債券市場理論與實務 第四講 — 利率風險衡量.

Presentation on theme: "債券市場理論與實務 第四講 — 利率風險衡量."— Presentation transcript:

1 債券市場理論與實務 第四講 — 利率風險衡量

2 目 錄： 第一節---利率風險簡介 第二節---利率風險量化指標 第三節---特殊形式債券利率風險之計算 第四節---風險量化指標之應用
目 錄： 第一節---利率風險簡介 第二節---利率風險量化指標 第三節---特殊形式債券利率風險之計算 第四節---風險量化指標之應用 第五節---債券凸率之衡量

3 第一節 利率風險簡介

4 一、債券投資的風險 策略風險 操作風險 利率風險 信用風險

5 1.信用風險 定義：發行機構無法履行償付本金利息的風險 衡量方式： 例如： 信用評等 財務報表分析 發行者和債券市場分類的相關資訊
無擔保公司債 可轉換公司債

6 2.利率風險（市場風險） 定義：因目前市場殖利率或資金成本之波動引發債券價值變化之價格風險，或為結清債券部位而面臨折價變現之流動性風險。
衡量方式： 存續期間 到期年限 票面利率 殖利率 附息方式

7 3.操作風險 (清算交割風險) 定義： 實務上： 交割標的真偽 交易行為的真偽 交易確認紀錄 內部控制制度
Hersatt risk—即清算風險 指款、券因交割時差所產生之風險 法律風險 執行合約時的風險 實務上： 交割標的真偽 交易行為的真偽 交易確認紀錄 內部控制制度

8 4.策略風險 定義：市場參與者為其公司交易時所採用的交易方 式所產生之風險 預測利率上升時 實務上： 停損標準 避險工具之應用
定義：市場參與者為其公司交易時所採用的交易方 式所產生之風險 Burton G. Malkiel債券價格五大定理應用 預測利率上升時 出清或減少庫存債券 出長券，改買短券 出低息票利率債券，改買高息票利率債券 實務上： 停損標準 避險工具之應用

9 二、利率風險 債券利率風險係指市場利率改變時，債券價格波動之幅度，波動幅度愈大，利率風險就越高。
由於各債券價格不一，比較不同債券之利率風險高低時，採用價格變動百分比來衡量是比較合適之作法。 例如： 債券價格由93.5上漲至96.7時，價格變動幅度為 元或3.42% 什麼樣之債券會有較高之利率風險呢？ 以到期期間及票面利率分析之

10 1.比較到期期限不同之債券 (1)不同到期期間之零息債券利率敏感度比較： 設分別有一年期及五年期零息債券，殖利率皆為6% 價格分別為： PA = PB = 若殖利率同時上漲25BP則價格波動為： PA = 94,118---價格下跌 變動幅度 – 0.24% PB = 73,851---價格下跌 變動幅度 – 1.17% 長期債券折現因子對同幅度利率變動敏感度較強，反映至價格變動亦較大。

11 債券到期期限與利率風險之關係 (2)假設債券面額100,000、票面利率6%，每半年付息一次：
本表摘自薛立言、劉亞秋合著債券市場 page 84

12 2.比較票面利率不同之債券 (1)設有五年期零息及票面6%之債券，殖利率皆為6% 價格分別為： PA =74,726 PB =100,000
若殖利率同時上漲25BP則價格波動為： PA = 73,851---價格下跌 變動幅度 – 1.17% PB =100, 價格下跌98, 變動幅度 – 1.047% 票面利率較低之債券，利率風險則較高。 債券價格與債息發生之時點及金額大小息息相關。債息發生之時點愈遠則複利折現因子愈大，因此在相同到期期限條件下，零息債券(折現最深)利率風險最大。

13 債券票面利率與利率風險之關係 (2)假設債券面額100,000、到期期限五年，每半年付息一次：
本表摘自薛立言、劉亞秋合著債券市場 page 84

14 3.結論： 在其他條件相同下： 債券到期期限與利率風險呈正向關係。 債券票面利率與利率風險呈反向關係。 試問下列二張債券何者利率風險較高？
債券A 5年 10% 債券B 4.5年 1.5% 設有二種債券，其到期期間相同、殖利率相同、但票息不同，投資人應選擇何種債券？

15 第二節 利率風險量化指標

16 一、風險年限 (DURATION) 意義： 簡而言之，即為債券之平均到期期間。 指將債券剩餘年限之各期支付現值 (利息或本金) 視為「部份到期」，再依每筆現金流量之現值相對於債券毛價格大小視為權數，以加權平均方式所計算出的債券平均到期期限。 DURATION係債券投資中用來衡量債券價格受到市場利率水準變化時之敏感指標，由於可以作為衡量持有債券之風險強弱指標，故稱風險年限（亦稱存續期間）

17 1.風險年限 (DURATION) 續 債券存續期間亦稱為Macaulay存續期間，乃是指債券之有效到期期間或實質回收期間(Effective Maturity)，而有別於債券之原始到期期間(Original Maturity)。是比較具有不同票息利率和不同原始到期日的二種債券之間的利率或市場風險。 DURATION係將債券各項諸如票載利率、期限、還本付息條件等因素綜合考量，其長短可以代表債券價格對利率變動之敏感度大小，為衡量利率風險之一項有利工具，市場上常用來作為買賣斷報價之重要參考依據。

18 2.Duration意義圖示： PVn PV1 PV2 PV3 PV4 平衡點 D
債券存續期間是債券加權平均年限的衡量方式，其中將每一個現金流量的時間及金額納入考量。 PVn PV1 PV2 PV3 PV4 D 平衡點 平衡點代表其左方的加權票息現值總額會完全等於右方之本金及加權票息現值總額。

19 3.Duration之特點： 發行時或存續期間不支付利息之債券(如零息債券) ，其Duration等於到期日。

20 4.其計算順序為： 1.債券未來現金流量分別折現成現值。 2.相加得出債券現金流量之總現值。
3.計算各期現金流量之現值占總現值之比例為權數。。 即每一期加權權數則為該期現金流量之現值除以債券毛價格所得之比例。 4.以現金流量比例作為權數乘以期間，並將之加權，即得到該債券之風險年限。

21 二、 Macaulay Duration 麥考雷風險年限由Frederick Macaulay 於1938年提出。 I1 I2 IN F
債券價格 Ｐ＝───＋───＋………───＋─── (1+Y) (1+Y) (1+Y)N (1+Y)N n t×It n×F Σ ────＋──── Macaulay duration t=1 (1+Y)t (1+Y)n ＝ ───────────── P 式中：Ｐ：債券毛價格 Ｉ：每期債券支付利息或本金之現金流量 　　　 　Ｆ：債券到期值　　ｎ：距到期日的年數 　　　 　Ｙ：到期收益率　　ｔ：每次現金流量期間

22 Macaulay Duration公式詳示
謝76

23 風險年限（DURATION）計算實例 (一).成交日位於領息日 假設Ａ債券，面額1,000,000，剩餘期限四年，一年領息一次， 票載利率1.625%，到期收益率為 3.0%。
(1) (2)  (3) (4)=(2)×(3) (5)  (6)=(1)×(5) 期間 現金流量 現金因子　現金流量之現值 各期現金流量　 年期×加權權數 之加權權數────────────────────────────────────────────────── , , , , , , ,016, , ────────────────────────── , 債券現值 風險年限

24 若半年付息一次： (1) (2)  (3) (4)=(2)×(3) (5)  (6)=(1)×(5) 期間 現金流量 現金因子　現金流量之現值 各期現金流量　 年期×加權權數 之加權權數────────────────────────────────────────────────── , , , , , , , , , , , , , , ,008, , ────────────────────────── , /2= 債券現值 風險年限 由上例可察在相同條件下，半年付息一次之債券風險年度較年付一次者為短，即同一期間付息次數越多，其風險年度會越短。

