主題 :全球總經分析 報告人: 投顧事業部 謝學雲協理 日期 :2010年10月28日 新光投信獨立經營管理

結論 美、歐、日採取直接印鈔票的量化寬鬆貨幣政策，新興市場則是干預匯市，亦同步釋出大量資金，形成全球資金大氾濫。 美國為減輕其雙赤字問題，施壓人民幣升值，點燃全球匯率戰，預期人民幣將分階段逐步升值，此將是長期議題。 預估全球經濟陷入二次衰退可能性低，對照歐美景氣趨緩調整將於2011年第一季落底，全球資金大氾濫將持續至2011年上半年。 11/2-11/3美國FOMC會議料擴大量化貨幣寬鬆政策，美元維持貶值走勢，預估直至11/11-11/12 G20高峰會議前，新興市場貨幣將易升難貶 投資建議，短線(三個月內)資金環境充裕，建議各金融商品區間操作，中線(六個月)在全球經濟調整後邁向成長，建議逢高調節債市，逢低增加股市部位 景氣即將進入主升段，建議股市部位加碼高成長、低通膨率國家(eg. 中國)，因高通膨國家出台緊縮政策可能性增高，將抑制股市漲幅(eg.巴西)。 中國上證指數：將2010年6月人民幣匯改視為起漲點，短線突破下降壓力線進入3000-3300壓力區，預估長線將享有2-3年的大多頭行情，指數上看4500點。 台灣景氣保持穩健成長，資金需求增溫，技術指標月KD值確立多頭行情，預估十月指數區間在7900-8450點。 2 2

中國十二五規劃 (2011-2015年) 規畫主軸：「穩增長、調結構、促消費」 不再是追求GDP的成長數字，而是以其內含的品質為依歸，下調年均經濟增長率至7-7.5% 推動新興產業增加值於2015年佔GDP的比重達到8%左右，至2020年達15%。 規畫主軸：「穩增長、調結構、促消費」 1. 擴大內需、服務業導向：預估2010年中國GDP總量將超越日本成為世界第二，但其GDP結構仍以工業為主，服務業佔GDP比重自1979年的21.9%至2009年的42.6%，仍遠落後先進國家，經濟有待升級轉型。透過投推動消費結構升級來擴大消費總量，加強基本公共服務，增加居民消費需求，可支配所得需倍數成長，相當於未來五年年成長達15%。 2. 產業轉型及升級：勞力密集轉為技術密集、大西部開發、服務業導向。鼓勵投資於低開發區域(eg. 農村與三四線城市) &鼓勵私有投資，加速鄉村城市化，扶植內陸省份，GDP 成長重心將移往內陸。西部城市化：到2030年全中國城市化比例達65%，相當於增加2-3億的城市人口。 3. 人力資本質量提升：穩定及擴大就業，完善養老、醫療等社會保障，加大保障性住房、農村基礎建設等民生工程投入，加強教育訓練。 4. 節能減碳：中國承諾於2020年的每單位經濟產出溫室氣體排放量比2005年減少40-50%，為來將發展七項戰略性新興產業：包括 1. 節能環保 2. 下一代信息網路科技 3. 生物醫療 4. 高端製造 5. 新能源 6. 新材料 7. 新能源汽車。

中國十二五規劃 (2011-2015年) 十一五規劃(2006-2010年) 上證指數自2005年7月匯改起漲點至2007年高點6124點，漲幅逾500% 十二五規劃(2011-2015年) 預計上證指數自2010年6月匯改的2398點起漲，研究部預計接下來2-3年內為大多頭走勢，預計股市可望挑戰4500點。

中國上證指數的過去時空背景：2004年官方調控，陸股重挫44% 中國調升存準率一碼 中國升息 2003年11月-2005年3月期間，中國持續維持實質負利率，因當時中國CPI接近3%或更高，其中2004年7-9月CPI高達5%以上。 資料來源:Bloomberg

中國上證指數的過去時空背景：歷經2004年官方調控初期整理，2005年7月人民幣匯改後，中國股市起漲，至2007年10月高點，漲幅逾500% 中國升息 人民幣升值 中國密集升息 2006年8月-2008年11月期間，中國持續維持實質負利率；中國CPI於2006年12月來到接近3%水位，後續在2008年2-4月CPI攀升至8%以上。對此，中國持續升息，利率在2007年12月-2008年9月之間維持在4.14%高檔。 資料來源:Bloomberg

