中企智汇——值得信赖的企业管理培训专家 www.zhihui315.com 中企智汇企业管理顾问公司提供 中企智汇——值得信赖的企业管理培训专家 www.zhihui315.com 企业融资学 --资本市场与融资策划 演讲人: 蓝裕平 北京师范大学珠海分校国际金融学院 副教授 中国海景控股有限公司 非执行董事 深圳得润电子股份有限公司 独立董事 邮箱：rickylan@sina.com

资本市场与融资策划 “投资”与“融资”是镜子的里面和外面； 在个人财务策划中主要是投资问题，在企业财务策划中常常是融资问题。而企业需要外部财务顾问帮助的融资问题，常常发生于资本市场运作； 企业发展到一定资产规模和经营规模,有可能也有必要考虑建立资本市场的融资渠道； 本专题侧重介绍国内外资本市场的基本情况，并指出国内企业进入这些市场的可能性、方式以及操作过程共需要注意的问题。

主要讨论题目： 主要讨论题目包括： 为何要进入股票市场 直接上市与间接上市 上市前的改组 国内上市还是国外上市 美国、香港还是新加坡 红筹与国企股模式 收购兼并中的财务陷阱

第一章：资本市场概论

1 金融体系与金融市场

1.1 股权融资（Equity Financing） 股权融资即是通过扩大股权规模而获得公司投资经营资金的增加，包括普通股权和优先股权。 普通股（Common Equity）是指投资者以一定的资金投入占企业一定比例的股权并获取相应比例的回报，是最普遍的股权投资方式。 优先股（Preferred Equity），是指公司在筹集资金时，给予持券人某些优先权、固定的股息以及优先于普通股股东的剩余财产分配权，无表决权。

1.2 股权融资分类 股权融资可分为私募和公募； 私募融资（Private Placement），指通过非公共市场的手段向特定对象引入具有战略价值的股权投资人； 股票公募（Public Offering）即在股票市场公开发行股票筹集资金.

1.3 私募股权融资 私募融资（Private Placement），是相对于股票公募（Public Offering）即公开发行而言的，指通过非公共市场的手段向特定对象引入具有战略价值的股权投资人。 民营企业在募集资金的时候，都是在保持控股地位的前提下，吸收其他投资者的资金，让他们持有少部分的股权。

1.4 股权融资的方式 企业向某特定的投资者发售新股，投资者获得股权，而公司获得投资资金，记入资产负债表的股权项目。 比如2002年底，摩根士丹利与鼎晖投资、英联投资有限公司等3家公司，以2.16亿元投资蒙牛乳业股份有限公司，持有蒙牛32％的股份。

1.5 非上市公司股权投资的特点 缺乏透明性 缺乏监管 缺乏流通性

1.6 参与私募股权融资的投资者 一般参与私募融资的是如下几类投资者：控股股东的亲戚朋友、有上下游业务来往的客户，以及具有专业投资分析团队的风险投资公司。

1.7 战略投资者与金融投资者 战略投资者，指不以短线回报为主要目的的投资者。 金融投资者，指以取得投资回报为主要目的的投资者。这类投资者包括风险投资公司、投资基金、养老基金、保险公司和富有的个人投资者等。

1.8 引进金融投资者 金融投资者以取得投资回报为主要目的。为了控制风险，金融投资者通常对投资对象在如下几个方面有严格要求： 1、规范的管理。 2、良好的业绩记录和/或潜在的盈利能力。 3、退出机制。

1.9 选择合适的潜在投资者 有投资资金 对行业有了解 有承担风险的思想准备 有投资兴趣

1.10 商业计划书 公司所处行业及竞争情况分析； 公司核心竞争力（技术、产品、服务）； 公司管理层情况； 公司盈利模式； 投资预算及盈利预期； 融资计划与投资要约 退出机制设置。

