第三章 金融市场  第一节 金融市场概述 第二节 货币市场 第三节 资本市场 第四节 其他金融市场 第五节 国际金融市场

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1 第三章 金融市场  第一节 金融市场概述 第二节 货币市场 第三节 资本市场 第四节 其他金融市场 第五节 国际金融市场
回目录 第三章 金融市场 第一节 金融市场概述 第二节 货币市场 第三节 资本市场 第四节 其他金融市场 第五节 国际金融市场 第六节 现代金融市场理论  至下章

2 第一节 金融市场概述 一、金融市场的概念与特性 二、金融市场的分类 三、金融市场的构成要素 四、金融市场的功能 五、金融市场的发展 
 回本章 一、金融市场的概念与特性 二、金融市场的分类 三、金融市场的构成要素 四、金融市场的功能 五、金融市场的发展  至下节

3 一、金融市场的概念与特性 1．金融市场的概念
金融市场是买卖金融工具以融通资金的场所或机制。之所以把金融市场视作为一种场所，是因为只有这样才与市场的一般含义相吻合；之所以同时又把金融市场视作为一种机制，是因为金融市场上的融资活动既可以在固定场所进行，也可以不在固定场所进行，如果不在固定场所进行的融资活动就可以理解为一种融资机制。 金融市场上资金的运动具有一定规律性，它总是从多余的地区和部门流向短缺的地区和部门，其运动轨迹如下页所示：

4 货币资金 金融工具买入者 （资金供给者） 金融工具卖出者 （资金需求者） 金融工具 金融市场货币资金运动示意图 金融市场的范围有多大？从广义上看，它包容了资金借贷、证券、外汇、保险和黄金买卖等一切金融业务，是各类金融机构、金融活动所推动的资金交易的总和。 

5 与普通商品市场相比，金融市场有其自身的特性。 第一，交易对象具有特殊性。 第二，交易商品的使用价值具有同一性。 第三，交易价格具有一致性。
2.金融市场的特性 与普通商品市场相比，金融市场有其自身的特性。 第一，交易对象具有特殊性。 第二，交易商品的使用价值具有同一性。 第三，交易价格具有一致性。 第四，交易活动具有中介性。 第五，交易双方地位具有可变性。 

6 二、金融市场的分类

7 三、金融市场的构成要素 1.交易主体：指金融市场的参与者
三、金融市场的构成要素 1.交易主体：指金融市场的参与者

8 　2.交易对象：即通过交易所要获取的货币资金。
　　资金是金融市场特有的交易对象，它和任何物质商品是不同的，表面看是金融工具的交易，而实质却是货币资金的交易。人们通过交易取得货币资金的最终目的是为了投向商品生产和流通领域。 

9 3.交易工具：即以书面形式发行和流通的藉以保证债权债务双方权利和责任的信用凭证 ，也称信用工具或金融工具。 金融工具即金融资产，代表了所有权、债权与货币要求权和一定的收益权，因而本质上是虚拟资本。金融工具是证明金融交易金额、期限、价格，对交易双方权利和义务具有法律约束意义的证明文件。

10 4.交易价格：由于融资场所和融资工具种类繁多，因此，交易价格也就各异，比较有代表性的价格有以下几种：
* 资金价格： 人们习惯于把利息视作为资金的价格。应该承认，这种认识有其合理之处。但也要看到，把利息视作为资金的价格有不尽合理的地方。 *证券价格：证券价格主要包括股票价格和债券价格。 股票价格主要由其本身带来的收入和当时的市场利率这两个因素所决定： 股票价格=预期股息收入/市场利率。 债券价格确定的基础是本金和利息。在此基础上根据收益资本化理论和现值理论确定。

11 * 外汇价格：是指一国货币兑换成别国货币的比率。有两 种表示方法：一是直接标价法；二是间接标价法。
* 黄金价格：由于黄金既具有普通商品的属性，也具有特 殊商品的属性，因此，黄金价格的确定既不完全等同 于普通商品，也不完全等同于金融商品。它作为普通 商品时，其价格主要取决于其内在价值；它作为特殊 商品时，其价格主要取决于黄金货币化的程度。

12 四、金融市场的功能 问题一:假定你某年积攒了1000美元,在有和没有金融市场的情况下,对于你会有什么不同?
问题二:假如你刚结婚,有一份称心如意的工作,工资收入可观,打算购置一套房子,但由于刚刚工作,积蓄有限,在有和没有金融市场的情况下,对于你会有什么不同的结果?

13 四、金融市场的功能 资本积累功能：借助于金融市场，可达到社会储蓄向社会投资转化的目的。
资源配置功能：金融工具的流动，会引导和带动社会物质资源的流动和再分配。 调节经济功能：微观上通过人们对金融工具的选择进行投资方向和投资结构的调节。宏观上政府通过金融市场实施财政政策和金融政策。 反映经济功能：金融市场的价格变化反映了微观经济和宏观经济的运行情况，以及国家经济政策实施效果和世界经济发展动向。

14 五、金融市场的发展 1．我国金融市场的发展 （1）货币市场的发展
经过20多年的发展，我国已初步建立起了以银行短期信贷市场、同业拆借市场、票据市场、短期债券市场、回购市场为主体的货币市场体系，其参与主体已覆盖了商业银行、外资银行、保险公司、证券公司、基金管理公司、城乡信用社等各类金融机构。从功能上看，目前我国的货币市场除发挥重要的短期融资功能以外，还在利率市场化方面发挥了重要的作用。

15 （2）资本市场的发展 我国经济体制改革后的资本市场是以国债市场的恢复为发端的，近年来，我国资本市场的发展尽管经历了不少曲折和坎坷，但仍取得了举世瞩目的成就。主要体现在以下几个方面： 一是股票发行制度由审批制过渡到核准制。 二是资本市场规模逐年扩大。 三是品种结构日趋合理。 四是机构投资者的队伍逐渐壮大。 五是大力推进资本市场发展的政策日益明朗。 六是多层次资本市场的结构已初步形成。

16 2．全球金融市场发展的趋向 （1）金融资产证券化
所谓资产证券化，是指把流动性较差的资产，通过商业银行或投资银行予以集中并重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现相关债权的流动化。 * 主要含义: 一是证券形式的资产在金融市场所占比重日益扩大； 二是将流动性较低的金融资产经过重新组合和抵押而发行流动性较高的证券，对原先的资产赋予新的活力。 * 主要特点: 将原来不具流动性的融资形式变成流动性的市场性融资。它由不动产抵押债券的证券化发展到小额债权和应收款等的证券化，反映了社会资产金融资产化、融资方式非中介化的趋势。

17 * 资产证券化的新发展： 一是将住宅抵押证券的做法应用到其他小额债权上，对这些小额债权进行证券化。 二是商业不动产融资的流动化。
三是担保抵押债券。 （2）金融市场国际化 *具体内容： 一是投融资活动的国际化和市场交易的国际化 二是市场参与者的国际化和资本流动的自由化 三是外汇市场的国际性和活跃性增强 四是全球金融市场汇率和利率变动的同步化

