第2章 證券市場

第2章 證券市場 2.1發行市場 2.2流通市場 2.3證券市場的參與者 2.4國際證券市場的發展

本章大綱 2.1發行市場 2.2流通市場 2.3證券市場的參與者 2.4國際證券市場的發展

2.1發行市場 直接金融通常在證券市場中完成，當企業或政府部門有資金需求時，可在證券市場出售有價證券（如辦理現金增資發行股票或發行債券）給投資人，以募集所需的資金，而形成所謂的發行市場（或稱初級市場）。 有價證券發行之後，即在市場上流通，形成所謂的流通市場（或稱次級市場），供投資人買賣。 發行市場除了證券發行人與投資人外，居於兩者之間的投資銀行(Investment Bank)或證券承銷商(Underwriter)也常扮演著協助者的角色。

圖2-1 發行市場與流通市場

公開發行與初次上市（櫃） 公開發行是一家公司走向資本市場的必經之路，係指將公司的財務、業務公開，透過有價證券的發行向社會大眾公開募集資金 「初次上市（櫃）」(Initial Public Offering, IPO)係指公司將其發行的證券，經過一定的審查程序後，在集中市場或店頭市場掛牌交易。 公司申請上市（櫃）之前，須先依規定辦理公開發行，並接受證券承銷商的輔導或在興櫃股票市場交易滿6 個月始得申請上市（櫃）。

圖2-2 一般本國公司申請上市的流程

承銷制度 在有價證券發行的過程中，發行公司大多需要證券承銷商的協助，將所發行的有價證券售予一般投資人，即所謂的「承銷」(Underwriting)。

承銷方式 包銷 包銷是指在承銷時，先由發行公司將有價證券直接賣給證券承銷商，再由證券承銷商提供予一般投資人認購，或是證券承銷商與發行公司在承銷契約中訂定承銷期間屆滿後，如未能全數銷售完畢，其剩餘數額之有價證券則由證券承銷商自行認購。前者為確定包銷，後者為餘額包銷。 代銷 證券承銷商於承銷期間屆滿後，約定代銷之有價證券若未能銷售完畢，其剩餘數額得退還給發行公司。

承銷價格的決定 競價拍賣 詢價圈購 議定價格

競價拍賣 證券承銷商以競價拍賣方式辦理承銷時，應先行與發行公司議定「最低承銷價格」、「最低每標單位」等事項，向證券商同業公會申報，並辦理公告後接受符合資格的投資人參與競標。 若競價拍賣的標的為已發行股票（俗稱老股），應採複數價格標 若競價拍賣的標的為新發行股票，則應採單一價格標

牛刀小試2-1 有一公司欲提供500 萬股進行競價拍賣，公司與證券承銷商議定的最低承銷價格為50 元，投資人參與競標的資料如下： 若不考慮每一得標人最高得標數量限制，請問：(1)若本案件採複數價格標，競標結果為何？(2)若本案件採單一價格標，競標結果為何？

詢價圈購 在訂定承銷價之前，證券承銷商向特定投資人探詢認購意願的一種承銷方式。 圈購投資人向證券承銷商遞交圈購單，僅係向證券承銷商表達認購意願，證券承銷商受理圈購，亦僅係探求投資人之認購意願，雙方均不受圈購單之內容所拘束 證券承銷商彙總圈購情況後，會與發行公司議定實際承銷價格（不可超出預計承銷價格之可能範圍），並由證券承銷商以內部作業的方式決定要配售的投資人

圖2-3 詢價圈購單範例

議定價格 證券承銷商也可依其他合理方式訂出參考價，而後與發行公司議定承銷價格 過去採議定價格時，證券承銷商必須依據慣用公式計算承銷參考價，而為了讓證券承銷商發揮專業評價的功能，承銷新制已廢除慣用公式，使承銷價格的訂定更加合理化。