25 (二)、成交日位於兩個付息日間 債券名稱：央債92-2 發行日：92/1/17 到期日：97/1/17
債券名稱：央債92-2 發行日：92/1/17 到期日：97/1/17 票載利率：1.625% 成交利率：2.16% 面 額：100,000,000 還本付息方式：一年領息一次，到期一次還本 成交日：93/7/29 (1) (2) (3) (4)=(2)×(3) (5) (6)=(1)×(5) 年限 現金流量 現金因子 現金流量之現值 各期現金流量　年期×加權權數 之加權權數──────────────────────────────── ,625, ,590, ,625, ,570, ,625, ,524, ,625, ,298, ────── ────── ────── ,500, ,983, 債券現值 風險年限

26 成交日位於兩個付息日間 債券名稱：央債83-2 發行日：82/12/17 到期日：89/12/17 票載利率：8. 25% 成交利率：5
成交日位於兩個付息日間 債券名稱：央債83-2 發行日：82/12/17 到期日：89/12/17 票載利率：8.25% 成交利率：5.865% 面 額：100,000,000 還本付息方式：半年領息一次，到期一次還本 成交日：85/04/10 (1) (2) (3) (4)=(2)×(3) (5) (6)=(1)×(5) 年限 現金流量 現金因子 現金流量之現值 各期現金流量　 年期×加權權數 之加權權數──────────────────────────────── ,125, ,080, ,125, , ,125, , ,125, ,741, ,125, ,635, ,125, ,531, ,125, ,430, ,125, ,333, ,125, ,238, ,250, ,410, ────── ────── ────── ,250, ,216, 債券現值 風險年限

27 三、Modified Duration 定義：
一般存續期間可用來衡量債券價格之利率彈性，但投資人更關心的是，當利率變動一單位時，債券價格變動之「幅度」，以便預知利率變化時，將產生多少資本利得(損失)。而修正存續期間正好有此項功能。 定義： 修正存續期間是衡量每一個百分點的利率變動所造成債券價格變動之百分比；若債券修正存續期間為 3.3%，即表示當利率變動1%時，該債券價格會變動 3.3%。 例如：債券價格為1,027,500，則每一個百分點利率的變動將導致$33,907元之價格變動。

28 85-3公債殖利率6%，存續期間為5. 45年，修正存續期間為5. 14，若市場利率上升10bps(0
85-3公債殖利率6%，存續期間為5.45年，修正存續期間為5.14，若市場利率上升10bps(0.1%)，則公債價格變化如何？ 修正存續期間5.14即表示利率變動1%會引起價格變動5.14%，因此市場利率下跌10bps可直接得知價格將下跌0.514%。 若利用Dmac則須計算利率百分比---0.1%/1.06 = %，再計算價格變動百分比 %(5.45) = 0.514%

29 MD 例題說明： 設持有5年後到期債券，面額壹億元、票面利率10%，持有收益率為8%(買入價格為107,985,420)，現因市場利率下跌至7.9%，則債券價格為多少？又市場利率上漲至8.1%時，試問債券價格變動比及價格為何？ 1.先計算Dmac = 再求出MD = /1.08 = 計算價格變動百分比 ×(8.0%-7.9%) = % 3.2計算價格變動百分比 ×(8.0%-8.1%) = % 4.1計算價格變動 ,985,420× % = 420, 計算價格變動 ,985,420× % = 420,312

30 MD 例題說明(續) 5.1----利率下跌至7.9%時，債券價格 107,985,420 + 420,312 = 108,405,732
利率上漲至8.1%時，債券價格 ,985, ,312 = 107,565,108 無論利率上升或下跌0.1%，以 MD 計算之價格變動皆為420,312，惟實際上依債券評價公式計算若利率下跌0.1%之價格變動 421,417大於利率上脹0.1%之價格變動 419,223。 為什麼？

31 Dmac VS MD 債券的存續期間是以時間長短來衡量，通常以年為單位；而修正存續期間則以百分比變動為單位。
當市場利率水準不高時， Dmac 與 MD 雖有差異但不會太大，且二者衡量結果均能保持排次(Ranking)之一致性；惟若利率水準處於高檔時，Dmac 則將因誤差太大而不宜使用。

32 四、Dollar Duration 定義： 當利率微小變動時，債券價格變動之「金額」為何？以便預知利率變化時，將產生多少資本利得(損失)。而價格存續期間正好有此項功能。

33 DD VS MD 債券的修正存續期間以百分比變動為單位；價格存續期間則以元為單位。
當比較不同價格之債券時，價格存續期間(或基點價 值)會有無法正確指出何者利率風險較大之問題，亦即價格存續期間較大之債券，未必有較高之利率風險。 由於修正存續期間是衡量債券價格變動之百分比，因此針對不同價格之債券，修正存續期間要比價格存續期間更能正確評估相對利率風險。

34 DD VS MD 價格存續期間有一特性是修正存續期間無法取代的。 當衡量債券投資組合(Bond Portfolio)之利率風險時，可將組合中之價格存續期間加總，直接求得投資組合之價格存續期間。 但若欲求投資組合之修正存續期間則須藉由組合之價格存續期間反推，此乃不同債券之修正存續期間不具線性關係，不可直接加總，否則將無法確保債券投資組合修正存續期間之正確性。

35 Ddol VS MD VS Dmac 債券的存續期間以年為單位；而修正存續期間則以百分比變動為單位；價格存續期間則以元為單位。
一般存續期間 D = -( 1 + y ) MD = - ( 1 + y ) DD / P 修正存續期間 MD = - D / ( 1 + y ) = DD / P 價格存續期間 DD = MD × P = - D × P / ( 1 + y )

36 Ddol VS MD VS Dmac案例 設債券面額100萬元，到期期限三年，票面利率8%，半年付息一次，目前該債券殖利率為7.5%，試求Ddol 、 MD及 Dmac？ Dmac = =5.46/2=2.73(年) MD =2.73/(1.0375)=2.63(% ) Ddol =2.63%/101.32=2.66(元)

37 Ddol VS MD VS Dmac 公式推導 由於債券的利率風險就是指市場利率變動時，債券價格的變動幅度，因此要衡量債券之利率風險，可將債券殖利率做小幅度之變動，再觀察債券價格變動之情形來觀察。 CT 係指債息與本金總合 因此，債券利率風險之衡量，亦即債券價格對利率之一階微分( dP/dY )

38 Ddol 公式推導 當利率微幅變動時，債券價格變動之幅度為：
每單位利率微幅變動 dY 時所造成之債券價格變動幅度 dP，此衡量值即為價格存續期間。而其決定因素包含：到期期限(T)、債息(Ct)及折現率(y)

39 MD 公式推導 要比較不同價格債券之利率風險，可將各自價格存續期間加以標準化。即將價格存續期間除以該債券之價格，而得到債券價格變動之百分比 (D p / p)；此項指標即為修正存續期間。

40 Dmac 公式推導

41 第三節 特殊形式債券 利率風險之計算

42 一、零息債券 零息債券之DURATION永遠等於到期期間。 零息債券唯一之現金流量是發生在債券到期時(T)，其現金流量相對值為一，亦即權數為一，使得零息債券之風險年度等於到期期間。 公式推導：P105 零息債券之修正存續期間 MD ZERO = -T/(1+y)

43 零息債券之風險年限計算實例： 有一零息債券，面額100萬元，六年後到期，設殖利率為8%、年付息一次，試問其存續期間為？

44 二、永續債券 p106 永續債券票息金額 (C) 之高低並不影響其存續期間或修正存續期間

45 三、浮動利率債券

46 四、債券拆解 Bond Decomposition
非標準型債券之利率風險計算：

47 第四節 Duration 之應用

48 一、基點價值 DV01(PVBP) DV01或PVBP皆為利率變動一個基本點(1bp，0.01%)時，對債券價格變動之金額。其定義如下：
金額存續期間 = Ddol × 0.01% = MD × 債券成本 × 0.01% 如15年期5%公債，當殖利率7%時價格為81.78、殖利率6.99%時價格為81.86，期基點價值為0.08元。 由於基點價值衡量單位是金額，在比較不同債券之基點價值時，一般會將基點價值除以該債券之市價，換算成債券價格變動百分比後再作比較。 基點價值圖示：

