許嘉棟 台灣金融研訓院榮譽顧問 台灣大學經濟系兼任教授 東吳大學 講座教授 「國際經濟專題研討」，中正大學經濟系，2015.3.23 兩岸的匯率政策 許嘉棟 台灣金融研訓院榮譽顧問 台灣大學經濟系兼任教授 東吳大學　講座教授 「國際經濟專題研討」，中正大學經濟系，2015.3.23

大綱 前言 壹、台灣的匯率政策 貳、大陸的匯率政策 概述 匯率制度之演變 匯率政策之考量 匯率政策之影響 政策評述與建議 美中匯率爭議 人民幣匯率之變動 人民幣低估之影響 大陸的發展策略與匯率政策之調整

前言 匯率是許多國家，尤其是開發中國家的重要政策工具之一 已發展國家亦常透過寬鬆的貨幣政策引導其貨幣貶值，俾提升出口競爭力與經濟景氣 台灣與中國大陸長期皆採取抑低本國貨幣對外匯價，以出口帶動經濟成長之策略 參考資料 許嘉棟，「人民幣匯率之過去與未來」，台灣銀行家，2013.1 許嘉棟，「台灣的匯率政策」，于宗先院士公共政策研討會，中研院經濟所，2014年5月 許嘉棟，「大陸的外匯政策或將轉向」，工商時報，2014.8.7 許嘉棟、許振明、吳中書，台灣中央銀行的發展、政策與職能(增修訂二版)，台灣的金融體制與發展系列之二，台灣金融研訓院，2015年1月 楊雅惠、許嘉棟，「新台幣匯率與央行干預行為」，台灣經濟預測與政策，2005年3 月

壹、台灣的匯率政策

一、概述 匯率政策經常在各國引發熱烈討論與爭議 壹、台灣的匯率政策 一、概述 匯率政策經常在各國引發熱烈討論與爭議 匯率影響央行的多項政策目標，但目標間彼此常難以兼顧 匯率影響出口品與進口品的生產者、消費者與要素供給者，以及對 外有債權者與有債務者等之利益，而這些與匯率相關聯者的利害又 常相左 台灣自1978年採行管理浮動匯率制度，匯率成為央行的主 要政策工具，也時常成為國人關切與討論的焦點

二、匯率制度之演變 結匯證制度：1949.6～1951.4 複式匯率：1951.4～1963.9 固定匯率：1963.9～1978.7 壹、台灣的匯率政策 二、匯率制度之演變 結匯證制度：1949.6～1951.4 複式匯率：1951.4～1963.9 固定匯率：1963.9～1978.7 管理浮動匯率：1978.7～

三、匯率制度之考量 匯率政策存在於固定匯率與管理浮動匯率制度國家 央行干預匯市、影響匯率的目的及手段 壹、台灣的匯率政策 三、匯率制度之考量 匯率政策存在於固定匯率與管理浮動匯率制度國家 央行干預匯市、影響匯率的目的及手段 東亞金融風暴後東亞國家之Bretton Woods 2 System 金融海嘯與歐債危機後，美歐日以寬鬆貨幣政策引導貨幣 貶值 目的 手段 穩定匯率 買進或賣出外匯，緩和匯率波動 協助出口與經濟成長 抑低本國貨幣對外匯價或貶值 穩定國內物價 提高本國貨幣對外匯價或升值 累積外匯存底 壓低本國貨幣對外匯價，形成貿易出超

三、匯率制度之考量－續 台灣央行以匯率政策追求「維護新台幣對內幣值之穩定」、 「維護新台幣對外幣值之穩定」與「協助經濟發展」三經 營目標 壹、台灣的匯率政策 三、匯率制度之考量－續 台灣央行以匯率政策追求「維護新台幣對內幣值之穩定」、 「維護新台幣對外幣值之穩定」與「協助經濟發展」三經 營目標 楊雅惠、許嘉棟（2005）之研究結果，顯示央行以協助經 濟成長、穩定國內物價及穩定匯率為目標，進行匯市干預 由於國情特殊，國人期待央行累積較多外匯存底；此外， 央行作為國營事業單位，有賺取盈餘、充裕國庫收入之職 責。此二要求亦影響央行的匯率政策－壓低新台幣對外匯 價、形成出超、累積外匯存底

壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響 (一)新台幣匯率水準之變化與台韓匯率變動比較 NT$/US$ 資料來源：中央銀行

壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (一)新台幣匯率水準之變化與台韓匯率變動比較－續 2010=100 資料來源：BIS

壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (一)新台幣匯率水準之變化與台韓匯率變動比較－續 2010=100 資料來源：BIS

四、匯率政策之影響－續 (一)新台幣匯率水準之變化與台韓匯率變動比較－續 新台幣匯率比韓圜穩定 壹、台灣的匯率政策 資料來源：中央銀行 KRW/USD NTD/USD 資料來源：中央銀行

壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (一)新台幣匯率水準之變化與台韓匯率變動比較－續 資料來源：BIS

壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (一)新台幣匯率水準之變化與台韓匯率變動比較－續 資料來源：BIS

四、匯率政策之影響－續 (二) 貿易差額、經濟成長率與國際收支 表1.台灣的進出口與淨出口占GDP比例 匯率政策對形成貿易出超多所貢獻 壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (二) 貿易差額、經濟成長率與國際收支 匯率政策對形成貿易出超多所貢獻 　表1.台灣的進出口與淨出口占GDP比例 單位：％ 出口 進口 淨出口 1960-1969 18.88 21.69 -2.82 1970-1979 43.53 41.80 1.73 1980-1984 51.58 46.63 4.95 1985-1989 54.05 41.81 12.24 1990-1994 44.14 41.54 2.60 1995-1999 47.22 45.14 2.08 2000-2004 54.41 49.30 5.10 2005-2009 67.61 61.20 6.41 2010-2013 74.02 66.35 7.67 資料來源：行政院主計總處

四、匯率政策之影響－續 (二)貿易差額、經濟成長率與國際收支－續 經濟成長率受到輸出成長率高度影響 壹、台灣的匯率政策 資料來源：行政院主計總處

四、匯率政策之影響－續 (二)貿易差額、經濟成長率與國際收支－續 21世紀以來台灣經濟成長的動力主要來自淨出口 壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (二)貿易差額、經濟成長率與國際收支－續 21世紀以來台灣經濟成長的動力主要來自淨出口 　表2.國內需求及淨出口對經濟成長率的貢獻 單位：％ 年 經濟成長率 國內需求 淨出口 1994 7.59 7.53 0.06 1995 6.38 6.06 0.31 1996 5.54 5.32 0.21 1997 5.48 8.75 -3.27 1998 3.47 6.75 -3.29 1999 5.97 2.71 3.27 2000 5.8 5.65 0.15 2001 -1.65 -6.21 4.56 2002 5.26 2.84 2.42 2003 3.67 2.37 1.3 2004 6.19 7.34 -1.15 2005 4.7 1.85 2.86 2006 5.44 0.95 4.49 2007 5.98 1.33 4.65 2008 0.73 -2.11 2009 -1.81 -3.23 1.42 2010 10.76 8.07 2.69 2011 4.19 0.60 3.59 2012 1.48 0.20 1.29 2013 2.11 1.47 0.63 1994-1999平均 5.74 -0.45 2000-2013平均 3.78 1.51 2.27 1994-2013平均 4.36 2.91 1.45 資料來源：行政院主計總處

四、匯率政策之影響－續 (二)貿易差額、經濟成長 率與國際收支－續 國際收支盈餘主要源自貿 易出超 表3.台灣的商品貿易淨額與國際 收支 壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 年 商品貿易淨額 國際收支a 1984 9,263 3,976 1985 11,153 6,525 1986 16,910 23,322 1987 20,160 28,093 1988 13,690 -1,392 1989 16,115 -780 1990 14,807 -3,918 1991 15,683 9,659 1992 12,718 1,367 1993 11,450 1,541 1994 11,849 4,622 1995 13,235 -3,931 1996 17,543 1,102 1997 13,881 -728 1998 10,315 4,827 1999 14,315 18,593 2000 13,041 2,477 2001 20,045 17,353 2002 24,428 33,664 2003 25,522 37,092 2004 16,603 26,595 2005 18,359 20,056 2006 22,892 6,086 2007 29,072 -4,020 2008 17,359 26,274 2009 29,582 54,126 2010 25,102 40,173 2011 26,545 6,239 2012 29,916 15,484 2013 35,452 11,318 2014b 41,488 13,015 (二)貿易差額、經濟成長 率與國際收支－續 國際收支盈餘主要源自貿 易出超 表3.台灣的商品貿易淨額與國際 收支 說明： 為國際收支表上「A至D合計」之數 值，也就是「準備資產」予以變動 符號後之數值。 2014年數值為初步估計數。 單位：百萬美元 資料來源：中央銀行，《金融統計月報》