18  回本章 （3）金融活动自由化 金融活动自由化的趋势是指20世纪70年代中期以来，西方国家特别是发达国家所出现的逐渐放松甚至取消对金融活动的管制措施的过程，主要表现为： 开放金融市场，减少或取消国与国之间的金融壁垒 放松或消除外汇管制，给外国投融资者以国民待遇 放宽对金融机构业务范围的限制，实行业务交叉 放宽或取消对银行的利率管制，利率市场化步伐加快  至下节

19 第二节 货币市场  一、短期借贷市场 二、同业拆借市场 三、商业票据市场 四、短期债券市场 五、回购市场 六、CDs市场  回本章
第二节 货币市场 一、短期借贷市场 二、同业拆借市场 三、商业票据市场 四、短期债券市场 五、回购市场 六、CDs市场  至下节

20 一、短期借贷市场 1．短期借贷的种类：主要是流动资金贷款。
近年来，我国将流动资金贷款分为三类：三个月以内为临时贷款；三个月以上至一年之内，为季节性贷款；一年以上到三年以内，为周转贷款。 2．短期借款的期限：通常应在一年以内。 如果由于种种原因突破了短期流动性的特点，作为货币市场的交易对象就会发生质变，因而确定短期借款期限十分重要，一般采用如下方法：

21 * 一是按定额流动资金的周转期为归还期： 年计划销售收入额 本次贷款归还期=360天÷—————————— 流动资金平均占用额 * 二是以贷款物资的消耗进度确定归还期限： 本次贷款金额 本次贷款期限= ————————————— 本次贷款物资平均日耗定额 * 三是按合同确定的交货期确定归还期限： 贷款生产或储存的物资，当按合同进行销售时，已具备还款能力，故应以交货期为还款期。 * 四是确定贷款最高余额指标，进借销还，周转使用： 这种办法只适用于财务管理较好的企业，不确定具体归还期，视资金周转需要及时借贷。

22 3. 短期借贷的风险：按国际惯例进行贷款５级分类管理，即正常、关注、次级、怀疑和损失，并以此为依据提取相应比例的风险保证金。
二、同业拆借市场 从原始意义或狭义上讲，同业拆借市场是指金融机构之间进行临时性资金头寸调剂的市场。从现代意义或广义上讲，同业拆借市场是指金融机构之间进行短期资金融通的市场。 同业拆借市场的形成与中央银行实行的存款准备金制度有关。 1．同业拆借市场的形成

23 2．同业拆借市场的特点 3．同业拆借市场的参与者
（1）进入市场的主体有严格的限制。 （2）融资期限较短。 （3）交易手段比较先进。 （4）交易额较大。 （5）利率由供求双方议定。 3．同业拆借市场的参与者 （1）资金需求者 在同业拆借市场拆入资金的多为大的商业银行。 （2）资金供给者 在同业拆借市场上扮演资金供给者或拆出者角色的，主要是有多余超额储备的金融机构。 （3）中介机构 同业拆借的中介大体上分为两类：一类是专门从事拆借市场中介业务的机构，如融资公司、拆借经纪商或经营商等。另一类是兼营机构，它多由大的商业银行承担。

24 4．同业拆借市场的分类 5．同业拆借市场利率 （1）按媒介形式，同业拆借市场可分为有媒介市场和无媒介市场。
（2）按照资金拆借的保障方式，可分为有担保市场和无担保市场。 5．同业拆借市场利率 同业拆借市场利率是货币市场的核心利率，其确定和变化，要受制于银根松紧、中央银行的货币政策意图、货币市场其他金融工具的收益率水平、拆借期限、拆入方的资信程度等多方面因素。 在一般情况下，同业拆借利率低于中央银行的再贴现利率或再贷款利率。

25 6．同业拆借市场的运作 7．我国同业拆借市场的改革探索 （1）通过中介的同业拆借市场的运作。通过中介的同业拆借有两种方式：
一是通过中介机构的同城同业拆借。 二是通过中介机构的异地同业拆借。 （2）不通过中介机构的同业拆借。 7．我国同业拆借市场的改革探索 一是统一了拆借场所。 二是明确了拆借市场的交易主体。 三是规范了进行拆借的条件。 四是限定了拆借的期限。 五是放开了拆借利率。

26 三、商业票据市场 汇票本身分即期汇票和远期汇票。 只有远期汇票才有承兑问题，且承兑后的汇票才是市场上合法的金融票据。 2．商业票据贴现市场
1．商业票据承兑市场 汇票本身分即期汇票和远期汇票。 只有远期汇票才有承兑问题，且承兑后的汇票才是市场上合法的金融票据。 2．商业票据贴现市场 商业汇票的持有人在需要资金时,将其持有的未到期的商业汇票转给商业银行,银行扣除贴现利息后将余款付给持票人的行为. 包括贴现、转贴现、再贴现 贴现率是指商业银行办理贴现时预扣的利息与票面金额的比率。票据价格是票据贴现时银行付给贴现人的实付贴现金额。计算公式如下： 贴现利息=票面金额×贴现率×贴现天数/360 票据贴现价格=票面金额－贴现利息 其中，票据贴现天数是指办理票据贴现日起至票据到期日止的时间。

27 3．我国的票据市场 （1）我国票据市场的发展历程。 （2）现时我国票据市场的特点。 一是市场规模迅速扩大； 二是票据种类增加；
三是票据经营机构大量增加； 四是初步建立起了以中心城市为依托的区域性票据市场； 五是在办理票据业务中，各商业银行将控制风险放在首位； 六是票据市场交易主体职能进一步分化； 七是票据市场利率日益成为传导金融宏观调控和货币市场资金供求的重要载体； 八是再贴现余额逐月下降，再贴现工具基本淡出票据市场。

28 四、短期债券市场 1．国库券市场 (1)其特点： 一是安全性高。 二是流动性强。 三是税收优惠。 (2)国库券的发行市场 发行动机 发行方式
1．国库券市场 (1)其特点： 一是安全性高。 二是流动性强。 三是税收优惠。 (2)国库券的发行市场 发行动机 发行方式 (3)国库券的流通市场 银行、证券交易商、财政部

29 四、短期债券市场 2．企业短期融资券市场 其特点: 一是获取资金的成本较低。 二是筹集资金的灵活性较强。 三是对利率变动反映灵敏。
2．企业短期融资券市场 其特点: 一是获取资金的成本较低。 二是筹集资金的灵活性较强。 三是对利率变动反映灵敏。 四是有利于提高发行公司的信誉。 五是一级市场发行量大而二级市场交易量很小。 企业短期融资券市场的主体：发行者和投资者 发行企业短期融资券须考虑的因素：发行成本、发行数量、发行方式、发行时机、发行承销机构、发行条件、评级。

