康美药业(600518.SH)研究 2012年12月4日.

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1 康美药业( SH)研究 2012年12月4日

2 目 录 概述 累计虚增投资18.47亿元 第一部分 不存在的土地 第二部分 项目虚增之中药物流配送中心 第三部分 项目虚增之新中药材专业市场
目 录 概述 累计虚增投资18.47亿元 第一部分 不存在的土地 第二部分 项目虚增之中药物流配送中心 第三部分 项目虚增之新中药材专业市场 释义 2

3 概述 累计虚增投资18.47亿元

4 康美的资本市场故事 康美药业(600518)是A股资本市场的一个高增长神话。2001年3月份上市以来，康美保持了很高的增长速度。2002年公司收入4.1亿元，2011年收入60.8亿元，9年复合增长率34.9% 高增长的故事使康美成为了资本市场的宠儿，机构投资者青睐的对象 2001年上市至今，康美股票取得了近8倍的升幅 2012年中报显示，康美股东名单中包括嘉实、大成、鹏华、华安、银华等知名基金 公司收入 (单位：亿元) 4

5 康美的资本市场故事 与高成长相伴，康美也是资本市场的融资高手。2011年报显示，2007以来公司通过增发、可转债、权证、配股、公司债等各种方式，几乎做到了年年融资，累计融资额87.2亿元 公司的投资项目也四处开花，项目遍及广东普宁、安徽亳州、四川阆中、吉林集安、甘肃定西等地，涉及中药材饮片、西药生产销售、中药材贸易、人参和三七种植、医院、连锁药店等多个领域（部分可见右表），康美药业规模急剧扩张 投资项目 预计投资/亿元 项目位置 中药物流配送中心 10.0 广东普宁 新中药材专业市场 康美中医院工程项目 6.0 吉林人参产业园基地 4.0 吉林集安 成都康美中药生产基地 3.0 四川成都 四川阆中医药产业项目 四川阆中 甘肃定西项目 15.0 甘肃定西 华佗国际中药城项目 安徽亳州 合计 66.0 5

6 康美的资本市场故事 然而，中能兴业投资咨询公司与《证券市场周刊》历经近6个月的研究与调查，发现康美药业高成长的背后，涉嫌财务造假。其这些年的增长，很可能是由造假、融资、再造假、再融资支撑的谎言 对康美药业多年历史数据的分析显示，公司增长的主要动力来自中药材贸易，对这部分收入的真实性进行考证存在较大困难。因此，我们将分析的重点放在投资项目(含购买土地)的真实性上 经过对康美药业重大投资项目的考证，我们发现，康美药业虚增了土地使用权、项目工程建设投入等。经初步测算，虚增金额达18.47亿元，几乎等于康美药业 九年净利润的总和 6

7 康美的资本市场故事 康美药业虚增投资明细表 单位:万元 项 目 虚增 详细页码 #1土地 21000.0 13 #2土地 11639.0
康美药业虚增投资明细表 单位:万元 项 目 虚增 详细页码 #1土地 13 #2土地 14 #5土地 24 中药物流配送中心 土地 32 工程建设投入 新中药材专业市场 41 合计 7

8 康美的资本市场故事 除虚增投入外，康美药业通过关联公司汇润地产从事房地产开发业务。汇润地产在普宁当地开发的一些地产项目用地均源自康美药业。但康美药业未披露土地变更的关联交易事项，甚至在所有公开信息中也从未提及汇润地产 甚至出现这样的情况：汇润地产开发的房地产项目已销售完毕，康美药业仍将项目所在土地列入其无形资产中 8

9 图表索引 图1：康美药业面积最大的3个土地证号，有两个是虚假的 P12 图2：#1土地公告信息 P13 图3：#2土地公告信息 P14
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10 第一部分 不存在的土地

