厦门大学金融系 郑振龙 陈蓉 efinance.org.cn aronge.net Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong, XMU 第六章 互换概述.

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1 厦门大学金融系 郑振龙 陈蓉 http:// efinance.org.cn http:// aronge.net Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong, XMU 第六章 互换概述

2 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 目录 互换的含义及分类 互换市场 2

3 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 目录 互换的含义及分类 互换市场 3

4 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换的含义 互换（ Swaps ）是两个或两个以上当事人按照 商定条件，在约定的时间内交换一系列现金流 的合约。 互换可以看作是一系列远期的组合 4

5 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换的类别 根据现金流计算方式的不同 利率互换（ Interest Rate Swap ， IRS ） 货币互换（ Currency Swap ） 其他互换 5

6 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 利率互换 在利率互换中，双方同意在未来的一定期限内 根据同种货币的相同名义本金交换现金流，其 中一方的现金流根据事先选定的某一浮动利率 计算，而另一方的现金流则根据固定利率计算 。 常见期限包括 1 年、 2 年、 3 年、 4 年、 5 年、 7 年与 10 年，也偶见 30 年与 50 年的利率互换 。 6

7 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 案例：兴业－花旗利率互换协议 协议时间： 2007 年 1 月 18 日 交易双方：兴业银行与花旗银行 利率互换期限：自 2007.1.18 起期限为一年 约定：每三个月交换一次现金流如下 7

8 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 案例：兴业－花旗利率互换协议 8 8 协议时间： 2007 年 1 月 18 日 交易双方：兴业银行与花旗银行 利率互换期限：自 2007.1.18 起期限为一年 约定：每三个月交换一次现金流如下 兴业银行 花旗银行

9 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 9

10 人民币利率互换报价（ 2015.10.19 ） 10

11 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 11

12 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 利率互换定盘曲线 : 5Y 12

13 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 货币互换 典型的货币互换是在未来约定期限内将一种货 币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和 固定利息进行交换。 利率互换与货币互换之差异： 利率互换：通常无需交换本金，只定期交换利息差 额； 货币互换：期初和期末须按照约定的汇率交换不同 货币的本金，期间还需定期交换不同货币的利息。 13

14 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 案例 6.2 雷斯顿科技公司（ Reston Technology ）是 成立于弗吉尼亚州科技开发区的一家互联网公 司，由于计划到欧洲拓展业务，这家美国公司 需要借入 2 年期的 1 000 万欧元。 雷斯顿公司与其开户行的一家分支机构 — — 全球互换公司（ Global Swaps, Inc., GSI ）进 行货币互换交易以实现这一目标。当时汇率是 0.9804 美元 / 欧元。雷斯顿公司在市场上能得到 的 2 年期美元借款利率为 6.5% 。 14

15 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 15

16 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 可以看到，雷斯顿公司通过货币互换将其 原先的美元借款转换成了欧元借款。而欧洲业 务的收入可以用于支付大部分利息。 在美国市场上，它按照 6.5% 的利率支付利 息；同时在货币互换中，收到 6.1% 的美元利 息，支付 4.35% 的欧元利息。 如果假设汇率不变的话，其每年的利息水 平大约为 16

17 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 其他互换 基点互换：浮动利率互换 Constant Maturity Swap (CMS) ： LIBOR 与特定期限 的互换利率 Constant Maturity Treasury Swap (CMT): LIBOR 与 特定期限的美国国债利率 我国有七天回购利率（ FR007) 与 3 个月 Shibor 之间的 互换，但很少交易。 17

18 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 交叉货币利率互换：一种货币的固定利率换另 一种货币的浮动利率 差额互换：交换两种货币的浮动利率，但按照 一种货币的相同名义本金计算，从而可以利用 不同市场的利率差异，而不用考虑汇率问题。 18

19 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 增长型互换 / 减少型互换 / 滑道型互换 可延长互换 / 可赎回互换 零息互换：固定利息一次性支付 后期确定互换：浮动利率在期末确定 远期互换 互换期权 19

20 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 股票互换 商品互换 信用违约互换（ CDS ） 总收益互换 20

21 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 冰岛 Glitnir 银行 CDS 费率（ 2008 年 10 月） 21

22 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 22

23 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 总收益互换 将公司债总收益（包括利息与资本利得）与 LIBOR 加息差互换的协议 23

24 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 总收益互换与融资融券 融资客户 金融机构 浮动利率＋息差 股票总收益 24 融券客户 浮动利率 股票总收益

25 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 总收益互换特点 总收益互换的优点 节约交易成本 等价于买空卖空 规避管制 总收益互换的拓展 股票、石油、外汇、黄金等的总收益互换 注意：需用保证金控制风险 25

