1. 2. 資產證券化導論 基本概念 資產證券化之流程、型態 資產證券化之要素 資產證券化之優點

證券化之分類 (補) 公司股票 股權及負債證券化 公司債 可轉換公司債 證券化 抵押擔保債權證券化 其他 汽車貸款證券化 金融資產證券化 消費貸款證券化 不動產證券化 其他債權

資產證券化－基本概念 金融機構將貸款或應收款(流動性差的資產)透過重新整合或切割，包裝成標準化的證券形式，並經由信用加強(包含內部或外部)後，在金融市場出售給投資人 銀行或 其他企業 (服務機構) 特殊目的機構 或信託公司 投資人 貸款或 應收款 借款人

(銀行、保險公司、共同基金、退休基金、個人投資人) 企業貸款(流動性差) 企業貸款 債權信託 IBT 創始機構與 服務機構 企業放款之債務人 SPT特殊目的信託 (土銀信託部) 受益證券 (標準化商品) 受益證券募集款項 信用加強機構 承銷機構 特殊目的信託： .設立信託資金帳戶與現金準備帳戶； .發行受益證券 受益證券 (標準化商品) 募集款 投資人 (銀行、保險公司、共同基金、退休基金、個人投資人)

資產證券化 證券化商品種類繁多，主要以房屋抵押擔保證券為代表，GNMA、FHLMC、FNMA發行房屋抵押擔保證券，由於獲美國政府之保證或債信支持，深受全球固定收投資者之喜好 證券化之應用更擴及一般放款債權如汽車貸款、信用卡貸款、應收帳款債權、租賃擔保債權、商業不動產抵押債權、抵押債券憑證及不良放款債權等

美國資產證券化演變歷程(補) 時間 事項 1932年 成立聯邦住宅抵押貸款銀行系統（Federal Home Loan Bank System, FHLBS） 1934年 成立聯邦住宅管理局（Federal Home Administration, FHA），對住宅抵押貸款提供保險。 1938年 成立聯邦全國抵押協會（Federal National Mortgage Association, FNMA）購買經聯邦住宅管理局（FHA）保險之住宅抵押貸款，進一步提供資金融通。 1968年 成立政府國民抵押協會（Government National Mortgage Association, GNMA）。 1970年 成立聯邦住宅抵押貸款公司（FHLMC） 1971年 聯邦住宅抵押貸款公司（Federal Home Loan Mortgage Corporation, FHLMC）推出與政府國民抵押協會（GNMA）所發行在證券結構上相同之「參與憑證」（Participation Certificate）。至1981年，聯邦全國抵押協會（FNMA）亦加入此發行行列。

抵押貸款保險之架構(補) lender insurer borrower Mortgage Insurance Contract Premium (lump sum or annual premium) Mortgage loan lender insurer borrower Mortgage Loan rate If the borrower defaults, pay the lender the loss amount Mortgage Insurance Contract

美國資產證券化演變歷程(續) (補) 時間 事項 1983年 聯邦住宅抵押貸款公司推出「擔保房貸憑證」（Collateralized Mortgage Obligation, CMO）。 1987年 因為實行稅法改革方案，特別針對不動產抵押擔保債券提供一項新的工具，稱為「不動產擔保投資管道」（Real Estate Mortgage Investment Conduit, REMIC），使「擔保房貸憑證」（CMO）之型態能夠享有租稅優惠，從而帶動美國住宅抵押貸款證券化業務。 1980年代中期以後 抵押擔保證券之擔保標的物擴及到金融機構之汽車貸款、信用卡貸款、工商貸款、一般性的放款、企業的應收帳款以及租賃貸款等，亦即所謂的資產基礎證券（ABS）。

美國資產證券化現況(補) 單位:十億美元 資料來源：SIFMA(http://www.sifma.org/ )

