第十章　投資規劃.

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1 第十章　投資規劃

2 以理財目標進行資產配置之原則 投資規劃的原則是：距現在愈近的理財目標，安全性資產的比重應愈高；距現在愈遠的理財目標，可適度提高風險性資產的比重。理由如下： 1.年限愈短，複利的效果愈小，安全性資產與風險性資產累 積的財富差異有限，不易彌補風險性資產的不確定風險。 如一年後要達成的國外旅遊目標10萬元，可以存9.7萬元定 存確定到時有10萬元，而假設股票報酬率10%，投資9萬 元在股票上，與定存的投資額不過差距 7千元，但並不能確 定屆時賣出股票的價值是超過或低於10萬元。 2.年限愈短，風險性資產處於短期景氣循環與市場波動中， 不確定性愈大；年限愈長，跨過景氣循環的作用，風險性 資產的報酬率波動區間愈小。

3 分散風險的資產配置 「不要把雞蛋放在同一個籃子裡」，是分散風險的簡單闡釋。假使有 一商家同時賣雨傘與太陽眼鏡，便可達到分散天氣導致的營業風
險。如圖10-1，假使A、B兩支股票走勢完全相反，A漲時B跌，B 漲時A跌，那麼同時持有兩種股票各50%，平均收益會穩定的成 長，不像完全持有A或B個別股票的起伏那麼大，這就是分散風險 的效應。 圖10-1 分散風險的效益

4 現代投資組合理論(無異曲線) 一、風險規避者與無異曲線 ◎現代投資組合理論假設投資人為風險規避者，具有以下 兩種特性：
1. 在同樣的預期風險中，偏好較高報酬率的組合。 2. 在同樣的預期報酬率下，偏好較低風險的組合。 ◎風險與報酬率的無異曲線，在曲線上的任何一點效用相 同，有下列特性： 1. 風險與報酬率呈現正向關聯，高報酬伴隨高風險。 2. 風險與報酬率呈現向右凸性，要風險規避者承擔更高 的風險，需要有更高的報酬率。 3. 愈往左上方的無異曲線，效用水準愈高， U3>U2>U1。

5 現代投資組合理論(無異曲線) 風險與報酬率的無異曲線，如圖10-2所示： 圖10-2 風險與報酬率的無異曲線
圖10-2 風險與報酬率的無異曲線 如第六章所顯示，風險可以用標準差當作衡量基準。

6 現代投資組合理論(效率前緣) 二、效率前緣 效率前緣是在總投資金額不變動的前提下，在預期報酬率與風
險圖中最有效率的投資組合連線。對照圖10-3，最有效率的投 資組合須符合下列條件： 1.可以在期望的風險不變下，使投資組合的報酬率最高，A優 於C。 2. 可以在期望報酬率下，使投資組合的風險最小，D優於C。 3. A-D-B組成效率前緣，其線型隨著構成投資組合的不同證券 或工具的相關係數而改變，兩證券間的關聯性愈低或呈現一 消一長時，效率前緣的向左凸性愈明顯。 4. 效率前緣代表不同的風險偏好者，可配置適合其效用函數的 風險報酬組合，如圖10-3；某投資者的無異曲線與效率前緣 交會於A點，A點所代表的投資組合，即為該投資者最佳的 資產配置組合。

7 現代投資組合理論(效率前緣) 圖10-3　風險與報酬率的效率前緣

8 投資組合風險指標－期望報酬率、變異數與共變數
在事件T發生時，投資組合報酬率為Rp,t =Wi×Rt,i 。計算出來投資組合每一可能事件之報酬率後，即可算出投資組合期望報酬率公式為： E(Rp)=Pt×Rp,t 投資組合變異數公式為（倘若僅兩種證券）： P2=W1×1+W2 ×2+2W1W2 12 其中12為共變異數，公式為： 12= Pt×[Rt,1-E(R1)][Rt,2-E(R2)] ◎應注意的限制如下： 1. 計算期望報酬率與變異數時，須有足夠樣本數，否則數值 容易出現偏誤。 2. 投資工具間的相關性愈低，甚至負相關，分散風險的效果 才會愈明顯；倘若相關性太高，對整體投資組合變異數的 降低，貢獻有限。

