財務管理 第六單元 資本預算與現金流量之預測(續) 授課老師：陳明賢教授 第六單元　資本預算與現金流量之預測(續) 授課老師：陳明賢教授 本課程指定教材為由華泰書局所經銷之Ross, Westerfield, Jaffe, and Jordan’s Core Principles and Applications of Corporate Finance, 3rd Global Edition (2011), McGraw-Hill, Inc. 中文書則可參考由華泰書局所出版，俞海琴、董佩珊所編譯之財務管理(2012,第三版)。 本作品轉載自Microsoft Office 2007多媒體藝廊，依據Microsoft服務合約及著作權法第46、52、65條合理使用

投資決策有哪些現金流量?以新投資案為例 1 2 3 原始投資（-） 營運現金（+） 營運現金（+） 營運現金（+）+ 非營運現金(+or-)

新投資案投資決策有哪些現金流量? 原始投資之現金流量 （1）資產總成本：包括所取得資產之售價，並使其達到可運轉之狀況，包括運輸費用、裝設費用及試轉費用。 （2）執行該計劃案必須對淨營運資金之投資或減少。 營運之現金流量 在新投資案開始執行後之各個年度中，該投資案會為公司帶來營運現金流量。 期末之非營運現金流量 (1) 在該計劃案終結時，公司處置該資產（例如出售該資產)所產生之現金流量；亦即該資產在計劃案終結時之市價，減去資產處置利得所產生之所得稅費用；或加上資產處分損失所產生抵稅效果（或退稅）。 (2)將在計劃執行之初，所增加（或減少）投資之淨營運資金投資，在執行方案終了時，回復淨營運資金投資原狀所增加（或減少）之現金流量。

原始投資之現金流量 資產總成本：包括所取得資產之售價，並使其達到可運轉狀況，包括運輸費用、裝設費用及試轉費用。對於運用公司現有設備，我們提過必須設算機會成本；而對於已經支出的沉入成本，則須加以排除。 執行該計劃案必須對淨營運資金之投資或減少。

機會成本 機會成本 – 投入之資產將無法作為他用，因此喪失其他用途所產生之成本。機會成本不應該是歷史成本。 例子：一公司將現在閒置不用之土地，投入計畫；由於沒有產生額外支出；該公司是否該計算成本? 假設該閒置土地是公司十年前以一千萬購置，因此成本是否該以一千萬作價? 機會成本應該以該資產所放棄之所有可能用途之最高價值作價。

沉入成本 沉入成本–不論投資案接受與否，該成本若無法避免，則稱該成本為沉入成本；而應該排除在投資案成本之外。 例子：投資案評估期間，邀請管理顧問公司進行可行性評估所產生之顧問費 $5,000,000，是否該計入投資計畫之成本? 影響：若錯誤將其計入成本，可能導致錯誤決定。 例子：假設一投資案，若計入可行性評估所產生之顧問費 $5,000,000 ，則其NPV 為 -3,000,000；請問該公司應該接受此投資案嗎? (若不計入，則NPV為2,000,000) 決策法則：只有在計劃接受時才會產生之成本，才應該計入投資計畫之成本。

投資計畫之營運現金流量之估計 稅後盈餘之計算： 代 號 應計基礎 收入 R $100 成本（不含折舊） C 50 折舊費用 Dep 20 代 號 應計基礎 收入 R $100 成本（不含折舊） C 50 折舊費用 Dep 20 稅前盈餘 EBT 30 所得稅（50%） Tax 15 稅後淨利 EAT

營運現金流量之計算： *所得稅是依照會計基礎下之稅前營餘（$30）之50%計算而得。 代 號 現金基礎 收入 R $100 成本（不含折舊） 代 號 現金基礎 收入 R $100 成本（不含折舊） C 50 折舊費用 Dep 稅前盈餘 EBT 所得稅（50%）* Tax 15 現金流量 CF 35 *所得稅是依照會計基礎下之稅前營餘（$30）之50%計算而得。

期末之非營運現金流量 在該計劃案終結時，公司處置該資產(例如出售該資產)所產生之現金流量；亦即該資產在計劃案終結時之市價，減去資產處置利得所產生之所得稅費用；或加上資產處分損失所產生抵稅效果(或退稅)。 將在計劃執行之初，所增加(或減少)投資之淨營運資金投資，在執行方案終了時，回復淨營運資金投資原狀所增加(或減少)之現金流量。