49 DV01 VS Ddol 基點價值與價格存續期間皆以債券價格變動金額來衡量利率風險，二者唯一之差別在於基點價值是以一個基點(bp)作為利率變動之單位，而價格存續期間則是以一個百分點作為估計基礎。 當比較不同價格之債券時，基點價值與價格存續期間皆有無法正確指出何者利率風險較大之問題？亦即基點價值(或價格存續期間)較大之債券未必會有較高之利率風險。 例如A、B債券市價分別為$90及$98，價格存續期間為3及3.2，試問何者利率風險較高？ ANS: A 求變動幅度 3/90=3.33%、3.2/98=3.27%---- Ddol 標準化 MD

50 案例說明： 設持有5年後到期債券，面額壹億元、票面利率10%，持有收益率為8%(買入價格為107,985,420)，現因市場利率下跌至7.9%，則債券價格為多少？又市場利率上漲至8.1%時，試問債券價格變動比及價格為何？ 1.先計算Dmac = 年 2.再求出MD = /1.08 = % 3.Ddol = 107,985,420 × = 4,203,116.5元 4.PB01= 4,203,116.5元 × 1 % = 42,031

51 二、 Duration of Portfolio
Dp：投資組合之修正存續期間 Wt：第 t 種債券之權數 Dt：第 t 種債券之修正存續期間

52 案例說明：

53 三、債券免疫法 (Immunization)

54 第五節 債券凸率之衡量 （CONVEXITY） DURATION若以圖形表示，其代表的意義為，債券價格收益曲線某一點的切線斜率。（如下圖）
第五節 債券凸率之衡量 （CONVEXITY） DURATION若以圖形表示，其代表的意義為，債券價格收益曲線某一點的切線斜率。（如下圖） 因此當市場利率變動幅度小時，（例10個基點或較小時），其準確性很高，若變動過大時，其差異就愈大，如圖中斜線部份。因此，嚴格說來，切線（風險年限）並不是一項優良的概算推估工具，最主要原因乃在於債券價格與收益關係是凸性曲凸的弧度愈大時，風險年限之誤差亦愈大。為使風險年限更加準確，就必須加以調整。實際債券價格與由風險年限配合價格凸性的使用，將是更具衡量價格敏感度的風險指標。

55 債券價格 殖利率 Duration 切線(預測價格) 變動率(Convexity) 係指債券收益曲線

56 如前節所述，風險年限乃是債券價格對收益率由線的一微分（切線），由於用直線的切線來推估曲線並不適當，故可利用微分上的泰勤展開式，導出如下結果： dp　　　p 1 1　　 2p　 1　　　　 誤差
── ＝ ── X ── dy ＋ ── ─── X ── (dy)2＋─── p y p y2↓ p　　　 　 p 一階風險　　　　二階風險 　　 (MODIFIED DURATION) (CONVEXITY) 　　 修正後風險年限　　　價格凸性 2p n t(t+1)It　　　n(n+1)F 其中── ＝ Σ ───── ＝ ──── y2 t=1 (1+y) (1+y)2

57 利用風險年限以及價格凸性概算債券價格變動的幅度
由前節可知，收益率變動對債券價格變動的百分比可由風險年限及價格凸性估算。以下之範例可讓我們更清楚其內容，假設有25年期債，年息6%，如以9%的收益率賣出，則其修正存續期問為10.62，價格凸性為91.46，如果當收益率走高二百個基本點使收益率由9%上升至11%，則概算債券價格變動幅度為： （一）      風險年限的影響數 = -（風險年限）X（dy） = X 0.02 = % （二）      價格凸性的影響數 = 價格凸性*(（dy）^2)*0.5 = X ((0.02) ^2)*0.5 = 1.83% （三）      總變動幅度等於-21.24%+1.83%=-19.41%

58 債券投資交易實務 中興票券—陳魁元

59 只要把債券想像成是一片蛋糕，雖然你 沒有親自烘烤，但每次你拿一片蛋糕給 別人時，會有蛋糕屑掉下來，你可以把 它們留著。 ---摘自伍夫（Tom Wolfe）所著之＜虛幻的營火＞（Bonfire of the Vanities）中，馬可伊太太（Mrs Sherman McCoy，債券交易員的妻子）向女兒們解釋她們的父親是靠什麼維生時說的話。

60 債券的意義： 債券是一種協議，發行者為籌措中、長期資金而在資本市場上發行的一種有價證券，承諾於特定期限償還向投資者借入之本金及外加利息。
債券實際上是一種可以買賣的借款憑證。 發行者：各級政府、金融機構、企業或國際組 織。 中間商：商業銀行、投資銀行、經紀商、造市 者及金融顧問。 投資者：機構投資者—共同基金、退休基金、 保險公司、金融儲蓄機構、個別投資者

61 債券市場的定位 股票市場 資本市場 債券市場 金融市場 票券市場 貨幣市場 外匯市場

62 遠期利率協定 交換交易 利率交換 貨幣交換 以股權連動 分類 可轉換債券 附認股權債券 以本金償還 方式分類 指數連動 雙重貨幣 歐洲債券 以借方分類 資產擔保 抵押擔保 布雷迪債券 中期票券

63 國內市場債券的種類 三、依有無實體分類： 一、依發行主體分類： 實體債券 中央公債 省市債 登錄公債 金融債券 公司債券
四、以利息支付方式分類： 定息債券（straight,plain vanilla ） 浮動利率債券（FRN） 零息債券（zero-coupon bond） 一、依發行主體分類： 中央公債 省市債 金融債券 公司債券 二、依發行形態分類： 付息債券 貼現債券 轉換公司債

64 發行債券與發行新股之不同涵義： 1.不會分散公司所有權 2.籌資速度較快 3.成本、風險相對較低 4.發行期間可配合機構資金需求來 決定
5.政府或國營事業等機構無法發行 股票

65 政府債券 意義：由政府機構發行，並以該國貨幣 計值 目的：為籌資以支應政府計畫方案，及償還 到期債務暨支付利息
意義：由政府機構發行，並以該國貨幣 計值 目的：為籌資以支應政府計畫方案，及償還 到期債務暨支付利息 發行單位：中央政府 台北市 高雄市 發行種類：甲種 乙種 標售方式：複式價格標 荷蘭標 中央公債交易商

66 債券交易的種類 買賣斷交易（OP,OS） 附買回協定交易（RePo,Repurchase Agreement）：
指賣出一項金融工具的協議，賣方同意於未來特定日期以議定 之價格再買回該金融商品。 附賣回協定交易（RS,R RePo)： 指買入一項金融工具的協議，買方同意於未來特定日期以議定之價格再賣回該項金融工具。 保證金交易： 投資人承作「買斷加附買回」（OP-RP），交易商則是「賣斷 加附賣回」（OS-RS）之交易。

67 買賣斷交易 買斷 賣斷 投 資 人 債券 債券交易商 債券 債券交易商 投 資 人 風險 風險 ＄ ＄

68 附買回交易 交易日 到期日 投 資 人 債券 債券交易商 債券 債券交易商 投 資 人 ＄ ＄

69 附賣回交易 交易日 到期日 投 資 人 債券 債券交易商 債券 債券交易商 投 資 人 ＄ ＄

70 保證金交易 附賣回交易 賣斷 債券OS 債券交易商 投 資 人 投 資 人 債券RS 債券交易商 風險 ＄ ＄

71 債券的評價 現值 V.S. 終值 單利 V.S. 複利

72 債券的評價公式—買賣斷時用

73 公債成交價格計算實例

74 公債成交價格計算實例 應收（付）利息＝2562500＊337/365＝2365925
成交價格（除息價格）＝ =

75 債券RP交易公式

76 債券RS交易公式

77 債券價格與殖利率 殖利率的定義： 即到期收益率（Yield to Maturity） 是一種年利率，可使債券未來現金流量的現值等於其市價。

78 價格凸性（convexity）之運用 債券價格 B A y* 殖利率

79 殖利率的種類 當前殖利率 調整後當前殖利率（日本簡式殖利率） 到期殖利率（ISMA到期殖利率）
周末殖利率（Greenwell-Montagu） 買（賣）回殖利率（Yield to call （put））

