估值修复中的主动与被动 ——2011年下半年基金投资策略 长城证券研究所 12/19/2007 估值修复中的主动与被动 ——2011年下半年基金投资策略 长城证券研究所 阎 红 010-88366060-8735 yanh@cgws.com 执业证书编号：S1070510120018 张新文 010-88366060-8751 zhxw@cgws.com 执业证书编号：S1070510120019

核心观点 2011年下半年A股市场三季度初筑底，三季度末迎来阶段性机会 基金的大类资产配置上，建议继续保持权益类与固定收益类资产的动态均 衡配置 权益类基金：投资者可以做主动与被动的选择；主动型基金的选择偏重投 资风格稳健的老基金；指数型基金、行业与主题基金具有选股替代功能 固定收益类基金：债券型基金看股市眼色；货币市场型基金收益率有望继 续上升

目录 1、基金市场回顾 2、大类资产配置 2.1 长城证券A股策略 2.2 大类资配置 2.3 推荐基金组合 3、权益类基金投资策略 2.2 大类资配置 2.3 推荐基金组合 3、权益类基金投资策略 3.1 主动权益类基金投资策略 3.2 被动权益类基金投资策略 3.3 QDII基金投资策略 4、固定收益类基金投资策略 4.1 债券型基金投资策略 4.2 货币市场基金投资策略

12/19/2007 1、基金市场回顾

1.1 开放式权益类基金 从相对收益来看，QDII基金业绩最好，其次是指数型基金，主动管理的 股票型和混合型基金业绩落后于市场 1.1 开放式权益类基金 从相对收益来看，QDII基金业绩最好，其次是指数型基金，主动管理的 股票型和混合型基金业绩落后于市场 QDII基金业绩较好，既和基金的投资方向相关，也是因为早期QDII大都 由综合实力排名靠前的基金公司管理 指数型基金业绩好于主动管理的股票型和混合型，和市场风格转换相关 开放式权益类基金业绩指数走势比较 开放式权益类基金各时间段业绩评估 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10，基金业绩指数采用简单加权，绩效评价采用周收益率，采用中证流通为市场基准

1.2 开放式固定收益类基金 开放式固定收益类基金业绩好于权益类，货币市场基金取得正收益，债 券型基金跌幅相对较小 1.2 开放式固定收益类基金 开放式固定收益类基金业绩好于权益类，货币市场基金取得正收益，债 券型基金跌幅相对较小 从债券型基金的年化波动率来看，年波动率在2.5%～3%之间的基金最多， 波动率小的短期纯债券型基金取得正收益，波动率大的偏债型基金业绩亏损 开放式固定收益基金业绩与市场比较 开放式债券型基金风险水平与业绩的比较 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

1.3 封闭式基金市场表现 传统封基折价率维持窄幅波动，交易价格跟随净值下跌 1.3 封闭式基金市场表现 传统封基折价率维持窄幅波动，交易价格跟随净值下跌 封闭式股票型基金业绩分化很大，前三名跌幅1.19%，后三名跌幅15.32% 封闭式债券型基金通常有较高的财务杠杆，业绩不乏优异者 今年以来传统封闭式基金市场表现 今年以来封闭式基金净值增长率前三名和后三名 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

1.4 基金产品发行情况 上半年新增设立88只基金，基金总数达到791只，基金选择难度增加 1.4 基金产品发行情况 上半年新增设立88只基金，基金总数达到791只，基金选择难度增加 权益类基金业绩不佳，债券型分级基金热销，多只基金出现比例配售 具有相对超额收益的QDII基金被关注，QDII基金市场进一步细化 2011年上半年基金数量变化 数据来源：wind，截止日期2011.06.10，分级基金合并计算

12/19/2007 2、基金投资策略的大类资产配置

2.1 长城证券A股策略：通胀周期尾声 乍暖还寒时节 通胀周期：步入尾声 ——CPI预计3季度见顶，4季度下行 经济筑底：大约在冬季 ——GDP环比增速3季度见到向上拐点 ——GDP同比增速4季度有望筑底 A股展望：底部临近 ——3季度初筑底，3季度末迎来阶段性机会 后通胀周期的配置逻辑：业绩为王 ——经济寻底过程，追求确定性增长 ——3季度超配下游：食品饮料、医药、电子、通信、汽车 ——中上游机会在年末

2.2 大类资产配置 长城证券A股投资策略认为三季度是政策紧缩尾声，经济将见底回升。A 股市场底部临近，将于三季度初见底回升。 2.2 大类资产配置 长城证券A股投资策略认为三季度是政策紧缩尾声，经济将见底回升。A 股市场底部临近，将于三季度初见底回升。 权益类资产阶段性机会 蓝筹估值接近或低于2008年经济危机时期的市场底部1664点水平。 经济结构调整受益的消费和科技创新类相关板块经过2011年以来的调整， 正在逐步跌出价值。 权益类资产配置兼顾估值与成长。 固定收益率资产缺乏基本面支持 债市投资机会等待加息周期结束。 新股破发拖累债券型基金收益。 货币市场型基金可做安全垫 大类资产配置保持权益类资产和固定收益类资产的动态均衡配置

