第十五章 汇率决定.

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1 第十五章 汇率决定

2 第一节 铸币平价理论 金铸币本位制度下，各国均规定了每一金铸币单位包括的黄金重量和成色，即含金量。两国货币间的比价要用其各自的含金量来折算。两种货币间的含金量之比称为铸币平价。 e= 外币含金量/本币含金量（直接标价法）

3 第一节 铸币平价理论 金铸币本位制度下，汇率波动受到黄金输送点的限制。
第一节 铸币平价理论 金铸币本位制度下，汇率波动受到黄金输送点的限制。 黄金输送点是在金平价之上加一个正负百分数，这一百分数是根据进行国际贸易的两国之间输送费用和利息计算的。

4 第二节 购买力平价理论 购买力平价（PPP）理论，是西方汇率理论中最具影响力的理论之一。由瑞典经济学家卡塞尔1922年提出。购买力平价说分为绝对购买力平价和相对购买力平价。

5 第二节 购买力平价理论 一、绝对购买力平价 汇率是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比。因为货币的价值由货币的购买力决定，因此货币的购买力之比代表其价值之比。一国货币购买力是通过物价水平表现的，所以绝对购买力平价可用两国物价水平表示。

6 第二节 购买力平价理论 公式： S=Pt/P*t 这一公式暗含着一价定律。

7 第二节 购买力平价理论 相对购买力平价（relative purchasing power parity）
第二节 购买力平价理论 相对购买力平价（relative purchasing power parity） 一段时间内，汇率的变动等于两国相对价格水平的变动。

8 第二节 购买力平价理论 设S0为直接标价法下的基期汇率，它符合绝对购买力平价，即S0=P0/P﹡0,
第二节 购买力平价理论 设S0为直接标价法下的基期汇率，它符合绝对购买力平价，即S0=P0/P﹡0, 设St为t时点汇率，则按照绝对购买力平价，应有St=Pt/P﹡t，设本国0至t时点通货膨胀率为ht，外国同期通货膨胀率为h﹡t，则有： 这是相对购买力平价的基本公式。

9 第二节 购买力平价理论 根据该公式可以得到： 若外国通货膨胀率很低，则上式可简化为：
第二节 购买力平价理论 根据该公式可以得到： 若外国通货膨胀率很低，则上式可简化为： 这就是相对购买力平价的简化公式，它意味着汇率的变动率等于两国通货膨胀率之差。

10 第二节 购买力平价理论 三、对购买力平价理论的验证 实际汇率： 验证的结论： （1）购买力平价理论在短期内是失效的
第二节 购买力平价理论 三、对购买力平价理论的验证 实际汇率： 验证的结论： （1）购买力平价理论在短期内是失效的 （2）购买力平价在长期内是比较合适的 （3）在通货膨胀高涨时期，购买力平价的有效性较为显著

11 第三节 利率平价理论 英国经济学家凯恩斯（J.M.Keynes）1923年在《货币改革论》中第一次系统地阐述了利率和汇率的关系，创立了现代利率平价说。 利率平价理论的主要观点：购买力平价说只考虑了商品和劳务，未能考虑资本流动对汇率的影响，而利率平价说则强调后者的作用，认为汇率变动由利率差异所决定，即一国货币的即期汇率和远期汇率的差异近似等于该国利率和外国利率的差异。 利率平价包括两种形式：无抛补利率平价、抛补的利率平价 。

12 第三节 利率平价理论 一、利率平价理论的基本内容 （一）无抛补利率平价
第三节 利率平价理论 一、利率平价理论的基本内容 （一）无抛补利率平价 假设投资者是理性预期和风险中性，没有交易成本和资本管制，本国和外国资产是完全替代的，设it、i﹡t分别是本国和外国在t至t+1时期的利率，St为外汇市场上的即期汇率（直接标价法），Etet+1为市场投资者在t期预期的t+1期的即期汇率，根据投资的边际效用相等原则，可以得到：

13 第三节 利率平价理论 即用一单位本币无论投资于本国资产还是外国资产，其未来收益是相等的。由上式可得：
第三节 利率平价理论 即用一单位本币无论投资于本国资产还是外国资产，其未来收益是相等的。由上式可得： 当i﹡t很小时，1+i﹡t约等于1。令ΔE(S)=(EtSt+1-St)/St，表示预期汇率变动率，则： ΔE(S)= it-i﹡t 即预期汇率变动率等于两国利率之差。

