第12章 营运资本管理

营运资本及其管理 营运资本（working capital）可以分为净营运资本和总营运资本。 净营运资本（net working capital ）是流动资产与流动负债之差。 总营运资本（gross working capital ）是指占用在流动资产上的资金。

包括现金、有价证券、应收帐款、存货管理以及短期筹资的水平及其构成。 营运资本管理 包括现金、有价证券、应收帐款、存货管理以及短期筹资的水平及其构成。

营运资本管理的意义： 流动资产在制造业中占资产的一半以上，在销售企业中所占比例更高。1995年全国工业普查，国有工业企业中，流动资产占资产的40.2%。流动资产比例高，企业投资回报率低；流动资产比例低，企业财务风险高。 流动负债是小公司外部筹资的主要来源，同时也是大公司迅速增长阶段的主要资金来源。1995年工业普查，国有工业企业中流动负债占负债的63.9%。

营运资本管理的基本业务关系 销售影响 公司必须选定其应收款和存货的水平。 放宽信用标准和保持较高的存货水平可能有助于销售激增和迅速供应订货，但是这些行为也会增加成本。

流动性 考虑到需要保持的流动性和要求的补偿性余额，公司必须选定它的现金和有价证券水平。

和利益关系人的关系 营运资本的管理对供应商和顾客会产生重要影响。 顾客关心的是公司能否以具有竞争性的价格，提供优质产品或服务。而公司也同样关心它的供应商的是在这些方面的能力。 公司在这些方面的声誉与它管理短期资产和短期负债的能力有重要关系。

短期筹资组合与确定短期筹资 和长期筹资的比例一样，企业在考虑了获利能力和风险目标后，必须选定各种短期筹资的比例。

营运资本的现金流量循环 营运资本现金流量循环（working capital cash flow cycle）的典型模式

公司向供应商订购并收到原料------赊帐------应付帐款余额增加 公司利用人工将原料转化为商品------赊付工资------应付工资余额增加 公司卖出制成品------赊销------应收帐款余额增加 在某一时点-----公司在将应收帐款收现之前就以现金支付应付帐款、工资等费用-----净现金流出------公司产生融资需求 公司收现应收帐款------还清贷款 ------开始下一循环

现金转换循环模式（cash conversion cycle model） 几个名词 存货周转期（inventory conversion period） 应收帐款收现期（ receivable conversion period） 应付帐款递延期（payable deferral period）

现金转换循环（cash conversion cycle） 现金转换循环图示 采购原材料 订购 到货 销售产成品 回收现金 存货周期 应收账款周期 应付账款周期 时间 公司收到发票 支付原材料货款 经营周期 现金周期

现金转换循环 = 存货转换期间+应收帐款转换期间-应付帐款递延支付期间

现金转换循环的期间越长，则公司的外来融资需求就越大，而公司必须付出若干成本才能得到这种融资，故公司若能缩短现金转换循环的期间，它的利润将会因而提高。

营运资本的投资和融资政策 营运资本投资决策： 在决定营运资本的适当数量或水平的时候，管理当局必须在盈利性与风险性之间进行全面的权衡，并做出合理的选择。 营运资本投资决策的目的： 确定一个既能维持公司的正常生产经营活动，又能在减少或不增加风险的前提下，给公司带来尽可能多的利润的营运水平。

流动资产的投资政策有3种：宽松、适中、紧缩的策略 其不同点在于它们分别使用了不同数额的营运资本来支持一定的销售收入。

政策A 政策B 政策C 500 000 1 000 000 产出单位 资产水平 三种可供选择的营运投资政策图

宽松的政策意味着，公司持有相当多的现金、有价证券与存货，且为了提高销售额，公司还采用了可使客户享受到优惠的融资条件并使其应收帐款维持在相当高的水平的信用政策。

紧缩的政策意味着，公司会将其现金、有价证券、存货以及应收帐款维持在相当低的水准上。

处于中间的便是适中的政策。

在确定的情况下： 当销售额、成本、定单在前置时间以及应收帐款的收现期间都确定时，所有公司都将持有相同水平的流动资产。 若公司要持有大于此水平的流动资产，它的外来融资需求会增加，但外来融资需求的增加并不会为它带来额外的利润。 若公司持有的流动资产低于这一水平，则它将延付供应商的货款，它的销售额下降，且其生产会由于存货的不足而缺乏效率。