80 殖利率的轉換

81 殖利率曲線 正曲線（正常曲線） 負曲線（反轉曲線） 殖利率 殖利率 到期日 到期日 殖利率 殖利率 丘形 水平曲線 谷形 到期日 到期日

82 債券投資的風險 策略風險 操作風險 市場風險 信用風險

83 信用風險 定義：發行機構無法履行償付本金利息的風險 衡量方式： 例如： 信用評等 財務報表分析 發行者和債券市場分類的相關資訊 無擔保公司債
可轉換公司債

84 市場風險（流動性風險） 定義：目前市場殖利率或資金成本之波動引發債券價值變化之利率風險，或為結清債券部位而面臨折價變現之價格風險。
衡量方式： 存續期間 到期年限 票面利率 殖利率 附息方式

85 買賣報價區間 市場成交量（熱門券V.S.冷門券） 實務上： 庫存、附買回部位餘額之控管 依市場殖利率評價未實現損益 及加權平均存續期間

86 操作風險 定義： 實務上： Hersatt risk—即清算風險 指款、券因交割時差所產生之風險 法律風險 執行合約時的風險 交割標的真偽
交易行為的真偽 交易確認紀錄 內部控制制度

87 策略風險 定義：市場參與者為其公司交易時所採用 的交易方式所產生之風險 實務上： 停損標準 避險工具之應用
定義：市場參與者為其公司交易時所採用 的交易方式所產生之風險 Burton G. Malkiel債券價格五大定理應用 預測利率上升時 出清或減少庫存債券 出長券，改買短券 出低息票利率債券，改買高息票利率債券 實務上： 停損標準 避險工具之應用

88 總結：債券價格的特性 類似到期日的政府公債價值 債券票息利率和付息頻率 債券的到期日：距到期日越久，投資風險越高 發行者的信用評等

89 總結：債券價格的特性 債券的種類：直接、可買回、可賣回、償債型基金、指數連動、零息等 記名或無記名 債券的流動性 債券的課稅情形

90 債券投資的稅賦 政府債券 公司債券 證券交易稅 免 證券交易所得稅 營業稅 所得稅 個人：現金基礎 法人：應計基礎

91 債券價格波動之衡量 利率風險的指標：Duration 定義：

92 Modified Duration Basis Point Value(Dollar Duration)
定義：當殖利率變化1﹪時，對債券價格所產生的百分 比變化 Basis Point Value(Dollar Duration) 意義：將風險計算刻度由1﹪縮減為 ﹪=1bp

93 債券買賣的流程-附買回 開戶 客戶基本資料 附條件契約 免簽章同意書 下單 電話、臨櫃、網路 交割 郵寄、派員、臨櫃

94 債券買賣的流程-附買回 到期時 承作時 投 資 人 債券交易商 本金 投 資 人 本金利息 保管憑證 成交單＋給付結算清單
投 資 人 債券交易商 本金 投 資 人 本金利息 保管憑證 成交單＋給付結算清單 成交單＋給付結算清單

95 債券買賣的流程-買賣斷 投 資 人 下單 債券交易商 債券交易商 投 資 人 下單 路透社 回報 回報 OTC等殖成交

96 -買賣斷交割方式 比對系統 處所交割 參加對象 交易商對交易商 交易商對非交易商 非交易商對非交易商 交割天期 T＋2 T＋2內 交割對象
OTC（款券多邊淨和） 交易對手 債券 無實體 實體、無實體 款項 匯款 匯款、台支、央支…

97 影響債券價格因素 經濟基本面 央行貨幣政策面 債券籌碼供給面 債券稅賦面

98 債券市場現況 債券殖利率走勢 債券稅賦問題未定 缺乏利率避險工具

99 經濟基本面-經濟指標(月) 日期 經濟指標 發佈單位 5日 物價 行政院主計處 7日 進出口 財政部統計處 21日 外銷訂單 經濟部統計處
工業生產指數 23日 就業與薪資 25日 金融統計概況 中央銀行經研處 27日 景氣對策信號 經建會經研處

100 經濟基本面-經濟指標(季) 日期 經濟指標 發佈單位 2、5、8、11月中 經濟成長率 行政院主計處 民間消費 民間投資 國際收支
中央銀行經研處

101 央行貨幣政策面 利率面： 重貼現率 擔保放款融通利率 公開市場操作利率 貨幣供給： 存款準備率 公開市場操作 匯率

102 債券的意義： 債券是一種協議，發行者為籌措中、長期資金而在資本市場上發行的一種有價證券，償還向投資者借入之本金及外加利息。
債券實際上是一種可以買賣得借款憑證。 發行者：各級政府、金融機構、企業或國際組織。 中間商：商業銀行、投資銀行、經紀商、造市者及金融顧問。 投資者：機構投資者—共同基金、退休基金、保險公司、金融儲蓄機構、個別投資者。

103 債券市場的定位 股票市場 資本市場 債券市場 金融市場 票券市場 貨幣市場 外匯市場

104 遠期利率協定 交換交易 利率交換 貨幣交換 以股權連動 分類 可轉換債券 附認股權債券 以本金償還 方式分類 指數連動 雙重貨幣 歐洲債券 以借方分類 資產擔保 抵押擔保 布雷迪債券 中期票券

105 國內市場債券的種類 三、依有無實體分類： 一、依發行主體分類： 實體債券 中央公債 省市債 登錄公債 金融債券 公司債券
四、以利息支付方式分類： 定息債券（straight,plain vanilla ） 浮動利率債券（FRN） 零息債券（zero-coupon bond） 一、依發行主體分類： 中央公債 省市債 金融債券 公司債券 二、依發行形態分類： 付息債券 貼現債券 轉換公司債

106 發行債券與發行新股之不同涵義： 1.不會分散公司所有權 2.籌資速度較快 3.成本、風險相對較低 4.發行期間可配合機構資金需求來 決定
5.政府或國營事業等機構無法發行 股票

107 政府債券 意義：由政府機構發行，並以該國貨幣計值。 目的：為籌資以支應政府計畫方案，及償還到期債務暨支付利息。
發行單位：中央政府 台北市 高雄市 發行種類：甲種 乙種 標售方式：複式價格標 荷蘭標 中央公債交易商

108 債券交易的種類 買賣斷交易（OP,OS） 附買回協定交易（RePo,Repurchase Agreement）：
指賣出一項金融工具的協議，賣方同意於未來特定日期以議定之價格再買回該金融商品。 附賣回協定交易（RS,R RePo,Reverse Repurchase Agreement）： 指買入一項金融工具的協議，買方同意於未來特定日期以議定之價格再賣回該項金融工具。 保證金交易： 投資人承作「買斷加附買回」（OP-RP），交易商則是「賣斷加附賣回」（OS-RS）之交易。