現在的中國上證指數：2009年以來的官方調控經驗近似於2004年，官方調控初期整理，股市跌幅在12-30%之間 中國官方開始調控 2010年1月 調升存準率1碼 2010年4月 新國十條出台 2010年2月至今，中國持續維持實質負利率；中國CPI於2010年2月來到接近3%水位，目前仍持續攀升中。 資料來源:Bloomberg

現在的中國上證指數：將2010年6月人民幣匯改視為起漲點，短線指數突破下降壓力線進入3000-3300壓力區，預估長線將享有2-3年的大多頭行情，指數上看4500點 2010年10月 中國升息1碼 中國CPI於2010年2月來到接近3%水位，目前仍持續攀升中，預計官方仍將持續升息。 資料來源:Bloomberg

達成避免為提高競爭力而讓本國貨幣貶值的共識。 同意給予新興市場國家更多在IMF的發言權。 10/22-10/23 G20 財長會議結論 達成避免為提高競爭力而讓本國貨幣貶值的共識。 同意給予新興市場國家更多在IMF的發言權。 美國建議將經常帳盈餘或赤字佔GDP比重上限訂為4%，但未獲支持。 本次會議顯示新興市場國家對全球影響力提高。在避免貨幣貶值的共識下，由於目前市場預期11/2-11/3美國FOMC會議將出台QE2(量化寬鬆貨幣政策)，預計亞幣仍將持續緩步升值。然而，由於會議結論並無強制性規範出台，仍將關注11/11-11/12 G20高峰會議結果。 9

英雄所見略同，股神&末日博士：買股棄債 巴菲特建議棄債抱股 「在殖利率處於歷史低點時大買債券的操作策略並不對，很明顯股票已比債券便宜，我無法想像為何投資人在可以進場買股時卻反而熱中於債券投資，不過正因這樣，才會製造這一次股票價格誘人的買點。」 巴菲特 2010.10.05 麥嘉華預言利率即將反轉 「利率即將反轉向上，而美元也將由貶轉升。雖然我對任何行情都極度悲觀，但我相信買股票會比買債券的人更富有。」 麥嘉華 2010.10.12

美元指數下跌趨勢對各市場的影響 資料來源:Bloomberg，新光投信 11 11

美國、日本、歐洲的量化寬鬆貨幣政策 8/11 美國Fed表示將把償還的機構債券與機構抵押貸款抵保債券的本金，再投資於長期公債。 8/30 日本央行召開緊急理事會，將原有3個月期20兆日元的緊急融通擴大至30兆日圓，同時宣佈總額 9200億日元的經濟刺激計劃綱要，在9月10日最終敲定該經濟刺激計劃。 9/2 歐洲央行(ECB) 總裁特里謝宣布，將央行提供給區內銀行業的緊急貸款措施延長至2011年的1月18日。 9/10 日本公佈9,150億日圓新經濟刺激計劃，計劃選擇運用現存資金，規避發行新債。 9/21 美國Fed強調將在適當時機進場買進美國公債，並表示目前的核心通貨膨脹率水平偏低，準備在必要時進一步採取寬鬆舉措刺激經濟復甦。 10/5 日本央行宣佈降息至0-0.10%，維持30兆日圓信用計劃不變，並計劃成立5兆日圓基金以購買日本公債等固定收益商品。 12

美國、中國、歐元區GDP (yoy%) 走勢：預估景氣於2011年Q1-Q2落底 資料來源:Bloomberg 13

美國總經指標：製造業指標擴張趨緩，通縮壓力、房市及就業疲弱促使量化寬鬆貨幣政策再度出台 *創下歷史新低銷售額 *創下單月最大跌幅 資料來源:Bloomberg，新光投信整理，10/27 14 14

IMF經濟展望 資料來源:IMF,10/6

巴西股市於2005年7月至2008年5月的高點大漲185% 資料來源:Bloomberg

中國上證指數在2005年7月匯改後至2007年10月的股市高點大漲逾500% 資料來源:Bloomberg

主要國家通貨膨脹率：新興市場如印度、越南、俄羅斯等通膨率偏高；歐美國家偏低，其中日本為通縮 資料來源:Bloomberg, 10/27 18

資金指標Ted Spread：持穩於歷史相對偏低位置，顯示資金環境充裕 資料來源:Bloomberg Ted Spread=3個月期美元Libor利率 -3個月期美國國庫券利率 19