2.3 推荐组合 年度组合在一季度调整后，二季度震荡市中，我们未再调整。 下半年仍然保持组合中权益类和固定收益率基金的比重， 2.3 推荐组合 年度组合在一季度调整后，二季度震荡市中，我们未再调整。 下半年仍然保持组合中权益类和固定收益率基金的比重， 考虑到债券市场的不确定性，将债券型基金调出，增加货币市场型基金比重 推荐组合基本情况 组合内权益类基金重仓行业，2011年1季报，占净值比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

12/19/2007 3、权益类基金：主动与被动之间的选择

3.1 权益类基金：主动与被动之间的选择 长城证券A股策略认为：三季度将见到CPI高点和GDP低点，经济见底回升， A股市场将于三季度初见底。 具备选时、选股能力的基金均有胜出机会，投资者可以在两类基金中做主 动与被动的选择。 被动型投资者可选择选股、选时能力强的主动型基金，阶段性持有。 具有选时能力的投资者可以在资产配置确定，投资方向确定的被动型基金 中做主动选择。

3.1.1 主动型基金：投资者的被动选择——开放式权益类 3.1.1 主动型基金：投资者的被动选择——开放式权益类 下半年低估值蓝筹与业绩增长确定的成长股均有表现机会，持有选时选股能力强的权益类基金，是被动型投资者的较好选择。 我们建议继续投资风格稳健，个股选择能力强，历史配置估值水平较低的长期业绩优秀的基金中寻找安全边际。按照我们一贯的基金筛选标准，我们认为具有持续盈利能力、历经牛熊、基金经理稳定的老基金对于震荡市中投资机会的把握能力更强。下半年维持年度策略中推荐的基金： 下半年推荐基金基本情况 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.1.2 主动型基金：投资者的被动选择——封闭式权益类 3.1.2 主动型基金：投资者的被动选择——封闭式权益类 传统封闭式基金： 价格驱动因素：股票上涨---驱动---净值上涨+折价率下降。 到期日临近折价率对封闭式基金价格影响减弱，逐步回归净值 长城证券A股策略认为，股票市场在3季度见底。逢低买入高折价绩优封闭式基金。 下半年推荐基金基本情况 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.1.2 主动型基金：投资者的被动选择——封闭式权益类 3.1.2 主动型基金：投资者的被动选择——封闭式权益类 最近三年传统封基走势 封基整体到期年化收益 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.1.3 主动型基金：长期推荐基金上半年业绩回顾 在2011年基金年度策略报告中，我们遵循这样的路径：基金长期业绩—公 司整体实力—基金经理投资风格与业绩—评级机构评价参考，筛选出十只值 得长期持有的基金供大家参考。 值得长期推荐的基金2011年业绩表现如下： 值得长期持有的十只基金

3.2 被动型基金：投资者的主动选择 跟踪的标的指数达到45个，行业特征更加明显 中小盘风格指数增加较多 3.2 被动型基金：投资者的主动选择 跟踪的标的指数达到45个，行业特征更加明显 中小盘风格指数增加较多 标的指数行业分布，2011年1季报 标的指数成份股市值规模特征 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2 被动型基金：投资者的主动选择 最新市盈率与市净率比较 年化波动率与年化收益率比较 3.2 被动型基金：投资者的主动选择 最新市盈率与市净率比较 年化波动率与年化收益率比较 标的指数市盈率与市净率比较 标的指数最近一年风险与收益比较 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 综合指数型基金： A股市场存在大小盘股风格轮动的特征。 下半年低估值蓝筹股或有估值修复的机会；大消费概念和科技创新类相关 板块经过今年以来的调整，估值回到合理区域后，也将显现投资机会。 目前已经成立的综合指数型基金覆盖了大、中、小盘各类型指数。 主动型投资者可以通过选择不同风格的指数型基金，把握好大小盘风格转 换的节奏。

