信用衍生产品风险管理与信息披露 兴业银行资金营运中心总经理 陈世涌

信用衍生产品风险管理与信息披露 信用风险管理的有效工具 金融危机带来的反思 加强风险管理的措施 信息披露与管理

信用风险管理的有效工具 信用衍生工具的作用: 将信用风险与其他风险分离开 信用衍生工具已经成为了国际信贷投资和信用风险管理不可缺少的工具; 信用衍生工具就是一种将信用风险从交易一方转移到另一方的合约; 作为一种非现金投资的交易方式，信用衍生工具代表了一种转移信用风险的高效新机制。

信用风险管理的有效工具 使有效地风险管理以及某些投资策略的实施成为可能 对个别主体信用风险进行对冲; 对投资组合的总体信用风险进行管理; 在不实际持有某实体债券的情况下承担其信用风险(作多或作空); 根据希望获得的期限和货币种类，对信用风险进行量身订制; 通过杠杆效应来增加收益，以及对这样的产品进行对冲; 将隐含在证券中的信用风险分离出来 (如可转换债券套利); 管理调整一个机构对监管或经济资本的要求。

信用风险管理的有效工具 信用衍生工具仍将持续发挥作用 对能够有效管理信用风险的工具的需求在增大; 随着对这些产品认识的增加，新的参与者加入信用衍生工具市场; 基础的信贷市场在成长; 债券市场获得飞速发展; 利用信用衍生工具的结构性产品在增加; 信用衍生工具文件体系在全球标准化方面的进展; 中国等新兴市场国家的经济比重越来越大，但信用衍生产品市场多数还未起步，空间很大。

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金融危机带来的反思 加强金融监管和市场自律管理已成全球共识 市场发展本身没有错，只是缺乏监管。金融危机爆发前，主要发达国家金融衍生品市场监管不足、透明度不高成为了危机爆发的外部诱因之一; 在发达国家金融衍生品市场突飞猛进发展的同时，市场自律规范等自律管理工具却没能做到同步发展; 金融危机后，美、欧各国及时调整了监管方针，着手进行金融监管改革;加强市场自律管理，在危机后也逐渐受到关注。

金融危机带来的反思 市场规模和杠杆比例应得到有效调节 信用衍生产品的无限创设导致市场参与者的杠杆率不断攀升，风险抵御能力越来越弱。从贷款到资产支持证券，再到信用衍生产品，交易规模逐级放大，风险水平也随之相应放大; 若要有效调节市场规模、防止杠杆无限放大，可以考虑通过设立信用衍生产品市场规模与标的债务规模的比例上限、提高保证金最低比例、设立杠杆比例上限、要求足值抵押等措施来控制风险; 通过严格的资本充足率要求，也可防止市场参与者过度杠杆化。

金融危机带来的反思 全面及时的信息披露十分重要 信息披露的滞后和缺失可能会严重削弱市场的有效性，通过完善的信息披露和会计处理制度使信用衍生产品市场保持足够的透明度，对维护市场正常交易秩序，防范市场系统性风险具有重要作用; 金融危机后各国金融监管改革措施的核心就是完善市场信息披露、报告和发布制度，大力提高市场透明度。

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加强风险管理的措施 总体思路：建立健全风险防范体系 实践证明，我国对场外金融衍生产品市场的监管思路和举措是行之有效的，保证了市场的健康有序发展。 我们建议，继续坚持我国既有的正确做法，从不同层次和不同角度切实防范风险，进一步建立健全风险防范体系： 监管机构的监管体系建设; 自律组织的市场自律规范; 市场成员的内部风险控制。

加强风险管理的措施 加强市场准入管理 一是加入必要的资本金要求。确立较高的资本金要求，使参与者具备较好的清偿能力，确保交易合同的结算；通过充分的流动性要求，使场外衍生交易错综复杂的交易网络能够正常运转。 二是继续坚持内控制度和风险管理制度备案。为防止部分市场参与者在内控机制尚不健全，风险管理能力还不强的情况下盲目开展衍生产品交易，可以加强市场参与者的内部操作规程与风险管理制度备案要求。

