证券投资学 谢升峰 主讲

第10章 证券投资收益与风险 本章重点提示： 风险与收益的衡量： ——单个证券 ——组合证券

10.1 证券投资收益 10.1.1 概念及计量方法 1）概念 预期收益与实际收益 2）投资收益计量 （1）单一证券： （2）组合证券：

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例：某股票未来一个月的可能收益率及其发生概率如下，求其期望收益率及方差。 可能结果 1 2 3 4 5 收益率ri（%） -2.50 2.00 3.20 4.50 6.70 概率hi 0.10 0.15 0.05 0.60 0.10

10.1.2 股票的投资收益 1）来源： 股利收入：现金股利、股票股利、财产股利、负债股利、建业股利（股本作为股息返还） 10.1.2 股票的投资收益 1）来源： 股利收入：现金股利、股票股利、财产股利、负债股利、建业股利（股本作为股息返还） ——2013年年报披露，上市公司交出了史上最具含金量的一份成绩单——统计显示，深沪两市2528家公司合计实现净利润超过2.26万亿元，同比增长近15%。其中，1860家公司推出了现金分红预案，合计派现金额超过7000亿元。 资本利得 公积金转增股本 2）股票收益指标： 股利收益率＝现金股利/股票买入价 持有期收益率＝{现金股利+资本利得}/买入价 拆股后持有期收益率

2008年8月22日发布的《 关于修改上市公司现金分红若干规定的决定 》,在原有规定的基础上，《上市公司证券发行管理办法》中确定的再融资公司最近三年以现金或股票方式累计分配的利润由原来的"不少于最近三年实现的年均可分配利润的20%"提高到30%. 证监会在此项新规中允许上市公司实施半年度现金分红，为降低分红成本，上市公司中期进行现金分红的，其财务会计报告可以不经会计师事务所审计。

据Wind资讯2012统计，简单剔除创业板、中小企业板以及后期在主板上市的“601”等板块外，10年以来尚未分红的公司仍达245家。其中，自上市以来便未进行过现金分红的上市公司有47家. 在未剔除新股及次新股的情况下，三年内未进行分红的上市公司共计801家。 2013继南方食品与量子高科向股东派发黑芝麻糊和龟苓膏等“舌尖上的红利”后，作为杰士邦公司股东之一的人福医药送出感冒药、艾滋病快速自检试剂三选一“大礼包”。 有投资者戏称，8年不分红的青山纸业可以向股民派发纸张，11年不分红的中国服装可以向股民送出衣服，16年不分红的洛阳玻璃可以给股民派发门窗，17年不分红的新都酒店更可以给股民提供客房住宿。

我国高送转现象的背后 2007年中期，荣华实业巨亏4000多万元，每股收益为-0.13元。但令人意想不到的是，上市公司竟然也推出了10转10的分配方案。 在荣华实业出台转增方案前，该公司的股价呈现出大幅上涨的态势，随后上市公司几大股东的纷纷减持似乎露出了“马脚”。 高送转，是A股市场独有的、庄家或机构与上市公司高管合谋的大骗局概念。      在美国股市，我们经常看到许多蓝筹型上市公司，存活了上百年，而流通股本才只有几百万股或几千万股，每股净资产高达几美圆、几十美圆甚至几万美圆（如巴菲特旗下的巴郡，每股净资产就高达7万多美圆），动辄每股分红几美圆几十美圆，却很少高送转股票。     而中国A股中的一些上市公司每股净资产1元多人民币，也敢10送10股，盲目无限制地零成本扩张股本，07年有一家公司10送转10后净资产居然回到面值1元以下！这样的公司不是在搞经营、追求业务发展和业绩增长，而纯粹为了股价的飙升后再暴跌，真是丑恶而阴险之极。      A股市场流行的高送转股本，助长了A股的投机气氛，不利于股市的长期投资。A股投资者追求的是股票飙升而不是长期投资依靠分红而获取收益的满足。这就决定了中国股市必然是暴涨后一定暴跌的股市。      高送转，不会增加上市公司的价值，相反却大幅稀释了公司的每股资产和利润。譬如一个公司高送转前每股利润是0.5元、每股净资产为3元，10送转10股后，静态每股利润降到0.25元、每股净资产降到了1.5元，每股利润和净资产_做为“公司价值的基础”，都打了对折，股价凭什么飚升呢？——只能是胡炒了！