109 買賣斷交易 買斷 賣斷 投 資 人 債券 債券交易商 債券 債券交易商 投 資 人 風險 風險 ＄ ＄

110 附買回交易 交易日 到期日 投 資 人 債券 債券交易商 債券 債券交易商 投 資 人 ＄ ＄

111 附賣回交易 交易日 到期日 投 資 人 債券 債券交易商 債券 債券交易商 投 資 人 ＄ ＄

112 保證金交易 附賣回交易 賣斷 債券OS 債券交易商 投 資 人 投 資 人 債券RS 債券交易商 風險 ＄ ＄

113 債券商品的評價 現值 V.S. 終值 債券的評價公式 債券價格與殖利率

114 債券商品的評價 應收（付）利息＝債票面額＊票債利率＊上次付息日至交割日/ 兩次付息日天數 成交價格（除息價格）＝
應收（付）價格-應收（付）利息

115 公債成交價格計算實例

116 公債成交價格計算實例 應收（付）利息＝2562500＊337/365＝2365925
成交價格（除息價格）＝ =

117 債券投資的稅賦 政府債券 公司債券 證券交易稅 免 千分之一 證券交易所得稅 營業稅 所得稅 個人：現金基礎 法人：應計基礎

118 債券投資的風險 信用風險 利率風險 流動性風險

119 信用風險 定義：發行機構無法履行償付本金 利息的風險 衡量方式： 信用評等 財務報表分析 其他 例如： 無擔保公司債 可轉換公司債

120 利率風險 定義：因利率變動導致債券價格波 動的風險 衡量方式： 存續期間 到期年限 票面利率 殖利率

121 流動性風險 定義：為結清債券部位而須面臨折 價變現的風險 衡量方式： 買賣報價區間 市場成交量 熱門券 V.S.冷門券

122 債券買賣的流程-附買回 開戶 客戶基本資料 附條件契約 免簽章同意書 下單 電話、臨櫃、網路 交割 郵寄、派員、臨櫃

123 債券買賣的流程-附買回 到期時 承作時 投 資 人 債券交易商 本金 投 資 人 本金利息 保管憑證 成交單＋給付結算清單
投 資 人 債券交易商 本金 投 資 人 本金利息 保管憑證 成交單＋給付結算清單 成交單＋給付結算清單

124 債券買賣的流程-買賣斷 投 資 人 下單 債券交易商 債券交易商 投 資 人 下單 路透社 回報 回報 OTC等殖成交

125 -買賣斷交割方式 比對系統 處所交割 參加對象 交易商對交易商 交易商對非交易商 非交易商對非交易商 交割天期 T＋2 T＋2內 交割對象
OTC（款券多邊淨和） 交易對手 債券 無實體 實體、無實體 款項 匯款 匯款、台支、央支…

126 影響債券價格因素 經濟基本面 央行貨幣政策面 債券籌碼供給面 債券稅賦面

127 債券市場現況 債券殖利率走勢 債券稅賦問題未定 缺乏利率避險工具

128 經濟基本面-經濟指標(月） 日期 經濟指標 發佈單位 5日 物價 行政院主計處 7日 進出口 財政部統計處 21日 外銷訂單 經濟部統計處
工業生產指數 23日 就業與薪資 25日 金融統計概況 中央銀行經研處 27日 景氣對策信號 經建會經研處

129 經濟基本面-經濟指標(季） 日期 經濟指標 發佈單位 2、5、8、11月中 經濟成長率 行政院主計處 民間消費 民間投資 國際收支
中央銀行經研處

130 央行貨幣政策面 利率面： 重貼現率 擔保放款融通利率 公開市場操作利率 貨幣供給： 存款準備率 公開市場操作 匯率

131 票券市場理論與實務 第五講 票券發行市場實務(一) 國庫券 商業本票

132 一、國庫券現行發行實務：  中央銀行經理國庫之依據： 中央銀行在未設分支機構之地點，經洽財政部同意後，轉委其他銀行、合作金庫或郵政機關代辦
 中央銀行經理國庫之依據：  國庫法第三條： 國庫關於現金、票據、證券之出納、保管、移轉及財產契據等之保管事務，除法律另有規定外，以中央銀行為代理機關 中央銀行在未設分支機構之地點，經洽財政部同意後，轉委其他銀行、合作金庫或郵政機關代辦

133 本行經理國庫業務，經管國庫及中央政府各機關現金、票據、證券之出納、保管、移轉及財產契據之保管事務
 中央銀行法第三十六條： 本行經理國庫業務，經管國庫及中央政府各機關現金、票據、證券之出納、保管、移轉及財產契據之保管事務 前項業務，在本行未設分支機構地點，必要時得委託其他金融機構辦理  中央銀行法第三十七條： 本行經理中央政府國內外公債與國庫券之發售及還本付息業務；必要時得委託其他金融機構辦理  國庫券及短期借款條例第十一條： 國庫券之發行、買回及還本、付息業務，均委由中央銀行經理

134 國庫券經理體系 發行機關 財 政 部 經理機關 中央銀行 參加投標單位： 銀行88家 信託投資公司3家 票券金融公司14家 保險業53家
還 本 經 售 參加投標單位： 銀行88家 信託投資公司3家 票券金融公司14家 保險業53家 中華郵政公司1家 合計159家 清算銀行 21家 經 辦 行 1,558家 更新日期：92年4月11日

135  清算銀行 指經央行委託辦理本債券登記與款項交割轉帳及到期 辦理還本付息之銀行及中華郵政公司 銀行符合下列條件者，得依本要點之規定，向本行申 請受託為清算銀行：
（一）淨值在新台幣一五○億元以上 （二）自有資本與風險性資產之比率達百分之八 （三）最近三年淨值獲利率平均達百分之六 外國銀行（在台分行）最近三年淨值獲利率平均達前項第三款所 定標準，其總行亦符合前項各款條件者，得依本要點申請受託為清 算銀行但其所屬國未同意我國銀行在該國所設立之分行辦理相同之 業務者，不適用之 中央登錄債券作業要點第12條

136  登記機構 指中央銀行國庫局、業務局及由中央銀行委託之清算銀行等辦理本債券登記之機構 目前經央行委託的清算銀行計有台灣銀行、交通銀行、中國國際商業銀行、合作金庫銀行、華南商業銀行、第一商業銀行、彰化商業銀行、台北銀行、上海商業儲蓄銀行、中國信託商業銀行、萬通商業銀行、台灣中小企業銀行、富邦商業銀行、世華商業銀行、中華郵政公司、農民銀行、土地銀行、美商花旗銀行台北分行、中央信託局、玉山銀行及台北國際商業銀行等二十一家，皆已正式營運

137 國庫券之經售及買回 1.標購方式： 算 採投標方式，其作業以電子連線及標單投遞方 式辦理
採投標方式，其作業以電子連線及標單投遞方 式辦理 投標利率以貼現率表示，得標者應繳價款依全 部得標者所投最高利率折算之單一發行價格計 算 得標利率相同 而餘額不足分配時，按投標金額 比率分配之 投標利率：至小數點以下三位數 (即千分之一) 投標價格：尾數至分位數 (餘四捨五入)

138 計算公式如下： 投標價格 ＝10,000×（1－投標利率×發行天期/365）
貼現息 ＝ 面額 － (每萬元投標成本×面額/10,000 ) 到期稅後實得額 ＝ 面額 － [(面額 - 投標成本)×分離稅率]

139 *投標利率 ＝1.875% *實際貼現率 = 1.9017% *應繳價款＝ 98,597,600 *到期稅後實得額 = 99,719,520
發行實例： 中興票券標購財91-7期國庫券面額壹億元，天期273天(9110/ /30) 得標利率為1.875%，試計算： *投標價格 ＝ *投標利率 ＝1.875% *實際貼現率 = % *應繳價款＝ 98,597,600 *到期稅後實得額 = 99,719,520

140 2.開標及決標： 國庫券之標售採單一利率標，分為競標及非競標兩種 得同時或僅採競標一種方式辦理，中央銀行於當日開 標後，透過連線系統通知本期國庫券得落標資料 （1）競標：投標利率以貼現率表示，並以低於底標利率，由 低至高依次得標，得標利率相同而餘額不足分配 時， 按投標金額比例分配，得標者應繳價款依全 部得標者所投最高利率換算之發行價格計算 （2）非競標：依前款發行價格計算。申購數額超過公告發行 數額時，按申購數額比例分配。前項分配金額 以新台幣一百萬元為累進單位

141  國內常見三種投標方式說明：  底標利率：投標前商定，事前不對外公佈
 國內常見三種投標方式說明： 註：182天 投標利率純為假設 TB非競標得標金額分配至百萬元 底標利率設為 6%  底標利率：投標前商定，事前不對外公佈  截標利率：6% 即最高得標利率 (stop out yield)  低標利率：3% 即最低得標利率

