衍生性商品 - 權證 金融商品業務本部 權證投資教室 2011年4月

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅰ、投資權證的風險 Ⅱ、如何選擇權證 Ⅲ、權證策略 Ⅳ、進階觀念

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅰ、投資權證的風險 1. 注意時間價值流失的風險 若其他因素不變，權證價格會隨時間而遞減，換句話說，當投資 人買入權證後，若連結標的之股價都無任何波動，則權證價格會 逐漸遞減至零，因此投資人不宜將權證視為長線投資工具；並且 距到期日愈近的權證，權證時間價值將遞減愈快。 投資人應特別注意當權證距離到期日愈近，權證的時間價值會消 耗很快的現象，如下圖。 股價 權證價格 其它因素不變下，權證價格會隨時間遞減(從實線往虛線移動)

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅰ、投資權證的風險 2. 槓桿風險、時效性風險 槓桿風險：儘管權證價格遠低於連結標的之價格，但權證價 格升跌的幅度亦遠大於所對應的股票。在最差的情況下，權 證證價格可跌至零，投資者可能會損失全部資金。 時效性風險：與股票不同，權證有到期日，並非可以長期有 效。因此當權證到期時，如果非處於價內的情況下，則權證 將會無任何價值。

3. 市場力量風險、流動量提供者報價價差過大之風險 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅰ、投資權證的風險 3. 市場力量風險、流動量提供者報價價差過大之風險 市場力量風險：權證價格除了取決於構成權證價格之五大基 本因素外，權證本身的供給和需求也會影響權證的價格。 流動量提供者報價價差獲大之風險：流動量提供者報價時， 若買賣價差（內外盤的價格）過大或掛單量少，則易造成流 動性差的問題，即使投資人雖看對行情，但有可能會損失內 外盤之間的價差，導致獲利機會降低。

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅰ、投資權證的風險 Ⅱ、如何選擇權證 Ⅲ、權證策略 Ⅳ、進階觀念

權證價值分析 內含價值 時間價值 權證價值 = + Ⅱ、如何選擇權證 股價超過履約價格之部分 等待股價超過履約價之價值 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅱ、如何選擇權證 權證價值分析 內含價值 股價超過履約價格之部分 時間價值 等待股價超過履約價之價值 權證價值 = + EX.兆豐GW/履約價=28.7/行使比例0.5 10/8股價50.2，權證價格11.3 權證價值 內含價值(Intrinsic Value) =即權證立即履約之價值 = Max(S-X,0) * 執行比例 =Max (50.2-28.7,0) * 0.5 =10.75 時間價值(Time Value) =權證市價減內含價值 =11.3 – 10.75 =0.55 權證理論價格曲線 11.3 時間價值 內含價值 28.7 (履約價格) 50.2 標的股價

權證投資流程 權證新制-優先選擇品牌信譽佳之發行券商 股票篩選 走勢判斷 設定報酬 篩選權證 獲利/停損 基本面選股 上漲或下跌 槓桿選擇 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅱ、如何選擇權證 權證投資流程 股票篩選 走勢判斷 設定報酬 篩選權證 獲利/停損 基本面選股 上漲或下跌 槓桿選擇 價內外程度 履約或賣出 技術面選股 漲跌幅度大小 名目槓桿 到期日期 換檔操作 類股輪動 發動速度 實值槓桿 執行比例 跌破關鍵價位 特殊題材 數量配置 隱含波動率 不加碼攤平 漲價上漲時，權證槓桿降低，如果依然看多，可適時換倉提高槓桿效果 權證新制-優先選擇品牌信譽佳之發行券商

篩選權證–價內外程度 依照不同的投資屬性，選擇不同價內外程度的權證 認購權證價內外程度 = (現貨價格 − 履約價格) /履約價格 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅱ、如何選擇權證 篩選權證–價內外程度 價內外程度 存續期間 行使比例 隱含波動度 依照不同的投資屬性，選擇不同價內外程度的權證 認購權證價內外程度 = (現貨價格 − 履約價格) /履約價格 EX.兆豐LN (勝華) = (50.2-49.5)/49.5=1.52% 履約價格 股價 權證價格 資金成本低 反映股價波動佳 與股價連動最直接 價外 價平 價內 小 大 槓桿程度 股價反應 股價 價外 價平 價內 履約價 1 0.5

篩選權證–距離到期日 依不同投資屬性挑選到期日 權證存續期間就是距到期日之期間 操作準則 價內外程度 存續期間 行使比例 隱含波動度 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅱ、如何選擇權證 篩選權證–距離到期日 價內外程度 存續期間 行使比例 隱含波動度 依不同投資屬性挑選到期日 權證存續期間就是距到期日之期間 EX.兆豐LN (勝華) = 151天 操作準則 選擇至少離到期日有1、2個月的權證 避免介入到期日太近而履約價太遠的權證 距到期日近，股價離履約價不遠的權證對價格的反應非常敏感--像買樂透。 權證價格 履約價格 股價

