本章我们将探索这些问题的答案: 什么是“现值”？我们怎么用它来比较不同时点的货币量？

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0 Premium PowerPoint Slides by Ron Cronovich
27 经济学原理 N.格里高利·曼昆 基本金融工具 In the previous chapter, students learned how the financial system coordinates saving and investment, thereby playing a critical role in the functioning of the economy. In a market economy, the financial system helps channel resources to the investment projects with the highest returns and helps facilitate economic growth. At a micro level, the financial system consists of many individuals constantly making decisions regarding the purchase and sale of assets. Such decisions invariably involve time and risk. This chapter introduces tools that help us understand how participants in the financial system make such decisions. Students find this material especially interesting, as they can see how it is relevant in their own lives. This PowerPoint presentation includes a few present-value exercises for students to try in class. Please ask your students in advance to bring calculators to class on the day you cover this chapter. Premium PowerPoint Slides by Ron Cronovich

1 本章我们将探索这些问题的答案: 什么是“现值”？我们怎么用它来比较不同时点的货币量？
为什么人们是风险厌恶的？风险厌恶的人们如何用保险和多样化来管理风险？ 什么决定资产的价值？什么是“有效市场假说”？为什么赢得市场是不可能的？ 1

2 介绍 金融体系协调储蓄与投资 金融体系的参与者考虑 不同时间的资源配置和风险管理，由此做出决策
介绍 金融体系协调储蓄与投资 金融体系的参与者考虑 不同时间的资源配置和风险管理，由此做出决策 金融学研究人们如何在某一时期内做出关于配置资源和应对风险的学科 基本金融工具

3 现值: 衡量货币的时间价值 我们用现值来比较不同时点上的货币量 未来货币量的现值：用现行利率产生一定量未来 货币所需要的现在货币量
现值: 衡量货币的时间价值 我们用现值来比较不同时点上的货币量 未来货币量的现值：用现行利率产生一定量未来 货币所需要的现在货币量 相关概念: 货币量的未来值：在现行利率既定时，现在货币 量将带来的未来货币量 基本金融工具

4 例 1: 一个简单的存款 以5%的利率在银行存款$100，这笔钱的未来值是多少？ N 年以后， FV = $100(1 + 0.05)N
例 1: 一个简单的存款 以5%的利率在银行存款$100，这笔钱的未来值是多少？ N 年以后， FV = $100( )N 3年以后， FV = $100( )3 = $115.76 2年以后， FV = $100( )2 = $110.25 1年以后， FV = $100( ) = $105.00 基本金融工具

5 例 1: 一个简单的存款 以5%的利率在银行存款$100，这笔钱的未来值是多少？ N 年以后, FV = $100(1 + 0.05)N
例 1: 一个简单的存款 以5%的利率在银行存款$100，这笔钱的未来值是多少？ N 年以后, FV = $100( )N 在这个例子中，100美元是现值 (PV) FV = PV(1 + r )N 这里 r 代表利率 解出PV： PV = FV/(1 + r )N 基本金融工具

6 例2: 投资决策 如果 r = 0.06。 通用汽车公司是否应该花1亿美元造一个在未来十年内能产生两亿美元收入的工厂？
例2: 投资决策 未来值公式: PV = FV/(1 + r )N 如果 r = 0.06。 通用汽车公司是否应该花1亿美元造一个在未来十年内能产生两亿美元收入的工厂？ 解决办法:找出未来十年两亿美元的现值 PV = ($200 百万)/(1.06)10 = $112 百万 因为 PV > 工厂成本, 通用应该造这个工厂 基本金融工具

7 现值帮助解释了为什么利率上升时投资会减少
例2: 投资决策 如果 r = 通用汽车公司是否应该花1亿美元造一个在未来十年内能产生两亿美元收入的工厂？ 解决办法:找出未来十年两亿美元的现值 PV = ($200 百万)/(1.09)10 = $84 百万 因为 PV < 工厂成本，通用公司不应该造这个工厂 现值帮助解释了为什么利率上升时投资会减少 基本金融工具