9 投資組合風險指標－期望報酬率、變異數與共變數
3. 系統風險是整個市場大環境變動的風險，無法藉由分散風險消 除。 說明： Rti為第i證券在t事件下的報酬率 Wi為個別證券佔投資組合的權數 Rpt為在t事件下投資組合的報酬率 Pt為t事件發生的機率 通常事件的機率多以不同景氣狀況發生的可能性來表示。 E(Rp)為投資組合的預期報酬率 σ1＝第一種證券的標準差 σ2＝第二種證券的標準差 σ12＝兩種證券之間的共變異數 σp＝投資組合的標準差 以一個例子說明：

10 股票與債券在可能狀況之預期報酬率 兩種工具股票與債券，在三種可能的狀況預期報酬率如下： 機率 Pt 股票 Rs 債券 Rb
Rst-E(Rst) Rbt-E(Rbt) (Rst-E(Rst))× Pt×(Rst-E(Rst))× 景氣向上(1) 40% 30% 0% 21% -6% -1.26% -0.504% 景氣持平(2) 10% 5% 1% -1% -0.01% -0.003% 景氣向下(3) -20% 15% -29% 9% -2.61% -0.783% 平均報酬率E(R) 6% 共變異數 -1.29% σsb 標準差σ 20.7% σs 6.21% σb

11 股票與債券之標準差 股票平均報酬率=40%×30%+30%×10%+30%×(-20%)=9%
債券平均報酬率=40%×0%+30%×5%+30%×(15%)=6% 股票標準差σs =[40%×21%2+30%×1%2+30%×(-29%)2]0.5=20.7% 債券標準差=(40%×(-6%)2+30%×(-1%)2+30%×9%2)0.5=6.21% 股票債券共變異數σsb＝40%×(-1.26%)+30%×(-0.01%)+30%×(- 2.61%)=-1.29% 股票債券相關係數=股票債券共變異數÷(股票標準差×債券標準差) = σsb/(σs*σb) =-1.29%÷(20.7%×6.21%)=-1 由於本例中假設股票與債券受經濟影響的走勢完全相反，相關係數 為-1，可以得出如下表當股票比重20%，債券比重80%時，組合標 準差僅0.74%的結果。

12 無風險資產後的投資組合與資本市場線(CML)
1. 依照前述方式繪出效率前緣。 2. 找出目前的無風險利率水準，即風險=0時的報 酬率Rf。 3. 以Rf為起點畫出一條線與效率前緣相切於M點， 稱為資本市場線。 4. Rf代表所有資產都放在無風險資產上，不論市 場狀況如何都能獲得無風險利率。 5. 在效率前緣的其他點與Rf的連線，斜率都低於 資本市場線，代表其他點與無風險利率的組合， 落於資本市場線之下，因此M代表市場投資組 合。

13 無風險資產後的投資組合與資本市場線(CML)
6. 無風險資產與市場投資組合成為投資組合中的兩項工具， 每個人的投資組合都是這兩項工具不同的配置。個別投資 者的無異曲線與資本市場線的交點，即為其所選擇的資產 配置。 7. 通常市場投資組合只有系統風險，但若投資個別證券還要 承擔非系統風險。圖10-5中M為市場組合，D為個別證券； CM代表系統風險，MD代表非系統風險。 8. 如圖10-6保守投資人選擇B點，持有部分的無風險資產與市 場投資組合；積極型投資人選擇A點，可以用無風險利率 借錢，買入更多的市場投資組合。 9. 可以靠增加證券數目來降低非系統風險，當證券數目涵蓋 所有證券時，即為市場投資組合。

14 無風險資產後的投資組合與資本市場線(CML)
圖10-5 系統風險與非系統風險

15 無風險資產後的投資組合與資本市場線(CML)
圖10-6　資本市場線

16 證券市場線(SML)與資本資產定價模型(CAPM)
1. 將風險分離，以β代表系統風險，用來取代表示總風險的標 準差，可以得出證券市場線如圖10-7所示。證券市場線公 式：E(Ri)=Rf＋β(Rm－Rf)。 2. 證券市場線常被運用在決定個別證券應有的投資報酬率上， 又稱為資本資產定價模型(CAPM)。在一個有效率的投資組 合中，所有的個別證券其預期報酬率均由系統風險β來決 定。 3. 如圖10-7，M點為市場證券組合，β=1，常以股價指數來表 示。在證券市場線右上的A點為積極型證券，β>1，其波動 性大於股價指數；在證券市場線左下B點為防衛性證券， β<1，其波動性小於股價指數。