安定操作 若上市（櫃）後首5日的股價跌破承銷價格，證券承銷商（主辦承銷商）必須以「過額配售」的款項買進股票進行安定操作，以增加證券承銷商穩定承銷價格的責任。 過額配售是指證券承銷商應與發行企業約定，協調股東提出承銷總額一定比例（上限15%）之老股，供證券承銷商進行過額配售。若上市（櫃）後首5 日股價未跌破承銷價格，證券承銷商將就執行過額配售之款項交付給老股之股東；反之，若跌破承銷價格，證券承銷商將優先以過額配售之款項，自交易市場買進股票，交還給老股之股東。

配售方式 競價拍賣 詢價圈購 公開申購配售 洽商銷售

公開申購配售 是最傳統也是最公平的配售方式，其係以公開抽籤的方式決定配售的對象。 投資人就每一種有價證券之公開申購僅能選擇一家證券經紀商辦理申購，不得重複申購，且限申購一銷售單位（若為股票，即1000股），申購時投資人須預繳認購價款、申購處理費（20元）及中籤通知郵寄工本費（50元）。 如申購數量超過銷售數量時，以公開抽籤作業抽出中籤人，申購人經中籤後不能放棄認購，而證券經紀商將於公開抽籤日次一營業日退還未中籤人認購價款及中籤通知郵寄工本費，惟申購處理費不予退還。

洽商銷售 指發行公司先委託證券承銷商辦理有價證券配售，證券承銷商採確定包銷或餘額包銷的方式，洽特定投資人認購，如公司債、金融債券等承銷案件即常使用該配售方式。

投資新視野— 如何降低詢價圈購的弊端 詢價圈購常被用於初次上市(櫃)前的承銷案件，由於證券承銷商具有決定配售對象的權利，加上初次上市(櫃)股票承銷價格與掛牌後股價的誘人價差，因此在實務上常出現中飽私囊或圖利特定人的弊端。 公開申購配售數量依申購倍數調整 調降每一圈購人實際認購數量的上限 擴大詢價圈購的禁止配售對象 圈購人須於圈購單上自行勾選配偶是否參與該次圈購

2.2流通市場 流通市場係指證券發行後，投資人之間相互買賣所形成的市場。 流通市場與發行市場之間，存在著相互依存的關係。

集中市場 集中市場是指在證券交易所或期貨交易所進行買賣的市場，由證券商或期貨商齊聚一堂從事交易，而交易所本身不做買賣的活動，更不決定價格，只是提供集中交易的場所。

表2-1上市證券市場概況

表2-2台灣期貨交易所的商品種類 (截至2013年底)

店頭市場 金融工具不在集中交易市場上買賣，而在證券商營業櫃檯進行交易(即櫃檯買賣)所形成的市場，稱為店頭市場(Over-the-Counter, OTC)。 傳統上，店頭市場與集中市場的主要差異在於交易方式，店頭市場以議價交易為主，並無固定的交易場所，集中市場則是將所有交易集中在交易所進行競價交易，且以電子化交易為主。 為提升交易效率，部分金融工具的店頭市場也採用電子化的交易方式，例如台灣股票的店頭市場即是透過電腦自動化的方式進行撮合，與集中市場沒有多大的差異。

2.3證券市場的參與者

投資人的類別 參與證券市場的投資人，大致可分為國內、外的自然人（即個人投資人）與法人。 依投資金額的大小，自然人又分為一般散戶、中實戶、大戶或公司大股東等 證券自營商、投信公司與外資法人（如外國投資機構、境外基金）等，合稱「三大法人」 第四大法人--代客操作業務 近年來政府也常在股市崩盤時，介入股市護盤，因有所謂的「國家安定基金」與「政府四大基金」，後者包括郵匯儲金、公務員退休撫恤基金、勞工退休基金與勞工保險基金等。

表 2-3台灣股市投資人類別的交易比重

主管機關 台灣金融監理制度已正式邁向一元化，由2004年7月1日成立的金融監督管理委員會（簡稱金管會）擔任證券、銀行、保險等事業的主管機關。 在金管會的組織架構中，設有「證券期貨局」(簡稱證期局)、「銀行局」及「保險局」分掌證券及期貨、銀行、保險等相關業務的監理工作，並另設有「檢查局」負責整個金融產業的檢查業務。 配合政府組職再造，2012年7月1日金管會已從獨立機關改為行政院所屬單位，並由委員合議制改為「首長制」，委員會僅具諮詢功能，重大政策之決策由主委決定。