142 一、價格標 (複數標, Discriminatory Auction) 以高於底標價格(或低於底標利率)較多者優先，依投標者出標價格高低次序，依次得標 競標部份： 由甲戊依次得標，得標利率相同 而餘額不足分配時，按投標金額比率分配之(如丁、戊) 甲票券商交割款 = × 40億 / 10, 乙票券商交割款 = × 35億 / 10, 丙票券商交割款 = × 20億 / 10, 丁票券商交割款 = × 9億 / 10, 戊票券商交割款 = × 6億 / 10,000

143 非競標部份： 加權平均利率：4.091% 　3%×40+4%×35+5%×20+6%×9+6%×6 ÷110 　 以加權平均利率依非競標下標金額多寡按比例分配之 即出標者即能得分配額 (如前表) 各交易商競標及非競標得標數額，不得超過財政部公 告限額 複數標常見弊端： 贏家的詛咒(Winner Curse)-----無法顯示真正需求 資訊不對稱(Asymmetric Information) 標售價格易受操控 主要交易商受委託代標，更易操縱 次高標得標法-----Willian Vickrey

144 二、荷蘭標 (Dutch Auction,單一價格標 Uniform price A) 以高於底標價格(或低於底標利率)較多者優先，惟依最低得標價格(最高得標利率)作為唯一發行價格 (利率)來計算得標價款 由甲戊依次得標，惟無論得標者得標價格多高，皆以戊票券商之得標價格(利率)為單一發售價格(利率) 甲票券商交割款 = × 40億 / 10, 乙票券商交割款 = × 35億 / 10, 丙票券商交割款 = × 20億 / 10, 丁票券商交割款 = × 9億 / 10, 戊票券商交割款 = × 6億 / 10,000

145 荷蘭標因採累計市場競標量至單一截標利率的特殊 方式，更加直接反映市場多空情勢
荷蘭標因採累計市場競標量至單一截標利率的特殊 方式，更加直接反映市場多空情勢 多頭市場-----促使投標者更積極下單搶標，造成實際截標利 率較原預期為低  空頭市場-----促使市場投標氣氛更轉趨保守，下標利率不連 續造成實際得標利率反較原預期為高

146 三、 利率標 標售方式同於 價格標，惟利率標不再事先訂定票面利率，投標者直接以利率填寫標單，按利率報價高低次序，由利率低者優先承購， 開標後，央行再依加權平均利率作為債券票面利率之依據
次半碼： 國內為計算方便，以複數價格標發售之附息債券通常以相等或最接近且較低之加權平均得標利率之次半碼 (0.125%)利率為其票面利率 如央債 加權平均得標利率為 6.447%，則以次半碼 6.375為票面利率

147  標售結果研判： 得標行業別： 投標倍數 (bid to cover ratio) 競標倍數--所有參與競標金額÷可供競標總額 倍數高，代表券商競標意願積極，市場對未來殖利率 走勢看法樂觀 非競標倍數--所有申購非競標金額÷非競標可供分配總額 倍數高，加碼非競標申購金額，除得標意願強烈外， 亦表示對競標利率較無保握，而採取最接近市場利率 之策略取得券源

148 Tail：加權平均利率與最高利率之差 二者差距太大時，表示得標利率乖離性過大，意味 　有券商可能意外或超額得標，事後極可能調節部位， 　造成標購後殖利率彈升 二者差距若相當有限時，表示全體得標者平均成本 　接近，同時亦反映市場看法差異不大，可供操作之 　參考指標

149 3. 國庫券之買回： 中央登錄債券：指依「中央政府建設公債及借款條例」 第六條規定，以登記形式發行之公債（登錄公債）， 及依「國庫券及短期借款條例」第五條規定，以登記 形式發行之國庫券（登錄國庫券）  登錄國庫券之買回，限由票券商參加投標；自然人及 其他法人須委託票券商，以票券商名義投標  得標單位於登錄國庫券賣回前，應將自售及客戶委賣 之國庫券面額總數及應收價款，填具「賣回登記申請 書」，於開標日十六時三十分前，傳送其往來清算銀 行辦理登記  登錄國庫券之買回，經國庫局撥付本息後，即結清原 登記事項

150 買回時，投標利率以殖利率表示，由高於底標 利率者得標，並以全部得標者所投之最低利率 為買回利率，得標者應收價款依全部得標者所 投最低利率換算之單一發行價格計算 計算公式如下：
或

151 應扣累計稅額＝（稅後買進金額－原始成本）／4
買回總價款＝稅後買進金額＋應扣累計稅額 註： （稅後買進金額－原始成本）＝持有人稅後利息所得 稅後利息所得/(1-20%) ＝稅前利息 稅前利息*20% ＝分離稅款 故應扣累計稅額＝（稅後買進金額－原始成本）／4

152  買回實例： 央行 公開市場操作買回中興票券所持財89-4期國庫券，面額壹億元，該期國庫券得標價每萬元9,760.55元，發行日為民國88年11月11日，到期日89年5月11日，買進利率年息4.625﹪，登錄累計之免稅額為0元，如何計價？

153 說 明： 發行日至到期日天數：182（天） 發行日至交易日天數：88.11/11--89.03/28 ＝138天
說 明： 發行日至到期日天數：182（天） 發行日至交易日天數：88.11/ /28 ＝138天 交易日至到期日天數：89.03/ /11 ＝ 44天 發行價格＝ ×10,000 ＝ 97,605,500 分離課稅金額＝（100,000,000－97,605,500）×0.2＝478,900 到期稅後金額＝100,000,000－478,900＝99,521,100 買進金額＝（99,521,100＋0）/【1＋4.625﹪×（44/365）×0.8】＝99,079,180 中央銀行買賣票券利益＝99,079,180×4.625﹪× （44/365）＝552,400

154 4. 發行或賣回交割方式： 得標單位應於國庫券發行當日辦理款券之交割
(1) 登錄國庫券之交割：  發行時，承購之價款最遲須於發行當日下 午三時前，透過清算銀行，傳送至中央銀行 辦理繳款  賣回時，得標之國庫券最遲須於發行當日 下午三時前，透過清算銀行，傳送至中央銀 行辦理繳券

155 (2) 債票形式國庫券之交割： 應開具以中央銀行業務局為付款人之支票或到期日為國庫券發行日、以中央銀行業務局為擔當付款人之本票，或利用中央銀行同業資金調撥清算作業系統，將款項轉入國庫局在業務局帳戶，向中央銀行領取國庫券

156 5. 國庫券投標應注意事項： (1)國庫券之投標，原則上以電子連線方式 作業，相關投標資料應經業務主管以私密金鑰加密製作數位信封後，整批一次傳送央行國庫局 (2)投標訊息經電子連線系統回傳訊息後，即完成投標手續，不得撤回或更改，若未獲回傳訊息時， 應即查明原因重新發送

157 (3)因中央銀行系統故障無法連線時，由國庫局通知改以投遞書面標單方式辦理。若因投標者線路中斷，應即通知國庫局，申請改以投遞書面標單方式辦理。若不克於截止投標時間前將書面標單送達時，應先將書面標單傳真國庫局，並於開標當日補送書面標單 (4)國庫券投標作業依財政部公告時間辦理，投標訊息之截止傳送時間以中央銀行中心主機時間為準，逾時不予受理，並視同未參與投標。

158 (5)國庫券發行時，每次限遞投標單一張，且投標不得超過十筆，每筆最低投標金額為新台幣伍百萬元，超過部份以一百萬元為累進單位。國庫券賣回時每次限遞投標單一張，且投標不得超過十筆，每筆最低投標金額為新台幣一百萬元，超過部份以一百萬元為累進單位。

159 6. 國庫券之還本付息 於國庫券還本付息日之前一營業日，國庫局依 營業終了帳載於清算銀行之投資者債券帳戶登記 餘額，核算該期應付債券本息金額，於還本付息 日上午10時前撥付本息至清算銀行 清算銀行於國庫局撥付本息後，以扣繳稅款後 之淨額，於還本付息日中午12時前，轉撥至投資 者於清算銀行之存款帳戶

