美国金融监管改革法案 ——猫与老鼠的新游戏 华泰长城期货有限公司 刘奥南

《2010年华尔街改革和消费者保护法》 俗称《多德－弗兰克法案》 改革力度最大、措施最严厉、影响最深远的金融 监管改革法案。 有望成为美国金融史上又一里程碑，成为世界金融史上金融及衍生品市场新的监管框架和标准体系。

设立新机构——消费者金融保护署CFPB 扩展新权力——美国证监会、美联储 建立新规则——国会有责任预防和阻止新的危机

、改革法案无法消除金融危机产生的“病根” 二、重塑金融市场新秩序面临大量“不可预测”因素 三、危机之源将瞄准发展中国家金融市场“被转移”

改革实质 ——华盛顿与华尔街 “猫与老鼠”间的妥协 法案精髓 ——猫必须管好老鼠，但不许吃掉老鼠！ 、改革法案无法消除金融危机产生的“病根” 危机病根 ——贪婪的老鼠和懒惰的猫 改革实质 ——华盛顿与华尔街 “猫与老鼠”间的妥协 法案精髓 ——猫必须管好老鼠，但不许吃掉老鼠！

妥协之一：救寡头维持原状 、改革法案无法消除金融危机产生的“病根” 如奥巴马的原创方案本欲完全剥离大银行的衍生品业务，并对一些超大银行和对冲基金征收特别税。 法案终结版不仅不敢强拆金融寡头，反而维持其原状，动用上万亿美元对其输血救助。

妥协之二：美联储因祸得福 、改革法案无法消除金融危机产生的“病根” 如2009年底众院通过的监管法案剥夺了美联储在消费者金融方面的监管权，严厉要求对其实施审计。 法案终结版不仅保留美联储对消费者金融的监管权力，且进一步赋予其监管系统性风险的职能，监管范围囊括银行、证券、保险、基金各业界大型机构，实际成为本次改革最大赢家。 改革法案不管多牛，其具体细则的执行最终还得财政部和美联储说了算。

妥协之三：薪酬监管无定规 、改革法案无法消除金融危机产生的“病根” 高管薪酬制度时间不对称造成风险滞后，奖惩不对称造成奖无止境，罚有下限。变相鼓励杀鸡取卵，长期风险则积累在银行账上，最后迫使政府用纳税人血汗来买单。 英国：一次性奖金税，对超过25000英镑的奖金征税50%。 欧盟：金融机构奖金发放现金比例不得超过30%，有40%至60%的奖金必须分3至5年发放，当期奖金至少50%用股票或其他与业绩挂钩的形式。 美国：银行家威胁：“如果你们增加限制，我们就搬去其它地方！” 法案终结版：高管薪酬制度先由银行股东讨论决定，美联储“审时度势”行使否决权。

妥协之四：自营及衍生品交易获保留 、改革法案无法消除金融危机产生的“病根” 原版禁止银行业所有自营交易，与对冲基金和私募基金完全脱钩。终结版允许用低于银行核心资本3%的额度自营交易，花旗、美洲银行、JP摩根等巨头从而保留70%的衍生品业务。 被公认为本轮次贷危机罪魁祸首的信用违约互换CDS，以及利率互换、外汇互换等交易等，只须剥离农业、股权、能源等互换业务，采取集中清算方式即可保留交易。

二、重塑金融市场新秩序面临大量“不可预测”因素 期限严重滞后 技术瓶颈掣肘 力度大打折扣 监管明显疏漏 变数捉摸不透

二、重塑金融市场新秩序面临大量“不可预测”因素 1、期限严重滞后 ▲ 法案长达2319页，覆盖金融领域方方面面。 ▲ 针对信用评级机构、银行、对冲基金以及总额450万亿美元衍生品市场的最新监管规定尚需几年时间才能完全得以实施。 ▲ 具体执行前各项条款尚待大量立法程序制定细则。 ▲ 11个联邦机构为因应新法案最少需制定243项新法规。 未来6至18个月金融监管机构将进入加紧立法阶段。 ▲ 7年过渡期（弄不好下一次危机又来了）。

二、重塑金融市场新秩序面临大量“不可预测”因素 2、技术瓶颈掣肘 ▲ 新设立的消费者保护局、金融稳定监督委员会 、联邦保险办公室等，人员专业素质要求极高，现实条件下唯一可行的措施就是 “选优秀的老鼠来当猫” 。 ▲ 近40年，华尔街共向美国输出6位财长，在位共20年。其中里根时期的托马斯、里甘来自美林，克林顿时期的鲁宾和小布什时期的保尔森来自高盛。 ▲ “老鼠当猫” 直接后果就是政策服从“老鼠”的需要。美国商品期货交易委员会CFTC主席金斯勒曾在高盛任职18年并成为高盛的合作伙伴，保尔森从高盛主席出任美国财长后，高盛借“无形之手”整垮雷曼，并大捞政府救助油水，成为“老鼠当猫” 效果的真实写照。