交易市場管理機構 台灣證券交易所 台灣期貨交易所 櫃檯買賣中心

證券商 證券商經營的業務主要包括承銷、經紀與自營；若同時經營此三種業務，我們稱之為「綜合證券商」。 承銷是接受發行公司的委託，協助其證券發行的業務；經紀是接受客戶的委託，代客下單買賣證券並收取手續費的業務；自營則是證券商以自己名義進行證券買賣的業務。 為了擴大證券商的業務範圍，近年來金管會陸續核准證券商得兼營其他業務，如短期票券的經紀與自營、證券投資顧問業務、代客操作業務（委任方式及信託方式）、期貨商、期貨交易輔助人、期貨投資顧問、財富管理業務等。 為吸引海外資金回流並增加證券商的營業收入來源，金管會也於2013年開放綜合證券商可在台灣境內設立「國際證券業務分公司」(Offshore Securities Unit，OSU)經營國際證券業務。

表2-4證券服務事業家數統計表

期貨商 期貨商主要包括經紀業務與自營業務。 期貨交易輔助人 期貨顧問事業 期貨經理事業

投信公司 投信公司的主要業務為發行共同基金及代客操作。

投顧公司 投顧公司的業務內容包括接受投資人的委任，對證券投資有關事項提供研究分析意見或建議，或發行有關證券投資之出版品、舉辦有關證券投資之講習等顧問業務。 2000年開放代客操作業務之後，投顧公司亦可承作代客操作業務。 代客操作業務的開放，使得投顧公司與投信公司由過去的互補關係轉為競爭關係。

信託業 信託制度 目前在台灣可從事信託業務的機構主要為銀行的信託部。 信託業可以經營的業務項目與信託商品愈來愈多樣化，舉凡金錢信託、金錢債權及其擔保物權信託、有價證券信託、動產信託、不動產信託、租賃權信託、地上權信託、專利權信託、著作權信託等皆是。

證券金融公司 主要是提供證券的信用交易，即所謂的融資、融券業務。 除了證金公司外，證券商亦可自行辦理融資、融券業務。 融資交易就是向證金公司或證券商借錢買股票；融券交易就是向證金公司或證券商借股票來賣。 設立信用交易的目的在於活絡交易市場，提高證券市場的流動性，而設立證金公司或開放證券商辦理融資融券的目的就在於此。

證券集中保管機構 證券集中保管劃撥交割制度（簡稱集保制度）的實施，主要目的在使整個證券市場，不論投資人、證券商甚至台灣證券交易所，都能在每次的買賣交易中，減輕其點數股票的繁雜工作和搬運股票的風險，進而防止變造、偽造及瑕疵股票的流通，促進交易的安全。 台灣已成為全球第11個全面無實體化的證券市場 目前在台灣負責證券集保業務的機構為「台灣集保結算所」。

信用評等機構 會針對發行機構本身或其發行的債務證券，進行償債能力的評比，評等愈高代表發行機構或其債務證券的償債能力愈強，發生違約（無法償還其債務）的機率愈小。 除了民間的發行機構或債務證券外，信用評等機構也會針對一個國家的主權債信進行評等，以分析其政府公債違約的機率 國外著名的信用評等機構有穆迪(Moody’s)、標準普爾(Standard & Poor)及惠譽 (Fitch)等信用評等機構；台灣則有中華信用評等公司

表2-6信用評等機構的評等代號

國際證券市場的發展 隨著證券市場的國際化，投資人已不能將自己局限在國內市場，對於國際證券市場的發展亦應有所認識。

投資新視野— 國際證券市場的發展趨勢 全球資金的自由流動，讓各國證券市場之間的關係更為緊密，一個國家或地區有問題，馬上就會影響到其他國家或地區。 為記取金融海嘯及歐洲主權債務危機的教訓，各國政府積極強化金融監理制度，建立跨國監理的合作機制 加強對沒有金融執照的信用中介機構(如新型網路金融公司、第三方支付理財機構、融資性擔保公司、信託公司、小額貸款公司等)、私募股權基金、對沖基金、資產證券化、貨幣市場基金、民間借貸等影子銀行體系(Shadow Banking System)進行監理，以防範金融危機再度發生。

