第七章 投资决策原理 第一节 长期投资概述 第二节 投资现金流量的分析 第三节 折现现金流量方法 第四节 非折现现金流量方法 第五节 投资决策指标的比较

学习目标 了解投资活动对企业的意义。 了解企业投资的分类、特点与管理程序。 掌握投资项目现金流量的组成与计算。 掌握各种投资决策指标的计算方法和决策规则。 掌握各种投资决策方法的相互比较与具体应用。

第一节 长期投资概述 一、企业投资的意义 二、企业投资的分类 三、企业投资管理的原则 四、企业投资过程分析

一、企业投资的意义 投资的含义 企业投资：是指公司对现在所持有资金的一种运用，如投入经营资产或购买金融资产，或者是取得这些资产的权利，其目的是在未来一定时期内获得与风险成比例的收益。 投资的意义 企业投资是实现财务管理目标的基本前提。 企业投资是公司发展生产的必要手段。 企业投资是公司降低经营风险的重要方法。

二、企业投资的分类 按投资与生产经营的关系分：直接投资与间接投资 按投资回收时间的长短分：长期投资与短期投资 根据投资的方向分：对内投资与对外投资 根据投资在生产过程中的作用分： 初创投资和后续投资 根据不同投资项目之间的相互关系分： 独立项目投资、相关项目投资和互斥项目投资 根据投资项目现金流入和流出的时间分： 常规项目投资和非常规项目投资

三、企业投资管理的原则 认真进行市场调查，及时捕捉投资机会 建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目的可行性分析 及时足额地筹集资金，保证投资项目的资金供应 认真分析风险和收益的关系，适当控制企业的投资风险

四、企业投资过程分析 投资项目的决策 投资项目的提出； 投资项目的评价： 投资项目的决策（接受；拒绝；发还，再做处理） 投资项目的实施与监控（执行） 为投资方案筹集资金；按照拟定的投资方案有计划分步骤实施；实施过程中的控制与监督；投资项目的后续分析。 投资项目的事后审计与再评价

第二节 投资现金流量的分析 一、投资现金流量的构成 二、现金流量的计算 三、投资决策中使用现金流量的原因

一、投资现金流量的构成 （一）投资现金流量的概念 指与长期投资决策有关的现金流入和流出的数量，它是评价投资方案是否可行时必须事先计算的一个基础性指标。 按现金流动的方向，可将投资活动的现金流量分为现金流入量、现金流出量和净现金流量。 净现金流量 ＝ 现金流入量－现金流出量 按现金流量的发生时间，可将投资活动的现金流量分为初始现金流量、营业现金流量和终结现金流量。

（二）现金流量的构成 初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量 投资项目现金流量 1 2 n 初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量

初始现金流量是开始投资时发生的现金流量，一般包括以下几部分： 1、初始现金流量 初始现金流量是开始投资时发生的现金流量，一般包括以下几部分： 投资前费用 设备购置费用 设备安装费用 建筑工程费用 营运资金的垫支 原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益 不可预见费用

2、营业现金流量 指投资项目投入使用后，在其寿命周期内由于生产经营所带来的现金流入和流出的数量。 现金流入一般是指营业现金收入 现金流出一般是指营业现金支出和缴纳的所得税 每年营业现金净流量=年营业收入－年付现成本－所得税 或 每年营业现金净流量=税后净利+折旧

3、终结现金流量 指投资项目完结时所发生的现金流量。包括： （1）固定资产的残值收入或变价收入。 （2）原有垫支在各种流动资产上的资金的收回。 （3）停止使用的土地的变价收入等。

二、现金流量的计算 （一）初始现金流量的预测 逐项预算法 单位生产能力估算法 装置能力指数法

逐项测算法 即对构成投资额基本内容的各个项目先逐项测算其数额，然后进行汇总来预测投资额的一种方法。 例：某企业准备建一条新的生产线，经过认真调查研究和分析，预计各项支出如下：投资前费用1万元，设备购置费50万元，设备安装费10万元，建筑工程费40万元，投产时需垫支营运资金5万元，不可预见费按上述总支出的5%计算，则该生产线的投资总额为： （1+50+10+40+5）*（1+5%）＝111.3(万元)

