2010年9月策略报告 市场由反弹阶段过渡到箱体震荡 2010年9月策略报告 市场由反弹阶段过渡到箱体震荡 研究发展部

A股格局判断 需求：流动性增速降低继续压制股票需求流动性 同行 供给：2010股票供给洪峰已过，但未来新股发行的节奏不会放慢供给 情绪和信心：外围经济显著放缓 中国经济必然减速 绝大部分企业盈利预测面临下调风险 市场活跃度 全球市场 A股估值 A股格局： 市场由反弹阶段过渡到箱体震荡—估值修复到位、政策放松预期弱化、对经济下滑和股票供给增加的心理承受能力增强 投资态度： 谨慎 仓位控制： 保持平均仓位，偏重消费类资产

9月份行业配置建议 我们认为稳定增长类行业更具价值——这是策略组的价值取向 重点配置稳定增长类行业：提高投资品板块配置 反弹行情：所有版块都可能涨，但上游涨幅和涨速都可观 低配行业 三高行业（钢铁、水泥、电解铝）、航运、公用事业 超配行业 低估值逻辑：煤炭、化工、金融、汽配 行业景气趋势向上：软件、消费电子、酒店旅游、信 息服务 战略性板块 新能源、新材料、节能环保

一、需求：流动性增速已经趋势性下滑

一、需求：货币政策与流动性 从全球范围看，由于欧洲债务危机和政策退出的影响，全球经济增速面临回落。需求拉动的通胀压力减弱。大宗商品价格下滑。美国、欧洲大部分国家通胀处于低位。 中国同样面临因房地产调控而导致的经济增速回落的问题。这将导致通胀处于温和可控的范围内。 全年通胀高点可能在9、10月份出现。 央行数次上调存款准备金率效果显现。金融市场流动性偏紧。 基于上述判断，通胀预期预期将持续下降。 外因 世界 政策

一、需求：是否加息分歧加大

一、需求：市场活跃程度成A股反向指标 从指标看，投资者对本轮反弹仍然持谨慎态度。

一、需求:同行减仓

二、市场供给 关注银行融资和产业资本走向 市场融资压力仍然较大 光大银行 宁波港 上海银行上市 主要银行再融资 在经济前景不确定性进一步增加的情况下，部分产业资本可能变现估值较高的小股票 供给 IPO 再融资和分红 解禁

二、市场供给：融资节奏不会放慢 历史遗留的减持还剩下70%，剔除央企不减持部分，历史遗留问题已经解决。只是中小板和创业板减持问题令人担忧，从最近这些企业高管辞职减持来看，内部人认为该板块估值明显偏高。未来2年该板块减持压力较重。 因农行上市，7月IPO1861亿破历史记录，9月光大银行上市的结束，2010年IPO洪峰已过；银行再融资问题因为地方融资平台贷款转为公司贷款而缓解。总体来看，市场供给压力较前期明显缓解。 供给 IPO 再融资和分红 解禁

三、估值:全球上月普涨，中国靠前

三、估值:中国具有估值优势

三、估值:A股市场估值水平 沪深300

三、估值:两级分化严重

四、业绩：弱周期行业增长最快

四、业绩：弱周期行业增长最快 截至8 月28 日，沪深上市公司中已有1763 家公司公布中报，占总数的92%。 统计数据显示，已公布中报公司上半年实现营业总收入66733 亿元，同比增长42.3%。 净利润（归属母公司股东）7235.68 亿元，同比增加41.3%。其中有1332家公司净利润实现同比增长，占比为75%。 从二季度环比数据来看，已公告的上市公司营业收入环比增加13.7%，净利润环比增加10.0%。 营业收入和净利润同比与环比均实现大幅增长，表明上半年上市公司总体盈利情况良好。 但从同比增速的趋势来看二季度的增长情况相对于一季度而言有所放缓，我们预计随着下半年经济增长的放缓，上市公司的盈利增长也将进入一个稳固期。

五、景气指数变动趋势：全行业回调 公共设施服务业、居民服务业、旅馆业、租赁服务业、旅游业、娱乐服务业、信息、咨询服务业、计算机应用服务业、其他社会服务业。

六、市场风险：五大方面 政策：房产税试点推出。尽管已有预期，但真正推出后让对市场形成冲击。 外围市场： 欧洲债务危机可能近期不会发生影响重大的灾难性事件。市场对经济数据将极度敏感，以评估其影响程度。 通胀：通货膨胀压力最近较大，PPI和CPI都将在二季度都将出现阶段顶部，央行加息预期出现分歧，甚至在今年放弃加息的调控手段。 出口：月度出口趋稳。然而欧洲债务危机对经济面的影响可能是长期的。美国和欧洲经济增速环比面临回落。 “保”的力度可能加大。随着经济回落的可能性渐大，政府推出促结构调整，以保经济的力度和速度可能会更大。相关受支持行业获益。