台灣證券化現況(補) 立法院於2002年6月20日三讀通過之「金融資產證券化條例」所主要規範者，即為金融資產證券化的法律關係及其基本架構。 2003年7月不動產證券化條例3讀通過 自去(2007)年中延燒至今的美國次級房貸市場(subprime)，引起市場參與者對資產證券化，尤其是房貸之金融資產證券化商品的廣泛討論。 我國自2003年起至2008年3月份，也已有55件金融資產證券化相關案件發行，累計發行金額超過新台幣5,000億元，且逐年增加中，顯見業界對此商品之重視。

資產證券化－種類(1) ABS (Asset-Backed Securities) 資產基礎證券 以非住宅抵押擔保貸款為標的 住宅抵押貸款 商業貸款 汽車貸款 信用卡應收貸款 MBS (Mortgage-Backed Securities)不動產證券 以住宅抵押擔保貸款為標的 近年由於證券化案與衍生性金融商品之結合運用，逐漸使CDO (Collateralized Debt Obligation, 債權擔保債券)成為證券化之一大新興領域

資產證券化－種類(2) 產 品 資 產 種 類 Types of Market 短 期 (Short-term） 中 長 期 - I 產 品 資 產 種 類 資產基礎商業本票證券化 (Asset-Backed Commercial Paper; ABCP）, etc. 應收帳款、短期貸款、長期貸款等 短 期 (Short-term） 應收帳款、短期貸款、租賃、汽車貸款、信用卡應收帳款、不動產、企業貸款等 中 長 期 - I (Mid-to-long term） ABS（CLO, CBO,…), MBS, etc. 中長 期 - II (Mid-to-Long term） Real Estate Securitization REITS 商業大樓、一般不動產等

新資本協定（Basel II）(補) 將資產證券化區分為三類 （一）傳統型證券化（Traditional securitisations）： 創始機構將資產或風險性信用部位透過特殊目的公司加以組合包裝成證券，並與之切斷法律關係後售予投資者。 （二）組合型證券化（Synthetic securitisations）： 創始機構將所持有之信用風險以信用衍生性商品（Credit derivatives）或保證加以避險，其方式包括：透過資金移轉（如信用風險連結證券，Credit-linked notes），或無資金移轉（違約互換，Credit default swaps）兩種。 （三）循環型證券化（Securitisation of revolving assets）： 創始機構所證券化之標的金融資產為允許借款人在約定額度內隨時動用之風險性資產，例如：信用卡應收帳款，企業融資承諾等。

我國剛頒定的金融資產證券化條例顯然並未妥善的涵蓋組合型證券化。但實務上，以組合型證券化來處理金融資產變現移轉及風險移轉較傳統型證券化更便捷，更有效率。

資產證券化V.S.一般擔保借款 資產證券化 一般擔保借款 債權所有權已被移轉或出售給第三者(特殊目的公司或信託公司) 將資產與原始擁有者(金融機構)分離，因此投資人不會面臨原始擁有者的信用風險 利用這些資產本身的品質來吸引投資人(資產本身有良好的信用品質) ，加上信用加強的加持，使得ABS或MBS有很好的信用評等 一般擔保借款 債權所有權仍是銀行

資產證券化主要決定 資產移轉的形式 特殊目的機構的形式 (特殊目的公司或信託) 信用增強的方式 資產證券化 (內部或外部加強) 現金流量的配置 (證券發行之種類) 信用增強的方式 (內部或外部加強) 特殊目的機構的形式 (特殊目的公司或信託) 資產移轉的形式 現金流量轉換的形式

資產證券化－流程 資產移轉方式 直接出售:SPV與投資人對創始機構沒有追索權 (常用方式) ；資產不在創始機構的資產負債表上，因此對創始機構較有利 擔保融資: SPV與投資人對創始機構有追索權；資產仍在創始機構的資產負債表上

資產證券化－流程 SPV發行證券之形式 轉付證券：按投資人對標的資產持有之比例來分配該資產所產生的利息與本金 支付證券：透過重組方式，將證券依信用等級分成不同類組。(常見方式) 優先順位證券 (信用等級高) 次順位證券(信用等級中) 權益證券(信用等級低)