17 證券市場線(SML)與資本資產定價模型(CAPM)
需要報酬率＝無風險利率＋β×（市場報酬率－無風險利率） 期望報酬率＝（預期價格＋預期配息－目前價格）÷目前價格 倘若無風險利率為3%，預期未來1年指標市場指數將有12%的 報酬率，該如何處置下表的各類證券： 證券名稱 目前價格 預期一 年後價格 預期 一年後配息 Beta 期望報酬率 需要報酬率 X 25 27 0.5 1.0 10.0% 12.0% Y 40 43 2.0 0.8 12.5% 10.2% Z 15 17 0.07 1.2 13.8%

18 證券市場線(SML)與資本資產定價模型(CAPM)
分析的結果為： X證券：期望報酬率＝(27＋0.5－25)÷25＝10.0%，需要報酬率＝3% ＋1×(12%－3%)＝12%，可彌補系統風險的需要報酬率高於 期望報酬率；X證券價值被高估，X點位於證券市場線的下 方，持有者應該賣出，未持有者則不列入買進標的。 Y證券：期望報酬率＝(43＋2.0－40)÷40＝12.5%，需要報酬率＝3% ＋0.8×(12%－3%)＝10.2%，可彌補系統風險的需要報酬率 低於期望報酬率；Y證券價值被低估，Y點位於證券市場線 的上方，持有者應該繼續持有，而未持有者可列入買進標 的。 Z證券：期望報酬率＝(17＋0.07－15)÷15＝13.8%，需要報酬率＝ 3%＋1.2×(12%－3%)＝13.8%，可彌補系統風險的需要報酬 率等於期望報酬率；可確切反映Z證券的價值，Z點正好位 於證券市場線上，買進或賣出的決策為中性。

19 證券市場線(SML)與資本資產定價模型(CAPM)
圖10-7　證券市場線

20 風險值（VAR） 所謂風險值是運用統計學的技術，衡量在特定的信賴水準下，某一特定期間內的最大可能損失。它能明確地量化風險，提供機率分析，讓管理者預先瞭解公司經營之潛在風險程度，並進行預防措施。 當樣本數夠多（大於30）時，可以用常態分配下的Z值來估算VAR。投資組合的風險值VAR＝Z×σp。Z值可以查表取得，因為風險值只算損失的部分，所以是常態分配的左尾檢定。第六章中曾提及預期報酬率落在平均值加減一個標準差的機率有68%，落在加減兩個標準差之內的機率有95%。只算左半部的話，預期報酬率小於平均值減一個標準差的機率為17%，小於平均值減兩個標準差的機率為2.5%。我們可以記住兩個數值來當做檢定的標準，當Z＝1.28時，表示預期報酬率小於平均值減1.28個標準差的機率為10%；當Z＝1.65時，表示預期報酬率小於平均值減1.65個標準差的機率為5%。當投資人界定可接受的最大損失，其定義較嚴格時，可以Z＝1.65，以投資績效表現低於可接受最大損失的機率，只有5%來作為檢定的基準，若其定義較鬆散時，可以Z＝1.28，投資績效表現低於可接受最大損失的機率，只有10%來作為檢定的基準。

21 資產配置三部曲 (一)首部曲：風險承受度－安全性考量 投資學上的第一條法則，就是高報酬一定會伴隨著高風險。股票
的風險高於債券，債券又高於貨幣，因此就平均報酬率來看也是 股票大於債券，債券大於貨幣。對風險承受度高者，投資股票的 比重可高一點，保守者則應以債券及貨幣為主。我們可以運用統 計學上的觀念，在常態分配假設下，虧損大於風險承受度的機率 ＝10%時，可以「平均報酬率－1.28個標準差」設定為虧損風險 上限。假設股票的平均報酬率是10%，標準差為25%，10%－ （1.28×標準差25%）＝－22%，表示股票有10%的機率會在1年內 賠22%。例如：假使投資人可接受的最大年度損失為15%，其他 投資工具最差的情況可保本，則股票的投資比率上限＝ 15%÷22%＝68%。