8 你正在考虑以7万美元买一块6亩的土地，这块地在5年后会值10万美元 A. 如果 r = 0.05，你是否应该买？
主动学习 现值 你正在考虑以7万美元买一块6亩的土地，这块地在5年后会值10万美元 A. 如果 r = 0.05，你是否应该买？ B. 如果 r = 0.10，你是否应该买？ The lot purchase would be for speculative purposes. 8

9 你正在考虑以7万美元买一块6亩的土地，这块地在5年后会值10万美元 A. 如果 r = 0.05，你是否应该买？
主动学习 参考答案 你正在考虑以7万美元买一块6亩的土地，这块地在5年后会值10万美元 A. 如果 r = 0.05，你是否应该买？ PV = $100,000/(1.05)5 = $78,350. 土地的PV >土地的价格 是, 买下它 B. 如果 r = 0.10，你是否应该买？ PV = $100,000/(1.1)5 = $62, 土地的PV <土地的价格 不, 不买它 9

10 复利 复利：货币量的积累，即赚得的利息仍留在账户上以赚取未来更多的利息 由于复利，利率的微小差别在长期会产生巨大的差别
复利：货币量的积累，即赚得的利息仍留在账户上以赚取未来更多的利息 由于复利，利率的微小差别在长期会产生巨大的差别 例如：买$1000微软的股票，并持有30年 如果回报率 = 0.08, FV = $10,063 如果回报率 = 0.10, FV = $17,450 Thus, a 2% increase in the rate of return leads to over $7000 of additional interest earned over the 30 years. Without compounding, a 2% rate-of-return difference over 30 years would lead to a 60% difference in FV. But because of the magic of compounding, the difference here is 74% (because $17450 is 74% bigger than $10063). 基本金融工具 10

11 70规则 70规则： 如果一个变量每年按x%增长，那么大约在70/x年以后，该变量翻一番 例如:
70规则： 如果一个变量每年按x%增长，那么大约在70/x年以后，该变量翻一番 例如: 如果年利率是5%，那么大约在14年后存款额将会增长1倍 如果年利率是7%，那么大约在10年后存款额将会增长1倍 基本金融工具

12 风险厌恶 如果是正面，你赢得1000美元 如果是背面，你输掉1000美元 许多人是风险厌恶的——他们不喜欢不确定性。
许多人是风险厌恶的——他们不喜欢不确定性。 例如：如果你朋友向你提供了下面的赌博机会 投掷硬币： 如果是正面，你赢得1000美元 如果是背面，你输掉1000美元 你会参加这个游戏吗？ 如果你是一个风险厌恶者，失去1000美元的痛苦会大于赢得1000美元的快乐，并且二者的可能性相同，所以你不会参加这个赌博 基本金融工具

13 效用函数 效用是一个人福利的主观衡量，取决于财富
效用是一个人福利的主观衡量，取决于财富 财富 效用 现期效用 随着财富的增加，由于边际效用递减，效用函数变得越来越平坦。一个人拥有的财富越多，从额外一美元中得到的效用就会越少 To help your students understand the concept of diminishing marginal utility, you might ask them: Would a poor person or a rich person be more excited about finding a $20 bill on the sidewalk? Students will answer the poor person. $20 means more to someone with little wealth than someone with lots of wealth. But this is exactly the type of reasoning behind the concept of diminishing marginal utility. And, as the next slide shows, it helps explain why people are risk averse. 现期财富 基本金融工具 13

14 效用函数与风险厌恶 由于边际效用递减， 损失1000美元减少的效用大于得到1000美元增加的效用 财富 效用 赢得1000美元获得的效用
财富 效用 赢得1000美元获得的效用 输掉1000美元损失的效用 由于边际效用递减， 损失1000美元减少的效用大于得到1000美元增加的效用 –1000 +1000 基本金融工具

15 保险的风险管理 保险如何起作用： 面临风险的人向保险公司支付一笔保险费，作为回报，保险公司同意接受所有或部分风险
保险如何起作用： 面临风险的人向保险公司支付一笔保险费，作为回报，保险公司同意接受所有或部分风险 保险允许风险分摊，能使风险厌恶的人更好： 比如，对于房子着火的风险，一万个人承担万分之一的风险比你自己一个人独自承担全部风险容易得多 基本金融工具