資產證券化－流程 現金流量架構隨著證券化群組的不同，分成 被動式－美國早期(1970年代至1980年代) 主動式 (目前美國主流) 特性：現金流量來源為資產群組，所以較易預測 目的：降低資產之現金流量的不確定性 在轉付證券下，現金流量的不確定性主要是提前清償的預測 主動式 (目前美國主流) 現金流量架構：以利息或本金來區分證券之類組 市場價值結構：最終價值依據資產管理人未來表現以及該標的資產的市場價值改變 發行多重類組的證券。例如:優先順位類組違約風險先由次順位類組的證券承擔

資產證券化－要素 標的資產 受託公司要能夠完成標的資產的權益關係 資產移轉 (必須以真實出售形式) (真實出售的認定要見詳看P.20) 標的資產挑選通常是從大母體中挑出適合的資產。挑選方式可以是隨機或滿足特定需求下挑選

資產證券化－要素 特殊目的公司 功能：達到有利的稅負條件、將資產與創始機構隔離 形式 信託 信託：創始公司 (委託人) 將基礎資產 (信託財產) 信託給營業性的信託機構 (受託人)，成立信託關係，創始機構再將基礎資產的受益權以信託受益憑證方式發售給投資人 (受益人) 讓與信託－讓與信託證券的持有人被認定為對標的資產的受益人 (最早之形式,屬於被動式管理，不發行多重類組證券) 業主信託－主動式管理並可發行多重類組的證券 循環性信託－沒有固定攤還時程表，可一次銷售的單一信託或一系列銷售的主信託。可以主動式管理也可使用轉付及支付架構或多重類組

資產證券化－要素 公司制度(SPV)－原始權益人將基礎資產實質出售給特殊目的公司，特殊目的公司依資產的未來現金收益發行證券。 可從事交易行為最廣泛、可發特別股、設獨立董事、可同一次發行不同等級的證券 (最常見的信託方式) 不得從事經營其他風險業務。實際上是一個只有持有基礎資產的「空殼」公司

資產證券化－要素 信用加強－為了提高信用評等，必須有適當的信用加強 方式：外部加強、內部加強 不同點：看是否必須由第三機構擔保 外部加強 (必須由第三機構擔保，對於投資人而言，其風險較大) 保險公司擔保：由發行機構跟保險公司投保，若未來借款人違約，則保險公司會理賠一筆理賠金 信用狀－由銀行開立信用狀為證券化之擔保 現金擔保帳戶－由發行機構向銀行借一筆錢作為短期無風險投資，若違約發生時，能有一筆錢支付給投資人

資產證券化－要素 內部加強 優先/次順位証券設計：設計一組次順位證券，若有違約發生時，則由次順位證券承擔損失，以確保優先證券之現金流量安全 超額擔保：以超額的抵押品發行較少額度的證券。例如:抵押品有1億，則只發行9000萬的證券，剩下的1000萬當做擔保 超額利差帳戶：發行機構開一帳戶，將每期貸款群組產生的現金流量之某一比例存入該帳戶，若違約發生可彌補其現金流量的不足

資產證券化－要素 服務機構 通常服務機構即為創始機構 主要賺取服務費收入 服務內容 對該資產表現隨時監督 對有問題資產要採取法律行為 檢視資產的繳款表現是否適當 對現金流量的轉帳管理 將收取的現金轉給信託機構 將以上報告交給信託公司、投資人、信用評等公司、外部信用加強公司

資產證券化－要素 承銷－將證券由投資銀行(證券交易商、經紀商、商業銀行)轉售給投資人的活動 公開招募－程序較嚴謹 私募－對象多為專業投資機構，限制較少 投資銀行扮演居中協調角色，直接與創始機構、信用評等機構、投資者接洽