谁敢120块买海普瑞 海普瑞2010年年报的分配预案是：公积金10转赠10股，10股派发现金红利20块。 高盛——它持有11.25%的4500万股变成了9000万股——分配预案前，高盛的实际初始成本是3964万，2008年分红后，约等于每股成本0.736元——现在分配预案后，高盛每股成本等于-0.632元。它假如解禁套现，接盘资金需要60亿以上。 海普瑞本身并不愿高送配，而是股东的强烈要求——这种强烈要求更多就来自于高盛。

10.1.3 债券的投资收益 1）收益构成： 利息收入、资本利得（失）、利息再投资收益 2）影响债券收益的因素 内部因素： 10.1.3 债券的投资收益 1）收益构成： 利息收入、资本利得（失）、利息再投资收益 2）影响债券收益的因素 内部因素： ——票面利率：与资信水平成反比，与市场利率成正比； ——债券价格：溢价发行时实际收益率低于票面利率 ——债券期限： ——信用级别： ——提前赎回条款：收益要补偿 ——税收： ——流动性：流动性好的债券价值高 外部因素： ——基准利率 ——市场利率 ——通货膨胀

3）债券收益指标 直接收益率：利息收入/购买价格 到期收益率： ——单利： ——复利： 准到期收益率：平均收益/平均投资 持有期收益率： 赎回收益率：P243

练习 某种一次性还本付息债券,票面金额为1000元,票面利率为8%,1992年1月1日发行,期限10年.甲投资者在发行时按面值买进该债券,并在1998年7月1日以每张1500元价格卖给乙,乙持有到期. 问:(1)该债券的名义收益率; (2)甲投资者的实际收益率; (3)乙的实际收益率.

10.2 证券投资风险 10.2.1 风险含义及分类 指预期收益的不确定性。 分类： 10.2 证券投资风险 10.2.1 风险含义及分类 指预期收益的不确定性。 分类： 系统风险：宏观经济风险、通货膨胀风险、市场风险、利率风险、汇率风险 非系统风险：财务风险、经营风险、信用风险 组合投资可分散非系统风险。

10.2.2 风险的度量 1）单一证券风险的度量 风险——方差：一定概率下未来收益的不确定性 10.2.2 风险的度量 1）单一证券风险的度量 风险——方差：一定概率下未来收益的不确定性 标准差：各种可能的收益率偏离期望报酬率的综合差异

例：某股票未来一个月的可能收益率及其发生概率如下，求其期望收益率及方差。 可能结果 1 2 3 4 5 收益率ri（%） -2.50 2.00 3.20 4.50 6.70 概率hi 0.10 0.15 0.05 0.60 0.10

2）组合风险与系统风险的度量

N种证券、每种证券投资比例Xi(Xi<0为卖空) 证券组合与风险分散 系统风险 非系统风险

设N种证券，等权投资:Xi相等为1/N，方差σi2 及证券间协方差均值分别为： 方差项:N项 协方差项:N(N-1) 系统风险，不能通过多样化组合分散 非系统风险，N足够大时，趋于0 组合风险收敛于协方差均值。资产完全不相关时系统风险为0

资产数量与组合风险关系 法马（1976）发现： 从4种增加到5种时，标准差降幅最大； 增加到20种时再增加，降低作用不显著； 30加到34时风险边际下降（对风险的降低作用不敌成本）。 合适的组合：15-25之间。

10.3 投资收益与风险 1）投资收益与风险的关系

2）证券收益与风险的权衡：无差异曲线

效用函数：E（UP）=f[E（rP), σP] 如U=E（rp-aAσp2），A为风险厌恶指数 无差异曲线： 效用函数与无差异曲线 理性投资者：风险厌恶，收益偏好 效用函数：E（UP）=f[E（rP), σP] 如U=E（rp-aAσp2），A为风险厌恶指数 无差异曲线： E（rP) F M E σP 特点：不相交；正斜率向右下方； 每条各组合效用同； 越左上效用越大； 偏向左上方越陡的风险厌恶越大。越平者风险厌恶越小，水平的为风险中性；凸向纵轴者为风险偏好

本章重点回顾 单个或组合证券的收益与风险如何计算？