新投資案實例 新興公司是以生產橡膠玩具的公司，今天新興正評估是否擴充其生產至布製玩具。據公司了解，布製玩具之擴充生產將不會影響現有橡膠玩具之市場。新機器的售價為$10,000,000，另外需要$2,000,000之安裝及試轉費用。公司預計新機器能夠使用五年，採直線折舊法，五年後會計上殘值為0，然而公司的生產部門卻認為該機器在五年後市場之價值為$3,000,000。 公司的行銷部門預估在未來五年中，前兩年布製玩具將為公司各帶來$6,000,000之收入，後三年布製玩具將會為公司各帶來$8,000,000之收入。而生產部門也預計該新生產線在未來五年中，前面兩年各增加$2,000,000；後三年各增加$3,000,000營運成本。若要執行此計劃，新興公司尚須在計劃之初增加$1,000,000淨營運資產之投資。 若新興公司之所得稅率為25%，且其稅後資金成本為7%，試問該方案之淨現值、內部報酬率、意以及獲利係數各為多少？新興公司是否該執行布製玩具之擴充計劃？

第一年初 （t=0） 第一年底 （t=1） 第二年底 （t=2） 第三年底 （t=3） 第四年底 （t=4） 第五年底 （t=5） 機器售價 (10,000,000) 裝置、運轉 (2,000,000) 機器總成本 (12,000,000) 淨營運資金投資 (1,000,000) 原始投資 (13,000,000) 增額收入 6,000,000 8,000,000 增額成本 (3,000,000) 折舊費用* 2,400,000 增額營運 現金流量** 3,600,000 4,350,000

**(R-C)(1-25%)+25%*Dep=CF 資產市價 3,000,000 資產帳面價值 處置資產利益 處置資產所得稅 (750,000) 處置資產現金流量 2,250,000 淨營運資金投資之回復 1,000,000 期末非營運現金流量 3,250,000 各年度現金流量 (13,000,000) 3,600,000 4,350,000 7,600,000 *(12,000,000-0)/5=2,400,000 **(R-C)(1-25%)+25%*Dep=CF

(1)求淨現值：將以上現金流量，以及稅後資金成本依序 輸入財務用計算機，求算該計劃案之淨現值： -13,000,000 3,600,000 4,350,000 7,600,000 7 (2) 按NPV、EXE，可得淨現值$5,797,050。 CFi i

為什麼資本預算現金流量分析沒有考量融資相關現金流量? 當我們用稅後資金成本(融資成本)對營運現金流量折現，基本上已經考量融資的成本。 當我們用稅後資金成本對營運現金流量折現，所得的淨現值，等於我們用稅後資金成本對總現金流量(營運現金流量+融資相關現金流量)折現之淨現值。 亦即，當我們用稅後資金成本(融資成本)對融資相關現金流量折現，所得之淨現值為零。

（t=0） （t=1） （t=2） （t=3） （t=4） 原始投資 (8,000,000) 增額收入 6,000,000 增額成本 (2,000,000) 折舊費用* 2,000,000 增額營運現金流量** 3,500,000 非營運現金流量 3,000,000 各年度現金流量 6,500,000 融資(借貸) 8,000,000 利息費用(稅後) (360,000) 期末還款 融資相關現金流量 (8,360,000) 總現金流量 3,140,000 (1,860,000)

假設所有資金均來自舉債，舉債資金成本稅前為6%, 稅率25%, 所以稅後舉債資金成本為4.5%. （t=0） （t=1） （t=2） （t=3） （t=4） Project CF (8,000,000) 3,500,000 6,500,000 NPV (at 4.5%) 7,072,024 （t=0） （t=1） （t=2） （t=3） （t=4） Total CF 3,140,000 (1,860,000) NPV (at 4.5%) 7,072,024 （t=0） （t=1） （t=2） (t=3） （t=4） Fin. Rel. CF 8,000,000 (360,000) (8,360,000) NPV (at 4.5%)

版權標示 頁碼 作品 授權條件 作者/來源 1 本作品轉載自Microsoft Office 2007多媒體藝廊，依據Microsoft服務合約及著作權法第46、52、65條合理使用。 2-19 2 作者：國立台灣大學 陳明賢教授 5 例子：一公司將現在閒置不用之土地……成本是否該以一千萬作價?

版權標示 頁碼 作品 授權條件 作者/來源 6 7 8 10 作者：國立台灣大學 陳明賢教授 例子：投資案評估期間，邀請管理顧問……應該接受此投資案嗎? (若不計入，則NPV為2,000,000) 作者：國立台灣大學 陳明賢教授 7 8 10 新興公司是以生產橡膠玩具的公司……新興公司是否該執行布製玩具之擴充計劃

版權標示 頁碼 作品 授權條件 作者/來源 11 作者：國立台灣大學 陳明賢教授 12 15 16