四、匯率政策之影響－續 (三)外匯存底與貨幣供給 貿易順差與國際收支盈餘導致外匯存底快速累積 壹、台灣的匯率政策 百萬美元 資料來源：中央銀行

四、匯率政策之影響－續 (三)外匯存底與貨幣供給－續 外匯存底猛增導致貨幣供給增加 壹、台灣的匯率政策 　外匯存底猛增導致貨幣供給增加 　　表4.準備貨幣與央行國外資產淨額之變動 單位：新台幣億元 期間 外匯存底變動量（億美元） （1） 央行國外資產淨額變動量* （2） 準備貨幣變動量 （3） 1980-84 142 5,596 1,936 1985-89 576 21,438 7,934 1990-94 192 3,475 5,133 1995-99 137 6,317 -255 2000-04 1,493 41,257 744 2005-09 1,065 32,672 5,863 2010-13 686 22,301 8,168 資料來源：中央銀行，《中華民國台灣地區金融統計月報》　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　*已剔除匯率變動因素

四、匯率政策之影響－續 (四)國內物價 外匯存底快速累積所導致貨幣供給之擴增，對國內物價產生三波助 漲的作用 壹、台灣的匯率政策 外匯存底快速累積所導致貨幣供給之擴增，對國內物價產生三波助 漲的作用 1970 年代的兩次消費者物價上漲 兩次能源危機前對外貿易順差所導致貨幣供給的快速增加，孕育了往後數 年物價上漲的溫床；隨後兩次國際能源危機的爆發，點燃了台灣物價的大 幅上揚 1980年代下半葉的資產泡沫 股價指數在1986年10月17日突破1,000點，於1990年2月10日盤中曾衝抵 12,682點之最高峰；隨後在央行採取強烈緊縮措施下，股市泡沫破滅於 1990年10月1日跌至2,485點

四、匯率政策之影響－續 (四)國內物價－續 壹、台灣的匯率政策 表5. 1980年代台灣的金融統計與股市泡沫 出超（海關統計，百萬美元） 淨出口／GDP（％） 外匯存底（百萬美元） 貨幣供給成長率（％） 年平均股價指數變動率（％） CPI上漲率 年底匯率（NT$/US$） M1B M2 1983 4,836 8.37 11,859 18.4 26.4 37.11 1.37 40.27 1984 8,497 10.51 15,664 9.3 20.1 33.35 -0.04 39.47 1985 10,624 13.10 22,556 12.2 23.4 -14.54 -0.15 39.85 1986 15,680 18.72 46,310 51.4 25.3 26.71 0.69 35.50 1987 18,695 15.82 76,748 37.7 19.0 125.99 0.52 28.55 1988 10,995 7.14 73,897 24.4 20.3 143.66 1.28 28.17 1989 14,039 6.40 73,224 6.1 65.62 4.42 26.16 1990 12,498 4.34 72,441 -6.7 11.0 -21.36 4.12 27.11 資料來源：經濟部，進出口貿易統計；主計總處，國民所得統計與物價統計；中央銀行，金融統計月報。

四、匯率政策之影響－續 (四)國內物價－續 外匯存底快速累積所導致貨幣供給之擴增，對國內物價產生三波助 漲的作用－續 壹、台灣的匯率政策 外匯存底快速累積所導致貨幣供給之擴增，對國內物價產生三波助 漲的作用－續 2009年以來的房價上漲 21世紀以來的貿易出超與寬鬆貨幣政策，使國內資金過剩、利率長期維持低檔， 推升了北部都會區的房地產價格