1.11 商业计划书的设计与包装 关于公司治理 清晰的商业模式与盈利模式 合理的资金预算计划 技术及管理团队的介绍 退出机制的设置

1.12 风险资本的退出机制 风险资本的退出渠道一般有六种：公开上市、买壳上市或借壳上市、并购退出、风险企业回购、寻找第二期收购、清算退出等。

1.13 引进风险投资的成功案例 以私募形式引进国外风险资本的成功案例还是很多的，如新浪网、搜狐等科网公司就是由风险投资培育起来的，进而在资本市场上市。一方面使公司迅速成长起来，另一方面也使风险资本获得丰厚的利润。 北京中星微电子有限公司是另一个闪耀光芒的新星。 p122

第二章：在股票市场上市

2 企业上市的方式-直接与间接 直接上市-IPO 间接上市-买壳上市

2.1 公开募集股票上市 （Initial Public Offering, IPO） 企业的股权、业务及资产经过重组并符合证券交易所的要求，经证监会发审会批准就可以公开发行股票，筹集资金并让其股权在市场上交易。 企业公开募集股票可以选择在国内市场进行，也可以在国外的市场如香港、新加坡、美国等地进行。

2.2 国内上市的基本条件P155 股份公司必须设立满三年并保持连续三年的盈利记录才能申请发行上市。 股本总额不少于5000万元。股本总额只要在公开募集以后能够达到就可以。 公开募集的社会公众股本不少于发行后总股本的25%，对于总股本超过4亿元的公司，社会公众股本不少于发行后总股本的15%。 上市发起人认购的股份不少于35%，一般不低于3000万元 最近三年无重大违法行为，会计报表无虚假记录。

2.3.1 国内上市重组的主要方面(1) 规范公司股权及产权关系 规范公司股权关系 确认公司产权关系 确认公司收入和盈利 为反映收入和利润而引起的税收增加 地方税收优惠的确认问题

2.3.2 国内上市重组的主要方面(2) 上市企业必须具备独立运营的能力。因此，企业重组包括业务重组： 避免同业竞争：大股东在股份制改造重组中需要把所有的同类业务置入拟上市的股份公司； 解除对大股东的依赖关系——采购依赖与销售依赖

2.3 间接上市方式 通过收购一家上市公司的控股权并注入新的资产实现间接上市的目的； 相关概念： 借壳上市 买壳上市 后门上市 （Backdoor listing） 反向收购 （Reverse Merger）

2.4.1 比较直接上市与间接上市的优缺点 -从难易程度来说 直接上市相对于间接上市方式来说比较难，因为在成功上市以前，企业必须在股权、资产、业务结构等方面都要根据有关规定进行重整，直到符合有关的要求，这个过程需要不少人力、物力、财力的投入。 其中的主要困难包括：对外投资比例、税务优惠政策、资产的法律手续、对于供应商或者用户的依赖性等。

2.4.2 直接上市与间接上市的比较-从所需时间来说 直接上市前企业重组需要较长的时间，尤其在国内上市。 成立股份有限公司后经过三年的运作才有资格在国内股市申请上市。 需要时间等待审核，发审委批准以后还要“排队”等候正式发行和上市的时间。 整个过程漫长且充满不确定因素。 在国外市场直接上市所需时间较短,但需考虑其他因素(下面有进一步讨论)。

2.4.3 直接上市与间接上市的比较 -从所需成本来说 间接上市的成本比较高。 香港市场买壳上市的成本估算（主板和创业版）; 国内市场买壳上市的成本估算。

2.4.4 选择上市方式需考虑的几个因素 企业现状有没有可能达到有关上市的要求？ 经过重组达到有关要求需要多少时间？ 经过重组达到有关要求的代价有多大？

3.1 股票上市对于企业的影响 为原始股东的投资增加流动性; 股票市场能够充分发掘上市公司的潜在价值; 帮助公司建立规范管理制度; 建立了长期的资本融资渠道; 上市公司可利用资本市场工具进行扩张; 公司股票上市可以提高公司的形象。