22 資產配置三部曲 (二)二部曲：理財目標期限－流動性考量 風險承受度的考量是以1年內若要出售股票，可能遭受的
損失來計算。假使投資人的理財目標期限還很長，需要 用錢而賠錢出售股票的機率不高時，就可以據此調 整資產配置。年齡是一個簡單的指標，可以100－年齡 ×100%來估算可持有股票的比重。若為25歲的年輕人可 持有75%的股票，但是還要考慮到流動性資金需求，因為 年輕人資產總額不高，先要保留緊急預備金以應不時之 需。假使每月支出2萬元，預備金6萬元，現有資產30萬 元，手邊應保有6萬元的現金，佔總資產的20%，其他 80%才能投資股票。因此可投資股票的比重＝MIN （100%－月支出×3÷總資產，100%－年齡×100%）。

23 資產配置三部曲 (三)三部曲：市場景氣的判斷－獲利性考量 在不同的景氣循環階段，有各擅勝場的投資工具。景
氣復甦期領先景氣的股票表現最佳；景氣高峰期則以 與景氣同步的房地產氣勢最旺；景氣衰退期，政府為 刺激景氣會調降利率，此時為債券的黃金時代；到了 景氣蕭條期，任何投資工具都很難獲利，此時現金為 王。不過景氣的判斷並非如此容易，因此把市場趨勢 研判當做調整核心資產配置的部分指標即可。

24 資產配置三部曲 那麼三部曲應該如何整合呢？假設某投資人依照首部曲的原則算出應投資股票68%，按二部曲計算應投資股票70%，而判斷目前處於景氣復甦期，那麼應該如何調整出最適合的資產配置呢？建議首部曲與二部曲取其低者，作為核心資產配置，最多加減20%當做景氣變化調整的周邊配置，但是二部曲中以100%減緊急預備金算出的比率，仍然是股票比重的上限。比如說核心配置股票應投資68%，20%應保留做緊急預備金，那麼80%投資股票應是非常看好股票時的投資上限，68% －20%＝48%為非常看壞股票時的投資下限。然而為什麼有人非常看壞股票還要投資48%？因為他們對於市場的敏感度不夠；若大幅減碼後股市持續上升，會降低長期投資績效。但是安全性是以風險承受度、流動性並考量一輩子的理財目標，配置在長期目標的股票部位，要靠長期投資的複利效果來累積子女教育金與退休金，不必跟著市場波動作大幅的調整。

25 資產配置的步驟 （五）配置2至5年的中期目標現金流量需求 （六）5年以上20年以下的目標現金流量需求 （七）20年以上的長期現金流量目標需求
（一）先確定目前需要配置的資產有多少？ （二）確定目前的現金流量型態 （三）配置緊急預備金 （四）配置1年內的短期目標現金流量需求 （五）配置2至5年的中期目標現金流量需求 （六）5年以上20年以下的目標現金流量需求 （七）20年以上的長期現金流量目標需求 （八）以定期定額投資來補足長期目標的不足額度 （九）比較應定期投資額與儲蓄額

26 風險矩陣之基本架構 風險矩陣的基本架構： 1. 資金運用期短者以保本為投資的前提。風險偏好低者，無能力
也無意願承擔風險，此時把錢放定存即可。風險偏好中者，可 投資流動性高而目前淨收益仍稍高於存款的國內債券基金，惟 收益率較高者通常包括較多無擔保公司債的基金組合，仍要審 慎評估。風險偏好高者，可投資保本投資定存，所保的是外幣 本金，因此需承擔匯率風險，以利息的部分來換取連結標的參 與率，要有可能損失利息的心理準備。 資產配置矩陣 資金運用期(短) 資金運用期(中) 資金運用期(長) 風險偏好高 外幣保本定存 高收益債券 中小型成長股 風險偏好中 國內債券基金 保本結構債券 大型價值股 風險偏好低 存款 政府公債 平衡式基金

27 風險矩陣之基本架構 2. 資金運用期中者以獲取投資收益為前提。風險偏好低者， 可以購
買初級市場發行的3至10年期政府公債並持有到期，期間可領取票 面配息。風險偏好中者，可投資3至10年期的外幣保本結構債券， 不過要確定自己瞭解該結構債券的內容、參與率計算與提前贖回 風險。風險偏好高者，可承擔信用風險投資高收益債券，每年的 高收益配息可抵銷一部分本金變動風險。 3. 資金運用期長者以追求長期資本利得為前提。依歷史經驗，股票 還是長期投資報酬率較高的投資工具。風險偏好低者，以平衡型 基金仍包括部分債券來搭配，風險偏好中者以大型價值股，風險 偏好高者以中小型成長股為主。