14 第三节 利率平价理论 （1+i）=(1+i*)F/S (F-S)/S=f=i-i* （二）抛补的利率平价
第三节 利率平价理论 （二）抛补的利率平价 此时投资者可以通过在即期外汇市场和远期外汇市场同时进行反向操作的办法来避险保值，即在买进即期外汇的同时按照确定的远期价格卖出远期外汇，或在卖出基期外汇的同时买进远期外汇。 此时： （1+i）=(1+i*)F/S (F-S)/S=f=i-i*

15 第三节 利率平价理论 二、对利率平价理论的评价 与购买力平价不同，考察的是资本流动与汇率 决定之间的关系。 缺陷：
第三节 利率平价理论 二、对利率平价理论的评价 与购买力平价不同，考察的是资本流动与汇率 决定之间的关系。 缺陷： （1）完善资本市场假设不符合实际 （2）难以说明利率与汇率谁决定谁 （3）忽视利率结构问题

16 第四节 货币模型 弹性价格下的货币分析模型 假设（1）资本自由流动，国内外资产完全替代；
第四节 货币模型 弹性价格下的货币分析模型 假设（1）资本自由流动，国内外资产完全替代； （2）货币供给和实际收入为外生变量，实际货币需求相对稳定；（3）汇率自由浮动，价格和工资具有充分弹性。 此时，外汇市场、商品市场和劳动力市场均会自动实现均衡，所以均衡的汇率水平由货币市场的均衡所决定。根据卡甘（Cagan）的货币需求函数： （式中MD为货币需求，P为价格水平，Y为国民收入,e为自然对数的底，a为货币需求的收入弹性，b为货币需求的利率半弹性）

17 第四节 货币模型 对函数取对数，得到： 式中小写字母除I外均为对数形式，假设国外有相同的货币需求函数，货币供给MS等于货币需求，且购买力平价成立，则s=p-p﹡（s为汇率的对数形式），由此可得：

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19 第五节 资产组合平衡模型 形成于20世纪70年代，美国经济学家布朗森（W.Branson）对此进行了最早、最系统和最全面的阐述。
第五节 资产组合平衡模型 形成于20世纪70年代，美国经济学家布朗森（W.Branson）对此进行了最早、最系统和最全面的阐述。 这一理论假定本、外币资产不能完全替代，非抵补利率平价不成立，需要在两个独立的市场上对本币资产和外币资产供求进行考察。此外，这一理论将资产总量引入分析框架，将流量因素与存量因素结合了起来。

20 第五节 资产组合平衡模型 基本模型： 设本国居民资产总量为W，其持有的资产有三种形式：本国货币M，本国债券B和外国债券F；设i、i﹡分别为本国利率和外国利率，e为汇率（直接标价法），则各个市场达到均衡时，有下述关系： M=a(i, i﹡)W B =b(i, i﹡)W eF =c(i, i﹡)W (a+b+c=1) W=M+B+SF 根据上列各式可得： SF=W［1- a(i, i﹡)- b(i, i﹡)］ 即： S=f(i, i﹡) W/F (fi﹤0，f i﹡﹥0)

21 第五节 资产组合平衡模型 在汇率的预期变动率为0的情况下，三个资产市场的均衡可由下图表示： FF BB MM S o i

22 第五节 资产组合平衡模型 资产供给变化影响利率和汇率：
第五节 资产组合平衡模型 资产供给变化影响利率和汇率： 资产供给变化有两种情况：一是资产供给总量变化，对汇率的影响为财富效应；二是资产存量结构的变化，对汇率的影响为替代效应。 （1）货币供应量增加，对本币债券需求增加，国内利率下降，本币贬值。 （2）本币债券供应量增加，对外币债券需求增加，本币贬值（财富效应），本币债券价格下降，国内利率上升，本币升值（替代效应）。

23 第五节 资产组合平衡模型 （3）外币债券供给增加，外币债券价格下降，本币升值。 资产结构变化的影响：
第五节 资产组合平衡模型 （3）外币债券供给增加，外币债券价格下降，本币升值。 资产结构变化的影响： （1）本币债券与本国货币互换，央行用本币购买本国债券，利率下降，本币贬值。 （2）外币债券与本国货币互换，央行用本币购买外国债券，本币贬值。

24 第五节 资产组合平衡模型 对资产市场分析法的评价： （1）视汇率为一种资产价格，分析焦点置于资产市场均衡，改变以往置于国际收支差额的局限性
第五节 资产组合平衡模型 对资产市场分析法的评价： （1）视汇率为一种资产价格，分析焦点置于资产市场均衡，改变以往置于国际收支差额的局限性 （2）体现一般均衡分析，分析多市场共同均衡 （3）正式将存量分析引入汇率决定理论 （4）具有强烈的政策特征