11 土地情况验证结果 表1：康美药业普宁土地验证结果
我们将康美药业位于广东普宁的、本报告涉及的土地根据不同的性质、用途一一编号，如表1所示。#1#2#3是康美药业在普宁市所有土地证号中面积最大的三块。#4#5#6是康美药业公告中提到的项目建设用地，#7#8#9是源自康美药业，但最后被其关联公司汇润地产用来开发房地产项目的土地。 11

12 #1#2#3土地证号查询结果 由广东省普宁市国土资源局提供的证明显示，康美药业历年公告所列示的有土地证号的主要土地使用权中，最大的两块地，一个土地证号不属于康美药业且已经作废，另一个土地证号根本不存在 自2004年以来，康美药业历次公告里所披露的位于普宁市的有土地证号的土地，共10宗，合计面积约1150亩。而两块不真实的土地的面积就有653亩，占到了其中的56.9% 图1：康美药业面积最大的3个土地证号，有两个是虚假的 12

13 #1 土地证号不属于康美药业且已作废 康美药业在2010年配股说明书中，列出了主要的土地使用权，列表中包含了土地位置，面积以及国有土地使用权证编号（图2） #1土地位于普宁市大南山镇，证号为普府国用(2010)第特02106号，面积为 平方米（合420亩） 经证实#1土地证号并不属于康美药业，且证号因为变更已经作废（图1） 此证号曾对应的地块仅有3.6亩 图2：#1土地公告信息 来源：2010配股说明书66页 13

14 #2 土地证号不存在 图3：#2土地公告信息 在2008年可转债募集说明书中，康美药业提到了证号为普府国用（2008）第特00098号的土地，即#2土地，对应的土地位置描述与#1土地相同，也位于普宁市大南山镇揭神公路东、麟大线南，面积约233亩（图3） 经证实#2土地证号根本不存在（图1） 来源：2008可转债募集说明书154页 14

15 #3 土地是真实的 图4：#3土地公告信息 在康美药业2010年配股说明书，还列出了另一块位于普宁市大南山镇的土地，普府国用（2008）第特01727号， 面积220亩（图4）。该块土地经证实是真实的（图1） 对应图5的土地市场网供地信息日期及土地年限（2008年1月31日加50年) 来源：2010配股说明书66页 15

16 #3 公告信息与中国土地市场网信息对照 图5：#3土地中国土地市场网信息 折合154353平米，略高于普府国用(2008)第特01727号土地证号面积，但与中药物流配送中心环评公告（图6）中项目总占地面积一致 来源：中国土地市场网 16

17 #3 中国土地市场网信息与环评公告信息吻合 图6：普宁市环保局出具的中药物流配送中心环评公告
来源：普宁市环境保护局 17

18 #4 中药物流配送中心项目用地 图7：康美药业3.36亿元购买马栅村700亩土地 图8：康美药业向马栅村购买的土地用于中药物流配送中心 图9：中药物流配送中心项目选址南靠普宁火车站 来源：2007增发招股意向书74页 来源： 2007增发招股意向书136页 来源： 2007增发招股意向书165页 以上公告信息显示（图7，图8，图9）：康美药业2006年12月27日向普宁市流沙南街道马栅村村民委员会购买了700亩土地，土地位于普宁市环市南路南侧，揭神路东侧，用于建设中药物流配送中心（下称“配送中心”），土地价款3.36亿元 中药物流配送中心建设选址位于马栅村西南面，普宁市站前大道与物流大道之间，南靠拟建的厦深铁路普宁火车站，北靠新国道324线 18

19 #4 土地座落位置 根据2007增发招股意向书披露的地址信息，可以拼出项目用地在“揭神路（S236）东侧”, “马栅村西南面”， “南靠厦深铁路普宁火车站(在建)”。至此，东南西北四个方向都有确定的参照物。经实地走访确定这几个参照物后，即可判断项目建设用地在红线，黑线和蓝线围成的区域内（图10） 8月下旬，记者在394乡道、普宁大道及河流围成的区域内（图中橙线区域）发现了2007年1月所立的写有“康美药业中药物流港”的奠基碑（图11），经记者向康美药业董秘确认，康美药业中药物流港就是中药物流配送中心 图10：中药物流配送中心所在区域 19

