第七章 資本預算的管理

第一節 投資案的估計原則 第二節 加權平均資本成本 第三節 投資案的估計 第四節 不同期限的投資計劃 第五節 投資案的策略與管理

第一節 投資案的估計原則 1. 會計收益與現金流量  購買資產：「無形資產」每年帳面之攤銷並無實際的現金流出。 第一節 投資案的估計原則 1. 會計收益與現金流量  購買資產：「無形資產」每年帳面之攤銷並無實際的現金流出。  折舊費用：並無實際的現金流出。 營運資金：「營運資金」增加為現金流出。

2. 現金流量之增量 、[沉沒成本] W 西式速食店委託台灣 K 顧問公司進行市場研究與調查，以便於決定是否投資。  沉沒成本 (Sunk Costs)：在決定從事投資案前已承諾或所引發的成本，並不會因為放棄了投資案而可節省費用。 、[沉沒成本] W 西式速食店委託台灣 K 顧問公司進行市場研究與調查，以便於決定是否投資。

 機會成本 (Opportunity Costs)：公司為了投資案所動用的資源應視為「機會成本」，這部分並無實際支出但犧牲了可獲之利潤。  侵蝕原有利基 (Profit Erosion)：公司所從事的投資案若影響原有的銷售，則應將犧牲的部分扣除。  運送與安裝成本：若購買機器設備，會產生運費、關稅、安裝費與試車費等，須計入投資案的期初支出。  利息費用：利息費用不計入投資案中，折現率 (加權平均資本成本) 已考慮了舉債所產生的利息費用。

第二節 加權平均資本成本 加權平均資本成本 (Weighted Average Cost of Capital, WACC)： WACC = wd kd (1-t) + wp kp + ws ks， kd、kp、ks 分別為負債、特別股、普通股的「資本成本」， t 為所得稅平均稅率， wd、wp、ws 分別負債、特別股、普通股的的比重。

[加權平均資本成本之計算]  藏玉公司未發行特別股，該公司負債比率 40%，借款的加權平均利率為 4%，所得稅率 25%，股東期望報酬率估計為 12%，試計算其「加權平均資本成本 (WACC)」。 WACC = wd kd (1t) + ws ks = 0.4  4%  (1  25%) + 0.6  12% = 8.4%。

第三節 投資案的估計 、案例背景：夏日公司評估為期 4年的投資方案，相關資料如下：  基本資料 第三節 投資案的估計 、案例背景：夏日公司評估為期 4年的投資方案，相關資料如下：  基本資料 以「加權平均資本成本 (WACC)」作為投資案的折現率，該公司負債比率為 40%，平均利率 (kd) 3.6%，估計權益成本 (ks) 為 14%；WACC 如下： WACC = wd kd (1t) + ws ks = 0.4  3.6%  (117%) + 0.6  14% = 9.6%。

 期初投入與殘值  該公司獲利良好，平均所得稅率為 17%。 期初須投入 $200 百萬之額外營運資金，之後各年則不須再投入，期末可全部收回。

期初須購買生產用具一批，價值 $4,000,000 ，折舊期滿無殘值，耐用期限 4 年，以直線法攤銷，會計殘值為 0，但估計第 4 年年底仍可以市價 $30 百萬出售 (另須課稅)  期初「營運資金 (Net Working Capital)」須增加額外的 $2,000,000，期末可收回。  營運收支 預計該產品各年度的銷售額為 $500 百萬。 投資方案每年的固定成本為 $500,000，變動成本則為銷售金額的 50%(不含折舊費用)。

1 2 3 4 1. 營運資金 ($200) 2. 用具 (400) 3. 銷售 $500 4. 變動成本 (250) 5. 固定成本 (50) (65) 6. 折舊費用 (100) 7. 稅前純益 100 8. 所得稅 (17%) (17) 9. 稅後純益 $83 加回: 10. 折舊費用 11. 營運資金 200 12. 處分資產淨值 24.9 現金流量 ($600) $183 $408