28 投資組合型態(儲蓄組合) 以確定的本金投入，在一定期間內換取確定的本利回收，滿足未來基本需求的現金流量，可定義為儲蓄組合。儲蓄組合的目的在於滿足短期目標或長期目標中的基本需求部位，如子女教育與退休後的基本花費，以確定給付的定存本利和、持有到期的長期債券、儲蓄型保險的還本與滿期金來因應。 儲蓄組合將不確定性降至最低，但是並非完全無風險，缺點如下： 1. 高風險，對應的就是高報酬的可能機會。確定給付的保險滿期 金為滿足日後生活的基本需求，並非累積財富。 2. 為因應可能面臨被迫提早退休，及壽命延長養老期長達二、三 十年的情況，儲蓄組合偏低的報酬率不但無法累積財富，連退 休後的基本需求都不足以因應。如每月存1萬元，在目前的利率 水準（設2%）下存30年只能累積486 萬元，絕對不夠退休後 20 年生活所需。

29 投資組合型態(投資組合) 把一筆錢拿來運用，在一段較長期間內報酬率雖非固定，但會在相對固定的範圍內波動，以確定的投入換取長期間在一確定範圍內的回收，這就是投資。投資的目的是在可接受的財富累積上下限內，因應中長期理財目標的需要。如以定期定額投資全球型基金，10年的平均報酬率在10%至15%之間，每月投資1萬元，10年後可預期的資產累積額在200萬元至250萬元間，可用來滿足提升居住水準的換屋準備金或豐富退休生活的第二準備金。一個理性的投資人，從事投資前要先評估這筆錢投下去後，在不同的市場榮枯下，能不能在投資期限內達到最終的理財目標。諷刺的是，一般人對幾十萬元投資事先的考慮規劃，所花的時間往往比不上購買幾千元的商品。

30 投資組合型態(投機組合) 投機的目的是想在短期內快速致富，投機者為了掌握短期獲利機會，往往缺乏長期規劃，輸贏以機運的成分居多，選股與進出時機的拿捏是投機者最重要的工作。民國75年至78年，股票與房地產的飆漲造就許多新富階級，但79年的 股市萬點跌幅 與房市的超額供給，也 讓許多人跌回原點，理財的時代確實來臨，但投機的成分大於投資。數以百萬計的散戶湧入股市尋求明牌，想快速致富，但一漲一跌下來真正的獲利有限，近年來歷史重演，只是電子股取代了以前的銀行股，主角改變但結局不變，多數散戶又是紙上富貴一場。投機組合的目的應在成功時，可滿足額外的慾望，投資失利，此部分完全虧損也不影響基本生活需求。以融資或保證金擴大財務槓桿操作，可能一夜致富或一貧如洗，在操作前應有此體認才行。

31 固定投資比例策略 將投資在股票或積極成長型基金的比例以市值計算，控制在總資產的一定百分比，此百分比可取決於理財目標、資金可運用期間或風險偏好。如股票佔總資產的比例固定在40%，當股票價值上升，其他資產價格不變，則股票市值所佔比率會提高，此時應賣出部分股票，使股票市值回降至40%。反之，當股票下跌使市值不到40%時，應再買入股票，使市值比例回到40%。如表10-4： 表10-4　固定投資比例策略模擬 情況 股票 現金 股票市值比 操作 起始值 40萬元 60萬元 40% 股價跌8萬元 32萬元 35% 買入4.8萬元股票 調整後 36.8萬元 55.2萬元 股價漲9萬元 49萬元 45% 賣出5.4萬元股票 43.6萬元 65.4萬元

32 投資組合保險策略 (一)策略模擬 預先設定一個可忍受最大損失或總資產市值的可接受下限 （floor），可投資在股票的金額如下：
假設起始資產值V＝100萬元，可忍受的最大損失為20%， 因此， F＝80萬元，K＝m×（V－F） ● 表10－5　投資組合保險策略模擬 風險係數m 原股票投資額 股票漲5萬元時 股票跌5萬元時 1 20萬元 25萬元 15萬元 2 40萬元 50萬元 30萬元 3 60萬元 75萬元 45萬元 4 80萬元 100萬元