20 #4 康美药业2012年10月“重复购地” 康美药业2006年购买的700亩土地如果是真实的，那么土地理应包含奠基碑所在的位置
然而记者从普宁土地管理部门获得的《国有建设用地使用权挂牌成交确认书》显示，康美药业2012年10月以1.1亿元购买了普宁大道南侧(马栅村、泗竹埔村)总用地面积100.75亩的批发零售用地，土地的具体面积、四至范围以普宁市城建局出具的相应地块的规划红线图为准（图12） 图12中的红线图表明，这块近期刚刚购买的土地就是奠基碑所在的图10橙线区域。 图11：康美药业2007年1月所立的中药物流配送中心奠基碑 20

21 #4 3.36亿元的土地交易不成立 康美药业2012年10月的重复购地行为意味着2006年12月花费3.36亿元向马栅村委会购买700亩土地用于配送中心项目的交易不成立 “只有县级以上土地主管部门才能签署土地使用权出让合同，村委会是不能签署土地出让、买卖合同的。”国土部门官员回答记者说，这也证实了3.36亿元的土地交易不成立 图12：康美药业2012年10月“重复购买”土地的规划红线图 21

22 #4 公告信息与实际情况完全不符 图13：#4土地公告信息 康美药业2008年报61页却称这笔3.36亿元的土地款已全额支付，已取得土地使用权证，且该地块已进行工程施工（图13）。 这和实际情况完全不符 来源：2008年报61页 22

23 #4 土地虚增投入 康美药业宣称3.36亿元购买700亩土地用于中药物流配送中心，且该土地已经计入无形资产。中药物流配送中心实际建在#3土地上，#3总价4500万元。土地总虚增投入33600万元-4500万元=29100万元 23

24 #5 中药饮片三期土地 图14：#5土地位于普宁市池尾街道贵政山村 图15：#5土地公告信息 来源：2009年报96页
来源：2010配股说明书135页 24

25 #5 土地下落不明 康美药业在2009年报中明确表示，原饮片三期的土地已经计入无形资产(池尾街道贵政山村，3.6亿元)。
而在2010年12月的配股说明书66页中“主要”土地使用权列表中，所有土地使用权证编号坐落的地址，没有任何一个位于贵政山村 2010年末康美药业土地使用权合计13.4亿，3.6亿元占总土地使用权的26.9%，没有理由不列入主要无形资产 康美药业在2010年报中列出了土地使用权的增减明细，明细显示土地使用权原值”本期减少”为0(图16)。于是既没有转让,也不应遗漏，这块占康美药业2010年末总土地使用权价值27%的地，就此在公告中离奇消失了 国土资源部网站也未找到任何相关记录 图16：年报显示康美药业2010年不存在转让/处置土地的情况 来源：2010年报94页 25

26 #5 土地虚增投入 康美药业后来将中药饮片三期扩建工程转移到亳州建设，再未提过在普宁购买的#5土地
综上所述，康美药业关于#5土地的信息前后不一致，漏洞百出，2009年和贵政山村3.6亿元的土地交易，是不成立的。康美药业计入的3.6亿元无形资产，是不真实的 因此，虚增投入36000万元 26

27 #6 新中药材专业市场用地 图17:康美药业计划投资10亿建设新中药材专业市场 来源：2010年报115页
图18：2011年末新中药材专业市场基建投入已达1.11亿元 来源：2011年报90页 图19：2011年末新中药材专业市场投资累计已达7.11亿元 来源：2011年报30页 图20：2011年无形资产增加6亿元主要系购买新中药材专业市场土地使用权 来源：2011年报126页 27