（二）全部现金流量的计算 计算投资项目的固定资产年折旧额。 计算投资项目的营业现金流量。 计算投资项目总的现金流量。

例题： 大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择。甲方案需投资10000元，使用寿命5年，采用直线法计提折旧，5年后无残值，5年中每年的销售收入为6000元，每年的付现成本为2000元。乙方案需投资12000元，采用直线法计提折旧，使用寿命5年， 5年后有残值收入2000元， 5年中每年的销售收入为8000元，付现成本第1年为3000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3000元，假设所得税税率为40%。试计算两个方案的现金流量。

补充： 固定资产的折旧方法 （一）年限平均法 年限平均法又称直线法，是将固定资产的应计折旧额均衡地分摊到固定资产预计使用寿命内的一种方法。采用这种方法计算的每期折旧额均是等额的。计算公式如下： 年折旧率=（l-预计净残值率）／预计使用寿命 年折旧额=固定资产原价×年折旧率

（二）工作量法 工作量法，是根据实际工作量计提固定资产折旧额的一种方法。 计算公式如下： 单位工作量折旧额=固定资产原价×（1-预计净残值率） ／预计总工作量 某项固定资产月折旧额=该项固定资产当月工作量× 单位工作量折旧额 例：甲公司的一台机器设备原价为680000元，预计生产产品产量为2000000件，预计净残值率为3％，本月生产产品34000件。则该台机器设备的月折旧额计算如下： 单件折旧额=680000×（1-3％）/2000000 =0.3298 月折旧额=34000×0.3298=11213.2（元）

（三）双倍余额递减法 双倍余额递减法，是在不考虑固定资产预计净残值的情况下，根据每年年初固定资产净值和双倍的直线法折旧率计算固定资产折旧额的一种方法。应用这种方法计算折旧额时，由于每年年初固定资产净值没有扣除预计净残值，所以在计算固定资产折旧额时，应在其折旧年限到期前两年内，将固定资产的净值扣除预计净残值后的余额平均摊销。 计算公式如下： 年折旧率=2／预计的使用年限 年折旧额=固定资产年初账面余额×年折旧率

例：乙公司有一台机器设备原价为600000元，预计使用寿命为5年，预计净残值率为4％。按双倍余额递减法计算折旧，每年折旧额计算如下： 年折旧率=2／5=40％ 第一年应提的折旧额=600000×40％=240000 第二年应提的折旧额=（600000－240000）×40％ =144000 第三年应提的折旧额=（360000－144000）×40％ =86400 从第四年起改按年限平均法（直线法）计提折旧： 第四、五年应提的折旧额 =（129600－600000×4％）/2 =52800（元）

（四）年数总和法 年数总和法，又称合计年限法，是将固定资产的原价减去预计净残值后的余额，乘以一个以固定资产尚可使用寿命为分子，以预计使用寿命逐年数字之和为分母的逐年递减的分数计算每年的折旧额。 计算公式如下： 年折旧率=尚可使用寿命／预计使用寿命的年数总和 年折旧额=（固定资产原价－预计净残值）×月折旧率

年份 尚可使用寿命 年折旧率 每年折旧额 累计折旧 1 5 5／15 192000 192000 2 4 4／15 153600 345600 3 3 3／15 115200 460800 4 2 2／15 76800 537600 5 1 l／15 38400 576000

解析： 首先计算两个方案每年的折旧额。 甲方案每年的折旧额＝10000/5=2000 其次，计算两个方案的营业现金流量，如表。 乙方案每年的折旧额＝（12000－2000）/5=2000 其次，计算两个方案的营业现金流量，如表。 最后，计算两个方案的总的现金流量，如表。

三、投资决策中使用现金流量的原因 有利于科学地考虑时间价值因素 利润与现金流量的差异： 采用现金流量才能使投资决策更符合实际 购置固定资产时，付现却不计成本 折旧时，计成本，不付现金 不考虑垫支的流动资产的寿命和回收时间 销售实现，部分未收现金 采用现金流量才能使投资决策更符合实际 利润的计算受会计方法的影响，如存货计价、折旧等，主观随意性强。 利润反映的是应计的现金流量，而非实际的现金流量。