評估準則 計算結果 還本期間 3.13 年 折現還本期間 3.50 年 淨現值 (NPV) $141.01 百萬 內部報酬率 (IRR) 18.62%

A 公司投資計劃評估結果 投資案現金流量 評估準則 計算結果 還本期間 4.0 年 折現還本期間 4.8 年 淨現值 (NPV) $500,473 內部報酬率 (IRR) 20.9% 修正後內部報酬率 (MIRR) 19.9% 投資案現金流量

4. 敏感度分析

第四節 不同期限的投資計劃 「共同生命週期」與「等額年金 」。  例、期數不同之方案 第四節 不同期限的投資計劃 「共同生命週期」與「等額年金 」。  例、期數不同之方案 甲公司正在考慮 A 與 B 兩個互斥方案，折現率 12% 。 不同期間之投資計劃 ($百萬) 年 1 2 3 4 NPV IRR A -$420 180 170 150 70 $27.5 15.5% B -$400 185 160 － $22.6 15.3%

等額年金法 「等額年金 (Equivalent Annual Annuity, EAA)」係以年金的觀念來比較不同期限的方案。  例、等額年金之計算 利用「等額年金」來比較甲公司 A、B 方案： A 方案： NPVA = EAAA  PVIFA i,n， $27.5 = EAAA  PVIFA 12%,4 = EAAA  3.0373， EAAA = $9.05。 B 方案： NPVB = EAAB  PVIFA i,n， $22.6 = EAAB  PVIFA 12%,3 = EAAB  2.4018， EAAB = $9.41。  EAAB = $9.41 > EAAA = $9.05  B 方案較有利。

第五節 投資案的策略與管理 1. 公司策略與投資案  投資方向  投資頻率：缺乏投資將減少現金流入，喪失競爭力。 第五節 投資案的策略與管理 1. 公司策略與投資案  投資方向  公司定位：公司必須思考長期方向，選擇的方向必須要能發展自己的核心競爭力。  投資頻率：缺乏投資將減少現金流入，喪失競爭力。

 投資時點  進入時點：晚期才進入必須花費較多費用，獲利相對較低。  追求時效：可採取購併或取得經營權，以獲取通路，但必須講就整合速度。  景氣循環：景氣不佳從事投資，投入成本較低；但多數決策者在景氣不佳時容易悲觀。

 產品特性  進入障礙：產品進入障礙較高 ，投資獲利率與維持期間相對較高，也較長。  進入障礙：產品進入障礙較高 ，投資獲利率與維持期間相對較高，也較長。  成長性：選擇高成長產業的獲利相對較高，但須注意市場維持成長的期間。  議價能力：若買主的議價能力高，收入及獲利相對較低，營業額的波動可能較高。  降低成本：公司若具有降低成本之能力，獲利相對較高，但必須持續低成本之優勢。

 管理能力  執行力：有良好的規劃後，必須要有執行能力。  滿足客戶需求：公司若能對客戶的需求變化做快速反應，才能達成預期之獲利。

[企業的投資與融資] 2000 年代初期手機業者的獲利頗佳 (著名品牌包括Nokia、Motorola、Samsung、Sony-Ericsson)，但也出現了競爭激烈的情況，該產業的特性可歸納如下表所示。 市場特性 生產者因應方式  消費者願意花錢買品牌  為著名品牌代工生產  消費者偏好美觀、新穎、多功 能的手機  必須研發創新，快速推出 受青睞的新產品  產品生命週期短暫  制定嚴謹的存貨管理與保 障應收帳款的機制  手機功能強大、價格下降 (摩 爾定律)、原料價格變動劇烈  降低成本、建立有效的供 應鏈  講就規模經濟、手機品牌與生 產廠商將分別整合為寡佔趨勢  尋求水平或垂直整合與併 購