七、超跌股：PB低于1664，绝对价格低于或相近的股票 证券代码 证券简称 1664点PB 当前PB 1664点价格(复权) 当前价格(复权) 价格差 600096.SH 云天化 9.9 2.2 60.2 16.9 -72% 002053.SZ 云南盐化 4.6 2.3 26.2 12.0 -54% 600837.SH 海通证券 4.7 1.9 20.6 10.2 -50% 000792.SZ 盐湖钾肥 27.8 11.0 83.6 43.3 -48% 601099.SH 太平洋 12.4 10.1 16.6 11.9 -28% 601006.SH 大秦铁路 3.8 2.6 10.3 8.6 -16% 600900.SH 长江电力 3.3 9.2 8.2 -10% 600717.SH 天津港 3.5 1.5 8.9 600389.SH 江山股份 3.0 10.5 9.5 -9% 000709.SZ 河北钢铁 1.0 4.4 4.1 -8% 600548.SH 深高速 1.6 1.3 5.2 5.0 -5% 600596.SH 新安股份 5.7 2.1 12.6 000668.SZ 荣丰控股 5.4 2.8 12.2 -4% 000089.SZ 深圳机场 6.0 5.9 -3% 601333.SH 广深铁路 1.1 -2% 600350.SH 山东高速 1.8 -1% 600583.SH 海油工程 5.6 6.5 1% 000728.SZ 国元证券 3.9 1.7 12.9 13.2 2% 000912.SZ 泸天化 6.8 7.0 3% 601390.SH 中国中铁 4.5 600030.SH 中信证券 2.5 12.8 5%

本轮反弹行情能持续多久 反弹的主要因素： 反弹结束的标志： 宏观指标同比下滑引发政策放松预期，我们判断只要接下来几个月宏观数据如预期的差，那么政策放松的预期就将持续。但如果房价、物价在10月前涨速和涨幅超预期，政策放松预期随时可能逆转，这是判断行情持续的关键。 前期跌幅太深，估值修复引发的超跌反弹很难作为未来行情的判断依据，我们太难知道什么估值水平才算修复到位 导致前期全球股市大跌的欧洲债务危机暂时告一段落，银行征税被否、银行压力测试过关、美国金融改革方案利空出尽，全球股市、期市、衍生品市场上投资者风险厌恶情绪明显好转，这种情绪的变化有一定的持续性，决定了一定时间内，外围市场好转决定了反弹行情将延续。 反弹结束的标志： 政策非但没有出现预期中的放松，反而在货币政策上收紧。打压房地产的政策和清理地方政策融资平台的政策力度加大。 大型国企IPO集中放行;出口比预期差很多或者CPI比预期高很多。 美国和欧洲失业率逆转向上突破10，或者债务危机再爆。

本轮反弹行情能持续多久 反弹结束的标志： 最近一线城市的房屋交易量的回升，价格又出现上涨的苗头。房地产方面，继9月20日国土资源部清理房地产闲置土地、深圳市出台预售房款监管办法等消息之后，上周末，国务院副总理李克强在8天内再度强调坚决抑制房地产投机炒作，反映官方关于房地产调控的信号一直在加强，这无疑颠覆了此前推动A股市场本轮反弹行情的根本动力。 清理地方政策融资平台的政策告一段落，一旦政府融资平台贷款转为公司贷款，9月份即将公布的平台贷数据将会很好看。这缓解了政府融资压力和银行再融资压力，未来对市场的负面冲击将明显减弱。

八、因素分析 正面因素 负面因素 消费保持稳定增长 + 出口和固定资产投资增速回落 - 房屋销售量稳定微增 房屋销售价格上涨引发地产政策进一步收紧 - - 股票供给面压力缓减：一级市场IPO洪峰已过；二级市场减持压力减轻 沪深300动态PE已经18倍（朝阳永续剔除金融），中小板和创业板估值普遍70倍 A股上市公司中报盈利超预期迫使投资者纠正悲观预期 欧美经济增速面临再次下调的风险：企业投资谨慎、失业率攀高、收入和消费增速减缓 通胀压力明显缓减，紧缩政策预期强度降低

八、因素分析-情景判断 情景假设 房产销售 通胀趋势 政策 指数方向 行业配置 情景一 环比增50% ↓ 中性 牛市 周期性行业 情景二 ↑ 紧缩 ↑↓ 先周期行业后非周期行业 情景三 温和增长 → 箱体 概念股、非周期性行业 情景四 持平或下降 熊市 非周期性行业 情景五 放松 ↓↑ 先非周期行业;后周期行业

九、结论 投资态度：我们初步判断，9月行情是前期反弹的冷静回归，维持箱型整理格局。由于反弹被动或主动提高了基金仓位，目前基本处在投决会规定的中等偏上位置，建议维持投决会上期仓位不变，但各基金调低仓位向中线看齐。 行业：增长确定的社会服务业（酒店旅游、饮食服务、信息咨询）——绝对收益 板块：节能减排、新能源、三网融合、新疆大开发 建议：适中仓位；从业绩上考虑，增加增长确定的社会服务业的配置，这部分在整个下半年应该都有绝对收益。从沟通来看，各基金大多希望配置稳定增长的下游行业，我们也倾向于酒店旅游、信息服务、娱乐、传媒等行业——环境没有大变化情况下，基本维持上月策略。