加强风险管理的措施 市场参与者分层管理 可以考虑在信用衍生产品市场继续沿用利率衍生品市场的做市商、一般交易商和企业客户的市场分层方式。 具体是指： 具有做市商资格的金融机构可与其他所有市场参与者进行信用衍生品交易; 其他金融机构可与所有金融机构进行出于自身需求的信用衍生品交易; 非金融机构企业客户只能与具有做市商资格的金融机构进行以套期保值为目的的信用衍生品交易。

加强风险管理的措施 制定市场自律规范 利用市场自律组织贴近市场的优势，发挥其产品创新和业务创新的能动性，并通过加强市场自律规范实现有效的自律管理 ； 市场自律组织可以加强与监管机构、交易平台以及市场参与者的纵向沟通与协调，通过实时和定期报告制度，保证市场监测、监控信息的顺畅传导，提高风险防范与化解能力； 市场自律组织引导市场成员对信用衍生品的操作指引、交易规则、法律文本、定义文件等进行讨论和研究，共同制定市场自律规范。

加强风险管理的措施 市场成员应积极完善内部风险控制机制 市场参与者要逐步完善内控机制，制订切实有效地内部操作规程与风险管理制度，提高自身风险管理能力； 市场参与者的交易人员在进行信用衍生品交易时，应严格遵守本机构的内部操作规程和风险管理制度，切实防范操作风险和欺诈交易。 建立及时、准确、完备的风险管理和信息监测系统，审慎开展信用衍生品交易。

加强风险管理的措施 把信用衍生品逐步纳入到集中交易平台和中央清算系统 在提供集中交易平台的同时，允许市场参与者通过一对一成交方式进行信用互换交易。在积累一定的场外交易的经验及基础后，逐步过渡到集中交易平台的标准化交易模式。 逐步建立中央清算系统，由清算机构作为中央交易对手，为市场参与者提供终止净额、报价、清算等服务。在正式推出中央清算前，应允许交易双方按双边模式进行清算。

加强风险管理的措施 逐步完善履约保障安排机制 在国际市场，交易双方常常采用“履约保障安排”来防范交易对手的信用风险。通常的做法是双方签订履约保障文件，并据此进行履约保障品的转移 ； 根据金融危机的经验，对履约保障品疏于管理可能体现在两个方面，一是过分依赖对方估值数据，没有加以认真核对；二是在明知已交付的履约保障品价值与风险敞口不匹配的情况下，未及时追加或返还； 如果引入中央清算，保证金制度将解决交易对手信用风险的防范问题，无需交易双方再提供履约保障品； 推动履约保障安排机制在我国适用的同时，还需要进一步明确该机制在中国法律下的地位，解决“浮动质押”、“质权快速处理”、“转让式履约保障的效力”等未决事项 。

加强风险管理的措施 尝试组织建立信用事件裁定机制和拍卖定价机制 为降低信用事件发生后的系统性风险，可以借鉴ISDA的信用事件判定和违约偿付的解决机制，建立一个专业机制对信用事件进行判定，由信用事件决定委员会行使职能，并形成专家组评定、上诉机制和专家组重新评估的有效程序。 针对现金结算和实物结算在实践中的不足，尝试建立拍卖结算机制，由专业机制在市场参与者报价的基础上确定最终拍卖价格，从而为信用事件资产定价及结算提供透明有效的解决方案 。

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信息披露与管理 总体思路：及时准确完整的披露信息，不断提高市场透明度 我国在推动场外金融衍生产品市场的发展过程中，已构建了适合市场需要的信息报备和披露制度，使我国场外金融衍生产品市场具备了较高的透明度。 要在继续坚持我国已有做法的同时，从以下三个层面加强信息披露和管理： 监管机构应强化信息披露的具体要求; 自律组织应加强对数据的分析和管理; 市场成员应及时准确完整的披露信息。