3.2 上市的代价 信息披露的义务； 面对更严格的监管； 要支付上市公司维持成本； 面临来自股民对业绩和增长的要求； 增加被收购的可能性。

3.3 理顺市场机制——股权分置改革的重要意义 建立股市各方面的合理关系： 控股股东与小股东之间的关系； 控股股东利益与公司盈利之间的关系； 公司发行的新股与原股东之间的关系。

3.4 案例分析：盈科的神话 1993年5月，组建盈科（PCCW）集团，在多伦多、东京和北京大搞地产投资并投资保险等产业； 98年与香港政府合作开发总投资达130多亿港元的“数码港”； 99年盈科集团收购香港得信佳间接上市，股价节节上升，使其资产在短短半年内有近百倍的增值； 00年盈科又并购了香港老板的英资财团大东电报（Cable & Wireless of Britain）控股的香港电讯（Cable & Wireless HKT），成为了香港一家上千亿市值上市公司。

3.4.1 盈科买壳上市过程 1999年5月，香港上市公司“得信佳”发行新股291.77亿股，（每股0.062港元），由李泽楷控制的盈科集团认购其中的240亿股，占发行新股后总股本的75%，代价为14.4亿元； 盈科集团以所持有的价值27.8亿元（作价24.6亿元）的数码港项目和部分物业项目资产获得该项新股的权益以及价值10亿港元的3年期公司可转债(约166.7亿股)； 得信佳还向其他市场人士发售57.77亿股份(每股0.062港元)，占得信佳总股本的 17.8％； 原大股东星光电讯收购得信佳除香港的办公通信器材业务外的所有业务及香港债务。 得信佳随后改名为盈科动力，成为李泽楷资本市场运作的旗舰。

3.4.2 盈科股票爆炒 99年5月4日复牌时五股合一股，按新股发行价0.062港元计，复牌时成本价为0.31港元，当日最高超过3元，收盘1.8港元，上涨600%； 由于当时正值全球高科技热，网络概念股受到热烈追捧。而盈科动力四处投资收购热门的网络项目，正迎合了投资者的兴趣，因此，大量热钱涌入盈科动力的股票，把股价反复推高； 1999年底最高峰时每股近30港元，比发行价升了100倍！

3.4.2 盈科借助资本市场扩张 （P143）盈科动力的集资活动（99年8月1日至10月12日） 日期 集资活动 配售股份 配售价格 集资额 日期 集资活动 配售股份 配售价格 集资额 9.8.1 盈科注入60％聚宝资产 7.52亿 5.00 37.6亿 99.8.1 英特尔现金认购 7780万 5.00 3.89亿 99.9.13 配售新股 4.14亿 5.55 23亿 99.9.23 与CMGI换股 4.48亿 8.05 27亿 99.9.28 入股东方魅力咨询科技 1100万 6.90 8180万 99.10.7 新股与现金收购SR 2300万 6.60 1.5亿 99.10.12 配股 7.275亿 6.10 44.37亿 合计 138.178亿元

3.4.3 “蛇吞象”-收购香港电信 1999年12月，盈科动力的市值已经飙升至1640亿港元，成为香港第八大公司； 2000年2月，盈科与中银集团等解决了总额为130亿美元的收购资金问题，并与香港电讯的英资大股东“大东电讯”达成收购协议。 盈科动力以部分现金（61亿美元）加发售部分新股（增发20.2%新股）的办法实现了对英国大东电报公司所持香港电信54%股权（当时市价总值113亿美元或879亿港元）的收购行动。

3.4.4 盈科成功的因素 天时：上世纪末全球狂热的网络热潮给他提供了一个舒展才华的空间。 人和：作为香港首富的儿子，李泽楷一出手就受到投资界的广泛关注。 地利：香港作为一个成熟的、自由度高的资本市场，为李泽楷提供了一个最佳的场所。

