11月份豆油价格区间震荡 宏源期货农产品团队 张磊 2011年10月29日

要点 1、季节性消费旺季豆油能否持续上涨？ 2、豆油难以大幅上涨，亦难大幅下跌: 2.1 中国CPI持续回落，通胀预期减弱 2.2 油脂油料库存消费比持续上升 2.3 进口大豆价格有望继续回落 2.4 压榨利润大幅回落，支撑豆油价格 2.5 欧债危机导致的恐慌情绪有所缓解 3、技术分析：9600元/吨是压力位，9000元/吨是支撑位。 4、结论与投资建议：豆油价格维持区间震荡，9000元/吨买入，9600元/吨卖出。

1、季节性消费旺季豆油能否持续上涨？ 平均来看，11月份豆油价格大幅上涨。 豆油现货价格7年平均与2011年豆油价格 数据来源：汇易网，宏源期货研究中心

豆油难以大幅上涨

2.1 未必是年年11月豆油价格均上涨 1月23日春节，提前两个月备货，正好11月为备货期。季节性消费增加对豆油价格具有一定的支撑作用。但是支撑强度如何，还要看其他方面。 2004年和2008年豆油现货价格保持弱势震荡格局。 数据来源：汇易网，宏源期货研究中心

2.1 情景对比：豆油价格难以大幅上涨 2004、2008、2011情景对比 中国政策基调 国际金融环境 通货膨胀率 2004年 有保 有压 持续 回落 2008年 金融 危机 2011年 控通胀 欧债 2004年：9月CPI5.2%，10月4.3%，11月2.8%，12月2.4%。 2008年：9月CPI为4.6%，10月4.0%，11月2.4%，12月1.2%。 2011年：7月CPI为6.5%，8月6.2%，9月6.1%。预计10月份5.6,%，11月份4.7%，12月份4.4%。 数据来源：国家统计局，汇易网，宏源期货研究中心

2.2 全球主要油籽产量增加，库存消费比上升 美国农业部连续3个月调高全球主要油籽产量与期末库存，库存消费比从8月的17.86%上升至10月的18.76%。 百万吨　 产量 进口 出口 压榨 期末库存 库存消费比 Jan-11 440.38 109.71 112.08 376.12 68.25 18.15% Feb-11 441.78 109.93 113.6 376.42 67.88 18.03% Mar-11 444.17 109.94 113.12 377.86 68.08 18.02% Apr-11 446.97 110.25 113.86 377.14 70.58 18.71% May-11 459.16 111.83 115.51 389.45 72.22 18.54% Jun-11 456.89 111.72 115.2 389.58 71.12 18.26% Jul-11 455.51 110.47 113.88 389.83 70.74 Aug-11 451.44 110.34 113.91 389.42 69.54 17.86% Sep-11 452.98 110.55 114.43 389.67 72.56 18.62% Oct-11 453.46 114.07 389.27 73.02 18.76% 数据来源：美国农业部

2.2 全球植物油产量平稳，库存消费比上升 美国农业部连续4个月调高全球主要植物油期末库存，库存消费比从7月的6.42%上升至10月的7.19%。 百万吨　 产量 进口 出口 国内消费 期末库存 库存消费比 Jan-11 145.81 57.76 59.98 146.12 10.23 7.00% Feb-11 145.97 57.94 60.06 146.84 9.3 6.33% Mar-11 146.37 58.2 60.53 146.92 9.51 6.47% Apr-11 145.96 58.53 61.19 146.43 9.39 6.41% May-11 151.53 60.51 62.71 150.28 10.07 6.70% Jun-11 151.47 60.2 62.47 150.72 9.68 6.42% Jul-11 151.69 60.27 62.74 10.17 6.77% Aug-11 151.72 60.11 62.76 150.12 10.18 6.78% Sep-11 151.76 60.32 62.97 150.22 10.26 6.83% Oct-11 151.61 60.41 149.98 10.78 7.19% 数据来源：美国农业部

2.2 全球大豆产量小幅波动，库存消费比上升。 美国农业部连续3个月调高全球大豆期末库存，库存消费比从8月的23.23%上升至10月的24.07%。 百万吨　 年初库存 产量 压榨量 消费量 年末库存 库存消费比 Jan-11 60.23 255.53 225.21 255.49 58.28 22.81% Feb-11 60.17 256.1 255.16 255.28 58.21 22.80% Mar-11 59 258.4 226.48 256.6 58.33 22.73% Apr-11 58.88 260.97 225.27 255.77 60.94 23.83% May-11 63.81 263.29 232.29 262.69 61.85 23.54% Jun-11 64.53 262.79 232.9 263.21 61.59 23.40% Jul-11 65.88 261.45 232.35 262.65 61.97 23.59% Aug-11 68.42 257.47 232.11 262.32 60.95 23.23% Sep-11 68.82 258.99 232.09 262.24 62.55 23.85% Oct-11 69.26 258.6 231.36 261.75 63.01 24.07% 数据来源：美国农业部