權證四要素–行使比例 選擇行使比例較大的權證 操作準則 EX.兆豐LN (勝華)行使比例 = 0.5 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅱ、如何選擇權證 權證四要素–行使比例 價內外程度 距離到期日 行使比例 隱含波動度 選擇行使比例較大的權證 行使比例就是表彰每單位認購權證可用履約價格買進標的股票股數。 EX.兆豐LN (勝華)行使比例 = 0.5 操作準則 若要來回操作的投資人，應買入行使比例較大的權證，一方面流動性較佳，另一方面對股價的反應也會比較好。

權證四要素–隱含波動度 挑選隱含波動度較「穩定」的權證 操作準則 價內外程度 存續期間 行使比例 隱含波動度 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅱ、如何選擇權證 權證四要素–隱含波動度 價內外程度 存續期間 行使比例 隱含波動度 挑選隱含波動度較「穩定」的權證 每檔權證發行條件皆不同，權證價格低必非代表權證價值低，可由隱含波動率來判斷權證價值 。 由權證的市價反算推得的波動率，稱之為「隱含波動率」 （Implied Volatility)，可反應買希望的成本高低。 EX.兆豐LN (勝華) IV = 59% 操作準則 深價內及深價外權證，隱含波動率會失真不具參考意義。 避免介入股價離履約價太遠而隱含波動率過高的權證。 隱含波動度低較有利，但仍要將發行券商造市品質納入考慮。

影響權證理論價值的因子  Ⅱ、如何選擇權證 影響因素 認購 認售 相關說明 標的股價(S)   履約價格(X)   金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅱ、如何選擇權證 影響權證理論價值的因子 影響因素 認購 認售 相關說明 標的股價(S)   標的股價愈高，認購權證(call)之價格愈高，認售權證(put)之價格愈低。 履約價格(X)   履約價格愈低，認購權證(call)之價值愈高，認購權證(put)之價格愈低。 標的股價波動率(σ)   標的股價波動率愈大，愈容易在契約期間內變成價內，故權證之價值越高。 存續期間(T)   存續期間愈長，變成價內的機率愈大，故權證之價值愈高。 利率(r)   利率愈高，購買股票的成本增加，因此買權變得較具吸引力，賣權則相對較不利。

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅰ、投資權證的風險 Ⅱ、如何選擇權證 Ⅲ、權證策略 Ⅳ、進階觀念

階段A：價外15%權證 A Ⅲ、權證策略 階段A 技術分析--股價帶量站上頸線，但未過3月以來整理區間高點30元。 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、權證策略 階段A：價外15%權證 A 階段A 技術分析--股價帶量站上頸線，但未過3月以來整理區間高點30元。 權證操作--股價是否發動未確定，酌量開始佈局價外15%權證

階段B：價外10~15%權證 B A Ⅲ、權證策略 階段B 技術分析--股價拉回頸線，帶量紅K站上所有均線。 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、權證策略 階段B：價外10~15%權證 階段B 技術分析--股價拉回頸線，帶量紅K站上所有均線。 權證操作--股價略有發動跡象，持續佈局價外10~15%權證 B A

階段C：價外15%權證 C B A Ⅲ、權證策略 階段C 技術分析--股價帶量突破5各月整理區間，攻擊確立。 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、權證策略 階段C：價外15%權證 階段C 技術分析--股價帶量突破5各月整理區間，攻擊確立。 權證操作--漲勢確定，佈局價外5%~價平權證。 C B A

階段D：價外5%~價平權證 D C B A Ⅲ、權證策略 階段D 技術分析--股價起漲後首次回測月線，漲勢應可持續。 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、權證策略 階段D：價外5%~價平權證 D 階段D 技術分析--股價起漲後首次回測月線，漲勢應可持續。 權證操作--買入價外5%~價平附近權證。 C B A

階段E：價內5%權證 E C B D A Ⅲ、權證策略 階段E 技術分析--股價漲幅已大。 權證操作--買入價內5%權證掌握最後一波獲利。 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、權證策略 階段E：價內5%權證 E C B D A 階段E 技術分析--股價漲幅已大。 權證操作--買入價內5%權證掌握最後一波獲利。

各種股價走勢下支權證操作策略 認購權證為例子： Ⅲ、權證策略 金融商品業務本部 –權證投資教室 1.併購事件也要猜對方向，例如茂迪就是反例 2.若短期內微漲，但漲幅不夠，時間價值會被吃死，所以要判斷漲幅