16 保险市场的两个问题 保险公司无法充分保护自己免受损失，所以它们会收取一个较高的保费
1. 逆向选择： 高风险的人从保险的保护中获益更大，所以高风险的人比低风险的人更可能申请保险 2. 道德风险： 人们在购买保险之后，对他们谨慎从事以避免风险的激励小了 保险公司无法充分保护自己免受损失，所以它们会收取一个较高的保费 结果，低风险的人有时不会购买保险，从而失去了风险分摊的利益 Example of adverse selection: People with chronic illnesses have more incentive to buy health insurance (provided it covers their treatment) than other people. Example of moral hazard: People with good fire insurance have less incentive to replace the batteries in their smoke detectors. 基本金融工具 16

17 保险费的计算：例题 某人打算环球旅行，花费10000元，Y旅行的效用 ，Y是旅行花费，在旅行中有25%会遗失1000元
求此人愿意支付的最高保费是多少？保险公司利润多少？ 如果此人购买保险以后变得疏忽大意，遗失1000元的概率提高到30%，保费应该是多少？ 基本金融工具

18 基本金融工具

19 基本金融工具

20 逆向选择与“柠檬”市场 二手车市场 Akerlorf(1970)柠檬市场，以二手车市场为例 卖方知道车的质量，而买方是不知道的 基本金融工具
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21 逆向选择与“柠檬”市场 二手车市场 非对称信息
举例：市场上有1/3好的二手车，价值11000美元，有1/3一般的二手车，价值8000美元，还有1/3差的二手车，价值5000美元，卖者的可接受价格分别是12000、9000和6000美元；但买者只知道各类车的概率，不知道具体的车况 劣币驱逐良币，低质量的车将高质量的车驱除出市场 市场无法保证互利的交易 市场上低质量的车太多，而高质量的车太少 逆淘汰发生了：在市场上的车全是低质量的 基本金融工具 13

22 逆向选择与“柠檬”市场 保险市场 医疗保险 问题 如果不可以，只有高风险的人才会购买保险 逆淘汰的存在会使保险公司利益受损
保险公司是否有可能区分高风险的保单持有者和低风险的保单持有者 如果不可以，只有高风险的人才会购买保险 逆淘汰的存在会使保险公司利益受损 保险市场 基本金融工具 14

23 指出下述情形属于逆向选择还是道德风险的例子 A. Joe在买火险之后开始在床上吸烟
主动学习 逆向选择还是道德风险？ 指出下述情形属于逆向选择还是道德风险的例子 A. Joe在买火险之后开始在床上吸烟 B. Susan的父母都因为牙龈疾病而失去了他们的牙齿，因此Susan购买了牙科保险 C. 当Gertrude停她的克尔维特敞篷车时，她懒得把把车顶关好，因为她购买的保险能够补偿车内的任意失窃 Just a quick check to see if students understand the difference between moral hazard and adverse selection. 23

24 指出下述情形属于逆向选择还是道德风险的例子 A. Joe在买火险之后开始在床上吸烟 道德风险
主动学习 参考答案 指出下述情形属于逆向选择还是道德风险的例子 A. Joe在买火险之后开始在床上吸烟 道德风险 B. Susan的父母都因为牙龈疾病而失去了他们的牙齿，因此Susan购买了牙科保险 逆向选择 C. 当Gertrude停她的克尔维特敞篷车时，她懒得把把车顶关好，因为她购买的保险能够补偿车内的任意失窃 24

25 如何克服逆向选择：信息劣势方 信息劣势方以一定的成本收集信息，改善不对 称劣势
如保险公司申请表复杂的信息要求，年龄、婚 姻状况、以前的记录、体检等 贷款要求审查信用记录 社会征信体系的建设的重要性 基本金融工具 25

26 如何克服逆向选择：信息优势方 卖方向买方传递产品质量信息的信号，可以使买卖双方在 信息对称的条件下进行交易
比如高学历、各种证书、认证、保修包退等承诺 成功的信号必须具备两个条件：劣质者模仿优质者信号的 成本很高；相对于信号成本，优质者区别于劣质者以后收 益足够大 基本金融工具 25