央行繳庫盈餘占 中央政府決算歲入比例 （4）＝（2）/（3） 壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (五)匯率政策與央行盈餘 央行繳庫盈餘是中央政 府收入的重要來源 表6.中央銀行之盈餘與繳庫盈餘 *1996-1999會計年度之期間為上一年7月起至該年6月止；2000年度為1999年7月至2000年底（期間較長，故該年度之數值皆較高）；2001年起採歷年制。 a.主計處網頁上所顯示各事業單位繳庫盈餘在1997與1998二年數字皆相同；其中1997年央行繳庫盈餘數字超過總盈餘，故1997年的繳庫盈餘可能有誤。 會計年度* 央行 總盈餘 （1） 繳庫盈餘 （2） 中央政府 決算歲入 （3） 央行繳庫盈餘占 中央政府決算歲入比例 （4）＝（2）/（3） 1996 505 133 10,118 1.31 1997 510 521a 11,533 4.52 1998 875 12,967 4.02 1999 897 716 12,848 5.57 2000 1,225 1,079 20,354 5.30 2001 1,089 629 14,177 4.44 2002 1,751 1,267 13,057 9.70 2003 2,436 1,403 13,200 10.63 2004 2,013 1,675 13,676 12.25 2005 1,879 1,639 14,634 11.20 2006 2,320 1,980 15,469 12.80 2007 2,325 1,859 16,325 11.39 2008 2,378 1,684 16,403 10.27 2009 2,977 2,380 15,535 15.32 2010 2,252 1,800 14,971 12.02 2011 2,273 1,815 16,714 10.86 2012 2,253 16,671 10.80 2013 2,251 1,866 17,304 10.78 單位：新台幣億元；% 資料來源：中央銀行年報、主計處

四、匯率政策之影響－續 (五)匯率政策與央行盈餘－續 央行之盈餘來源 壹、台灣的匯率政策 四、匯率政策之影響－續 (五)匯率政策與央行盈餘－續 央行之盈餘來源 央行之收入主要為利息收入（占9成以上），其中絕大部分來自外 匯存底之孳息 利息收入＝外匯存底＊匯率（NT/美元）＊運用報酬率 央行之支出主要為利息費用（沖銷之利息支出）與各項提存（主要 為兌換損失準備） 利息支出＝沖銷總額（央行定期存單與收受轉存款餘額）＊沖銷利率 兌換損失準備＝外匯存底＊匯率＊預期新台幣升值率

四、匯率政策之影響－續 (五)匯率政策與央行盈餘－續 央行追求盈餘將扭曲貨幣與外匯政策 增加盈餘的方法 壹、台灣的匯率政策 累積較多外匯存底 提高外匯存底運用效率 新台幣貶值或阻升新台幣 減少沖銷 抑低沖銷利率 貨幣供給增加、利率走低、匯率趨貶

五、政策評述與建議 央行運用匯率政策，在維持匯率穩定、協助經濟成長，以 及充裕國庫收入等三項任務上，有不錯的表現 壹、台灣的匯率政策 五、政策評述與建議 央行運用匯率政策，在維持匯率穩定、協助經濟成長，以 及充裕國庫收入等三項任務上，有不錯的表現 偏低的對外匯價，透過貿易出超、外匯存底累積、貨幣供 給增加，曾數度引發國內消費者物價或資產價格大幅上漲

壹、台灣的匯率政策 五、政策評述與建議－續 時常引發「重經濟發展、輕物價穩定」、「阻升不阻貶」、 「重匯率穩定、喪失貨幣政策自主性」，以及「以穩定匯 率之名，行協助出口之實」等的評論；學者專家亦擔心央 行被課以太高繳庫盈餘任務，是否會扭曲貨幣與外匯政策 目前國內資金相當寬鬆，房地產價格難以平抑，其成因匯 率政策亦難脫干係。央行宜減少外匯存底累積，並提高沖 銷比例 經濟成長之提升，不宜長期依賴央行低估新台幣匯價的單 一策略，其他部會應多分擔責任