30 五、回购市场 1.回购与逆回购 回购：指按照交易双方的协议，由卖方将一定数额的证券卖给买方，同时承诺若干日后按约定价格将该种证券如数买回的一种交易方式。 逆回购：如果从买方的角度来看同一笔回购协议，则是买方按协议买入证券，并承诺在日后按约定价格将该证券卖回给卖方，即买入证券借出资金的过程。 回购协议实质上是有抵押品的短期借贷。回购抵押的资产一般都是流量较大、质量最好的金融工具。回购市场的参与者比较广泛，包括中央银行、商业银行、证券交易商企业等。

31  2.回购协议直接交易程序 图示 回购协议直接交易程序之一 3.证券 1.证券 证券出售者 （借入者） 证券购买者 （贷出者） 逆回购
2.资金 4.资金（本息） 

32 图示 回购协议直接交易程序之二

33 六、CDs市场 * 概念：可转让大额定期存单发行和转让的市场
* 功能：银行为改善负债结构而发行的融资工具，为银行的流动性注入活力，使之由资产管理变为负债管理。 * 特点： 　　 ＿不记名转让流通 　 ＿金额固定起点较高 ＿必须到期方可提取本息 ＿期限短，一般在一年以内 　 　＿利率有固定，也有浮动

34  回本章 第三节 资本市场 一、股票市场 二、长期债券市场  至下节

35 一、股票市场 1．股票发行市场 (1)股票发行审核制度
* 注册制：发行人在准备发行证券时,必须将依法公开的各种资料完全、准确地向证券主管机关呈报并申请注册。 * 核准制：发行人在准备发行证券时,不仅要以真实状况的充分公开为条件，而且必须符合有关法律和证券管理机关规定的必备条件。 (2)股票发行方式 市值配售与上网定价

36 (3)股票发行价格 * 股票发行价格一般有三种确定方式： 一是平价发行 二是溢价发行 三是折价发行

37 （4）影响股票发行价格的因素 * 影响股票发行价格的主要因素有六： 一是净资产 二是盈利水平 三是发展潜力 四是发行数量 五是行业特点 六是股市状态

38 2．股票流通市场 (1)场外市场 * 定义：场外交易是指在股票交易所交易大厅以外进行的各种股票交易活动的总称。场外交易的英文原词是“Over the Counter”（简称OTC），直译为“店头交易”或“柜台交易”等。 *分类：店头市场、第三市场、第四市场。 *特点： -- 没有固定的集中的场所，有自营商组织交易。 --无法公开竞价，价格通过商议达成。 --管制较少，灵活方便。

39 ① 股票在场内交易需要经过的程序： （2）场内市场：场内市场专指股票交易所。 第二、在上市推荐人的协助下，制作股票上市所需的材料。
① 股票在场内交易需要经过的程序： 第一、选择股票上市推荐人 第二、在上市推荐人的协助下，制作股票上市所需的材料。 第三、向证券交易所提出申请，并提供有关材料。 第四、证券交易所的上市审查委员会对公司提出的申请及有关材料进行审查，批准公司的上市申请。 第五、公司与证券交易所签订股票上市协议书，确定股票上市日期。 第六、公司发布《股票上市公告书》。 第七、公司向证券交易所缴纳股票上市费。 第八、股票挂牌买卖。

40 ② 股票在场内交易必须符合规定的条件 ： 第一、股票经国务院证券管理部门批准已向社会公开发行； 第二、公司股本总额不少于人民币3000万元； 第三、具有持续盈利能力，财务状况良好； 第四、持有股票面值达人民币l000元以上的股东人数不少于200人； 第五、公司在最近3年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载； 第六、国务院规定的其他条件

41 ③ 股票在场内交易主要采用5种方式： 第一、现货交易 第二、期货交易 第三、股指期货交易 第四、期权交易 第五、信用交易

42 ④场内市场股价波动的影响因素： 第一、政治因素 第二、经济周期 第三、利率 第四、货币供给量 第五、公司的盈利状况 第六、市场竞争与兼并
第七、股票的供求 第八、操纵 第九、市盈率 第十、公众心理

43 1．长期债券市场的品种结构 二、长期债券市场 （1）长期政府债券
它是中央政府和地方政府发行的长期债券的总称。因发行主体的不同，它具体分为：长期中央政府债券和长期地方政府债券。 （2）长期公司债券 （3）长期金融债券

44 2．长期债券的发行 （1）发行方式： 集团认购、招标发行、非招标发行和私募发行 （2）影响长期债券发行价格的因素 第一，市场利率 第二，市场供求关系 第三，社会经济发展状况 第四，财政收支状况 第五，货币政策 第六，国际间利差和汇率的影响

45 3．长期债券的交易 （1）长期债券的交易方式 * 既可在证券交易所内交易，也可在店头市场、第三市场和第四市场等场外市场交易。
（2）长期债券转让价格的确定 * 由三个主要变量决定： 一是长期债券的期值 二是债券的待偿期限 三是市场收益率或称市场利率

46 * 根据现值理论，我们可以得出不同计息方式的长期债券的交易价格计算公式：
第一、一次性还本付息长期债券的交易价格 第二、按年分次付息长期债券的交易价格 其中：P——债券的现值，即交易价格；F——债券的面值；n——债券从发行日或交易日至到期日的年数；r——债券的票面利率；i——市场利率。

47 4．长期债券的偿还 （1）定期偿还：经过一定限期后，每过半年或1年偿还一定金额的本金。抽签偿还/市价购回
（2）任意偿还：债券发行一段时间(保护期)后，发行人可以任意偿还债券的一部分或全部 5．长期债券的评级 （1）长期债券的评级原则： 第一，客观性原则 第二，对事不对人的原则 （2）长期债券信用级别的内容 按国际惯例，债券信用等级的设置一般是三等九级、两大类。两大类是指投资类和投机类，其中投资类包括一等的AAA、AA、A级和二等的BBB级，投机类包括二等的BB、B级和三等的CCC、CC、C级。美国著名的穆迪公司和标准普尔公司的债券评级标准如下页表3-1：

48 标准普尔 穆迪 债券级别 级别涵义 AAA 归于最高信用等级，偿还能力非常强 Aaa 判定为最高质量，风险程度小 AA 偿还能力强，只是在很大程度上不属于最高等级 Aa 高质量但低于AAA，因为保护程度不够大，或可能有其他长期风险成份 A 偿还能力强，可是借者在环境和经济条件变化时易受不利影响 债券具有有利的投资性，但未来易受风险 BBB 有足够的偿还能力，但不利的经济条件变化和环境变化可能导致风险 Baa 既无高度保护，也没有足够担保，偿付能力足够 BB 总的来说，看作如同CCC，突出地投机 Ba 判断有投机成分，未来没希望 CC 象征最低投机等级和最高的CC B 一般缺乏合乎需要的投资特点，支付保护能力小 C 备用的收益债券，没利息支付 Caa 地位差或可能拖欠或含有危险成份 D 不履行债券偿付或拖欠支付 Ca 非常投机，发行的债券往往拖欠 高度投机，往往拖欠