第三节 折现现金流量方法 折现现金流量指标是指考虑了资金时间价值的指标。 主要指标 净现值（NPV） 内含报酬率（IRR） 获利指数（PI）

一、净现值 （一）净现值的含义 它是指投资项目投入使用后的净现金流量，按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值，减去初始投资以后的余额。如果投资期超过1年，则应是减去初始投资的现值以后的余额。 （二）净现值的公式

（三）净现值的计算过程 第一步：计算每年的营业净现金流量。 第二步：计算未来报酬的总现值。 将每年的营业净现金流量折算成现值。 将终结现金流量折算成现值。 计算未来报酬的总现值。 第三步：计算净现值。

解：NPV甲＝未来现金流量的总现值－初始投资额 例题： 仍以前述大华公司的资料为例，计算甲乙两方案的净现值，假设资本成本率为10％。 解：NPV甲＝未来现金流量的总现值－初始投资额 ＝ NCF * PVIFAk,n －10000 ＝ 3200 * PVIFA10%,5 －10000 ＝ 2131 NPV乙＝ 3800 * PVIF10%,1 ＋3560 * PVIF10%,2 ＋ 3320 * PVIF10%,3 ＋3080 * PVIF10%,4 ＋ 7840 * PVIF10%,5 －15000 ＝ 861

（四）净现值法的决策规则 （五）净现值的优缺点 在可否决策中，NPV≥0，方案可行，NPV<0，不可行。 优点：考虑了资金的时间价值，能够反映方案的净收益。 缺点：不能揭示投资方案的实际报酬率是多少。

思考： 甲方案： K=10%，NPV 〉0 K=15%, NPV〈 0 K=12%, NPV = 0 该方案的真实报酬率是多少?

二、内含报酬率 （一）内含报酬率的含义 又称内部报酬率（IRR），它是使投资项目的净现值等于零的贴现率，或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的折现率，反映了投资项目的真实报酬率。 （二）内含报酬率的公式

（三）内含报酬率的计算过程 （1）每年的NCF相等的情况 第一步：计算年金现值系数。 年金现值系数 =初始投资额/每年的NCF 第二步：查年金现值系数表，在相同的期数内，找出与上述年金现值系数相邻近的较大和较小的两个贴现率。 第三步：根据上述两个邻近的贴现率和已求得的年金现值系数，采用插值法计算出该投资方案的内部报酬率。

例如甲方案的计算： 首先：计算年金现值系数。 年金现值系数 =初始投资额/每年的NCF ＝10000÷3200＝3.125 其次，查年金现值系数表，并采用插值计算如下：

（2）每年的NCF不相等，则需按如下步骤计算： 第一步：运用逐步测试法，选用不同的贴现率去计算净现值，经过反复测算，找到这样两个邻近的贴现率，即用二者去贴现，计算结果正好是一正一负并且较接近于0的净现值。 第二步：根据上述两个邻近的贴现率及对应的净现值，再使用插值法计算方案的内部报酬率。 例如乙方案的计算：

（四）内部报酬率法的决策规则 （五）内部报酬率法的优缺点 在可否决策中，IRR≥企业的资金成本或必要报酬率，方案可行，反之不可行。 在互斥决策中，IRR≥企业的资金成本或必要报酬率，其中IRR最大者为优。 （五）内部报酬率法的优缺点 优点：考虑了资金的时间价值；不受资本市场利率的影响，完全取决于项目的现金流量，能够从动态的角度正确反映投资项目的实际收益水平；概念也易于理解。 缺点：计算过程比较复杂；互斥项目决策时， IRR与NPV在结论上可能不一致。

三、获利指数（利润指数） （一）获利指数的含义 它是投资项目未来报酬的总现值与初始投资额的现值之比。 （二）获利指数的公式

（三）获利指数法的决策规则 （四）获利指数法的优缺点 在可否决策中，PI≥1，方案可行；PI<1，不可行。 优点：考虑了资金的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈利能力。获利指数以相对数表示，可以在不同投资额的独立方案之间进行比较。 缺点：获利指数值代表获取收益的能力而不代表实际可能获得的财富，忽略了互斥项目规模的差异，可能得出与净现值不同的结论，会对决策产生误导。