3.4.5 德隆与盈科资本运作的比较 盈科动力的收购活动大多数用股权或股权加现金的方式，因此，其扩张并不意味着资金的需求。 盈科动力在市场有强烈需求的情况下可以无限制的增发新股，两个月内就有7次融资行为，集资总额远超过其原来的初始资本。 盈科动力的股东可以在股价的持续上升中享受投资升值的利益。 /

4 市场选择——国内还是国外？ 运作所需时间 融资规模与成本 融资机会 成功率

4.1 海外上市的方式选择——国企股与红筹股形式 国企股模式 红筹股模式

4.1.1 国企股与红筹股模式比较 流通性； 融资自主权； 激励措施

4.1.2 红筹股模式运作的困难 股权重组-国内权益转出国外 所需外汇资金资金筹措： 海外股权融资 海外债券融资

4.2.1 美国主要证券市场上市条件 Exchange NYSE Nasdaq-NM Nasdaq-SC AMEC OTC.BB 交易所名称 纽约证交所 纳斯达克全国市场 纳斯达克小资本市场 美国证交所 OTCBB交易所 最低有形资产净值 6000万美元 1500万美元 500万美元 400万美元 否N/A 税前净利要求 250万美元 100万美元 或75万美元 75万美元 最低发行市值要求 800万美元 300万美元 最低发行股数要求 110万股 100万股 最低股东人数要求 2000人 400人 300人 做市商数量 4 3

4.2.2 香港主板基本要求 盈利要求——过往三年合计5,000万港元盈利（最近一年须达2,000万港元。 营业记录——须具备三年业务纪录。有关营业纪录规定的弹性处理，联交所只对若干指定类别的公司（如基建公司或天然资源公司）放宽三年业务纪录的要求，或在特殊情况下，具有最少两年业务纪录的公司也可放宽处理。 最低市值股票——上市时市值须达一亿港元。 最低公众持股量股票——五千万港元或已发行股本的25%（以较高者为准）；如发行人的市值超过40亿港元，则占已发行股本的百分比可降至10%。

4.2.2.1 香港创业板基本条件 盈利要求——不设盈利要求。 营业记录——必须显示公司有两年的活跃业务纪录。 有关营业纪录规定的弹性处理——联交所只接受基建或天然资源公司或在特殊情况下公司的“活跃业务记录”少于两年。 最低市值股票——无具体规定，但在上市时不能少于46,000,000港元。 最低公众持股量股票——如果公司在上市时的市值不足港币10亿元，则最低公众持股量为20%，涉及金额至少须达港币3,000万元；如果公司在上市时的市值为港币10亿元或以上，则最低持股量为15%，或公司在上市时由公众人士持有的股份市值至少需达到港币2亿元。上述的最低公众持股量规定在任何时候均须符合。

4.2.3新加坡主板基本要求 标准一 标准二 标准三 税前利润 市值 营业记录 股权分布 过去三年总和750万新元且每年至少100万新元 过去一或二年总和1000万新元 无 市值 上市时8000万新元(以上市时发行价计算) 营业记录 三年 股权分布 25%股份由至少1000名股东持有(如果市值超过新币3亿元, 可酌减至最低12%)

4.3 市场选择须考虑的因素 公司业务特色； 公司规模； 融资规模与成本； 成功机率。

4.4.1 美国与香港上市案例比较 中国汽车系统与北泰创业P202

4.4.1.1中国汽车系统股价图

4.4.1.2 北泰创业股价图

4.4.2 美国与香港上市案例比较 比克电池与比亚迪P204

4.4.2.1 比克电池股价图

4.4.2.2 比亚迪（1211）股价图                                                                              配股时间:无

4.5 美国买壳上市操作 柜台交易板（Over the Counter Bulletin board），简称OTCBB，并不是一个正式的交易所，而是美国证券商协会属下一个提供柜台交易证券的实时报价、收盘价以及交易量等信息的报价服务系统。