2.2 全球豆油库存消费比连续3个月上升 美国农业部连续3个月调高世界豆油期末库存，调低消费量，库存消费比从8月的5.72%上升至10月的6.00%。 百万吨　 年初库存 产量 国内消费 年末库存 库存消费比 Jan-11 3.05 41.88 41.81 2.81 6.72% Feb-11 41.87 41.8 2.76 6.60% Mar-11 42.13 42.06 2.65 6.30% Apr-11 3.04 42 41.98 2.5 5.96% May-11 2.69 41.84 6.43% Jun-11 3.13 43.39 43.71 2.38 5.44% Jul-11 3.07 43.29 43.27 2.48 5.73% Aug-11 3 43.24 43.16 2.47 5.72% Sep-11 3.03 43.1 2.49 5.78% Oct-11 3.02 43.11 43.01 2.58 6.00% 数据来源：美国农业部

2.2 全球棕榈油期末库存持续增加至435.8万吨 美国农业部连续4个月调高全球棕榈油期末库存，10月份期末库存预测值为435.8万吨，库存消费比达到8.75%。 千吨　 产量 进口量 出口量 国内消费 期末库存 库存消费比 Jan-11 47912 36688 37372 48158 4212 8.75% Feb-11 47972 36838 37284 48907 3145 6.43% Mar-11 36696 37297 48712 3333 6.84% Apr-11 47472 36756 37532 48090 3400 7.07% May-11 50216 38391 39320 49546 4413 8.91% Jun-11 50261 37891 38820 49796 3963 7.96% Jul-11 37991 49896 7.94% Aug-11 50281 39971 49926 4015 8.04% Sep-11 38066 50021 4155 8.31% Oct-11 38009 38925 49790 4358 数据来源：美国农业部

2.2 美豆变数不大，重点关注南美大豆种植 美国大豆：美豆收割基本完成，产量再度出现较大调整可能性很低，对豆油价格影响有限。 中国大豆：国产大豆收割基本完毕，产量在1400万吨左右，压榨量有限，对豆油价格影响较小。 南美大豆：气象研究机构认为拉尼娜天气已经形成，按照历史经验可能对未来南美大豆生长产生一定的负面影响，但影响程度有待观察。Safras & Mercado预计产量7530万吨；Conab预计产量7220-7330万吨。 我们认为：油脂油料库存消费比持续攀升，供需偏紧格局有所改善，对豆油价格影响偏空。

2.3 CBOT大豆价格有望继续回落 海关数据显示，2011年9月份中国进口大豆413万吨。根据船运统计及国内厂商订货情况，预计10月份进口大豆到港数量为430万吨，11月份520万吨，12月份470万吨，2012年1月份到港460万吨。 2006年之后，中国进口大豆累计同比与CBOT大豆收盘价具有较为明显的正相关关系。中国进口大豆需求增速回落，对CBOT大豆价格利空。 中国大豆月度进口量 数据来源：海关总署，文华财经

2.3 大豆、棕榈油港口库存高企 理由之一:国内大豆港口库存,截止10月27日，中国大豆港口库存为664万吨。从8月11日至8月31日，CBOT大豆上涨165美分/蒲式耳涨幅12.7%，黄埔港进口大豆分销价从4110元/吨上涨至4300元/吨，涨幅4.6%，高库存意味着上行压力较大。 理由之二：国内棕榈油港口库存，监测显示，国内主要港口棕榈油库存总量约58万吨。马来西亚期末库存，根据东南亚棕榈油产量季节性规律，我们预计10月份马来西亚棕榈油产量仍在180万吨以上水平，出口量在170万吨左右，期末库存维持在200万吨以上水平。 国内棕榈油港口库存 数据来源：中国粮食信息网

2.3 中国食用油消费量 理由之三：中国食用油人均消费量并没有持续快速增加，限制消费总量增长。 数据来源：国家统计局

豆油难以大幅下跌

2.4 大豆压榨利润大幅回落，支撑豆油价格 期货价核算 现货价核算 上图为以豆油和豆粕期货价格核算的大豆压榨利润，下图为以黄埔豆油和豆粕现货价格核算的大豆压榨利润，加工费设为150元/吨。进口大豆价格为黄埔港分销价。 原因：一、恐慌情绪；二、下游需求不足；三、大豆跌幅小。 影响：一、大豆价格跌；二，豆油价格上涨；三，两者都不发生，企业停产，逼迫豆油上涨，大豆下跌。 现货价核算 数据来源：中国粮食信息网，文华财经

2.5 欧债危机导致的恐慌情绪有所缓解 26日欧洲峰会：达成一揽子协议 欧洲银行资本金比率提至9%。 欧元区救助基金将增至1万亿欧元 希腊政府国债减计50% 希腊将再获得1300亿欧元援助 欧债危机导致的市场恐慌情绪有所缓解，豆油价格难以出现系统性的大幅下跌。

3、技术分析：关注9600压力位与9000支撑 豆油1205合约9600元/吨是重要的压力位，9000元/吨是重要支撑位。 数据来源：博易大师

4、结论与投资建议 结论：11月份豆油区间震荡。 投机：豆油1205合约，9000元/吨买入，止损8962元/吨； 9600元/吨卖出，止损9626元/吨。 套期保值：9200元/吨以下买入套保，9500元/吨以上卖出套保。 风险提示：11月份拉尼娜天气导致南美大豆种植情况大幅恶化。欧洲债务危机再出变数。关注11月9日美国农业部供需报告。

谢谢！ 宏源期货农产品团队