27 如何克服道德风险：抵扣条款 为避免道德风险，所以一般保险合同中都会有抵 扣条款，即一旦出现风险，由投保人和保险公司 分摊不同比例的费用
如风险发生后，被保险人自己承担部分的损失， 如医疗保险中自负的部分 基本金融工具 42

28 风险的衡量 我们用标准差（衡量变量的变动，即变量的波动可能有多大）来衡量资产的风险 资产收益标准差越大，该资产的风险越大 基本金融工具

29 通过多元化降低风险 多元化通过用大量不相关的小风险代替一种风险来降低风险 一个多元化资产组合所包含资产的收益之间没有很强的相关关系：
多元化通过用大量不相关的小风险代替一种风险来降低风险 一个多元化资产组合所包含资产的收益之间没有很强的相关关系： 一些资产的收益很高，另一些资产的收益比较低 高收益资产与低收益资产相平均，因此资产组合能比它所包含的任一资产都能更长久地获得中等收益 If your students have had a statistics course, you can replace “not strongly related” with “not highly correlated.” 基本金融工具 29

30 通过多元化降低风险 多元化降低企业特有风险（只影响一个公司的风险） 但多元化不能降低市场风险（影响股市上所有公司的风险，又称系统风险）
多元化降低企业特有风险（只影响一个公司的风险） 但多元化不能降低市场风险（影响股市上所有公司的风险，又称系统风险） 基本金融工具

31 通过多元化降低风险 50 增加有价证券组合中股票的数量，通过多元化降低了企业特有风险 40 30 20 但市场风险仍然存在 10
10 20 30 40 50 增加有价证券组合中股票的数量，通过多元化降低了企业特有风险 有价证券组合收益的标准差 但市场风险仍然存在 Even a portfolio with 40 stocks still has risk because you just can’t eliminate market risk through diversification. 有价证券组合中股票的数量 基本金融工具 31

32 风险与收益的权衡取舍 权衡取舍： 风险较大的资产其平均收益也较高，这是为了补偿持有它们的额外的风险
权衡取舍： 风险较大的资产其平均收益也较高，这是为了补偿持有它们的额外的风险 例如：在过去的两个世纪中，股票提供的平均真实收益率为每年8%左右，而短期政府债券支付的真实收益率每年只有3% 基本金融工具

33 风险与收益的权衡取舍 例：如果你的有价证券组合中有两种类型的资产 风险股票的多元化组合： 平均收益率 = 8%，标准差= 20%
例：如果你的有价证券组合中有两种类型的资产 风险股票的多元化组合： 平均收益率 = 8%，标准差= 20% 安全资产： 收益率 = 3%，标准差 = 0% 有价证券组合的风险与收益取决于两种类型资产的比例…… 基本金融工具

34 风险与收益的权衡取舍 当人们增加他们投资于股票的储蓄百分比时，他们增加了他们的预期可以赚到的平均收益，但也增加了面临的风险 基本金融工具

35 资产评估 当你考虑是否要购买某家公司的股票时，你要比较购买的企业股份的价值与股份出售时的价格： 如果价格>价值，则股票被高估
当你考虑是否要购买某家公司的股票时，你要比较购买的企业股份的价值与股份出售时的价格： 如果价格>价值，则股票被高估 如果价格 < 价值，则股票被低估 如果价格 = 价值，则股票被公正地评估 It’s easy to look up the price. But how does one determine the stock’s value? 基本金融工具 35

36 资产评估 股票的价值 = 股票所有未来红利的现值 + 你未来出售股票的价格的现值 问题：当你购买股票时，你并不知道该股票的未来红利和价格
股票的价值 = 股票所有未来红利的现值 + 你未来出售股票的价格的现值 问题：当你购买股票时，你并不知道该股票的未来红利和价格 评估股票价值的一种方法：基本面分析，为决定一家公司的价值而对其会计报表和未来前景进行的研究 基本金融工具