4.5.1 OTCBB的地位 “纳斯达克与柜台交易板上挂牌交易的证券发行人之间没有业务关系。纳斯达克股票市场有限公司以及全美券商协会对这些公司没有备案和报批的要求。不过，柜台交易板上所有挂牌证券的发行人都必须向美国证券与交易委员会或其他权威机构定期备案。”

4.5.2 通过OTCBB的间接上市途径 在OTCBB上交易的企业不需要交纳挂牌费用，但须按季度向SEC提交报表。 由于事先经过证券与交易管理委员会（SEC）的审批，在柜台上挂牌的企业如果能够达到正式交易所的要求，则可以转到正式交易所上市交易，无需再向SEC申请。因此，不想在美国首发上市的企业，可以从柜台交易板（OTCBB）入手。

4.5.3 通过OTCBB间接上市的操作程序 收购一家在柜台交易板上挂牌的公司控股权； 在各方面达到其他正式交易所（如纳斯达克）的上市要求之后，经该交易所同意，即可以转入该所上市交易。

4.5.4 从OTCBB转板的主要困难 转板到纳斯达克小型资本型市场，至少达到有形资产值500万美元、税前净利润75万美元以上。 同时，企业要同时符合“股东人数300人”、“最低发行股数100万股”和股价达到4美元/股的要求。

4.5.5 OTCBB转板成功的案例 科通(Nasdaq:Cogo) 中国节能(Nasdaq:CESV) 三乐源(Amex:AOB) 天狮(Amex:TBV) 飞鹤乳业(Amex:ADY) 博迪森(Amex:BBC) 东方信联(Amex:TST)。 最近从OTCBB转板的几个国内企业基本情况.doc

4.5.6 通过OTCBB融资的成功案例 比克电池（CBBT.OB）融到了6000万美金 大连傅氏(FSIN.OB)融到了1200万美金 山西普达(PUDC.OB)1000万美金 陕西中国天然气(CHNG.OB)1000万美金，远东能源(FEEC.OB)1000万美金 转板后的企业融资条件进一布改善，科通2005年融到了4900万美金，中国节能5000万美金，三乐源融资总额超过8000万美金

4.6 香港买壳上市操作 中国丰达买壳上市的案例 中国海景买壳上市的案例

4.7 民企海外上市的风险控制 借贷风险 市场操作风险

4.8 民营企业进入资本市场的几个主要问题 公司管理层对海外市场及其上市要求缺乏认识，以至于对本身企业上市的可行性也不清楚。 缺乏相应的有经验的专业人才与专业机构沟通。

5 资本运作中的收购兼并 （Merger and Acquisition, M&A） 通过收购别的企业的控股权而达到扩大资产控制规模和生产经营规模的行为，事实上也是一种融资的办法。 企业也可以通过收购一家上市公司的控制权并通过资产重组，实现间接上市。

5.1收购兼并——快速成长的快车道 在2004年9月的《哈佛商业评论》（David Harding & Sam Rovit ）上刊登一篇文章：“不管是否喜欢这样，多数首席执行官都认识到：如果不购并，企业就无法取得成功。” 一个企业本身怎么样发展都只是算术级数的增长，只有通过收购兼并，借助资本市场的力量，才能取得几何级数的增长。

5.2 企业收购兼并的动机 西方企业为何热衷收购兼并？ 国内企业为何需要考虑收购兼并？

5.3 收购对象选择 收购目的 原有资产处置与整合 收购价格谈判

5.4 收购对象的资产调查 资产的法律完整性 资产质量的评估 或有负债风险的评估与控制

5.5 容易出现损失隐形损失的资产项目 短期投资 (CASE:JM) 应收账款 (CASE:JM) 存货 (CASE: JM) 固定资产 (CASE:BH) 长期投资 (CASE:SFZ)

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