28 #6 新中药材专业市场实地探询 揭阳电视台2010年8月23日报道，康美药业新中药材专业市场于当日奠基。在奠基仪式录像中可以看到附近的福尔莱纺织公司建筑（ 记者来到福尔莱纺织公司所在区域实地探寻。在杂草丛生的荒地里找到2010年8月23日所立的康美普宁国际药品城的奠基碑（图21、图22）及其他一些奠基仪式的遗留物（图23） 图21：康美普宁新中药材专业市场奠基碑正面 图22：康美普宁新中药材专业市场奠基碑侧面 28

29 #6 新中药材专业市场实地探询 而经康美药业董秘确认，康美普宁国际药品城和新中药材专业市场是同一个项目，仅仅是对外宣传名称不同
图23：新中药材专业市场奠基仪式遗留条幅 而经康美药业董秘确认，康美普宁国际药品城和新中药材专业市场是同一个项目，仅仅是对外宣传名称不同 29

30 #6 新中药材专业市场实际用地红线图 在普宁市城建局网站上，有一条康美药业申请改变土地使用用途的信息。信息显示，康美药业将揭神公路东，福尔莱纺织有限公司对面的一块土地的使用用途改为商业用地，用于建设商铺（图24） 建设用地红线图显示，土地面积为137.86亩，位置就是新中药材专业市场奠基碑所在区域 图24：新中药材专业市场建设用地规划红线图 来源：普宁市城镇建设管理局 30

31 #6 新中药材专业市场奠基碑周边地块 这片区域各地块分布如右图25所示。新中药材专业市场奠基碑所在的揭神公路东区域，每一块土地或建筑都有明确的用途，或是其他公司所用，或是康美药业2012年10月末新购买，或是不可能用来建新中药材专业市场的山区和河流（图25） 我们确认，在#6号土地区域，实际仅有约137.86亩土地，为公司宣称的650亩的1/5 图25：药品城奠基碑周边区域 地块地形分布图 31

32 第二部分 项目虚增之中药物流配送中心

33 中药物流配送中心 位置1：马栅村委会提供的位于马栅村西南、揭神线东、南靠普宁火车站、北靠新国道324线的土地（土地序号#4）
位置2：大南山镇揭神公路东侧、麒大线南侧（土地序号#2；土地证号：普府国用[2008]第特00098号） 占地面积：500亩 仓库面积：62500平米 项目投资概算：10亿 来源：位置2来自《2008可转债募集说明书》，其他来自《2007增发招股意向书》 33

34 中药物流配送中心投资进度表 2007 2008 2009 2010 2011 2012H1 项目累计投入（万元） 39,890 75,386
表2：康美中药物流配送中心投资进度表 2007 2008 2009 2010 2011 2012H1 项目累计投入（万元） 39,890 75,386 82,036 95,036 94,986 总进度 75.39% 82.04% 95.02% 94.99% 100.00% 来源：公司公告 注：2012年上半年末投资进度百分比/实际投入数字异常，为摘自公司半年报原始数据 34

35 位置究竟在哪里？ 康美药业在2010年配股说明书中称，“前次募集资金实际投资项目（即中药物流配送中心）实施方式，实施地点变更情况” 为“未发生变更” 但是，记者在位置1实地探访，未发现项目痕迹 根据康美药业2008年可转债募集说明书，中药物流配送中心位于#2土地（普府国用[2008]第特00098号），而该土地证号根本就不存在 最终我们在#3土地找到了中药物流配送中心(图26、图27)，但我们测算的投资规模和公告数字差异巨大。 35

36 位置究竟在哪里？ 图26：中药物流配送中心路标 图27：中药物流配送中心建于#3土地上 36

37 土地面积多大、总金额多少？ 根据普宁市环境保护局《康美药业股份有限公司中药物流配送中心项目环境影响评价公示》（图6），康美中药物流配送中心项目位于普宁市大南山镇镇区揭神公路东、麟大线南。项目总投资10亿元，总占地面积231.5亩（154353平米） 中国土地市场网查询结果：#3土地总占地面积231.5亩，总价4500万元 37

