平价”( export parity price)来代替失真的财务价格。 平价:考虑了国内运输、仓储、装卸等实际资源耗费(不考虑关税等迸出口环节的各 种转移支付)后，与进出口口岸价格持平的价格〔一般为出(到)厂(场)价格〕。

例：某有色金属联合项目生产主要供出口的有色金属原料, 每吨的离岸价(f. o. b 例：某有色金属联合项目生产主要供出口的有色金属原料, 每吨的离岸价(f.o.b. )稳定在 850 美元。这种原料在国内市场价格较低，波动也大，最高也只有每吨 5400 元人民币。以前没有出口渠道，因此投资者的财务分析的盈利能力不佳，结论认为不可行。我国进入 WTO以后，出口渠道大为畅通，为了考察该项目对国民经济的贡献, 有必要以出口平价确定该项目产出的效益。设项目至口岸的运输费每吨为200元人民币, 离岸前的其他物流费用按6%估算。汇率:1美元=8.25人民币。 解：产出品出口平价( 出厂价 )= 口岸离岸价(f.o.b.)× 汇率×(1-6%)－项目至口岸的运输费。 产出品出口平价(出厂价)=850×8.25×0.94－200=6392

2. 非贸易物品的影子价格 非贸易货物：是指其生产或使用将不影响国家进出口的货物。 投入物影子价格(投入物的到厂价)=市场价格+国内运杂费 产出物影子价格(产出物的出厂价)=市场价格－国内运杂费 土地影子价格=该地区内耕地征用后政府公开招标出让的平均价格。

例：邮政部门拟引进信函自动分检设备。每台设备购置费 50 万美元，其效率可顶替15个用人工分检的工人。一名工人就业对邮政企业来说的开支约每年3万元人民币。 假定贷款的利率 6%, 设备可一直用下去, 维护修理费用忽略不计。试从不同的角度考虑方案的选择。 解：(1) 从邮政企业财务角度,自动分检方案的年度费用 ： 50×8.25×6%=24.75( 万元 ) 人工分检方案的年度费用： 3×15=45( 万元 ) 显然, 企业倾向用自动分检方案。 (2) 从国家或社会角度,自动分检方案的年度费用： 人工分检的影子工资 = 0

(四)用社会折(贴)现率代替基准收益率 社会折现率：从国家和社会角度出发的经济分析，同样有效益和费用的时间价值问题。类 似于财务分析，经济分析也有一个统一的折现率，一般称为社会折现率(social discount rate)，多数国家都设定在6%-8%。 取决因素： 公共部门资金使用的机会成本； 社会成员对于现在能获得的效益比之于将来能享受的效益的偏好程度。

经济净现值（ENPV） 经济净现值是反映项目对国民经济净贡献的绝对指标，是用社会折现率将项目计算期内各年的净效益流量折算至建设期初的现值之和。计算公式为： 式中： B — 效益; C —费用； i0 —社会折现率; N—项目计算期。

项目经济净现值等于或大于零，表示国家为拟建项目付出的代价可以得到符合社会折 现率要求的社会盈余，或者除得到符合社会折现率要求的社会盈余外，还可以得到以现值计算的超额社会盈余。 经济净现值越大，表示项目所带来的经济效益的绝对值越大。与净现值等价的年度等值（EAW）也可作为等价的指标。

效益现值： 费用现值： 效益—费用比(Benefit-Cost- Ratio) ： 净效益—费用比：

公共项目的民间参与——特许权经营 通过市场导向的资源配置，公共部门的效率低于民营部门。 准公共项目：具有一定程度收费的可能性 PPP

适用条件 投资大、技术专业化程度高、收费容易、地方性强

BOT

案例：海外项目BOT 中国对外工程承包事业迅猛发展 对外承包工程业务完成营业额的年平均增长率达到27.10%，新签 合同额年平均增长27.63%，累计完成营业额4356亿美元，签订 合同额6994亿美元； 业务范围：房屋建筑、道路交通、石油化工、工业生产、电力工 程、矿山建设、电子通信、环境保护、航空航天、核能和平利用 以及工程咨询服务等诸多领域。

研究背景 面临的问题： 解决方案：企业转型 中国对外承包工程业务已经完成了依靠人力资源成本获取和经营项目 的起步和初级发展阶段； 传统工程项目承包模式和EPC总承包模式已无法满足中国建设企业国 际化发展的需求。 解决方案：企业转型 从具有成本优势，向具有资本、技术和管理优势阶段的转变； 从传统工程项目承包模式和EPC总承包模式，向更高层次的BOT、 PPP模式转变。 ——中国建设企业投资海外BOT项目的内在原因

研究背景 发展中国家的发展需求： 印度正在以创纪录的速度签订高速公路建筑合同，BOT模式受热捧 。目前，印度的公路网很难维持本国的经济增长轨道。普华永道的一 项研究显示，未来5年，印度的道路投资将从前5年的698亿美元增至 1450亿美元。印度计划在此期间总共投资1万亿美元用于公路、铁路 、机场的改善； 朝鲜基础设施建设。投资事务所理事长孙浩烈表示，朝方希望以 BOT模式分别修建新义州—平壤—开城的高速铁路和高速公路以及 罗先机场。其中，高铁长约376公里； …… ——中国建设企业投资海外BOT项目的外在推动