貳、大陸的匯率政策

一、概述 廿一世紀以來，人民幣低估一直是國際上爭議的話題 貳、大陸的匯率政策 一、概述 廿一世紀以來，人民幣低估一直是國際上爭議的話題 大陸藉低估人民幣促進出口與經濟成長，但對內衍生 不少副作用，並付出昂貴的成本，對全球經濟亦引發 重大衝擊 大陸已開始調整其經濟發展策略與匯率政策

二、美中匯率爭議 全球貿易失衡 中國大陸自1994年起即採取抑低人民幣對外匯價之政策 東亞金融風暴之教訓→新興經濟體以低估之匯率累積外匯存底 貳、大陸的匯率政策 二、美中匯率爭議 全球貿易失衡 中國大陸自1994年起即採取抑低人民幣對外匯價之政策 東亞金融風暴之教訓→新興經濟體以低估之匯率累積外匯存底 東亞新興市場（尤其是中國）長期呈現經常帳順差，而已開發國 家（以美國為最）呈現經常帳逆差 經常帳順差（逆差）有利（不利）於經濟景氣與就業，故美國一 直要求中國大陸採取有效措施縮減中美貿易順差，尤其是人民幣 應大幅升值

二、美中匯率爭議－續 影響經常帳的主要因素 貳、大陸的匯率政策 貿易條件：ePd／Pf（實質有效匯率） ePd／Pf代表同樣以外幣表示的本國出口品與外國出口品的相對售價，意即本國出口 品與外國出口品在國際市場上的相對競爭力。 ePd／Pf上升（下降），不利（有利） 於本國的貿易收支。此外，ePd/Pf也代表貿易條件（一單位出口品可換取進口品之數 量）；貿易條件上升（下降），有利（不利）於國民福祉 本國貨幣升值（貶值），即名目有效匯率e上升（下降），將使淨出口減少（增加）， 但另一方面亦使貿易條件改善（惡化），國民福祉提高（下降）。（因此，匯率升貶 對國民福祉的“淨影響”為正或負，值得研究）

二、美中匯率爭議－續 影響經常帳的主要因素－續 超額儲蓄或儲蓄不足 依GDP支出面等式 GDP=C+I+G+X-M 貳、大陸的匯率政策 二、美中匯率爭議－續 影響經常帳的主要因素－續 超額儲蓄或儲蓄不足 依GDP支出面等式 　 GDP=C+I+G+X-M C：民間消費 I：國內投資 G：政府消費支出 X：出口 M：進口 T：政府稅收 經常帳（貿易帳）餘額 X-M =GDP-(C+I+G) =(GDP-C-G)-I =〔(GDP-T-C)＋(T-G)〕-Ｉ ＝(家庭儲蓄＋政府儲蓄)-國內投資 ＝國內儲蓄－國內投資 依上式，超額儲蓄（儲蓄不足或財政赤字）是形成經常帳順差（逆 差）的主因

貳、大陸的匯率政策 二、美中匯率爭議－續 美中匯率爭議之焦點 美國指責中國操控匯率，低估人民幣價位（i.e.e偏低），故要求 人民幣大幅、快速升值（i.e.提高e），並擴大內需，減少對國際 市場的倚賴（i.e.減少超額儲蓄） 中國則指責美國的民間儲蓄率太低以及政府財政赤字，導致長期 國內儲蓄不足，是形成美國貿易逆差的主因；另亦指責美國的量 化寬鬆貨幣政策導致美元疲軟，加深各國貨幣升值壓力

三、人民幣匯率之變動 1994以前採取雙元匯率制度（官方匯率與外匯券匯率） 貳、大陸的匯率政策 三、人民幣匯率之變動 1994以前採取雙元匯率制度（官方匯率與外匯券匯率） 1994.1.1：匯率制度改革，廢除外匯券，對美元一次性貶值52%， 由釘住美元的固定匯率改為管理浮動匯率，但至2005.7止，匯率少 有變動 1994之大幅貶值使大陸有能力撐過1997-98東亞金融風暴之衝擊，大陸的國際 地位因而大幅提高 2005.7.21中國二次匯改，人民幣一次性升值2.1%，不再釘住美元， 讓匯率波動逐漸增強，走上小幅、逐步升值之路。2005~2008人民 幣累計對美元升值18% 2008.9~2010.6為了因應全球金融海嘯之衝擊，恢復釘住美元 2010.6.19再次進行匯率制度改革，參考一籃子貨幣，容許人民幣匯率每 日在一小幅度內波動，人民幣呈現緩步升值趨勢 2012.4.16將人民幣兌換美元匯率每日浮動幅度由0.5%擴大至1% 人民幣與美元兌換率，名目有效匯率與實質有效匯率之變化（參見圖9與 圖10）