二、重塑金融市场新秩序面临大量“不可预测”因素 3、力度大打折扣 “严厉执法” 的示范效应： 高盛作为华尔街最大最有名望的金融公司，利用信息不对称来谋求自身利益最大化，与自己的客户和国家利益对赌，被美国证券交易委员会SEC告上法庭，指控高盛至少从中获利37亿美元。然而历经国会口诛笔伐和舆论狂轰滥炸，最后罚款高盛5.5亿美元（仅相当于高盛两周的赢利）给SEC了事。高盛股价随之在收盘前大涨4.43%，次日早盘再激涨至152美元价位。

二、重塑金融市场新秩序面临大量“不可预测”因素 4、监管明显疏漏 如新法案规定谁也不能“大到不能倒” 。奥巴马宣称“市场规则一视同仁”。2009年以来全美200多家银行倒闭，但房利美和房地美这两个“罪魁祸首”由于代表民主党 “居者有其屋”竞选口号，故至今逍遥法外。 再如欧洲国家强烈要求严打重量级对冲基金操纵欧元案，美国司法部已介入调查。但这类高杠杆投资基金绝大多数集中在美国，且早已成为美国打击欧元的有力工具，山姆大叔更不会自废武功。

二、重塑金融市场新秩序面临大量“不可预测”因素 5、变数捉摸不透 1933年的《格拉斯－斯蒂格尔法案》 建立的商业银行与投资银行“分业经营” ，因1999年11月美国国会通过《金融服务现代化法》而名存实亡。 “或可”(may)一词在法案终结版出现近1500次，直接留下1500条变数。 共和党人誓言：一旦再次执政将废除该法案！两年后下次大选将成为法案能否产生实质性效果的最大变数。

三、危机之源将瞄准发展中国家金融市场“被转移”

三、危机之源将瞄准发展中国家金融市场“被转移” 吉姆 • 罗杰斯明确表达对金融监管改革法案的不满： 新法案不仅将使金融机构面临新的杠杆和资本金要求，也为金融监管机构提供了更为广泛的权力以限制或禁止金融机构的冒险行为。而这些措施的实施将会影响到金融市场的方方面面，包括消费者如何获得信用卡和抵押贷款、如何对金融机构实施破产程序等各个领域。该法案的通过，会增加美国金融业务的成本，降低美国的金融竞争力，从而推动更多的金融业务流出到美国之外。

三、危机之源将瞄准发展中国家金融市场“被转移” 归根结底，改革法案目标是美国的战略利益——既要依靠美国金融优势，把别国人民辛辛苦苦创造的价值赚足赚够，又绝不能让 “创新过度” 的金融衍生品在本土市场为非作歹。罗杰斯担心的“更多的金融业务流出到美国之外”，必然伴随着那些“创新过度” 的金融鸦片从欧美市场被有效挤出，改名换姓改头换面，源源不断“被转移”到监管水平远远落后的发展中国家。 进入WTO后，外资银行在传统业务方面并没对我国本土银行造成威胁，只有金融衍生品才是它们的真正强项。

三、危机之源将瞄准发展中国家金融市场“被转移” 美国政府一面对银行的“有毒资产”暂时冻结，延后处理，一面加速印钞万亿美元大量购买“有毒”贷款和证券、债券，“化毒为糖”。美联储7月8日公布其资产负债表规模已达2.3万亿美元，仅对“两房”的担保证券就超过1.1万亿美元。此外美国银行系统内目前还存在约2万亿至3.6万亿美元“有毒资产”，其中主要是住房和商业房地产抵押贷款。何时到期？如何处置？谁也说不清。 只要改革法案无法解决上述“有毒资产”的出路，新的金融危机就会在2011至2013年卷土重来，并且从发源地向外部“被转移”。

三、危机之源将瞄准发展中国家金融市场“被转移” 改革法案毕竟是美国朝野两党、参众两院、华盛顿与华尔街之间“猫与鼠”、“权与钱” 博弈的结果，可能助推金融危机“癌细胞”暗中潜伏、异化和扩散。 曾预见本次金融危机的经济学家迈克尔•路易特说：改革法案“撇下很多必要工作没做，却明显倒向了特殊利益群体和华尔街的重金游说，只能是美国政治体制存在问题的最新例证。除了没触及金融稳定的最大威胁——无本金信用违约互换之外，该法案也未解决“两房”积弊，忽视了评级机构的缺陷，并在金融改革细节方面留下大量空白，等待监管者去填补。而监管者有效履行职责的记录却很可怜——这么评价他们已经是太客气了。”

三、危机之源将瞄准发展中国家金融市场“被转移” 我们一方面要学习借鉴改革法案中许多科学合理的成份，加强和完善国内市场监管，推动金融创新；另一方面必须清醒认识现阶段存在的房地产市场风险、地方融资平台风险、美国债券风险等；清醒认识境外“金融鸦片” 的重大隐患。前期很多国内企业吃大亏的场外复杂衍生品，多数形成于新家坡和香港市场，多出自于高盛、花旗、摩根大通等之手。面对可能“被转移”的有毒资产，我们需要严阵以待未雨绸缪，提前布局加以防范。

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