26 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 目录 互换的含义及分类 互换市场 26

27 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换市场的起源 20 世纪 70 年代末，货币交易商为了逃避英国的外 汇管制而开发了货币互换。 1981 年所罗门兄弟公司促成了 IBM 与世界银行之 间基于固定利率的一项货币互换，这被认为是互 换市场发展的里程碑。 第一个利率互换于 1981 年出现在伦敦并于 1982 年 被引入美国。 27

28 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换市场的发展 全球利率互换和货币互换名义本金金额从 1987 年底到 2014 年底增长了约 469 倍。 2014 年底，全球利率互换名义本金约为 381 万 亿美元，货币互换名义本金为 24 万亿。 28

29 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换市场的地位 目前，利率互换超过互换总额的 90% ，利率互 换也是全球所有 OTC 衍生产品中交易量最大 的品种， 2009 年至 2014 年间所占比例为 60.79% 。 29

30 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 中国互换市场 2006 年 1 月，在岸人民币利率互换市场启动试 点， 2008 年 1 月正式开展业务，成交额从 2006 年 300 多亿增长至 2014 年 4 万亿元。 人民币离岸利率互换：香港、新加坡等 30

31 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 31

32 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 国际互换市场发展迅速的原因 互换交易在风险管理、降低交易成本、规避管 制和创造新产品等方面都有着重要的运用。 在其发展过程中，互换市场形成的一些运作机 制也在很大程度上促进了该市场的发展。 当局的监管态度为互换交易提供了合法发展的 空间。 32

33 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 利率互换市场机制 互换市场的做市商制度 互换市场的标准化 互换市场的其他惯例 33

34 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 做市商制度 互换交易商：互换银行（ Swap Bank ） 利率互换的做市商尤其发达 利率互换的同质性较强 利率风险的套期保值容易进行 34

35 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 标准化： ISDA ISDA ：全球规模和影响力最大、最具权威性 的场外衍生产品的行业组织 International Swaps Dealers Association International Swaps and Derivatives Association ISDA 主协议主要包括 协议主文 附件（ Schedule ） 交易确认书（ Confirmations ） 35

36 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 标准化：中国 中国银行间市场交易商协会： 2009 年，《中国银行间市场金融衍生产品交易主协 议（ 2009 年版）》 2010 年 10 月，《银行间市场金融衍生产品交易主协 议（特别凭证版） 》 中证协、中期协、中基协 《中国证券市场金融衍生品交易主协议及其补充协 议（ 2013 年版）》 《中国证券期货市场场外衍生品交易主协议 (2014 年 版 ) 》及补充协议 36

37 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 2014 年 1 月，人民银行宣布将对银行间市场成 交的场外金融衍生品实施集中清算 2014 年 3 月，中国外汇交易中心宣布推出利率 互换的最新交易机制（基于双边授信的撮合交 易平台 X-Swap ） 从 2014 年 7 月 1 日起，人民币利率互换交易被要 求在上海清算所进行强制集中清算，非清算会 员通过代理实现集中清算。 37

38 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 课后阅读 ISDA 交易确认书案例（ P.114 表 6.3 ） 中国主协议 38

39 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换市场的其他惯例 浮动利率的选择 净额结算 互换报价 互换头寸的结清 课后阅读 天数计算惯例 支付频率 营业日准则 39

40 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 浮动利率的确定 LIBOR RMB: 7 天回购利率、 SHIBOR 、一年期存款 利率、一年期贷款利率 一般来说，浮动利率的确定日为每次支付日的 前两个营业日或另行约定 40

41 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 净额结算 利率互换在实际结算时通常尽可能地使用利息 净额交割，从而使得本金成为名义本金。 净额结算能很大地降低交易双方的风险敞口头 寸，从而降低信用风险。 41

42 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换报价 先就浮动利率的选择确定标准，其后报价和交易 就只需针对特定期限与特定支付频率的固定利率 一方进行。 Long/Short Bid Rate/ Ask Rate/ Middle Rate (Swap Rate) 报出买卖价和报出互换利差 互换利差报价指报出特定期限的互换买卖利率与具有相 同期限、无违约风险的平价到期收益率（ Par Yield ，即 平价债券的票面利率）之间的差值 42

43 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 国际互换报价案例 43

44 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 44

45 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU 互换头寸的结清 出售原互换协议 对冲原互换协议 解除原有的互换协议 45

46 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU Any Questions ？ 46

47 Copyright © 2015 Zheng, Zhenlong & Chen, Rong ， XMU Email: zlzheng@xmu.edu.cn aronge@xmu.edu.cn 47