第四节 非折现现金流量方法 非折现现金流量指标是指不考虑资金时间价值的各种指标。 主要指标 投资回收期（PP） 平均报酬率（ARR）

一、投资回收期（PP） 投资回收期：是指回收初始投资所需要的时间。 投资回收期的计算，有两种情况： 如果每年的营业净现金流量（NCF）相等，可按下式计算： 投资回收期= 如果每年NCF不相等，则按下式计算：

判定原则：项目投资回收期小于基准投资回收期，说明该项目可行；如果存在若干项目，则应选择投资回收期最小的方案。 优点：容易被理解，计算简单。 缺点：没有考虑资金时间价值；没考虑回收期满后继续发生的现金流量的状况。

二、平均报酬率 平均报酬率（ARR）它是指投资项目寿命周期内平均的年投资报酬率，计算公式： 判定原则：单个方案，选择高于必要平均报酬率的方案；多个互斥方案，则选平均报酬率最高的方案。 优点：简明、易算、易懂。 缺点：没有考虑资金的时间价值，所以，有时会作出错误的决策；必要平均报酬率的确定具有很大的主观性。

第五节 投资决策指标的比较 一、两类指标在投资决策应用的比较 二、折现现金流量指标广泛应用的原因 三、折现现金流量指标的比较

一、两类指标在投资决策应用的比较 从20世纪70年代开始，折现现金流量指标已经占据了主导地位，并形成了以折现现金流量指标为主，以投资回收期为辅的多种指标并存的评价体系。

二、折现现金流量指标广泛应用的原因 非折现指标没有区分不同时点的收入和支出，忽略了货币的时间价值因素，这是不科学的。 非折现指标对寿命不同、资金投入的时间和提供收益的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力，而折现法指标则克服了这一缺点。 非折现指标由于没有考虑资金的时间价值，实际上是夸大了项目的盈利水平。 非折现指标中的投资回收期法只能反映投资的回收速度，不能反映投资的主要目标——净现值的多少。 在运用投资回收期这一指标时，以标准回收期作为方案取舍的依据。但标准回收期缺乏客观依据。而折现指标都是以企业的资本成本为取舍依据的，符合客观实际。 管理人员水平的不断提高和电子计算机的广泛应用，加速了折现指标的使用。

三、折现现金流量指标的比较 （一）净现值和内部报酬率的比较 在多数情况下，这两种方法得出的结论是相同的。 但在以下两种情况下，有时会产生差异。 互斥项目 产生差异的原因分析 投资规模不同（A项目30%、100万元；B项目20%、200万元） 现金流量发生的时点不同：再投资率假设 由此可见，净现值法总是正确的，而内部报酬率法有时却会得出错误的结论。因而，在无资本限量的情况下，净现值法是一个比较好的方法。 非常规项目

净现值与内部报酬率比较的案例 指标 年度 D项目 E项目 初始投资 0 110000 10000 营业现金流量 1 50000 5050 初始投资 0 110000 10000 营业现金流量 1 50000 5050 2 50000 5050 3 50000 5050 NPV 6100 1726 IRR 17.38% 24.03% PI 1.06 1.17 资本成本 14% 14%

不同折线率的净现值曲线图 净现值（千元） 16.59 =24 折现率 =17.38 40 30 20 10 6.1 16.59 IRRE =24 1.726 5 10 15 20 25 30 折现率 (%) 14 · IRRD =17.38 -10 净现值（千元） 不同折线率的净现值曲线图 当贴现率为16.59%时，D项目与E项目的净现值相等，该交叉点称为净现值无差异点。当资本成本小于16.59%时，D项目净现值大；当资本成本大于16.59%时，E项目净现值大。

（二）净现值和获利指数的比较 在评价投资项目的优劣时，它们常常是一致的，但有时也会产生分歧。由于最高的净现值符合企业的最大利益，而获利指数只反映投资回收的程度，不反映投资回收的多少，所以当获利指数与净现值得出不同结论时，且在没有资本限量的情况下的互斥选择决策中，应以净现值为准。