49  回本章 第四节 其他金融市场 一、黄金市场 二、外汇市场 三、保险市场 四、证券投资基金市场 五、衍生金融工具市场  至下节

50 一、黄金市场 1．黄金市场的交易主体 2．黄金市场的分类 （1）金融机构：一类是中央银行；另一类是商业银行 （2）金商和经纪人
（3）其它主体：黄金生产商、黄金首饰加工商、牙科医院、居民个人等。 2．黄金市场的分类 （1）黄金现货市场 （2）黄金期货市场 （3）黄金期权市场

51 3．影响黄金价格的因素 4．我国的黄金市场 (1)黄金的货币属性 (2)黄金的一般商品属性 (3)存量和储量 (4)供求
(5)除了上述直接因素以外，还有一些间接因素会或多或少地影响金价的变动： 第一，汇率水平。 第二，国民经济景气程度 第三，证券市场状况 第四，通货膨胀程度 第五，国际政治局势、战争、突发事件 4．我国的黄金市场 我国黄金交易所目前规模较小、主体不多、方式比较单一，但从总体上看，这并不妨碍我国黄金交易所有一个美好的未来，我国黄金市场的潜力十分巨大。

52 二、外汇市场 1．外汇市场的概念 有狭义和广义之分，前者是指进行外汇交易的有形市场，即外汇交易所；后者是指有形和无形外汇买卖市场的总和，它不仅包括封闭式外汇交易中心，而且还包括没有特定交易场所，通过电话、电报、电传等方式进行的外汇交易。 2．外汇市场的结构 （1）柜台市场与交易所市场 （2）零售市场与批发市场 （3）官方市场与自由市场 （4）现货市场与期货市场

53 3．外汇市场的交易方式 （1）即期交易：包括顺汇买卖和逆汇买卖两种方式
（2）远期交易：包括固定交割日的远期交易和选择交割日的远期交易两种做法 （3）套汇交易：包括时间套汇和地点套汇两种 （4）套利交易：也称利息套汇 （5）掉期交易：包括三种做法——一是即期对远期的掉期交易；二是即期对即期的掉期交易；三是远期对远期的掉期交易 （6）套期保值交易:包括买入套期保值和卖出套期保值 （7）投机交易：包括两种——一是先卖后买，即“卖空”（Sell Short），亦称“做空头”（Bear）；二是先买后卖，即“买空”（Buy Long）或称“做多头”（Bull）

54 4．我国的外汇市场 （1）我国外汇市场的构成 目前的外汇市场由两部分组成：一是银行与客户之间的零售市场或称银行与客户之间的结售汇市场；二是银行间外汇交易市场。 （2）我国外汇市场的发展 近年来，我国外汇市场主要在三个方面取得了令人瞩目的成就： 一是减少了对外汇市场的某些不必要的管制 二是迅速扩大了市场交易主体 三是逐渐丰富了交易品种 （3）我国外汇市场的缺陷 一是市场主体结构不合理 二是地区间不平衡 三是市场币种仍然有限 四是市场化程度不高

55 （4）我国外汇市场改革方向 一是逐步实现人民币经常项目的意愿结汇制度 二是实行真正的有管理的浮动汇率制 三是尽快建立外汇平准基金 四是努力完善我国外汇市场

56 三、保险市场 1．保险市场的含义 (1)狭义: 是指固定的保险交易场所如保险交易所
(2)广义: 是指所有实现保险商品让渡的交换关系的总和2．保险市场的要素 (1)主体: 保险商品供给者、保险商品需求者、保险市场中介 (2)客体: 指保险市场上供求双方具体交易的对象，也就是保险保障

57 3．保险市场的特征 4．保险市场的模式 5．保险市场的供求 （1）是直接的风险市场 （2）是非即时清结市场 （3）是特殊的“期货”交易市场
（1）完全竞争模式 （2）寡头垄断模式 （3）垄断竞争模式 （4）完全垄断模式 5．保险市场的供求

58 （1）保险市场供给 影响保险市场供给的主要因素有： ①保险费率 ②偿付能力 ③互补品、替代品的价格 ④保险技术 ⑤市场的规范程度 ⑥政府的监管 （2）保险市场需求 影响保险市场需求的主要因素有： ①风险因素 ②保险费率 ③保险消费者的货币收入 ④互补品与替代品价格 ⑤文化传统 ⑥经济体制

59 6．我国的保险市场 （1）我国保险市场发展的内在动力 第一，国民经济的发展 第二，我国经济体制的转轨 第三，医疗社会保险制度改革
（2）我国保险人在保险市场的开放中不断成熟，主要表现： 第一，保险商品意识在不断提高 第二，市场竞争意识在不断提高 第三，保险服务意识在不断提高

60 （3）我国保险市场未来发展的方向： 第四，保险合作意识在不断提高 第五，保险风险意识在不断提高 第一，投资主体多元化 第二，市场主体多元化
第三，市场监管规范化 第四，市场功能多元化 第五，投资渠道多元化

61 四、证券投资基金市场 1．证券投资基金市场的参与者 （1）证券投资基金发起人 （2）证券投资基金管理人 （3）证券投资基金托管人
（4）证券投资基金投资人 （5）证券投资基金市场的服务机构

62 2．封闭式基金市场的运作 （1）封闭式基金的发行 第一，发行方式，可按两种标准分类：
* 按发行对象和发行范围，可以分为公募与私募两种 发行方式。 * 按照发行环节，可分为自行发行与代理发行两种方式。 第二，发行价格:由基金面值和发行费用两部分组成 第三，发行费用 第四，发行期限 （2）封闭式基金的流通 第一，上市交易的条件与程序 第二，交易账户的设立 第三，交易的委托与交收 第四，交易的费用

63 3．开放式基金市场的运作 （1）营销 第一，销售途径——代理销售、直接销售
第二，营销模式：一是专人服务模式；二是电话中心服务模式；三是语音传真自动服务模式；四是互联网服务模式 （2）申购 开立账户——确认申购金额——支付款项——申购确认 （3）赎回 赎回指令——赎回价格基准——领取赎回款项 （4）费用 第一，销售手续费；第二，赎回费；第三，管理费；第四，托管费

64 4．证券投资基金市场的价格 （1）封闭式基金市场价格的确定 封闭式基金上市后，其市场价格的确定主要受以下因素的影响：
第一，基金单位的资产净值 第二，基金的供求关系 第三，其它因素 （2）开放式基金市场价格的确定 第一，卖出价或认购价（Offer Price）的确定 * 报价公式： 卖出价=基金单位资产净值+交易费+首次购买费 第二，买入价或赎回价（Bid Price）的确定 * 买入价或赎回价的确定有三种方式： 买入价=基金单位的净资产值； 买入价=基金单位的净资产值－交易费； 买入价=基金单位的净资产值－赎回费。