33 投資組合保險策略 1. 風險係數為1時，代表買進後持有，其總市值變化與股票市值變化 相同，不會因股票的漲跌而影響其他資產的持有。
2. 風險係數在1以上時，表示當股票上漲時，總資產市值增加，與可 接受下限間的差距提高，投資人有能力負擔更高風險，因此除了股 票市值本身增加外，還會多買股票。如m＝2時，股票K＝2×（100 萬元－80萬元）＝40萬元。當股票市值漲5萬元時，假設其他資產 以現金持有價值不變，則總資產市值亦增加至105萬元。此時應持 有的股票＝2×（105萬元－80萬元）＝50萬元，應持有股票市值50 萬元－現有股票市值45萬元＝應加買股票5萬元，因此調整後為現 金55萬元，股票50萬元。

34 投資組合保險策略 3. 反之當股票下跌時，總資產市值減少，與可接受下限間的差距縮 短，投資人無力負擔更高風險，因此除了股票市值減少外，還會多
賣股票。如m＝2時，股票K＝2×（100萬元－80萬元）＝40萬元， 當股票市值跌5萬元時，假設其他資產以現金持有價值不變，則總 資產市值亦減少至95萬元，此時應持有的股票＝2×（95萬元－80萬 元）＝30萬元，現持有股票市值35萬元－應有股票市值30萬元＝應 賣出股票5萬元，因此調整後為現金65萬元，股票30萬元。 4. 風險係數愈高，原始股票投資金額愈大。如風險係數為4者，股票 可持有80萬元，當股票上漲5萬元時，K＝4×(105萬元－80萬元)＝ 100萬元，此時資產組合為股票1百萬元現金5萬元，若股票續漲可 順勢增加至100%持有股票。但當股價下跌25%，市值剩下60萬元 時，60萬元＋現金20萬元＝可忍受資產下限80萬元，K＝4×(80萬 元－80萬元）＝0，此時應以停損的方式，將市值60萬元的股票全 部出脫轉成現金。

35 投資組合的向日葵原則 如何搭配策略性與戰術性資產配置來從事個人投資組合操作，可以向日葵的特性為例解析投資原則。向日葵有一個遠比一般花朵還大的花心，配合往外放射的花瓣，向著太陽的方向成長。個人的投資組合，也應分為兩個部分，花心就是按照理財目標策略性資產配置原則下規劃出來的核心投資組合，至少應佔總資產的一半；或者可以按照風險偏好，積極投資者核心組合佔50%、穩健投資者核心組合佔70%、保守投資者核心組合佔90%。持股或基金的內容應以較穩定的績優股或成熟股市的大型股基金為主，投資策略是長期持有，不到需要時不考慮賣出，目的在獲取長期的資本增值。在定期調整時應運用上述的固定比率投資策略，讓核心組合回歸原來設定的比率。

36 投資組合的向日葵原則 花瓣部分是機動性較高，可視市場時機波段操作的部分，也就是戰術性的資產配置，周邊組合比率＝100%－核心組合比率。視個人的風險偏好及可投入時間，但以五成為上限。如保守者可佔總資產的10%、穩健者30%、積極者 50%。持股或基金內容是起伏較大的投機股或新興市場的基金，這部分操作獲利的決勝點在於波段的掌握，看壞市場時可以全部持有現金，看好時可全數投入股性活絡、漲升潛力較大的股票或基金。在定期調整時應運用上述的投資組合保險策略，設定此部分可接受的市值下限，在獲利時加碼投資，損失時停損出場。

37 定期定額投資策略 短期震盪幅度大，但長期向上趨勢明顯，即震盪走堅的基金，最適合當作定期定額的投資標的。一波比一波高的基金，表示定期定額的期間夠長的話，很容易找出比平均價格為高的贖回價格，以定期定額投資可穩健的獲利。但若一個基金其價格老是在一個箱型區間整理，甚至一波比一波低的話，即使定期定額投資已分散投資時機風險，還是不容易獲利。同樣趨勢向上的基金，震盪幅度較大者，表示在同樣的扣款金額下有機會以較低的價格買得較多的股數，累積的總股數會較平穩向上的基金為高，若贖回價格相同，其報酬率亦會較高。

38 計算定期定額帳面報酬率 定期定額投資帳面報酬率＝ 期末價格Pn＝擬贖回或轉換時的基金淨資產價格（NAV）
平均價格A＝投資期間每月扣款時NAV的算術平均 扣款成本價C＝ 扣款成本D＝每次扣款投資金額M × 扣款總次數n 累積股數S＝每次投資股數之總和＝SUM（S1，S2，……，Sn） 每次投資股數Si＝

39 基金報酬率與基金轉換操作 圖10-6　基金報酬率與基金轉換操作