37 你在美林证券有一个经纪账户，你的经纪人向你推荐一只股票：新消息表明公司将会获得有高利润 你会买这个公司的股票吗？ A. 是 B. 否
主动学习 举手表决调查 你在美林证券有一个经纪账户，你的经纪人向你推荐一只股票：新消息表明公司将会获得有高利润 你会买这个公司的股票吗？ A. 是 B. 否 C. 读完募股章程之后 D. 什么是募股章程？ This brief exercise gets students thinking about whether it is possible to pick good stocks. They will feel more invested (no pun intended) in the material covered on the remaining slides of this chapter. Instructions: Read the question aloud. Ask students to raise their hands if they vote for choice “A.” Make a mental note of the approximate number of students who vote for “A.” Repeat for B, C, and D. After voting is complete, pick the choice that received the most votes. Ask students who voted for that choice to tell you why they picked it. Do the same for the second most popular choice. Common reasons students pick “A”: Merrill Lynch is reputable, they have a research department with highly paid analysts. Your broker has much more expertise than you, and spends a lot more time than you following the market. Therefore, he is more likely to find the good stocks than you. Common reasons students pick “B”: Brokers make a commission whenever you buy, even if the stock depreciates later. 37

38 有效市场假说 有效市场假说 (EMH)： 认为资产价格反映了关于一种资产价值的所有公开的、可获得的信息的理论。
有效市场假说 (EMH)： 认为资产价格反映了关于一种资产价值的所有公开的、可获得的信息的理论。 有效市场分为弱有效市场、半强式有效市场和强有效市场 基本金融工具

39 弱有效市场 如果当前股票价格充分反映市场的历史信息，包括证券的历史价格序列、收益率、交易量数据和其它一些市场产生的信息，那么这个市场是弱有效市场 遵照根据过去的收益率或者任何其他过去的市场数据得出的交易规律进行买卖的话，是得不到超额收益的 基本金融工具

40 半强式有效市场 半强式有效市场认为证券价格能迅速调整反映所有可公开信息，既包含弱有效市场假设所考虑的所有市场信息，如股票价格、收益率、交易量等，还包括所有非市场的信息，如收益与股息分配公告、股份分割、有关经济新闻和政治新闻 从这些公布的重要信息中，投资者不会从其交易中获得超过一般水平的收益，因为证券价格已经反映了所有这样的公开信息 基本金融工具

41 强有效市场 强有效市场认为股票价格反映了所有公开的和未公开的信息（内幕消息） 中国的证券市场接近与弱有效市场 基本金融工具

42 有效市场假说的含义 1. 股票市场是信息有效的： 每种股票价格反应了有关公司价值的所有可获得的信息 2. 股票价格应该是随进行走的： 只有改变公司价值的市场感觉的新闻才能改变股票价格。但新闻是不可预期的，所以股票价格的变动也是不可预期的 3. 系统性地胜过市场是不可能的。当你得到新闻的时候，共同基金的管理者早已对此作出反应 基本金融工具

43 指数基金与管理基金 指数基金是一种按照既定股票指数购买所有股票的共同基金 积极管理的共同基金的目标是只购买最好的股票
指数基金是一种按照既定股票指数购买所有股票的共同基金 积极管理的共同基金的目标是只购买最好的股票 积极管理基金收取的费用比指数基金要高 有效市场假说（ EMH ）意味着积极管理的基金的收益不可能一直大于指数基金的收益 基本金融工具

44 指数基金与管理基金 2001-2006 年收益 2006 年花费比例 标准普尔500指数(指数基金) 大型管理基金 6.2% 5.9
年收益 2006 年花费比例 标准普尔500指数(指数基金) 大型管理基金 6.2% 5.9 .351 1.020 10.9 8.1 .535 1.458 标准普尔中型股400指数（指数基金） 中型管理基金 The figures for managed funds of a given class (large cap, medium cap, small cap) are asset-weighted averages of all managed funds in the class. The expense ratio of a fund includes all the expenses (fees) of owning the fund as a percentage of the fund’s value. The returns in the first column are net of expenses, so it is fair to compare them. In each asset class, the index fund beats the average of all managed funds in that class. Source: Standard and Poor’s Indices Versus Active Funds (SPIVA) Scorecard, Fourth Quarter 2006. This source has gobs of great information on this topic. Example: the % of actively managed funds that underperform the S&P 500 at different time horizons. Also, it reports various categories of funds, such as sector funds, international funds, and fixed income funds, and compares their performance at various time horizons to the corresponding index funds. Unfortunately, this project was discontinued, and the most recent SPIVA report available is for 2007:Q1. The SPIVA website says the project may resume in early 2009, in which case I will resume updating this data in the annual updates to these PowerPoint slides. If you know of other sources for data of this type, please me at I would love to update this data every year. 标准普尔小型股600指数（指数基金） 小型管理基金 12.5 10.3 .550 1.272 基本金融工具 44