國際股票市場 國際主要股市上市公司市值總額

美國股市 紐約證券交易所(NYSE) 那斯達克交易所(NASDAQ) 在美國，較知名的股價指數有以30支傳統績優股組成的道瓊工業指數(Dow Jones Industrial Average)、500家各產業具代表性的領導公司所組成的S&P500股價指數，以及代表美國科技類股表現的NASDAQ綜合指數，其中又以NASDAQ綜合指數與台灣股市的連動性最高

圖2-6台灣加權股價指數與NASDAQ綜合指數的走勢(2001年~2013年)

歐洲股市 歐洲是全球四大經濟體之一，其金融市場的發展也有悠久的歷史；而歐洲經濟與貨幣的整合，也為人類歷史上立下新的里程碑。 雖然單一貨幣的使用為歐元區帶來了許多經濟利益，但也隱藏了很多結構性的問題，以致爆發歐洲主權債務危機 除貨幣整合外，歐元區各會員國也整合歐洲當地的證券市場，如成立泛歐證券交易所(Euronext) 除泛歐證券交易所外，在整個歐洲地區中，還有英國的倫敦證券交易所(London Stock Exchange, LSE)及德國的法蘭克福證券交易所（Frankfurt Stock Exchange）等全球舉足輕重的證券交易所。

亞洲股市(1) 在亞洲股市中，東京股市的規模最大，其次為香港、上海。

日本股市 在日本股市中，東京證券交易所(Tokyo Stock Exchange, TSE)是日本最大的證券交易所，其交易量幾占全國85%以上。 2013年1月1日東京證券交易所與大阪證券交易所(Osaka Stock Exchange)合併，組成全球第三大之證券交易所集團--日本交易所集團。 在日本的股價指數中，以1969年所編製的東證指數(Tokyo Stock Price Index, TOPIX)及日經225指數最為著名。

香港股市 香港交易所有主板與創業板之分 主板掛牌的標準較為嚴格，企業的產業別偏重於金融、房地產，資訊科技相關類股所占比重較低。 創業板則是以具有高成長潛力及發展願景的新興企業為主，企業的產業別比重則以資訊科技業最高，其次為原材料業、消費品製造業。 較知名的股價指數有恒生指數、追蹤H股表現的恒生中國企業指數及追蹤紅籌股表現的恒生香港中資企業指數。 為了吸引更多的外國企業到香港掛牌，香港交易所自2008年7月1日起開放外國企業可以存託憑證的方式(稱香港存託憑證，HDR)在主板掛牌上市。 為強化人民幣離岸中心的角色，除人民幣債券(即點心債券)市場外，香港交易所亦積極推動人民幣股票市場。

中國大陸股市 主要的全國性交易市場有上海證券交易所與深圳證券交易所。 深圳證券交易所為強化其對中小企業的服務，除主板外，另設有「中小企業板」及上市標準較為寬鬆的「創業板」（2009年10月設立），提供中小企業與新創事業良好的籌資管道。 中國大陸的上市股票，分為A股、B股、H股。 在中國大陸的股票市場中，以上證綜合指數及深證綜合指數最為知名，深圳證券交易所另有中小板指數及創業板指數。

國際債券市場 外國債券(Foreign Bond)：借款人在某國發行以該國貨幣計價的債券 歐洲債券(Euro Bond)：在某國發行以非該國貨幣計價的債券，又稱境外債券。 按國際慣例，有些跨境發行的債券會有特殊的名稱，例如在美國發行以美元計價的債券稱為洋基債券(Yan Kee Bond)、在日本發行以日圓計價的債券稱為武士債券(Samurai Bond)、在中國大陸發行以人民幣計價的債券稱為貓熊債券(Panda bond)、在香港發行以人民幣計價的債券稱為點心債券(Dim Sum bond)、在台灣發行以人民幣計價的債券稱為寶島債券(Formosa Bond)。 在國際債券市場中，以歐洲債券最受重視，發展也極為迅速。