160 國庫券次級市場交易實務：  意 義： 由於國庫券係由政府發行，債信高，又能充當質押品，且金融機構持有期間利息免扣營業稅，頗受銀行及民間機構歡迎，賣出時不論賣斷或附買回條件比其他種類之短期票券可以較低之市場利率成交

161  特點： 免稅單位買入國庫券於到期前賣出時之
 特點： 免稅單位買入國庫券於到期前賣出時之 利息所得稅，一律由清算銀行先行扣繳， 再於事後依規定持買賣成交單申請退稅 並適用於與中央銀行業務局承作公開市 場操作----依賦稅署 台財稅字第０９００４５５１４３號函規定 登錄國庫券以附買回條件承作交易時： 得以保管方式開立登錄國庫券附條件交 易憑證交付客戶 或以不保管方式辦理轉出登記轉入買方設 於清算銀行之債券帳戶

162 賣斷國庫券予客戶時： 需辦理轉出登記轉入買方設於清算銀行之債
券帳戶，不得以保管方式辦理

163 國庫券附買回操作實務：  實例： 中央銀行於民國92年7月11日實施公開市場操作，中興票券以持有財91-7期國庫券面額壹億元，與中央銀行承作附買回交易（該期國庫券得標價每萬元9,859.76元，發行日為民國 日，到期日 日，270天），約定天期10天，約定買回日期92年7月21日，附買回約定利率1.0﹪，登錄累計之免稅額為0元，如何計價？

164  說 明： 交易日至距到期日天數：19 交易日至約定買回日天數：10 發行金額＝ × 10,000 到期稅後實得額：99,719,520 分離課稅金額＝280,480 中興票券原始得標利率＝1.875% 買回金額＝ 99,641,718 --即T.B之現值 約定買回金額＝99,669,017 99,641,718 × (1+1% × 10 / 365) 中央銀行買賣票券利益＝27,299 中央銀行持有免稅額（登錄用）＝5,460

165 二、商業本票現行發行實務：  融資性商業本票之種類：  票券金融公司保證之商業本票  其他金融機構保證之商業本票
 經信用評等機構評等之企業發行之免 保證商業本票

166 工商企業發行融資性商業本票之手續： 發行人洽商保證金融機構及票券金融公司有關發行商業本票保證及承銷事宜。符合得發行免保證商業本票之發行人可向票券金融公司接洽承銷事宜。 發行人檢具商業本票及相關文件送請保證金融機構辦理保證事宜（符合得發行免保證商業本票之發行人免辦理） 發行人與票券金融公司辦理簽證、承銷手續，檢送有關資料，洽定發行時間。 商業本票發行當日，票券金融公司扣除貼現息、簽證及承銷等費用，將發行票款撥付發行人指定之金融機構帳戶。

167 商業本票發行成本： (1)利息費用 貼現率依票券商本身部位、資金缺口及研判市場利率情勢而定
(1)利息費用 貼現率依票券商本身部位、資金缺口及研判市場利率情勢而定 (2)手續費用 保證費視發行客戶信用風險、擔保條件及財務結構良窳而定(風險溢酬) 簽證、承銷視各家票券商訂定之標準而有所不同

168 商業本票發行計算及釋例： 承銷價格：(每萬元單價) 融資性商業本票應逐筆計算承銷價格，作為商業 本票之成本 （計算至分，分以下四捨五入）
 計算公式： 承銷價格：(每萬元單價) 融資性商業本票應逐筆計算承銷價格，作為商業 本票之成本 （計算至分，分以下四捨五入）

169 (1) 貼現息：  實際貼現率= 銀行貼現率/1-銀行貼現率×發行天期/365
商業本票係按面額採貼現方式發行(銀行貼現率報價)，以365天為計算基礎，並以自承銷日起至票券到期日止之實際天數為計算標準 或＝發行金額－承銷價格  實際貼現率= 銀行貼現率/1-銀行貼現率×發行天期/365

170 (2)保證費： 按雙方議定之保證費率計收並於發行價款中一次扣收 （計算至元，元以下全捨）
(3)簽證費： 按雙方議定之費率以票面金額、實際發行日數計算並於發行價款中一次扣收

171 (4)承銷費： 按雙方議定之費率以票面金額、實際發行日數計算，於發行價款中一次扣收
 總成本之實際貼現率＝ 發行總成本÷發行面額－發行總成本 ×(365 / 發行天數)  總成本之實際貼現率 ＝ 發行總費率÷1－發行總費率×發行天數 / 365

172  舉例： 高應大公司發行經中興票券保證之商業本票參仟萬元，150天期，按下列條件中興票券承銷： 保證費率：0.8％ 貼現利率：3.5％
簽證費率：0.03％ 承銷費率：0.25％ 承銷價格＝9,856.16×30,000,000/10,000＝29,568,480（元）

173 貼現息＝(10,000-9,856.16)×30,000,000/ 10,000 ＝431,520（元） 或＝30,000,000－29,568,480＝431,520（元） 保證費＝30,000,000×0.80%×150/365＝98,630（元） 簽證費＝30,000,000×0.03%×150/365＝3,698（元） 承銷費＝30,000,000×0.25%×150/365＝30,821（元） 實付金額＝發行金額-貼現息-保證費-簽證費-承銷費 ＝30,000, ,520-98,630-3,698-30,821 ＝29,435,331（元）

174  交易性商業本票之種類： 買入銷貨票據額度交易性商業本票 買入中心工廠票據額度交易性商業本票
工商企業因銷貨所得之遠期合格票據(本、匯票) ， 為融通資金，經票券商徵信評估後，訂定票據貼現額 度，廠商隨時可背書轉讓賣出，立即取得資金 買入中心工廠票據額度交易性商業本票 衛星工廠或協力廠商因供應中心工廠原、物料而取 得之銷貨票據 1.合格之本票 (匯票) 2.發票或承兌人經票券商認可並訂有票據買入額度者 3.距到期日在180天以內者

175 計算及釋例： 計算公式：(每萬元單價) 買入價格： 買入價格(每萬元) ＝ (1 － 貼現率 × 貼現天數 / 365)×10,000
買入價格(每萬元) ＝ (1 － 貼現率 × 貼現天數 / 365)×10,000 應付金額 ＝ 買入價格 (每萬元) × 貼現金額 / 1 0,000 （計算至分，分以下四捨五入）

176 例：中興票券買入高應大公司交易性本票面額 10,000,000元，90天期，利率5％ 應付價款計算如下：
例：中興票券買入高應大公司交易性本票面額 ,000,000元，90天期，利率5％ 應付價款計算如下： 買入價格(每萬元)＝ (1－5%×90/365)×10,000 ＝9,876.71（元） 應付金額＝ 9,876.71× 10,000,000 /10,000 ＝ 9,876,710（元）

177 票券市場理論與實務 第六講 票券發行市場實務(二) 可轉讓銀行定存單發行與買入 承兌匯票之買入 商業票據之買入

178 三、 可轉讓銀行定存單之發行 與買入：  銀行可轉讓定期存單： NCD依面額買入，買入應付價款即為存單面額
三、 可轉讓銀行定存單之發行 與買入：  銀行可轉讓定期存單： NCD依面額買入，買入應付價款即為存單面額 NCD係附戴面息，本金、利息到期一次償還，非以 貼現發行 票面利率依實際天期換算之利率，即為實質利率

179  計算及釋例： 實質利率＝票面利率×發行月數/12 × 365/實際買入天數
 計算及釋例：  整數月發行： 實質利率＝票面利率×發行月數/12 × 365/實際買入天數  非整數月發行： 實質利率＝票面利率×(發行月數/12＋畸零天期/365)× 365/實際買入天數  到期稅後實得額： 面額×【1＋利率×(1－分離課稅率)×(發行月數/12＋畸零天期/365)】