65 五、衍生金融工具市场 1．金融期货市场 （1）金融期货市场的特征与功能 * 特征： 一是 交易场所限于交易所； * 功能：
二是交易很少以实物交割； 三是交易合约系标准化合约； 四是交易每天进行结算。 * 功能： 一是转移价格风险的功能； 二是价格发现功能 （2）金融期货保证金 * 种类：原始保证金（Original Margin）和变动保证金（Variation Margin） * 保证金的数额的确定因素：第一，每份合约的价格；第二，不同金融证券期货合约价格变动幅度；第三，期货合约的类型；第四，是套期保值还是投机；第五，客户对象 （3）金融期货交易的流程 * 如下页图：

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67 2．金融期权市场 （1）金融期权合约的定义与种类 定义：指赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格购买或出售一定数量某种金融资产权利的合约。 对于期权的买者来说，期权合约所赋予给他的只有权利没有任何义务；对期权的出售者来说，他只有履行合约的义务，而没有任何权利。 分类如下图：

68 3．金融互换市场 （2）金融期权的交易 （1）互换交易的概念
* 与期货交易不同的是，期权交易场所不仅有正规的交易所，还有一个规模庞大的场外交易市场 3．金融互换市场 （1）互换交易的概念 互换（Swap），或称掉期，具有双重含义：在外汇市场上它是指掉期，即双方同时进行两笔金额相等、期限不同、方向相反的外汇交易；在资金市场上它是指互换，即双方按事先预定的条件进行一定时期的债务交换。互换交易涉及到利息支付，这是它与掉期的基本区别。 （2）互换交易的种类

69 * 从交换利息支付的角度分类： 一是同种货币浮动利率对固定利率的互换、 二是同种货币浮动利率对浮动利率的互换、 三是不同货币固定利率对固定利率的互换、 四是不同货币固定利率对浮动利率的互换、 五是不同货币浮动利率对浮动利率的互换五种形式。 * 从是否发生货币交换的角度分类：包括货币互换和利率互换两种形式。 （3）金融互换市场结构： 第一，利率互换市场 第二，货币互换市场

70 金融互换 例题 设甲乙两家公司均希望得到一笔5年期的价值100万美元的贷款,如果他们各自去固定利率和浮动利率市场上借款,需支付的年利率为甲公司固定利率10%,浮动利率按6个月伦敦市场利率+1.3%;乙公司固定利率11.4%,浮动利率按6个月伦敦市场利率+1.1%.现在如果甲公司需要的是浮动利率贷款,而乙公司需要的是固定利率贷款,那么这种情况就可以促成一个有利可图的互换交易. 分析: 甲浮动利率高与乙,乙固定利率高与甲.如果甲委托乙用浮动利率贷款而将利率支付给乙,乙委托甲用固定利率贷款而将利率支付给甲,则比各自贷款省: (1.3%+11.4%)-(1.1%+10%)=1.6%

71 金融期货 例题----规避风险 出口一批货物,假设1月后能收到款,出口时汇率1美元=8.7元人民币.为确保在将来收到美元时汇率比价仍是1美元=8.7元人民币,美元没有贬值,那么在买卖成交后,同时在期货市场上以1美元=8.7元人民币的汇价卖出1个月期美元期货合约. 假设一个月后美元下跌,1美元=8.6元人民币此时我方受损,1美元损失0.1元人民币.但期货市场上我方以1美元=8.6元人民币的汇价买入期货合约进行平仓,期货市场上我方1美元挣0.1元人民币,正好抵补了现货市场的损失.

72 金融期货 例题----投资与投机 某人预计3个月后有11万元的收入,且希望用这笔钱在110元处购入国债进行投资.同时,他预期利率将下跌,即国债价格上升.为确保能在110元处购入国债,他以110元的价格购入了1000份国债期货. 对于个人:如果3个月后利率下跌,国债价格上升为120元.(1)在现货市场上,以120元/份购入1000份国债共支出120000元; (2)在期货市场上,以120元/份卖出1000份 国债期货平仓可获利: ( ) ×1000=10000购债实际成本为 =110000 3个月后如果利率上升,国债价格下跌到100元,(1)现货市场上,以100元/份购入1000份国债,共支出100000元;(2)在期货市场上,以100元/份共卖出1000份国债期货,共损失( ) ×1000=10000元,购债实际成本 =110000元.

73 对于投机者:投机者卖出了110元/份的1000份国债期货,3个月后,(1)利率下跌,国债价格上涨为120元/份,投资者以120元/份购入平仓
对于投机者:投机者卖出了110元/份的1000份国债期货,3个月后,(1)利率下跌,国债价格上涨为120元/份,投资者以120元/份购入平仓.损失( ) ×1000=1万. (2)利率上升,国债价格下跌为100元/份,投机者以100/份买入平仓,获利 ( ) ×1000=10000元

74 金融期权 例题 某人以100元购入一张认股权证,规定可以20元的价格购入某股票100股.当股价上升至22元时:
(1)执行权利,以20元买入,立即以22元卖出,可获利(22-20) ×100=200元实际获利 =100; (2)当股价下降为18元时,放弃权利,损失100元;(3)当认股权证的价格上升至200元时,可直接卖出, 获利: =100元

75  回本章 第五节 国际金融市场 一、国际金融市场的产生和发展 二、国际金融市场的类型构成 三、国际金融市场的发展趋势  至下节

76 一、国际金融市场的产生和发展 1.概述 国际金融市场是在国际范围内进行货币资金交易活动的场所，既包括国际货币市场、国际资本市场，又包括国际外汇市场、国际黄金市场和国际衍生金融市场 2.市场形成的基本条件 ①政局稳定 ②强大的经济实力 ③开放、自由的经济政策和管理制度 ④有完备的金融制度与金融机构 ⑤具有现代化的国际通迅设备，及交通十分便利的地理位置 ⑥具有训练有素和经验丰富的专业人员队伍，能够为国际金融市场提供高水平、高效率的服务

77 3.形成和发展的模式 一是自然渐进式； 二是利用优越的地理位置和优惠的政策，在短时间内形成与发展起来的 4.国际金融市场发展的不同阶段： 第一次世界大战之前——主要集中在欧洲 两次大战至50年代——伦敦、纽约和苏黎世为三大中心 50年代至60年代——欧洲货币市场产生和发展 60年代至70年代——国际金融市场分散化 80年代以来——全球金融市场朝一体化方向发展