信息披露与管理 总体原则：巴塞尔委员会对于衍生品业务信息披露的原则 2006年《新巴塞尔协议》第四部分关于信息披露的总则：银行对自身信息的披露要有连续性和一致性，只有这样得出的数据才有可比性，才有利于给市场提供可以信赖的信息，有利于得到信息使用者、监管当局和国际国内同行的认可。 1999年《银行及证券公司交易活动和衍生品业务公开信息披露建议》（巴塞尔委员会和国际证监会组织联合发布）对于信息披露的原则包括： 信息披露应将定性与定量相结合; 既要说明衍生品业务的范围、特性及其对金融机构赢利的影响，也要揭示衍生品交易的风险及管理措施; 披露的信息应与金融机构内部风险管理系统相一致，从而体现最新的风险度量和管理技术。

信息披露与管理 强化交易数据的报备要求 根据现有制度安排，市场参与者应将其未通过交易平台进行的金融衍生品交易情况及时报送交易商协会等机构备案。

信息披露与管理 强化信用衍生产品在财务报告中的信息披露要求 在继续提高交易数据报备及时性和准确性的基础上，细化信用衍生品市场在财务报告中的信息披露规则。 合理有效的金融衍生品的信息披露规则和会计处理准则，可以使监管者和投资者充分了解金融衍生品价值、风险水平等信息。 对信用衍生品交易的文本、历史数据、风险状况、损失状况、利润变化、异常情况、违约信息、交易目的、产品类型以及交易对手等相关资料都应按有关要求进行披露，这样有利于监管部门和其他利益相关者及时掌握市场动态。

信息披露与管理 在定期财务报告中信息披露的具体内容

信息披露与管理 建议市场自律组织进一步加强数据的分析和管理 一是对市场参与者提交备案的信用衍生品交易信息进行汇总、整合和深入分析，定期形成系统的市场分析报告; 二是对外公布金融衍生品交易的即时行情和统计数据（即时行情披露的内容可以包括品种、期限、价格等，统计数据披露的内容可以包括品种、期限、价格、成交量等）; 三是加强对异常交易情况的监测与监督，防止出现价格操纵、利益输送和欺诈行为。

信息披露与管理 市场成员应主动提高信息披露和报备的及时性、准确性、完整性 市场成员应该按照人民银行和银监会的有关规定，认真完成交易数据的报备，以及对外披露从事衍生产品交易的风险状况、损失状况、利润变化及异常情况。 在此基础之上，针对信用衍生品的特点，细化信息披露要求，强化信用衍生产品交易商对交易风险描述性信息和数量信息的分类披露。

信息披露与管理 从交易报价角度：信息的不对称将影响市场效率 对于交易商在信用衍生品交易中的定价能力和评级水平来说，数据的充足性与否将直接决定信用风险缓释的效果。 从我国目前情况来看，全国集中统一的企业和个人信用信息基础数据库已经基本建成。信用衍生品交易的发展过程中，需要通过监管部门或市场自律组织加强银行间数据的共享工作。同时也应注意到，企业信用数据信息库的历史还比较短，而且信息涵盖也不够全面，这就造成了市场参与者之间的信息不对称，容易滋生道德风险和逆向选择，进而影响市场效率。 另外，我国的信用评级机构刚刚起步，缺乏历史数据，也缺乏完整的信用交易信息。

信息披露与管理 从交易报价角度：建立企业信用信息基础数据库与信用衍生品交易的有效衔接；培育和发展市场化运作的专业数据分析公司 充分发挥企业信用信息基础数据库的统计监测功能和分析功能，密切关注信用衍生品交易参考实体关联信息的变化，加强对行际、行业、区域和结构的信用特点分析，为信用衍生品交易定价提供参考依据。 市场化运作的专业数据分析公司也可以成为相关信息的提供者。在国际上普遍的做法是依据信用评级机构或专业数据分析机构的公开数据，债券的违约状况或股票价值等信息来推算参照资产的违约率和违约损失率，例如美国KMV公司的KMV模型可以用来估算借款企业违约概率。此类国际标准包括国际货币基金组织制定的“数据公布特殊标准”(SDDS)、“数据公布通用系统”(GDDS)等。

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