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金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 1. 隱含波動率 要評估權證的價格是否昂貴，不是直接以權證的價格作為投 資依據，因為權證的價格取決於多項因素（例如履約價格、 到期日等），不容易直接判斷出，可參考隱含波動率指標來 反應權證是「貴」或是「便宜」；一般而言，隱含波動率高， 權證相對較貴；隱含波動率低，權證相對較便宜。 要特別留意不是最低的隱含波動率便是最好，而是應該比較 相同標的且履約價格及到期日都較為相近的權證，同時觀察 個別權證的隱含波動率在一段時間內的變化是否穩定，避免 挑選隱含波動率有變化過大的認股權證。 21

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 2. Delta值 Delta值是指權證理論價格對標的股價變動的敏感度。認購 (購)權證的Delta介於0與1(-1)之間；愈價內權證其Delta的絕 對值愈高（當認購權證變成深價內時，其Delta趨近於1）； 反之愈價外權證其Delta的絕對值愈低（當認購權證變成深 價外時，其Delta趨近於0）。 Delta的絕對值愈大，表示權證跟隨股價變化較為敏感，反 之Delta的絕對值愈小，表示權證跟隨股價變化較為緩和； 簡言之，愈價內的權證對股價波動愈敏感。 22

2. Delta值 (續) 例：delta=0.6時，股價上漲1元時，執行比為1的權證反應上漲的金額約0.6元 Ⅲ、進階觀念 C1 權證獲利 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 2. Delta值 (續) 例：delta=0.6時，股價上漲1元時，執行比為1的權證反應上漲的金額約0.6元 認購權證價格 C1 用以快算股價上漲1元時，權證反應上漲的金額 權證獲利 斜率：Delta C0 Δ權證 權證損失 Δ股票 C2 S2 S0 S1 標的股價

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 3. Delta值 Theta值是指權證理論價格對時間耗損的敏感度，舉例來說， 如Theta值為-0.0015，意即假設其他因素不變，權證價將每 日下跌0.0015元。 當權證愈接近到期日，Theta值的流失便愈急速，因為權證 變為價內的機會將愈小；投資者在判斷買入權證時，應審慎 考慮時間值流失的風險，尤其是離到期日少於一個月的深價 外權證，其時間值風險非常大。換言之，假設其他所有條款 不變，每過一天，認股證價值便會減少一個Theta的單位。 24

4. 名目槓桿 名目槓桿=(標的股價÷權證價格)×行使比例，指購買1股股票 的資金，可用來購買幾單位表彰1股的權證。 金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 4. 名目槓桿 名目槓桿=(標的股價÷權證價格)×行使比例，指購買1股股票 的資金，可用來購買幾單位表彰1股的權證。 例如：當權證標的股價為50元，權證價格為2元，行使比例 為0.2，此時成本槓桿為（50/2）×0.2=5，因此以購買一張 標的股票的資金，可以用來購買5張權證，所以槓桿是5倍。 25

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 5. 實際槓桿 實際槓桿=Delta × 名目槓桿。相當於用購買一股標的股票所 需的資金購買權證，當標的股票每漲跌一元時，所購買的權 證部位所對應之總漲跌金額。 例如：成本槓桿為5，Delta為0.5，則有效槓桿等於2.5(=5× 0.5)，表示購買一張標的股票的資金換成5張權證，當標的 股價上漲1%時，5張權證部位將上漲2.5%。 槓桿效應猶如雙刃劍，雖然實際槓桿較高的認股證，在投資 者準確捕捉連結標的之走勢時可帶來較高的回報，但如投資 者看錯時，其虧損幅度亦會較大。 26

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 6. 歷史波動率 波動度為連結標的之日報酬率的年化標準差。所謂「歷史波 動率」，是指標的現股於過去某一段時間內，以收盤價計算 報酬率的年化標準差。因此歷史波動度是由現股的歷史股價 所決定的，因此依照取樣的天期不同也可算出不同天期的歷 史波動率。 27

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 7. 履約成本 當權證處於價內，若距到期日仍有時日，此時投資人可以選擇在 次級市場上將權證賣出或直接向下單券商申請履約，兩種方式的 相關成本如下表所示： 一般而言在市場上賣出權證通常可以得到內含價值與時間價值， 但透過履約只能獲得內含價值，因此直接在市場賣出的權證獲利 高於履約，綜上所論，不論從成本面或獲利面考量，透過市場上 賣出權證是較好的獲利了結方式。 28

金融商品業務本部 –權證投資教室 Ⅲ、進階觀念 8.重設型權證 重設型權證最大的特色是它的履約價可以依契約規定調整，一般 常見的認購權證重設條件為：當標的股價下跌觸即重設價位時， 重設型認購權證的履約價將向下調整，這樣的設計將使投資人較 不易蒙受損失。以台灣權證為例，大多數的發行商會選擇發行重 設型認購(售)權證且會訂定履約價重新向下調(上調)整的條件。 這樣的設計也可避免權證投資人在權證初級市場認購權證後，卻 面臨數個交易日無法買賣權證所面臨的價格風險。 29

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