資產證券化－優點 對金融機構之優點 分散風險 擴大籌資來源、降低籌資成本 提供處分貸款的另一選擇，以享受投資風險分散 利用資本市場轉移機制將資產風險轉移給投資人 加入信用加強機制，使得證券的風險低於整批貸款的風險，造成這些資產證券可以賣比較好的價格 將證券劃分為不同信用等級或不同到期日，可吸引不同風險愛好的投資人

資產證券化－優點 降低籌資成本 由於投資人購買此證券，是以該標的資產的品質為参考依據而非原資產擁有者之信用品質來決定 例如: BBB公司可藉由資產證券化的信用加強機制發行AAA等級之低成本證券來籌資

資產證券化－優點 增加收入 創始機構將資產從資產負債表移出，此可降低風險性資本計提準備金，提升股東權益報酬率或資產報酬率 可賺取服務費收入

資產證券化－優點 克服資本限制 Basel II－對於風險性資產的規範，金融機構必須有相當的資本準備=>風險性越高資產，自我資本必須提高 證券化後，風險性資產從資產負債表移除，可更容易達成法令的資本適足率

資產證券化－優點 克服流動性限制 過去若沒有足夠的存款來供應，則銀行就無法創造新的放款，使得銀行獲利受到影響 證券化後，投資人購買證券的資金挹注給金融機構，因而有效解除流動性問題

資產證券化－優點 利率變動管理 過去銀行以短期存款作為長期放款的資金來源，若利率變動可能面臨資產負債價值無法配合而有損失產生 證券化後，將相類似的金融資產整批加以組合作為發行證券之標的資產，賣給投資者，提前收回資金。這是資產管理公司（AMC）所期待於證券化的目的吧！

資產證券化－優點 對投資人之優點 高收益－資產證券化vs.股票=>低風險 資產證券化vs.債券=>高收益 流動性－較一般抵押擔保有較高流動性 分散投資－依投資人不同的風險偏好 管理非系統風險－證券化商品可降低非系統風險 處理投資限制－法人投資人被限制只能投資投資等級以上的證券

證券化之優點(補) 優 點 (消費者) 借款人 低成本資金 日趨多樣化的信用商品 具競爭力的利率及借款條件 持續性的可用資金 發起人 優　　點 (消費者) 借款人 低成本資金 日趨多樣化的信用商品 具競爭力的利率及借款條件 持續性的可用資金 發起人 容易出售資產 出售之利得 增加服務手續費收入 資金運用更有效率 投資人 來自經評等證券的高報酬 較佳的流動性 較佳的投資分散化 潛在的交易利潤 投資銀行 創新產品 經常性的發行及手續費收入 增多的交易量及利潤 潛在的創新及市場擴充 註：摘譯自Kendall, L.K. & Fishman M.J. 2000. A primer on securitization.The MIT Press, Cambridge Massachusetts. P. 13.

資產證券化之其他市場参與者 除了信用評等機構、承銷機構、服務機構 律師團隊 會計師 買賣合約 現金流量如何分配到證券持有者，需要詳細的法律合約 已有定型化契約 會計師 證券化商品之公開說明書，或私下募集說明書，需要會計師對付款時程、標的資產、收益表進行核對簽證並背書

台灣資產證券化市場前景(補) 台灣資產證券化發展屬起步階段，如能持續擴大證券化市場深度、廣度，可為市場參與者帶來多元化業務利基，增進銀行手續費收入，並提升金融中介效率，為成熟金融市場之重要內涵

台灣資產證券化發展歷程(補) 2003年 2003.01核准「台灣工銀行企業貸款債權證券化受益證券」 首件資產證券化案例(CLO) 2003.08核准萬通銀行發行「法商里昂企業貸款債權證券化受益證券」 首件對外公開發行之企業貸款債權證券化受益證券 2003.11核准德商德意志銀行發行「萬泰George and Mary現金卡債權受益證券」 首宗跨國金融資產證券化商品，亦是台灣第一件以消費性貸款作為金融資產證券化標的之案例

