QE3出鞘！ 掌握資金浪潮上的財富力 天達投顧 研究部主管 唐宗凱 2012年9月

問題1 QE3來了！錢潮淹腳目，哪些資產可望跟著水漲船高？ 2

歷史經驗：量化寬鬆期間，風險性資產齊舞 QE1與QE2實施背景不同。市場雖認為QE3對全球金融市場激勵效果不如QE1，但可望優於QE2。 匯 商品 股 債 資料來源: Bloomberg(指數原幣績效)，截至2012/9/25;其中QE1發酵期間為2008/11/21~2009/11/25、QE2發酵期間為2010/6/7~2011/4/29 3

黃金價格與美國5年期抗通膨債隱含實質利率走勢 機會1▲因應負實質利率，黃金資產不可缺 美國聯準會無限量的QE3將使美國實質負利率的情況更加深化，從而增加黃金的投資價值。 黃金價格與美國5年期抗通膨債隱含實質利率走勢 金價, 美元/盎司(左軸) 美國5年期抗通膨債券隱含實質利率, %(右軸反向) 相關係數(日資料):-0.945 資料來源：CS, 2012/9/10 4

機會2▲油價底部越墊越高，資金潮將助威 2010年底至2011年初爆發中東茉莉花革命 中東茉莉花革命後，各產油國紛紛加碼提高社會福利預算以平息民怨，使得OPEC產油國財政預算平衡油價越墊越高。 以沙烏地阿拉伯為例，其財政預算平衡油價自2008年的不到45美元大幅提高至2012年預估的80美元之上，因此一旦油價跌破90美元，沙烏地阿拉伯為首的OPEC將可能透過減產來拉抬油價。 2009年以來，國際油價每年平均表現 2012年前3季 平均油價96.21 2011年 平均油價95.11 2010年 平均油價79.61 2009年 平均油價62.09 2010年底至2011年初爆發中東茉莉花革命 油價高檔有壓但低檔有撐 – 中東產油國預算平衡油價已逐年墊高，具關鍵主導地位的沙烏地阿拉伯2012年預估預算平衡油價超過每桶80美元。因此一旦油價大跌，OPEC將減產拉抬油價。 資料來源：彭博資訊，截至2012/9/25，其中2012年前3季平均油價係統計至2012/9/24止。 5

機會3▲ QE3後資金將再湧入新興債市 長期投資資金進場布局新興當地貨幣債資產的趨勢，在美國聯準會採行QE之下，更具加乘效果，預 估QE3進場追捧新興市場債的淨流入量將直逼2010年(QE2時期)的歷史高點，資金行情不容小覷！ QE確實拉升整體新興市場債券基金淨流入規模 累積淨流入/流出規模(十億美元) *QE2發酵 46.8 *QE1發酵 43.3 *美國聯準會於2009年3月開始採行第一輪量化寬鬆政策(QE1)、於2010年8月採行第二輪量化寬鬆政策(QE2)。 資料來源: EPFR, JPM, 2012/9/19 6

問題2 展望第4季，QE3受惠題材(原物料與新興當地債)的表現空間將是如何？ 7

MSCI能源指數與匯豐環球黃金指數過去10年第4季漲跌幅 旺季+QE效應，能源股、金礦股樂觀以期 根據彭博統計過去10年資料，第4季受到油、金旺季效應加持，能源股與金礦股表現也漲多跌少，正報酬機率分別達8成、7成，今年在歐美持續印鈔票救經濟影響，後市表現令人期待。 MSCI能源指數與匯豐環球黃金指數過去10年第4季漲跌幅 資料來源: 彭博資訊，截至2012/9/25 8

投資評價偏低，金礦股具補漲契機 金礦股股價/淨資產價值走勢自2003年7月以來平均約為1.4倍，目前僅約0.85倍，且遠低於1個標準差之下，反應金礦股股價相對其歷史水準極為便宜。 金礦股股價/淨資產價值走勢與金價走勢 金礦股股價/淨資產價值走勢(右軸) 黃金現貨價走勢(左軸) +1個標準差 -1個標準差 平均 2011年以來金礦類股股價上揚但股價/淨資產比卻一路下探，顯示金礦公司股價並未完全反映應有的金礦價值。 去年金礦股被低估的主要原因在於當時能源價格的高漲使得開採成本大增，目前油價處於相對合理的水準，預期未來大幅飆漲的可能性不高，因此金礦類股的價值可望逐漸彰顯。 資料來源: Canaccord, IAM, 2012/8 9

能源股價格明顯低估，拉回為佈局好時機 天達投資團隊分析，1998年至今綜合能源公司股價與整體能源價格之相關性高達91%，然而由下圖可見，目前能源類股價格相較於能源價格明顯低估。因此未來即使油價未持續飆漲，能源類股仍具備價值面推動股價上漲的空間。 綜合能源公司股價與能源價格表現(1998-2012年) 2.4 目前偏離情形 全球綜合能源公司股價表現1998-2012年 2011與2012年表現 目前水準 相關性趨勢線 過去十年歷史資料顯示，能源類股指數在第四季平均每月均有正報酬，天達能源基金的漲勢更一路延續至隔年4月。 能源價格指標-指數化 資料來源：IAM，2012/8 10

QE啟動美元轉弱，新興當地債多頭確立 QE1 QE2 QE3 新興市場當地貨幣債券指數： +44.9% +24.1% (左軸) 資料來源: Bloomberg，截至2012/9/14，2002/12/31 JPM新興市場當地貨幣債券指數成立至2012/9/14 11

”QE”(量化寬鬆) 時期，新興市場當地貨幣債的領漲優勢 前進新興債市，「匯」是領漲重要關鍵 ”QE”(量化寬鬆) 時期，新興市場當地貨幣債的領漲優勢 指數總報酬 標普平均信評 QE1發酵期間* QE2發酵期間* 前2次QE平均 QE3發酵至今* 美林歐高收指數 BB- 112.67% 42.73% 77.70% 13.99% 美林美國高收益債指數 B+ 66.93% 17.67% 42.30% 4.08% JPM新興市場當地貨幣債券指數 BBB+ 44.86% 24.12% 34.49% 4.25% JPM新興市場強勢貨幣債券指數 BBB- 44.80% 10.97% 27.89% 3.61% 美林全球公司債(投資級)指數 A- 31.21% 15.30% 23.26% 3.24% 美林全球抗通膨債指數 AAA 26.32% 17.85% 22.09% 3.42% 巴克萊全球債券綜合指數 AA~AA- 19.11% 13.15% 16.13% 2.66% 美林全球公債指數 AA+ 15.96% 13.75% 14.86% 2.17% 美林房貸抵押債券(MBS)指數 10.16% 3.22% 6.69% 0.26% 美林美國公債指數 2.33% 3.21% -1.41% “QE”造成美元走弱，新興當地貨幣即為領漲關鍵 JPM新興市場當地貨幣債指數績效 QE1發酵時期 QE2發酵時期 前2次QE平均 QE3發酵至今* 指數總報酬 44.86% 24.12% 34.49% 4.25% 匯率報酬貢獻 29.25% 19.10% 24.18% 4.22% 債券報酬貢獻 15.61% 5.02% 10.32% 0.03% 資料來源: Bloomberg, 2008/11/21~2012/09/20。 *時間:QE1發酵期間為2008/11/21~2009/11/25、QE2發酵期間為2010/6/7~2011/4/29、QE3發酵至今為2012/7/24~2012/9/20。

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