78 二、国际金融市场的类型构成

79 1.国际外汇市场 (1)定义： 国际外汇市场是指国际间外汇交易的组织系统 (2)与传统的外汇市场相比，它具有的特点：
①它是一个电子网络化的无形市场 ②它是一个全球一体化的交易市场 ③国际外汇市场的交易规模空前巨大 ④国际外汇市场上的交易币种相对集中 ⑤外汇价格波动频繁 (3)参与者： 主要包括外汇指定银行、外汇经纪人、银行客户和各国中央银行

80  有形外汇市场和无形外汇市场 即期外汇市场和远期外汇市场 外汇零售市场和外汇批发市场 官方外汇市场和自由外汇市场 (4)类 型
现汇交易(即期外汇交易)： 期汇交易(远期外汇交易)： (5)基本交易 清算交易： 投资交易： 

81  (6)汇率：一国货币与另一国货币交换的比率。 固定汇率与浮动汇率 基本汇率与套算汇率 买入汇率与卖出汇率 即期汇率与远期汇率
电汇汇率、信汇汇率与票汇汇率 市场汇率与官方汇率 名义汇率、实际汇率与有效汇率 *分类 

82  2、国际货币市场 (1)国际货币市场的功能及特征 功能 特征 为暂时闲置的国际短期借贷资金提供出路 便利短期资金在国际间的调拨转移和结算
提供短期资金资助各种国际经济交易 功能 借款期限短、金额大、成本低且风险小 银行同业间的拆放市场占主导地位 市场资金周转量大，周转速度快 产生市场对参加者的资信要求较高 短期信贷提供时不限定用途 特征 

83  (2)国际货币市场的分类 国际银行同业拆放市场 银行短期信贷市场 国际银行短期借贷市场 国库券 商业票据 银行承兑票据
大额可转让定期存单 …… 短期证券市场 对未到期票据按贴现方式予以融资的市场 贴现市场 

84  3、国际资本市场 市场构成 * 概念：借贷或投资期限在一年以上的国际中长期资金市场，主要满足各国对中长期建设资金的需求。
* 概念：借贷或投资期限在一年以上的国际中长期资金市场，主要满足各国对中长期建设资金的需求。 国际中长期信贷市场 国际债券市场 国际股权市场 市场构成 

85  (1)国际中长期信贷市场 ①概念：向客户提供一年以上中长期信贷资金的市场。 ②类型： 一是政府贷款、国际金融机构贷款和国际商业贷款
二是固定利率贷款和浮动利率贷款 三是独家银行贷款和银团贷款 ③国际银行贷款的特点： 一是资金使用自由，用途不受贷款银行限制 二是资金供给充足，借取方便 三是每笔贷款金额较大，借款手续方便 四是利率随行就市，波动较大，利率水平较高 

86 (2)国际债券市场  国际债券：一国政府或居民为筹措外币资金而向非居民发行的债券。
外国债券: 发行人在外国证券市场发行的以市场所在国货币为面值的债券。 欧洲债券: 发行人在境外发行的以市场所在国以外的第三国货币为面值的债券。 

87 ①外国债券的特点：  发行人为市场所在国的非居民 投资者为市场所在国的居民 债券发行由市场所在国的承销商承销 债券的偿还期较长
筹集到的资金可以自由运用 受发行地政府管制较严 

88 ②欧洲债券的特点：  发行人、发行地和券面货币分属三个不同的国家 债券发行基本上不受管制，发行自由灵活
债券发行一般采用无记名方式且免税，吸引力大 债券发行对象具有广泛的国际性，资金来源充沛 债券发行人信誉卓著，安全性高 债券期限较长，二级市场有活力，流动性强 发行货币多样化，发行市场范围广，可选择性强 

89 (3)国际股权市场  ①概念：国际金融市场上发行和交易股票的市场。 ②发展趋势及特点： 一是多元化和集中化并存 二是投资者机构化
三是股票存托凭证市场方兴未艾 四是全球一体化的国际股票市场正在形成  至下节

90 4.离岸金融市场 (1)概念： 所谓离岸金融市场(Offshore Financial Market)，亦称为欧洲货币市场 (Eurocurrency Market)，特指经营非居民融资业务的市场，即外国投资者和外国筹资者之间的资金借贷业务所形成的金融市场。 (2)特点： ①市场范围广阔、规模巨大、资金实力雄厚 ②市场上的借贷关系为非居民借贷双方之间的关系 ③市场基本上不受所在国政府当局金融法规的管辖和外汇管制的约束 ④市场有相对独立的利率体系

91 (3)离岸金融市场的作用  ①对推动国际贸易和世界经济的作用 促进国际融资渠道畅通，提供充分利用闲置资本和顺利筹集境外资金的重要场所和机会
缩小各国金融市场的时空差距，为全球性降低资金成本创造了条件 为国际贸易融资提供了便利，推动了生产国际化、贸易国际化和资本国际化的发展 为各国调节国际收支提供了资金来源和外汇储备投放场所，缓解了全球国际收支失调 

92 ②对市场所在国的有利影响  通过所得税和其他费用收入，每年可获得数量可观的外汇收入 有利于增加国际收支资本项目的盈余
可以增加居民的就业机会 有利于提高本国金融业的技术水平 可提高本国在国际金融市场的地位和影响 

93 ③对市场所在国的不利影响  增大了有关金融机构的风险 助长投机活动，加剧国际金融市场的动荡 削弱了有关国家货币政策的效果
加快了各种不确定因素的影响在国际间的传递和通货膨胀、经济衰退的国际传播 

94  (4)美国对离岸金融市场的管制措施： 设立IBFs的银行必须向联邦储备委员会提交书面保证，不得利用离岸帐户经营美国国内业务
只能向非居民提供定期存款业务，且最低存款限额为10万美元 禁止隔夜拆放，存款最低期限为2天，取款必须提前2天通知银行 

95 三、国际金融市场的发展趋势 1. 国际金融市场的自由化 2．国际金融创新的全球普及 3. 国际金融市场风险不断增大
4．国际金融市场融资方式证券化 5. 国际金融市场网络的全球一体化

96  补充:外汇汇率、利率与现实经济 如果利率下降，你更愿意持有长期债券还是短期债券？为什么？哪种债券的利率风险更大？
一价定律：如果两国生产的商品是同质的，并且运输成本和交易壁垒非常低，那么，无论商品由哪国生产，其在全世界的价格都应当是一样的。假定美国钢材的价格为每吨100美元，与其同质的日本钢材的价格为每吨1万日元。按照一价定律，日元和美元的汇率应当是100日元/美元，这样每吨美国钢材在日本的价格为1万日元，等于日本钢材的价格，而每吨日本钢材在美国的价格为100美元，等于美国钢材的价格。如果汇率为200日元/美元，每吨日本钢材在美国的价格为50美元，是美国钢材的一半；而每吨美国钢材在日本的价格为2万日元，是日本钢材的两倍。由于美国钢材在这两个国家都比日本钢材价格高，并且与日本钢材同质，美国钢材的需求就会减少为零。假定美国钢材的美元价格不变，只有当汇率下跌到100日元/美元的水平上，由此产生的美国钢材超额供给才会消除。此时钢材在这两个国家价格是相同的。 