貳、大陸的匯率政策 三、人民幣匯率之變動－續 資料來源：中國人民銀行

貳、大陸的匯率政策 三、人民幣匯率之變動－續 2010年＝100 資料來源：國際清算銀行

四、人民幣低估之影響 對大陸經濟成長與物價的影響 擴大出超，加速經濟成長 貨幣低估，提高進口品國內價格，不利國內民生物價 貳、大陸的匯率政策 四、人民幣低估之影響 對大陸經濟成長與物價的影響 擴大出超，加速經濟成長 貨幣低估，提高進口品國內價格，不利國內民生物價 出超促成外匯準備快速累積，雖然人行積極沖銷，仍使貨幣供給 成長迅速，資金浮濫 資金過剩衝擊國內物價，並導致投機炒作與資產價格膨脹 股票、房地產、古玩字畫、藝術品、郵票、棉花、茶葉、黃豆（順 口溜：「逗」你玩）、蒜頭（「蒜」你狠）、生薑（ 「薑」你 軍）、洋蔥（向錢「蔥」）等皆成為炒作對象

四、人民幣低估之影響－續 資料來源：中國統計局

四、人民幣低估之影響－續 資料來源：中國人民銀行

四、人民幣低估之影響－續 貨幣供給與資產價格 貨幣與一般物價

四、人民幣低估之影響－續 貨幣供給與資產價格－續 貨幣與一般物價、資產價格 交易品進一步細分，原理皆可適用 太多的錢追逐太少交易品，必然導致交易品價格上漲 　　（交易品包括商品：物品、服務；以及資產：股票、房地產） 貨幣多流用於那類交易品，其價格即上揚

四、人民幣低估之影響－續 貨幣供給與資產價格－續 貨幣必然影響商品價格或資產價格 央行不應自外於資產價格 過多的貨幣必然衝擊物價，不是商品價格，就是資產價格 影響何者因時空環境而異 1980年代以前，貨幣供給成長過速，在一段時間延遲後必然導致商品價 格（民生物價）上揚 1980年代以後，全球化、資金流動快速，以及資產、金融性交易盛行， 使得貨幣供給與消費者物價之關係較不緊密；但貨幣供給快速增加，若 未引發消費者物價上揚，股票與房地產價格多飆漲 商品與資產市場自身的“免疫力”是關鍵決定因素 資產價格飆漲之例：1980年代的日本，1980年代下半葉的台灣，1997 東亞金融風暴前的東南亞各國，2007次貸風暴前之美國，2000至2007 上半年的中國，2009後自金融海嘯及早復甦的新興國家，歐債危機爆發 前的愛爾蘭與西班牙 央行不應自外於資產價格 貨幣政策之制定應將商品價格與資產價格之穩定同時納入考慮

四、人民幣低估之影響－續 大陸付出昂貴之成本 國際間的對外投資多是由先進國家向開發中國家投資，以賺取較高 的資本報酬率 貳、大陸的匯率政策 四、人民幣低估之影響－續 大陸付出昂貴之成本 國際間的對外投資多是由先進國家向開發中國家投資，以賺取較高 的資本報酬率 大陸犧牲國內消費與投資，將產品透過出口提供予美國使用，然後 將所賺取的外匯用於購買美國政府公債，形同屬開發中國家的大陸 對先進國家美國的「雙赤字」（貿易赤字與財政赤字）提供融通， 有違資本與資金理應由報酬率低的地區（先進國家）流往報酬率高 的地區（開發中國家）之正常現象，造成經濟效率損失 大陸擁有鉅額國外淨資產，但投資收益淨額為負值（表7） 表7、中國大陸國外淨資產與投資收益淨額 單位：億美元 年（底） 國外資產 國外負債 國外淨資產 金額 (1) 大陸對外國投資收益a (2) (3) 外國對大陸投資收益a (4) (5)=(1)-(3) 投資收益淨額 (6)=(2)-(4) 2009 34,369 990 19,464 1,147 14,905 -157 2010 41,189 1,288 24,308 1,669 16,880 -381 2011 47,345 1,277 30,461 2,130 16,884 -853 2012 52,132 1,500 33,467 1,851 18,665 -352 2013 59,368 1,677 39,652 2,276 19,716 -599 資料來源：中國外匯管理局，〈國際投資頭寸表〉與〈國際收支平衡表〉。 說明：a.此二欄分別為國際收支平衡表中經常帳下「投資收益」的貸方（收入）與借方（支出）數值。