在考虑到不确定性因素后，情况就不同了： 公司须据其对各种费用的支付、销售收入以及定单的前置时间等的预期来决定现金和存货的最低水平。 公司为保证经营安全，需在现金与存货的预期水平上加上安全存量。

公司还须根据其信用条件来决定应付帐款的水平。 若公司采用紧缩的营运资本策略，则在现金与存货等方面，公司将持有最低水平的安全存量，而公司也会采取紧缩的信用政策，即使如此会使其面临销售额下降的风险。

一般地，紧缩的政策能提供给公司高的投资报酬率，但也带给公司最大的风险；宽松的政策则相反；适中的政策处于中间。

流动资产的融资政策 永久性（长期的）流动资产（permanent current assets） 公司的营运循环跌至谷底时，公司依旧会持有的流动资产。 维持公司基本业务正常进行、满足公司长期稳定需要而必须保持的最低数额的那部分流动资产。

临时性流动资产（temporary current assets） 随着公司的营运循环中季节性或循环性波动而变动的流动资产。 如产品销售高峰期比年内其它时期要求对应收账款和存货做更多的投资。

在销售水平已定的前提下，临时性流动资产的数额会随着季节性的循环波动性而变动，而永久性固定资产的数额却不变。

营运资本的融资政策（working capital financing policy） 与临时性或永久性流动资产的筹资方式有关的政策。 营运资本的融资政策有3种：中庸（即到期日搭配法）、冒险与保守的政策。

中庸的营运资本的融资政策（即到期日搭配法或完全配合的筹资策略） 冒险（或激进）的营运资本的融资政策 保守（或稳健）的营运资本的融资政策

1．完全配合的筹资策略 资金来源 货币单位 临时性流动资产 永久性流动资产 固定资产 时期 资产种类 短期资本：临时性负债 长期资本：长期融资 时期

2．稳健的筹资策略 资产种类 货币单位 临时性流动资产 固定资产 永久性流动资产 资金来源 短期资本 长期资本 时期 短期投资证券

3. 激进的筹资策略 货币单位 固定资产 永久性流动资产 资金来源 短期资本 长期资本 时期 资产种类 临时性流动资产

例：假定甲公司的资产总额为500万元，权益资本为 120万元，明年预期息税前利润为80万元。公司 的长期负债和短期负债的年利率分别为10％和 6％。该公司目前正在考虑三种可供选择的营运 资本筹资政策： 方案A：激进的筹资策略。短期负债200万元，长期负 债180万元； 方案B：完全配合的筹资策略。短期负债100万元，长 期负债280万元； 方案C：稳健的筹资策略。短期负债50万元，长期负 债330万元。 这三种不同的营运资本筹资策略的实施结果如表 所示。

不同筹资策略对公司风险和收益的影响表 单位：万元 不同筹资策略对公司风险和收益的影响表 单位：万元   流动资产 固定资产 资产总额 流动负债（2％） 长期负债（10％） 负债合计 普通股 负债及权益合计 预期息税前利润 减：利息 短期负债 长期负债 减：所得税（30％） 净利润 预期权益收益率（％） 净营运资本 流动比率 方案A 方案B 方案C 300 200 500 100 20 180 280 360 380 120 80 4 2 0.4 18 28 36 17.4 15 13.2 40.6 35 30.4 33.83 29.17 25.33 250 1.5 3 6

短期融资决策 短期融资的方式及种类 1.短期融资的方式 银行信用：从银行或货币市场及其他金融机构获得的短期筹资； 商业信用：一种自然筹资行为，它是通过公司间的业务往来形成商业信用而筹措的短期资金。

短期融资方式 货币市场信用 商业票据 银行信用 无抵押借款 短期借款 应收账款抵押借款 抵押借款 短期融资 存货抵押借款 商业信用自然融资 应计费用自然融资 商业信用 银行信用 货币市场信用 商业票据 短期借款 无抵押借款 存货抵押借款 抵押借款 应收账款抵押借款 短期融资方式

短期融资的分类 按形成途径分： （1）自然性融资 指在公司的正常生产经营过程中获得的短期债务，并且主要用于取得经营中所使用的实物和劳务。 如：商业信用与应计费用 自然融资的成本很低，几乎没有直接的成本。

（2）非自然性融资 指直接从银行或者其他金融机构获得的资金，并使之用于公司的经营。 如：银行信用 非自然融资的成本大，并且都是直接成本，这种直接成本主要是应付的利息。