180 例：中興票券於92年2月14日買入中國國際商銀發行之三個月期NCD，面額壹億元，票面利率為2.25%，試問：
實質利率＝？ 2/14-5/14共89天 →y＝2.31% 當日應付金額＝？ →即面額 到期稅後實得額＝？ →100,450,000 購買NCD的好月份→2月 避免月份→7，8月 若改為7/14購買，則y＝ 2.23%  NCD係因附載面息，屆期一次清償，非貼現買入，故 票面利率依實際天數換算之利率即為真實利率，觀念 上與實際貼現率不同

181 例：中興票券於92年1月14日買入交通銀行發行之98天期NCD，面額壹億元，票面利率為2.0%，試問：
實質利率＝？ →2%×(3/12＋8/365)×365/98＝2.03% 當日應付金額＝？→即面額 到期稅後實得額＝？→【1＋2%×(1－0.2)×(3/12＋8/365)】＝100,435,068元 (若到期日市為放假日或颱風天則須依原票面利率 加計延宕之天期)

182  中央銀行可轉讓定期存單： 發行： 按面額發行，於到期日本利一次償還 特性： 以其為擔保品之授信得不計入銀行法所稱授 信總餘額----銀行法第33條之3第1項 央行進行公開市場操作，買進可轉讓定期存 單，僅以中央銀行發行之可轉讓定期存單為 限 (美國則以國庫券為主要標的) 為記名式，得以存單或登記形式發行

183 標構方式： 分為競標與非競標二種 競標方式採公開標售，以利率投標，以低於 底標者，依次得標 (即利率標)，存單利率按 得標利率訂定 非競標方式之存單利率由央行訂定
交割方式： 得標後，應就得標應繳價款，存入金融機構 於央行開立之「其他金融業」帳戶中，取回 央行開具之「承購中央銀行可轉讓定期存單 確認書」

184 四、截至本日止，本行定期存單未到期餘額為30,262.80 億元，到期日分佈情形詳如下表
中央銀行公開市場操作資訊 一、本日(十月十六日)本行定期存單到期金額為 億元，發行金額為 億元(包括NCD 億 元 及CD 億元) 二、本日發行之本行定存單，天期如次: (一) 30天期 申購利率 1.050% 金額 億元 (二)182天期 申購利率 1.075% 金額 億元 (三)364天期 申購利率 1.225% 金額 億元 三、自十月一日至本(十六)日，本行定期存單共計到期 金額為1,729.10億元，發行金額為3,815.70億元，在 此期間淨 增加2,086.60億元 四、截至本日止，本行定期存單未到期餘額為30, 億元，到期日分佈情形詳如下表 資料來源：中央銀行

185  央行可轉讓定期存單之交易： 1.買斷操作 央行於 公開市場操作，買斷中興票券所持央 行NCD壹億元(原存單 票面利率 %)買進利率年息1.25%，試問？ 天期 172天 發行日距成交日、到期日為63日及109天 到期稅後金額 = 100,749,954 買進金額＝100,749,954/【1＋1.25%×0.8×(109/365)】 ＝100,449,980 前手稅款＝ 112,495 → 100,449,980 -1E ×(0.2/1-0.2) 買進成本＝ 100,449,980 ＋ 112,495 ＝ 100,562,475 利息費用＝ 1E ×2% × (63/365) ＝ 345,205 交易日止本息＝ 1E ＋345,205 ＝100,345,205

186 2. 附買回操作： 央行於92. 08. 14公開市場操作，附買回中興票券所持央 行NCD壹億元(原存單92. 06. 12--92. 12
2.附買回操作： 央行於 公開市場操作，附買回中興票券所持央 行NCD壹億元(原存單 票面利率2.0%) 約定附買回買進利率年息0.85%，試問？ R.P天期27 天期 183天 發行日距成交日、到期日為63及120日 到期稅後金額 = 100,800,000→ 1E ×(1+2% × ×6/12) 買進金額＝100,800,000/【1＋2%×0.8×(120/365)】 ＝100,272, 約定買回金額＝ 100,272,539 ×(1＋0.85%×27/365) ＝ 100,335,587 中央銀行買賣票券利益＝ 63,048 中央銀行免稅額＝12,610

187 四、承兌匯票之買入 1.臨櫃交易： 本類案件泰半係依據國內遠期信用狀項下開 立之匯票，匯票之賣出人即為信用狀之受益人 2.電話交易：
 銀行承兌匯票： 種類： 1.臨櫃交易： 本類案件泰半係依據國內遠期信用狀項下開 立之匯票，匯票之賣出人即為信用狀之受益人 2.電話交易： 此類案件泰半為賣方委託承兌之匯票，匯票 之賣出人即為匯票之發票人

188 計算公式： 買入價格：應逐筆計算買入價格（每萬元單價）作為成本 買入價格(每萬元)＝(1－貼現率×買入天數/365)×10,000 買入金額
 計算釋例： 計算公式： 買入價格：應逐筆計算買入價格（每萬元單價）作為成本 買入價格(每萬元)＝(1－貼現率×買入天數/365)×10,000 買入金額 應付金額＝買入價格(每萬元)×───── 10,000 （計算至分，分以下四捨五入）

189 例： 中興票券買入高應大公司所持有之銀行承兌匯票面額10,000,000元，180天期，利率 3.5％，應付價款計算如下：
買入價格(每萬元)＝10,000×(1－3.5%×180/365) ＝9,827.40（元） 應付金額＝9,827.40×10,000,000/10,000 ＝9,827,400（元）

190 五、商業票據之買入：  意 義： 依法登記之公司基於合法交易行為所產生之商業承兌匯票或交易性商業本票等票據， 期限於一年以內，經受款人背書且有交易憑證可 徵查者，為工商企業籌資管道之一  買進方式： 以貼現息買進預扣利息，免保證、承銷、簽證等手續費，惟利率將風險貼水

191  特 色：  無保證機構信用介入，信用風險貼水 支付習慣改變，佔貨幣市場比率不高且呈下滑
 特 色：  無保證機構信用介入，信用風險貼水 支付習慣改變，佔貨幣市場比率不高且呈下滑 一般實務習慣，免再提供擔保品或保證人 具自償性，大多為上游廠商、協力廠商或衛星 工廠

192 實例： 中興票券92. 10. 08買入高應大工程公司持有長鴻營造為發票人之本票乙紙，面額壹仟萬元，到期日為92. 12
實例： 中興票券 買入高應大工程公司持有長鴻營造為發票人之本票乙紙，面額壹仟萬元，到期日為 (日)，距到期日尚有81+2日，買入利率為3.5%(利率水準為2.5%)，問當日應付高應大工程公司價款為何？ 每萬元承銷價： 成交價格：9,920,410 貼現息：79,590 實際貼現率：3.53% 到期稅後實得額：9,984,082

193 債券殖利率曲線之運用 建立遠期利率 遠期利率是以未來某時點起算一段時間之利率，例如在一年後之時點上起算半年期或兩年期利率；相對地，殖利率是從目前時點起算之利率，亦即通常所謂的即期利率(spot rate)。雖然遠期利率是以未來時點起始之利率，無法直接從市場上觀察到，但透過「無套利機會」之觀念，仍可利用不同期限之即期利率，求算出遠期利率值。例如，一筆資金先投資三年(報酬率為三年期殖利率)再將本利和投資兩年(報酬率為三年後之兩年期遠期利率)，其總收益應該要等於直接投資五年(報酬率為五年期殖利率)之收益，否則便有套利機會。如此便可透過三年期與五年期殖利率，推算三年後之兩年期遠期利率。 建立公司債利率 公債和公司債最大的區別在於信用風險，信用風險反應在殖利率上就是利差，而利差的多寡是依其信用評等的高低為依據，以目前的外商或是本土的信用評等機構的評等來區分，從信用好到壞依序可分為AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C以及D等信用評等級數。公司債的利率就依其信用評等加碼，信用評等差的公司，公司債的殖利率愈陡峭。 預期利率動向 對於遠期利率的動向，可以透過零息利率曲線的建構，再由該零息利率以無風險套利機會公式可以計算出遠期利率，而遠期利率的高低可以作為預期未來利率的動向。