45 市场非理性 许多人认为股票价格波动部分是心理原因造成的：
约翰·梅纳德·凯恩斯：股票市场是由投资者的“本能冲动”，“乐观主义与悲观主义非理性波动” 驱动的 艾伦·格林斯潘：在20世纪90年代，股票市场的高涨是由于“非理性的繁荣” 当投机者以高估的价格购买资产，并预期它的价格不断上升时，投机泡沫就会出现 背离理性定价的重要性仍未可知 基本金融工具

46 行为经济学 行为经济学：经济学中将心理学的观点考虑进来的分支学科 人们并不像传统经济模型所假设的那么理性
行为经济学：经济学中将心理学的观点考虑进来的分支学科 人们并不像传统经济模型所假设的那么理性 赫伯特·西蒙提出应该把人作为满意者，人们并不是总选择最好的行为过程，而是做出仅仅足够好的决策 其他经济学家提出，人仅仅是“接近理性”，或者他们表现出“有限理性” 基本金融工具

47 人并不总是理性的 人们过分自信 人们过分重视从现实生活中的观察到的细枝末节 人们不愿改变自己的观念
对人类决策的研究发现人们犯下的系统性错误： 人们过分自信 人们过分重视从现实生活中的观察到的细枝末节 人们不愿改变自己的观念 即使人们并不总是理性的，假设他们是理性的通常是对经济 模型的一个好的近似 The book cites some interesting research and examples on each of these findings. Here’s an additional example of giving too much weight to vivid observations: After a rock star is killed in a plane crash, people start taking the train more and flying less. 基本金融工具 47

48 人并不总是理性的 以证券市场为例，投资者主要的认知偏差包括
过分自信：比如将成功偏向性归于自己的判断，将失败归因于运气差；面对不确定时习惯于用自己熟悉的模式而不考虑重复的概率；后见之明 显著性和可得性偏差：只看重比较显著的或自己可得的信息，忽视对信息的深度挖掘 数量依托：面对不确定性，倾向于参考方便的数字，比如记忆中比较近的数据或影响深刻的数字 道德依托：对故事型信息感兴趣（题材） 情绪化：阴沉的天气、睡眠状况，过度恐惧，过度乐观 迷信权威及从众心理 基本金融工具

49 结论 本章提出了一些人们在做出金融决策时应该使用的一些基本工具 有效市场假说告诉我们公司的股票价格应该反映其预期的未来赢利性
本章提出了一些人们在做出金融决策时应该使用的一些基本工具 有效市场假说告诉我们公司的股票价格应该反映其预期的未来赢利性 股票市场的波动具有重要的宏观经济意义，这是我们在接下来课程中将要学习的内容 基本金融工具

50 内容提要 任何一笔未来货币量的现值是现行的利率既定时为产生未来这一货币量今天所需要的货币量
由于财富的边际效用递减，大多数人是风险厌恶者。风险厌恶者可以通过购买保险、使其持有的资产多元化，以及选择低风险和低收益的有价证券组合来降低风险 50

51 内容提要 一种资产的价值等于所有者将得到的现金流量的现值。对一股股票而言，这些现金流量包括红利流量以及最终出售价格
根据有效市场假说，金融市场是信息有效的，因此股票价格总是等于企业价值的最好估算。当有可获得的新信息时，股票价格应该随机行走 51

52 内容提要 一些经济学家质疑有效市场假说，并相信非理性心理因素也影响资产价格 52