38 仓库面积到底有多大？ 记者与中药物流配送中心项目经理王一（化名）处得到书面材料获知
仓库总建筑面积为38953平米 其中A、B仓库共计20480平米，按国家药品GSP要求投建 C仓库18473平米暂未规划使用,正对外招商 实际的仓库面积38953平米，相比2007增发招股说明书宣称的62500平米，缩水高达38% 38

39 对照情况表 公司披露情况 实际情况 地址是否变更 否 是 土地面积 500亩 231.5亩 土地总价 33600万元 （700亩土地总价）
表3：康美药业中药物流配送中心情况对照表 公司披露情况 实际情况 地址是否变更 否 是 土地面积 500亩 231.5亩 土地总价 33600万元 （700亩土地总价） 4500万元 仓库面积 62500平米 38953平米 项目总投资 9.5亿元 ？ 39

40 虚增投入测算 虚增土地投入： 33600-4500=29100万元 虚增建设工程投入 合计虚增56595.4万元
公司披露的工程建设投入 万元 实际投入按土地面积缩水情况进行同比例测算，为 *(231.5/500)= 万元 虚增投入 万元 合计虚增 万元 40

41 第三部分 项目虚增之新中药材专业市场

42 新、老中药材专业市场 2010年8月18日，康美药业与普宁市人民政府签订了《关于收购普宁中药材专业市场(“老中药材专业市场”)的框架协议》
康美药业在协议中称，将在普宁药品城的规划区域建设一个占地总面积650亩，投资不少于10 亿元的新中药材专业市场 普宁药品城规划区域：普宁市下架山镇、大南山镇、流沙南街道的交界处，揭神线两侧，厦深铁路、普宁大道交汇而过（图28） 图28：普宁药品城规划区域 42

43 新中药材专业市场投资进度表 2011-6-30 2011-12-31 2012-6-30 项目累计投入（万元） 1982.1 71132.0
如#6土地所述，我们发现该区域中属于康美药业的、可用于建设新中药材专业市场的土地只有137.86亩，且无动工迹象，而公告信息中总进度已达72.23%（表4） 表4：新中药材专业市场投资进度表 项目累计投入（万元） 1982.1 总进度 1.98% 71.13% 72.23% 其中：土地累计投入（万元） 60000 建设累计投入（万元） 43

44 对照情况表 公司披露情况 实际情况 土地面积 650亩 137.86亩 单价 92.3万/亩 ？ 土地总价 60000万元 建设工程累计投入
表5：新中药材专业市场情况对照表 公司披露情况 实际情况 土地面积 650亩 137.86亩 单价 92.3万/亩 ？ 土地总价 60000万元 建设工程累计投入 万元 44

45 虚增投入测算 虚增土地投入 虚增建设工程投入 合计虚增59507万元
假设土地单价为依据公司公告计算出的92.3万元/亩（60000万元/650亩） 实际投入137.86亩*92.3万元/亩= 万元 虚增投入60000万元 万元= 万元 虚增建设工程投入 #6地现场杂草丛生，现场探访看不到任何施工的迹象 实际投入0 虚增投入 万元 合计虚增59507万元 45

46 释义

47 释义 中药物流配送中心：康美中药物流港 新中药材专业市场:也称康美国际药品城
普宁药品城:普宁市政府规划的药品城，涵盖范围大于康美新中药材专业市场 汇润地产：普宁市汇润地产有限公司 深圳丰汇润：深圳丰汇润投资有限公司 《2007增发招股意向书》：康美药业2007年A股增发招股意向书 《2008可转债募集说明书》：康美药业2008年认股权和债券分离交易的可转换公司债券募集说明书 《2010配股说明书》:康美药业2010年12月23日发布的配股说明书 揭神路：省道236线 页码：以公告PDF文件索引页码为准(如右图所示) 福尔莱纺织公司：广东福尔莱纺织制衣有限公司 47