研究背景 2012年7月5日-6日，中国出口信用保险公司第二营业部副总经理郭 益林 “2012中国企业走向世界暨国际融资论坛”和“2012清洁发展 国际融资论坛暨2012十大绿色创新企业颁奖典礼”上表示中国信保为 企业海外投资保驾护航； 2009年4月，中方宣布今后3-5年内将向东盟国家提供150亿美元的 信贷，并决定设立总规模100亿美元的“中国-东盟投资合作基金”； 2011年11月，又宣布追加100亿美元信贷（包括40亿美元优惠性质 贷款）支持。 2012年9月22日，中国海外投资联合会与朝鲜投资事务所在北京签署 协议，共同发起“投资朝鲜专项基金”。 …… ——中国建设企业投资海外BOT项目的有效保障 中国建设企业投资海外BOT项目成为必然趋势

BOT介绍——概念 Build-Operate-Transfer，建设—经营—转让 由土耳其已故总理奥扎尔于 1984 年提出 基本思路：由项目所在国政府或所属机构为基础设施项目的建设和 经营提供一种特许权协议作为项目融资的基础，由以本国公司或外国 公司为代表的私人资本作为该项目的投资者和经营者安排融资，承担 风险，开发建设项目并在特许期内经营项目获取商业利润，特许期届 满时根据协议将该基础设施项目无偿移交给相应的政府机构。 应用领域：BOT 模式适用于投资额大、建设周期长、回收见效慢的 项目，主要集中于铁路、公路、桥梁、隧道等交通基础设施建设，电 力、煤气等能源建设，以及电信网络等通讯事业。 根据世界银行《1994世界发展报告》，典型的BOT只适用于政府控制的社会基础设施项目的建设。 一提出，受到广泛的关注，尤其是经济欠发达地区 围绕项目展开 特许期内，向用户收取服务费，以收回投资、偿还债务、赚取利润

BOT介绍——性质 BOT性质 是新型的直接投资方式（本质是筹资）； 是特许协议的一种； 是一种国际融资； 是利用私人资本建设经营公共基础设施。 外国投资者出于为资本寻找出路并获得足够利润的目的，将资本直接投入另一国的基础设施项目，并直接进行生产经营活动，直接承担风险，获取利润。 承建的项目通常涉及东道国基础设施和公共工程的建设、经营，而这些项目的建设、经营一般具有政府垄断性，是专属于政府的权利。东道国政府允许外国的私人企业以 BOT 方式进入基础设施建设领域，实际上是通过东道国政府与外国投资者签订特许协议实现的，外国投资者的特许权是东道国政府授予的。 BOT 的产生原因是由于东道国政府资金短缺，无法满足基础设施的建设要求，而外国投资者则正为获取利润而想方设法为其剩余资本谋求出路，此时资金的融通则恰好使二者各取所需、互惠互利。 虽然通过 BOT 的方式使私人资本进入了公共基础设施领域，但这并不改变基础设施的公益、公用和公共的性质。在 BOT 项目中，政府也没有丧失管理公共设施的责任，政府仍将继续发挥监督和管理的作用。BOT 方式是东道国政府和私人投资者互相依赖、相互妥协的产物，它反映了政府与私人在实现公共职能方面的合作关系。

BOT介绍——优势 对于政府部门：： 对于投资方： 解决政府资金需要 转移和降低风险 提高项目的建设质量和效率 提前满足社会和公众的需求 引进先进技术和管理方法 对于投资方： 获得剩余资本投资获益的新渠 道 项目贷款 长期收益较稳定 风险相对较小 所有的项目融资负债责任都被转移给项目发起人，政府无须保证或承诺支付项目的借款，从而也不会影响东道国和发起人为其他项目融资的信用，避免政府的债务风险，政府可将原来这些方面的资金转用于其他项目的投资与开发。 国有部门把项目风险全部转给项目发起人。 因为BOT项目不仅需要面对巨额资本投入、项目周期长等因素造成的风险，同时由于私营企业的参与，贷款机构对项目的要求会比政府更加严格。同时，项目建设完毕投入使用之后，由承包商根据特许经营协议，在一定期限内经营和管理该项目，并取得利润，以实现投资回报。项目建设质量和效率的好坏，直接关系到承包商利润的实现程度，因此，在工程建设过程中，承包商会重视建设的质量和效率。 采用此方式可使一些本来急需建设而政府目前又无力投资建设的市政基础建设工程项目得以实施。由于其他资金的介入，可以在政府有能力建设前建成市政基础建设工程项目并发挥作用，从而加速社会生产力的提高，促进经济的进一步发展。 BOT 项目获得的投资贷款属于国际项目贷款，其贷款对象是项目和专为项目成立的项目公司，由项目公司借款和还款。项目贷款，是指向一个特定的工程项目提供贷款，贷款人依赖该项目所产生的收益作为还款的资金来源，并将经营该项目的经济单位的资产作为贷款人的附属担保物。因此 BOT 投资一个重要的法律特点就是贷款的偿还实行有限追偿。因此，项目贷款的特点在于，以项目为基础，贷款的风险由借款人和贷款人共同承担。 由于这些公用项目属于竞争性不强的行业，长期收益较稳定，受市场变化影响小，风险相对较小，对私人投资者有一定吸引力，使得利用国内、外私营部门的投资进行基础设施建设成为可能。

结 束！ 谢 谢！