台灣資產證券化發展歷程(補) 2004年 2004.03核准發行「第一銀行房屋抵押貸款債權證券化信託受益證券」 首宗住宅抵押貸款證券化 2004.06核准嘉新國際公司發行「IBM大樓之不動產證券化案 」 首宗CMBS/REAT 2004.09核准德商德意志銀行發行「日盛銀行2004汽車貸款債權證券化受益證券」 首宗車貸證券化商品 2004.09核准台灣土地銀行申請發行「受託世平興業應收帳款證券化受益證券」 首宗資產擔保商業本票

台灣資產證券化發展歷程(補) 2005年 2005.01核准台灣土地銀行募集「富邦一號不動產投資信託基金」 台灣第一檔REIT基金 2005.01核准發行「安信信用卡特殊目的主信託系列2005-1受益證券」 首宗信用卡債權證券化案件 2005.07 核准「群益證券債券資產證券化受益證券」 首宗債券資產證券化

資產證券化統計表(補) 創始機構 投資銀行 規模 /利率/期間 資產型態 發行時間 　　創始機構 　　投資銀行 規模 /利率/期間 　 資產型態 發行時間 台灣工銀(首件) 台灣工銀 / 法國興業銀行 37億 / 2.8% /3.6y 　企業貸款(CLO) 2003.02私 法國里昂銀行 法國里昂銀行 88億./ 2~2.8% /5y　 企業貸款(首件公開發行) 2003.09公 台灣工銀 台灣工銀 (首件本國獨立完成) 32億/1.5~2.4% / 6y 　 企業貸款 　　　　 　 2003.11公 萬泰銀行 (跨國發行) 瑞士銀行 / 德國銀行 116億/浮動 　現金卡　　 　 2003.12 第一銀行(首件MBS) 德意志銀行 　　　　　 　　54億 　房屋貸款 　　　　　　 2004.03 公 世平興業(首件ABCP) 台灣工銀 / 法國興銀 25億 　 應收帳款 　　　　　　 2004.11 嘉新國際(首件CMBS) 台灣工銀 / 法國興銀 44億 　 商用不動產 　　　　　　　2004.06 公 中欣實業 台新銀行 　　　　　　　6億 　商用不動產 　　　　　　　2004.09 私 遠雄人壽 土地銀行 　　　　　　　5億 　商用不動產 　　　　　　　2004.11 私募 中國信託 李曼兄弟 　　　　　　　56億 　房屋貸款　　　　　　　2004 台新銀行 花旗銀行 　　　　　　　44億 　 房屋貸款　　　　　　　2004.03 私 彰化銀行 花旗銀行 　　　　　　　54億 　 房屋貸款　　　　　　　2004.11 日盛銀行 德意志銀行 　　　　　　　50億 汽車貸款　　　　　　　2004.09 建華銀行 復華銀行 　　　　　　　49億 　企業貸款　　　　　　　2004.06 新光人壽保險 台灣工銀 　　　　　　　28億 　 商業不動產 　　　　　　　2005.01 公 全坤興業 台北富邦銀行 6億 　 商業不動產 　　　　　　　2005.01 安信公司(建華金控) 荷蘭銀行 　　　　　　　40億 　 信用卡(主信託) 2005.01 富邦銀行 台北富邦銀行 　58億 　 REIT (富邦一號) 2005.03公募 台新銀行 上海匯豐銀行 105億 　 信用卡(單一信託) 2005.04 新光人壽 台灣工銀 　　　　　　　30億 　 商業不動產　　　　　　 2005.05 群益證券 德意志銀行 　　　　　　　32億 　 債券(首件CBO) 2005.09 元大京華證券 台北國際商銀 100億 　 債券 　　　　　　　2005.10 中國信託商銀 德意志銀行 　　　　　　　180億 　 債券 　　　　　　　2005.10 國泰銀行 國泰世華銀行 　139億 　 REIT(國泰一號) 2005.10

國內各類金融資產證券化累計發行金額之比例(92年~97年3月)

台灣資產證券化發展現況(補) 臺灣資產證券化商品核准（或申報生效）統計表1.doc 證券化商品發行金額.pdf