綠點之累計報酬率

2. 投資案特性與管理方式 (1) 依營運性質區分投資案之類型 型 態 說 明 報酬 評 估 原 則 1. 改善內部環境 型 態 說 明 報酬 評 估 原 則 1. 改善內部環境 改善工業衛生安全、增加空間等措施，並不直接增加利潤 － 不一定需要計算投資報酬率 應考慮設備及措施之急迫性 應考慮是否可增加生產力 2. 保守型方案 產品的獲利性可能不高，但風險較低 低 要評估可避免之風險 (如訂單穩定、市場競爭、產品安全) 3. 維持型方案 改善服務品質及行銷能力之方案，以期維持或提高獲利 中 行銷方案或策略聯盟應評估可改善之市場占有率及利潤 改善服務品質應評估成果 4. 獲利型方案  改良產品  降低成本  擴充計劃 以獲利為目的之方案與計劃 應進行現金流量評估及計算 增加之設備是否能持續使用 回收期限為重要考慮因素 5. 創新型方案 發展市場上未出現之商品或服務，需要較多研發費用，風險高 高 計算投資報酬率與損益平衡，並考慮產品的前景 應考慮產品可能引發的問題

1、[改善內部環境方案] 策略上，台積電在設立新廠時，將總預算的 2% 投資於工業安全與衛生環保設備，並加強舊廠的風險防護設備，該公司 1996 年在這方面的支出便達新台幣 $5 億左右。雖然增加了工安設施支出，但降低了發生意外的機率，避免營業中斷的可能損失。 2、[維持型方案] 企業要以長遠的眼光從事「維持型方案」，不能短視近利；「大英百科全書」當時以短期無獲利空間而拒絕與微軟合作，朋友變成勁敵，結果是業績節節敗退。

(2) 依持股方式區分投資案類型  設立子公司：掌握控制權，適合與母公司業務相關者。  合資設立新公司：結合其他公司的技術或資源。  成為法人股東：條件適當可增加持股，入主經營，否則考慮出脫股票。

投資創新性科技事業：  獨立型創投 (Independent VC) ：由專業經理人負責尋找並評估被投資標的，以獲取長期利潤。  附屬型創投 (Corporate VC) ：多由大型企業所成立，目的是為了達成母公司所設定的策略 (例如取得新技術) 及目標。

3. 資本配額 當企業具有數個可獲利的獨立投資案，卻因資金限制而無法從事所有的投資案，則以「資本配額 (Capital Rationing)」來控制資本支出。  例、資本配額 投資案 CF0 CF1 CF2 NPV (k=10%) IRR A -$100 70 60 $13.2 20.0% B -$50 30 38 $8.7 22.2% C -$50 26 40 $6.7 19.1%

 “硬性”配額：公司已無融資空間，必須限制投資金額。  “軟性”配額：公司仍有能力融資，但卻限制總金額。 資本配額 (Capital Rationing)」的問題：  人的因素：管理者有主觀及人情壓力，為了不得罪某些人，分配較多的經費給生產力較低的部門。  部門誇張投資效益：「資本配額」可以迫使經理人謹慎、避免過於樂觀。  環境變動：企業面臨不利因素時，會普遍縮減所有部門的「資本配額」，出現不合理的決策。 例、油價大幅下跌  石油公司大幅縮減資本支出：  油價下降對煉油、天然氣有負面影響。  石化業之原料成本下降，正面影響，不應刪減其資本支出。

4. 撤資  例 1、關閉工廠之決策 美國通用汽車公司 (GM) 1991 年宣佈，至 1995 年將關閉 21 家工廠、裁員 74,000 人。消息宣佈後，公司股價僅小跌了 $0.125 ($277/8 降為 $273/4) 。  例 2、出售資產之決策 台灣×富汽車公司 1990 年代初期虧損連連。 年 (西元) 92 93 94 95 96 97 98 股本 (百萬) $3,200 3,200 2,200 1,350 每股盈餘 -$2.5 -3.4 -3.9 -2.6 -0.8 -2.1 -5.1 平均股價 $30.5 18.0 16.1 10.5 14.9 12.4 6.5 ×富於 1998 年將汽車廠出售給台塑企業，應早撤資。