面臨熱錢湧入，新興市場政府干預匯市動作出台，貨幣戰爭一觸即發 20

美國長期貿易赤字、經濟數據不佳，近期寬鬆貨幣預期持續升溫，美元續貶，下探前波低點75點 資料來源:Bloomberg，10/27

2010年以來主要貨幣兌美元升貶幅度(截至10/27)：亞洲貨幣如日圓、泰銖、馬幣表現強勢 資料來源:Bloomberg 22

2010年Q3主要貨幣兌美元升貶幅度(截至10/27)：澳幣、歐元、韓寰漲幅領先 資料來源:Bloomberg 23

美元續貶增加日圓升值壓力，日本央行干預匯市策略未能見效，日圓看升至80日元兌1美元。 前波低點79.75 資料來源:Bloomberg，10/27

目前觀察人民幣走勢關鍵在於中、美貿易政策角力，年底前預估升值5%至6.6元兌1美元 自2005.07.21匯改至2008.7月再度釘住美元，累計升值21.55% 資料來源:Bloomberg，10/27 25

新台幣落後補漲壓力+央行順應亞幣升勢，新台幣升破31元關卡，短線預估區間30.5-31.5元。 29.955 資料來源:Bloomberg，10/27 26

經濟陷入二次衰退可能性極低，預估美債殖利率不至於下探至2.0%(雷曼事件時的利率低點)。 2.5% 2.0352% 資料來源:Bloomberg，10/27 27

新興市場債VS高收益債：維持高檔震盪向上走勢 資料來源:Bloomberg，10/27 28

貨幣戰爭造就商品牛市：投資情緒在基本面配合下，矛頭指向後危機時代寬鬆貨幣流動性和日趨白熱化的匯率問題:棉花價格漲至1995年6月以來最高(基本面：中國產量不佳；印度暫停出口) 資料來源:Bloomberg，10/27 29

商品受惠於美元資產價值下降而走升：聯合國糧農組織上修對2010/11年世界小麥產量的預期，至將近6 商品受惠於美元資產價值下降而走升：聯合國糧農組織上修對2010/11年世界小麥產量的預期，至將近6.5億噸。全球小麥存量2011年預計將增加至1.84億噸，高於9月初估值 資料來源:Bloomberg，10/27 30

商品受惠於美元資產價值下降而走升：全球景氣放緩趨勢有待觀察，短線預計油價波動區間在每桶75-85美元之間，明年在全球景氣回升，IMF預估油價區間為每桶80-90美元。 資料來源:Bloomberg，IMF，10/27

商品受惠於美元資產價值下降而走升：通縮壓力緩解，第四季適逢金市旺季，後市看漲，金價持續創下新高，長線有機會挑戰每盎司1400美元。 資料來源:Bloomberg，10/27 32

2.新台幣升破31元，美財長暗示美元價位已屬合理，預期再貶有限，預估台幣有機會減緩升值走勢。 台股指數預估區間在7900-8450點 重要訊息： 1.中國意外升息一碼，主要為抑制通膨，打擊投機泡沫，加強抑制房地產投機，就近期中國官方政策來看，中國的雙率政策為減緩升值對勞力密集出口產業衝擊，持續資本管制，人民幣將採分階段逐步升值，利率方面則是啟動升息循環，升息對相關金融市場貨有漲多拉回的壓力，由於美國將再度實施量化寬鬆政策，預估直至11月12日G20高峰會議前，國際資金維持充沛，仍以多方視之。 2.新台幣升破31元，美財長暗示美元價位已屬合理，預期再貶有限，預估台幣有機會減緩升值走勢。 盤面看法：無明顯主流族群，跌深股跌深反彈，第三季漲多個股仍有修正壓力表現弱勢，多方拉抬權值股，將指數守穩8000點以上，短線預估指數維持狹幅震盪格局，區間7900-8450點，在台幣有機會回穩之下，可留意落後補漲的權值股，如台積電、可成、統一、台肥、緯創、億光等。 33 資料來源:Bloomberg

Have a nice and happy day The End Have a nice and happy day