四、人民幣低估之影響－續 大陸付出昂貴之成本－續 貳、大陸的匯率政策 四、人民幣低估之影響－續 大陸付出昂貴之成本－續 在金融面，人行付出國內沖銷利率與外匯存底國外報酬率的息差 損失，且負擔沉重的人民幣升值帶來的外匯存底匯兌損失 pseudo fiscal cost（準財政成本） 人民幣低估導致貿易條件惡化，損及國民福祉，並扭曲產業結構 資金過剩帶動投機炒作，鼓動人民追求近利、快速致富之心理， 對克勤克儉、敬業之工作倫理與觀念造成嚴重傷害 房價高漲引發民怨 2014.5.12李克強表示： 中國貿易不平衡給自身宏觀調控帶來極大壓力； 鉅額外匯儲備變成本國的基礎貨幣，會影響通貨膨脹，已成為國家的沉重 負擔。

四、人民幣低估之影響－續 對全球經濟之衝擊 助長全球貿易失衡 貳、大陸的匯率政策 四、人民幣低估之影響－續 對全球經濟之衝擊 助長全球貿易失衡 抑低大陸出口品售價→國際物價穩定（1990下半葉至2004） → 歐美央行放心採取寬鬆貨幣政策（2001-2004） →次貸風暴 大陸以外匯存底大量購買美國公債，使美國長期公債殖利率與市 場利率自2000年開始下滑，維持低檔，刺激民間消費與房價上 揚，一方面助長美國的經常帳赤字，另ㄧ方面則最終釀成次貸風 暴

五、大陸的發展策略與匯率政策之調整 以市場開放與減少扭曲，縮減國際收支順差 緩升值、擴內需 開放進口、出國觀光、大宗物資採購 貳、大陸的匯率政策 五、大陸的發展策略與匯率政策之調整 以市場開放與減少扭曲，縮減國際收支順差 開放進口、出國觀光、大宗物資採購 減少出口補貼、強化環保、改善勞動條件（含提高工資率） 開放對外直接投資、容許企業與居民保有部份國外資產 緩升值、擴內需 升值必須佐以擴大內需，方能維持經濟成長與就業 大陸公部門已過度投資、擴大內需必須由提升民間消費與民 間投資著手

五、大陸的發展策略與匯率政策之調整－續 緩升值、擴內需－續 貳、大陸的匯率政策 五、大陸的發展策略與匯率政策之調整－續 緩升值、擴內需－續 完善人民幣匯率形成機制 以市場供需為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、管理浮動匯率制度、雙向浮動 人行藉擴大人民幣波動幅度，並偶而刻意引導人民幣貶值，以營造人民幣會雙 向波動之印象，扭轉單向升值預期（e.g.2013/7-8月；2014/2-5月） 2014.3.5李克強在政府工作報告指出將擴大人民幣匯率雙向波動幅度；人行繼 而自3.17起將匯率每日波動幅度由1%擴大為2% 大陸於2014下半年，國際收支因資金大量流出轉呈逆差，外匯存底減少，人 行之干預轉為阻貶 歐債危機尚難止息，且國際景氣復甦緩慢，不利大陸的出口，民間消費短期 內又難有效提升，故大陸傾向於延緩人民幣升值的步調，以拖待變 由追求高經濟成長，轉為維持適度之成長（提供就 業機會），並重視成長果實之分配、環境保護等

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