97 补充:外汇汇率、利率与现实经济 购买力平价理论：假定美国钢材的价格仍为100美元，日本钢材的日元价格上升了10%即1.1万日元，按照一价定律汇率必须上升为110日元/美元，即美元升值10%，日元贬值。将这一规律应用于两国的物价水平，可以得到购买力平价理论：一国物价水平相对于另一国上升，其货币应当贬值；反之一国物价水平相对于另一国下降，其货币应当升值，这一理论在长期有效。 外国存款利率上升（国内利率下降），假定其他所有因素不变，这些存款的预期回报率必然上升。这意味着人们希望购买外国货币和卖出本国货币，因此本国货币的价值就会下跌，导致本国货币贬值。反之，外国存款利率下降（国内利率上升），导致本国货币升值。 

98  补充:外汇汇率与现实经济 如果货币疲软（贬值），该国的经济状况总是会变坏。这种表述正确、错误还是不确定？
如果日本物价水平相对于美国上涨了5%，根据购买力平价理论，以美元表示的日元价值会发生怎样的变化？ 如果英国中央银行印刷货币来降低失业率，在短期和长期内，英镑汇率会怎样变化？ 如果美国的名义利率升高，但实际利率下降，预测美国汇率的变动？ 如果欧洲央行决定收缩货币供给来对付通货膨胀，美元价值会发生怎样的变化？ 

99 补充:外汇汇率与现实经济 国际收支顺差国通常不愿意他们的货币升值,因为这会使他们的产品在国外变得昂贵,而外国产品在本国却变得便宜.由于升值可能会伤害国内企业的销售能力,提高本国的失业率,顺差国家通常在外汇市场上出售他们的货币,增加国际储备. 国际收支逆差国不愿意他们的货币贬值,因为这会使外国的产品对于国内的消费者变得昂贵,并刺激通货膨胀.为维持本国货币较高的价值,逆差国家通常在外汇市场上购买他们的货币,减少国际储备. 巨额国际收支顺差如何影响该国的通货膨胀? 为什么国际收支逆差迫使一些国家实施紧缩性的货币政策? 美国持续性的国际收支逆差如何影响世界性的通货膨胀? 

100  回本章 第六节 现代金融市场理论 一、资本资产定价理论 二、有效市场理论 三、资本结构理论 四、行为金融理论  至下章

101 一、资本资产定价理论 1.代表人物 2.基本观点及推论 
　　马科维茨(1952年)、夏普(1964年)、米勒、斯科尔斯以及莫顿等人都为资本资产定价理论的发展作出了贡献。 2.基本观点及推论 市场投资组合假设：在投资者对金融资产的投资收益E(r)、风险以及各种金融资产之间的协方差的预期相同的情况下，金融资产的投资收益与风险必然存在以下线性关系： 

102 * 金融资产投资收益与风险的关系式 　式中,E(r)和分别表示投资者所投资的某种金融资产的预期收益和均方差，rf 表示无风险收益率，E(rM)和M分别表示市场投资组合的预期收益和均方差。 　式中的线性关系可由下图中的资本市场线(CML)直观地反映出来。 

103 图示 金融资产的风险和收益之间的配比关系 

104 * 风险溢价的决定公式 　 该式由前面的金融资产投资收益与风险关系式转变而来。由此可见，风险溢价的大小取决于市场均衡的风险－收益比率（即CML线的斜率）和投资者的风险偏好程度。而前者是固定不变的，投资者只能通过改变风险偏好来影响风险溢价，这就重申了CAPM“只能通过承担更大的风险来谋求更高收益”的信条。 

105 3.理论贡献 　　CAMP为消极投资战略——指数化投资提供了理论依据，而且也为评价基金经理的业绩提供了参照系。设为基金经理投资组合的平均收益率与市场投资组合的平均收益率之差，若 >0, 说明基金经理取得了超额投资收益，即“跑赢大市”。反之亦然。 4.局限性 　　CAMP的局限性主要表现在其理论假设前提的非现实性：①市场投资组合的不完全性；②市场不完全性导致的交易成本；③从静态角度研究资产定价问题脱离实际，且决定资产价格的因素过于简单。 

106 二、有效市场理论 基本观点 　　就资本市场而言，如果资产价格反映了所能获得的全部信息，那么该资本市场就是有效率的。如果信息相当缓慢地散播到整个市场，而且投资者要花费一定的时间分析该信息，然后作出反映，则市场会存在反映过度或反映不足的问题，资产价格就可能偏离所能得到的相关信息所反映的价值。因此，信息量的大小和信息传播速度和范围会直接影响市场的有效性和证券的价格。 　　如果资本市场是竞争性和有效率的，则投资的预期收益应等于资本的机会成本，即无风险的利率r。 

107  E(Rt/It)＝(1+rt) 对于一种零交易费用的资产来说，上式可重新写为： E(Pt+1/It)＝(1+rt)Pt 或
上述观点用公式表示为： 　　　 E(Rt/It)＝(1+rt) 对于一种零交易费用的资产来说，上式可重新写为： 　　　 E(Pt+1/It)＝(1+rt)Pt 或 　　　 [1/(1+rt)]E(Pt+1/It)=Pt 　　式中，Ｅ是在t时期对信息集It（包括rt）条件下预期值或期望值。Rt表示从t期到t+1期持有某种资产的总收益，Pt是t时期的价格。 

108 1.弱式有效市场假说 　　弱式有效市场假说是指信息集It包括了过去的全部信息（即历史信息）。也就是说，当前价格完全反映了过去的信息，价格的任何变动都是对新信息的反应，而不是对过去已有信息的反应。因此，掌握了过去的信息并不能预测未来的价格变动。 　　设Et为t时刻给定信息条件下的期望，Pt是今天的价格，Pt+1是明天的价格。如果市场属于弱式有效市场，那么今天的价格就是明天价格的期望值，即： 　　　　　　　Et（Pt+1）=Pt 　　因此，在弱式有效市场上，预期的价格变动为零。 

109 2.半强式有效市场假说 　　当前价格不仅反映了历史价格包含的所有信息，而且反映了所有有关证券的能公开获得的信息。历史价格信息和能获得的公开信息就构成半强式有效市场假说的信息集It。在这里，公开信息包括公司财务报告、公司公告、有关公司红利政策的信息和经济形势等。与证券收益有关的信息能迅速体现在证券价格中。因此，在半强式有效市场中，投资者无法凭借可公开获得的信息获取超额收益。 

110 3.强式有效市场假说 　　在强式有效市场中，投资者能得到的所有信息均反应在证券价格上。在这里，所有信息包括历史价格信息、所有能公开获得的信息和内幕信息，这三者共同构成强式有效市场假说的信息集It。在强式有效市场中，任何信息，包括私人或内幕信息，都无助于投资者获得超额收益。 