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 大盘风格基金：我们建议在市场底部来临时，有市场判断能力的投资者关 注低估值蓝筹。 配置偏重金融地产：上证周期ETF、银华道琼斯88精选、上证50ETF 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 大盘风格基金：我们建议在市场底部来临时，有市场判断能力的投资者关 注低估值蓝筹。 配置偏重资源类：上证商品ETF、博时超大盘ETF 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 大盘风格基金： 配置相对均衡：中证红利，红利ETF 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 中盘风格基金：行业配置较为均衡，兼顾周期型与成长型行业。 偏重金融地产：沪深300，道中88，上证180。 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 中盘风格基金： 偏重机械设备：上证中盘 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 中盘风格基金： 相对均衡：深证100，深成指，国投瑞银中下游。中证200 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 3.2.1 被动型基金：投资者的主动选择——综合指数型基金 小盘风格基金：行业配置偏重消费和科技创新类等成长型行业 中小盘ETF、中证500、上证民企。 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.2 被动型基金：投资者的主动选择——主题与行业型基金 3.2.2 被动型基金：投资者的主动选择——主题与行业型基金 主题与行业型：投资方向确定，资产配置稳定，具有选股替代功能。 完全跟踪指数的行业基金 金融：国投瑞银沪深300金融地产 公用事业：万家公用事业 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.2 被动型基金：投资者的主动选择——主题与行业型基金 3.2.2 被动型基金：投资者的主动选择——主题与行业型基金 主题与行业型：行业或主题分类。 消费：被动：招商上证消费80ETF 主动：易方达消费行业，华宝兴业宝康品。 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.2 被动型基金：投资者的主动选择——主题与行业型基金 3.2.2 被动型基金：投资者的主动选择——主题与行业型基金 主题与行业型：行业或主题分类。 医药：易方达医药保健，汇添富医药保健。 资源：博时抗通胀主题。 配置均衡：南方小康产业ETF，诺安上证新兴产业，东吴中证新兴产业， 基金行业配置情况，2011年1季报，占持股比 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.2.3 被动型基金：投资者的主动选择——高杠杆指数型基金 3.2.3 被动型基金：投资者的主动选择——高杠杆指数型基金 高杠杆指数型基金： 提示：高杠杆基指数型基金，属于高风险高收益基金，适合有一定市场判 断能力的投资者。 高杠杆基金盈利因素： A股市场行情：只有在单边上升的市场中，高杠杆基金才能带来超额收 益 跟踪指数的行业构成：指数跟踪的行业的市场表现对于指数表现有直接 作用。 其杠杆作用区间和杠杆率变化：把握高杠杆区间 折溢价率：溢价率过高，影响高杠杆基金的市场价格表现空间。

3.2.3 被动型基金：投资者的主动选择——高杠杆指数型基金 3.2.3 被动型基金：投资者的主动选择——高杠杆指数型基金 大盘风格： 国联安双禧中证100-双禧B、银华中证等权重90-银华鑫利 中盘风格： 银华深证100-银华锐进、申万菱信深成指-申万进取 小盘风格： 信诚中证500-信诚500B， 分级基金杠杆率分析 分级基金近期折溢价率走势 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

3.3 QDII基金 长城证券A股策略认为： 欧元区“债务“正在传导，德、法等经济引擎正在减速。新兴经济体货币 紧缩对抗通胀，处于景气回落的进程中。 美国已触碰QE2之后的景气拐点，房地产构造的结构性缺口贯穿美国经济的 增长，通胀和就业刺激边际效益递减后经济将温和减速。 我们预计下半年全球总需求将适度回落，石油、金属、铁矿石等工业属性 的大宗商品价格上涨的动力将受到一种，我们预计WTI原油的重点中枢将处 于100桶 在海外经济预期增速放缓背景下，投资QDII基金宜谨慎，基金选择偏重选 时能力。

3.3 QDII基金 美国量化宽松政策推出具有不确定性，如果推出，黄金和大宗商品将有阶段 性机会。 美国量化宽松政策推出具有不确定性，如果推出，黄金和大宗商品将有阶段 性机会。 相关主题基金获益：博时抗通胀基金，易方达黄金主题基金。 推荐QDII基金基本情况 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

12/19/2007 4、固定收益类资产配置

4. 1 债券型基金投资策略 上半年紧缩性调控政策压制债市，通胀三季度见顶，紧缩性政策放缓，有 望迎来反弹。 新股破发增多，打新收益仍不乐观 4. 1 债券型基金投资策略 上半年紧缩性调控政策压制债市，通胀三季度见顶，紧缩性政策放缓，有 望迎来反弹。 新股破发增多，打新收益仍不乐观 纯债型基金或有阶段性收益，与上半年相比较为乐观 偏债型基金和可转债基金将受益股票市场 长期投资者继续关注年度报告中推荐的优秀基金公司管理的优质债券基金 下半年推荐债券型基金基本情况 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

4.2 货币市场基金投资策略 货币市场型基金是较理想的中短期储蓄替代品，是股票市场调整时的较好避险品种和流动性管理工具。 4.2 货币市场基金投资策略 货币市场型基金是较理想的中短期储蓄替代品，是股票市场调整时的较好避险品种和流动性管理工具。 建议关注治理结构合理、产品线较全、固定收益类产品管理经验丰富的优秀基金公司管理旗下的货币基金。 货币市场基金月年化收益与定期存款利率比较 推荐货币市场基金基本情况 数据来源：wind资讯，截止日期2011.06.10

12/19/2007 长城研究 与您共成长 长城证券研究所 基金研究小组 2011年06月

长城证券研究所投资评级标准：

长城证券销售交易部 深圳联系人： 刘 璇：0755-83516231，13760273833，liux@cgws.com 马 珂：0755-83516433，13823795859，make@cgws.com 伏财勇：0755-83510199，13927451701，fcy@cgws.com 北京联系人 杨 洁：010-88366060-8865，13911393598，yangj@cgws.com   上海联系人 王维昌：021-61680347，13321976702，wwc@cgws.com 谢彦蔚：021-61680314，18602109861，xieyw@cgws.com 黄 怡：021-61680357，13816523173，yihuang@cgws.com

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