短期银行借款 1、短期借款的概念 是指无担保贷款，是公司凭借自己的信誉，从银行取得的贷款。 它是公司为了解决临时性现金不足问题而进行融资时最普遍使用的方法。

2、短期借款的分类 （1）信用额度借款 指商业银行与企业之间商定的在未来一段时间内银行能向企业提供无担保贷款的最高限额。一般要作出如下规定：1）信用额度的期限。2）信用额度的数量。3）应支付的利率和其他一些条款。 （2）周转信用协议或循环协议借款 是一种特殊的信用额度借款，在此借款协议下，企业和银行之间也要协商确定贷款的最高限额，在最高限额内，企业可以借款、还款，再借款、再还款，不停的周转使用。

◆信用额度借款与循环协议借款的区别◆ 两者区别 持续时间不同 法律约束力不同 费用支出不同 信用额度借款 一般为1年 不具有法律约束力 无须支付费用 循环协议借款 超过1年，很多是无限期的 具有法律约束力 须支付协议费

商业信用 1、商业信用的概念 所谓商业信用，即俗称的商品赊购，是指在商品交易过程中由于延期付款而形成的借贷关系，是公司之间的直接信用。

商业信用是由商品交换中货与钱在时间上和空间上的分离造成的，一般属于自然筹资方式。 由于商业信用是公司间相互提供的，因此在大多数情况下，商业信用筹资同于“免费”使用的资金。 具体形式： 应付账款、应付票据和预收账款等。

2、应付账款 应付账款的成本主要包括两个方面： 一是当供应商提供现金折扣时，购货方未能于现金折扣期内享用现金折扣的成本； 二是购货方超过信用期限而不付款的成本。 如果供应商不提供现金折扣，而购货方在信用期限内付款，那么无实际成本而言，通常被称为“免费”融资。

如果购货方放弃现金折扣，在折扣期限外支付货款，该公司就要承受因放弃折扣而造成的隐含利息成本。 不享用现金折扣的实际成本，以年利率计算，利率非常高。 计算公式为：

3、应付票据 应付票据的概念 应付票据是购销双方按照购销合同进行商品交易，延期付款而签发的反映债权债务关系的一种信用凭证。 根据承兑人不同，应付票据分为商业承兑汇票和银行承兑汇票两种。

应付票据贴现和转贴现的期限一律从其贴现之 日起到汇票到期日止。其贴现的贴现息以及贴现实 收金额的计算公式为：

4、预收账款 预收账款的概念 卖方公司在交付货物之前，向买方预先收取部分或全部货款的信用形式。对于卖方来说，预收账款相当于向买方借用资金后，用货物抵偿。 预收账款一般用于生产周期长、资金需要量大的货物销售。

商业信用融资的优点： 1.商业信用融资的最大优越性在于容易取得。对于多数公司来说，商业信用是一种持续性的信贷形式，且无需正式办理融资手续； 2.如果没有现金折扣或使用不带息票据，商业信用融资不负担成本。 商业信用融资的缺点： 1.期限较短； 2.在放弃现金折扣时，所付出的成本较高。

短期抵押贷款 抵押贷款的概念 借款公司以本公司的某些资产作为抵押品，向银行申请，并由银行按抵押品价值的一定百分比计算发放的贷款。

对于信誉较差的公司，银行对风险较大的 融资项目会要求公司提供抵押品。一旦抵押款 逾期不能收回，银行可以根据合同，依法拍卖 抵押品，以补偿贷款的本金和利息。 当出售抵押品所得价款超过贷款的本金和 利息时，其差额部分归还借款人；当所得价款 低于贷款的本金和利息时，其差额则变为一般 无抵押债权。

一般地，用于抵押的流动资产主要是应收账款 和存货，短期抵押贷款也就主要有应收账款抵押贷 款和存货抵押贷款两种。 1．应收账款抵押贷款 银行通常要求抵押品的期限与贷款的期限一致， 以便于在借款人不能偿还贷款时，可以用抵押品来 偿债。 就如同固定资产适合于长期贷款抵押一样，对 于短期贷款来说，流动资产是最适当的抵押品。 一般地，用于抵押的流动资产主要是应收账款 和存货，短期抵押贷款也就主要有应收账款抵押贷 款和存货抵押贷款两种。 1．应收账款抵押贷款 2．存货抵押贷款

谢谢！