111 三、资本结构理论  ㈠资本结构的交易成本理论
　1.MM定理的数理模型：假定不存在税收，企业的收益全部用于债务利息和股息的支付，用Bi　代表利息支付，E代表股息支付，企业收益T=Bi+E。企业市场价值V由债权市场价值（VB）和股权市场价值（VE）构成，即： 　　　　V=VB +VE = Bi/rb+E/re=T/rf 式中，rb、re和rf分别代表企业债券、股权与企业市场价值的贴现率，也是企业债券融资成本、股权融资成本和企业融资的平均成本。 企业融资成本的加权平均值为： rf = T/V =E/V + Bi/V = rb（VB/V ）+ re（VE /V ） 

112 2.MM定理的基本观点： MM模型证明，在没有税收、交易成本和代理成本以及其他市场不完善之处，所有市场参与者都有同样的信息和同等机会的情况下，公司融资结构与公司市场价值无关。这就是所谓的“不相关定理”或MM定理。 　 修正后的MM定理认为，在利息支付免税、企业保留利润和支付股息不免税的情况下，企业调整融资结构，增加债务融资的比例，就会增加企业的价值。 　　 债务融资虽然能使企业通过增加债务融资比重获得利息避税的利益，但是，随着企业债务比率的上升，企业的破产关联成本也会相应增加。（见下图） 

113 　企业最优负债比例示意图 

114 　 上图MM线代表没有破产关联成本时的企业市场价值,mm代表有破产关联成本时的企业市场价值, MM线是一条直线，企业市场价值和负债比率呈正相关关系； mm是一条曲线，当企业的破产成本高到一定程度时，企业的价值开始下降，并最终可能破产。 

115 ㈡资本结构的契约理论 　1.代表人物：詹森和麦克林开创了资本结构契约理论研究的先河，阿洪、伯尔顿、哈里斯、拉维吾、斯塔尔兹和伊斯瑞尔等都对该理论的发展作出了贡献。 　2.主要观点：公司所有权与控制权分离所引起的资本所有者与经营者的关系属于代理关系。由于二者的利益和目标存在差别，代理人并不一定总是采取使委托人利益最大化的行为，由此产生了代理问题和代理成本。 

116 * 代理成本构成示意图 

117 * 外部股权代理成本的产生示意图 

118 * 依靠债权融资同样会产生代理成本。债权融资使股东和债权人之间形成委托－代理关系，从而存在利益冲突，这是由债务求偿金额的固定性和现代企业的有限责任制度而造成的。
* 在企业发行债券融资的条件下，股票持有者和经营者通过有限责任制度把企业失败的损失转嫁给债权人，从而会产生风险激励效应，使经营者愿意从事有较大风险的投资项目。这就是债权的代理成本。由于债权人也有理性预期，债权融资的代理成本因此会随着债权融资比例的提高而上升。 

119 * 由于股权融资和债权融资都存在代理成本，因此，最优资本结构应建立在权衡两种融资方式利弊得失的基础上，以使总代理成本最小。
* 根据对股权融资代理成本和债权融资代理成本的分析，股权（外部）融资和债权融资的比例应确定在两种融资方式的总代理成本最低之点，也就是两种融资方式的边际代理成本相等之点。 　　（见下图） 

120 企业股权融资和债权融资示意图 

121 3.资本结构与企业控制权： 　　从控制权的角度看，股权资本与债权资本是完全不同的。在股权融资中，股东能够参加公司的决策，而债权人只有在公司破产后才拥有投票权。因此，融资结构不仅决定着企业收入流量在股权和债权之间的分配，而且制约着公司的收购和控股活动。研究融资结构，不能只考虑现金流量的配置效应，还必须考虑控制权的配置问题。 　　阿洪和伯尔顿认为，不完全合同是剩余控制权配置的前提。当合同之外的情况出现时，谁有权力做出决策，对企业的市场价值有重要的影响。 

122 ㈢资本结构的信息经济学理论 　1.代表人物：阿克勒夫开创了信息不对称理论，斯蒂格利茨首先用信息不对称理论研究企业融资结构，但研究最为成熟、最为系统的当属罗斯。 　2.主要观点： 罗斯指出，在信息不对称条件下，企业的市场价值与企业的资本结构相关，越是质量高的企业，负债率就越高，越是质量低的企业，负债率就越低。在这种情况下，尽管投资者无法准确了解有关企业的内部信息，但可以通过负债率所传递的信号正确评估企业的市场价值。 

123 利兰和派尔则提出，企业经理自己持有股份与外部投资者持有股份的比例也向投资者传达了该项目投资预期收益率的信息。在均衡状态下，经理持有的股份可以示意他所掌握的关于项目平均收益的信息，经理持有股份与外部投资者持有的股份之比越高，企业经理所示意的项目平均收益越高。 利兰和派尔在其模型中还推导出保证负债随企业经理持有股份增大而增加的参数条件，并说明在这些参数条件下，负债越高的企业，其内部人持股的比例就越高，企业的市场价值就越大。 

124 四、行为金融理论 1.代表人物 　　1951年，巴罗发表论文首次用行为心理学来解释金融现象，标志着行为金融学的诞生。1979年，卡纳曼等人正式提出预期理论，为行为金融学奠定了理论基础。 2.基本观点 　　现实中，投资者并非理性的经济人，其行为往往受三大心理因素的影响：一是高估自己判断力的自信情结；二是风险厌恶心理；三是从众心理。这些心理因素将使其实际决策过程偏离经典理论所描述的最优决策过程，而且，其对理性决策的偏离是系统性的。 

125 3.行为资产定价模型（BAMP)  在行为金融理论基础上建立的行为资产定价模型把市场主体分为两类：
　　在行为金融理论基础上建立的行为资产定价模型把市场主体分为两类： 一种是信息交易者，他们掌握了充分的信息，严格按照传统的CAPM模型构建投资组合； 一种是噪声交易者，他们不会按照CAPM模型来构建自己的投资组合，会犯认知错误。 　　事实上，这两类主体共同决定着证券的价格。市场是否有效取决于这两类主体的比重，如果前者在市场上起主导作用，那么市场是有效的；如果后者起主导作用，那么市场是无效的，这就是BAPM模型与CAPM模型之间的区别。 

126  回本章 4.对行为金融理论的评价 　　行为金融学是金融学和人类行为学相交叉的边缘学科。它的意义在于确立了市场参与者的心理因素在决策、行为以及市场定价中的作用和地位，否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设，更加符合金融市场的实际情况，因而，它的产生使传统金融市场理论面临巨大挑战。2001年，美国Clark奖和2002年诺贝尔经济学奖均被行为金融学家捧走，说明行为金融学已完全被主流经济学所认可，它代表了金融理论的未来发展方向，已成为全新的金融研究领域。  至下章