厘清监管边界 畅通券商创新通道 吴晓灵 清华大学五道口金融学院院长 全国人大常委、财经委副主任委员 厘清监管边界 畅通券商创新通道 吴晓灵 清华大学五道口金融学院院长 全国人大常委、财经委副主任委员 2014年证券经营机构创新发展研讨会 北京 2014年5月16日

目录 CONTENTS 一、中国金融结构的失衡和金融的过度管制限制了 中国经济活力的释放 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 三、扩展证券定义，给金融创新留下充分空间，给打 击非法活动奠定法律基础 四、在非公开市场精耕细作应是券商创新的着力点

一、中国金融结构的失衡和金融的过度管制 限制了中国经济活力的释放 一、中国金融结构的失衡和金融的过度管制 限制了中国经济活力的释放

中国是一个发展中国家，在工业化、信息化、城镇化和农业现代化过程中，中国还有巨大的发展空间； 一、中国金融结构的失衡和金融的过度管制限制了中国经济活力的释放 中国是一个发展中国家，在工业化、信息化、城镇化和农业现代化过程中，中国还有巨大的发展空间； 中国有世界上较高的储蓄率，有更多投资可能，也有提高消费率的基础。 4

中国有太多的钱在寻求投资，互联网金融热、理财产品热就是证明；中国有太多企业需要钱去投资，融资难、融资贵是他们找不到钱的真实写照； 一、中国金融结构的失衡和金融的过度管制限制了中国经济活力的释放 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 中国有太多的钱在寻求投资，互联网金融热、理财产品热就是证明；中国有太多企业需要钱去投资，融资难、融资贵是他们找不到钱的真实写照； 破解货币多与融资难并存的有效方法是打通直接融资的渠道。 5

二、厘清监管边界，用区别监管构建 多层次资本市场 二、厘清监管边界，用区别监管构建 多层次资本市场

1. 引入监管的目的是保护大多数小投资人，因为他们风险承受能力低而又存在从众和搭便车的心理； 二、厘清监管边界，用区别监管构建 多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 1. 引入监管的目的是保护大多数小投资人，因为他们风险承受能力低而又存在从众和搭便车的心理； 把证券发行、转让、交易按公开与非公开进行划分，实行有区别的监管，给非公开发行与非公开交易、转让以更多的自由能释放市场活力； 7

2. 将投资人按风险识别和承受能力划分能更好地发挥市场配置资源的作用。 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 2. 将投资人按风险识别和承受能力划分能更好地发挥市场配置资源的作用。 专业投资者 不做投资限制 投资者 合格投资人 有适度限制 普通投资者 小额投资人 有限制 8

3. 将监管资源集中在面向普通投资者的公开发行和公开交易上 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 3. 将监管资源集中在面向普通投资者的公开发行和公开交易上 公开发行是指面向超过200人普通投资人的证券发行；特殊产品会将200人限制在合格投资人之间； 公开交易是指面向所有投资人的连续报价的自动撮合交易，交易双方不知报价对手和成交时的对手； 9

公开发行和公开交易也可称为公开市场，监管核心是严格的信息披露标准，并实行注册制管理。 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 公开发行和公开交易也可称为公开市场，监管核心是严格的信息披露标准，并实行注册制管理。 10

4.放开非公开发行和非公开转让、交易，给市场以自律管理的空间 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 4.放开非公开发行和非公开转让、交易，给市场以自律管理的空间 非公开交易的特征不是竞价对手的多少和成交对手的多少，而是交易发起人知道竞价的对手和竞价成功时的对手； 非公开发行和非公开转让、交易是面对小众投资人和专业投资人的行为。 200个以内普通投资人+专业投资人 或200个以内合格投资人+专业投资人 11

非公开发行和非公开转让、交易可称为非公开市场，其监管核心是守住非公开的边界，这个市场中的信息披露标准和投资人标准由市场管理者通过章程约定。 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 非公开发行和非公开转让、交易可称为非公开市场，其监管核心是守住非公开的边界，这个市场中的信息披露标准和投资人标准由市场管理者通过章程约定。 12

5.在法律的框架下，以信息披露标准和投资者参与标准为经纬线，构建不同层次的资本市场 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 5.在法律的框架下，以信息披露标准和投资者参与标准为经纬线，构建不同层次的资本市场 非公开市场应以专业投资人为主，或者说，是一个机构投资人为主的市场； 普通投资人更适合从事公募和私募的基金投资（包括股权投资） 利用互联网技术也可以设立一定额度内的普通小额投资人之间的小众市场 13

非公开市场可以有不同特色的市场，不同区域的市场； 企业可以选择不同的市场挂牌，但要遵守不同市场的规则。 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 公开市场内可以有不同特色的版块； 非公开市场可以有不同特色的市场，不同区域的市场； 企业可以选择不同的市场挂牌，但要遵守不同市场的规则。 14

美国不同市场公司挂牌的要件 股东权益或公司有形资产净值 税前盈利 社会公众拥有的公司股票股数 拥有100股以上股票的投资者人数 股票市值 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 美国不同市场公司挂牌的要件 股东权益或公司有形资产净值 税前盈利 社会公众拥有的公司股票股数 拥有100股以上股票的投资者人数 股票市值 每股买价 做市商个数 公司治理要求 15

6.不同层次的资本市场在信息披露的内容上可以有所不同，但在打击虚假信息、价格操纵、内幕交易上都应有共同的监管理念。 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 6.不同层次的资本市场在信息披露的内容上可以有所不同，但在打击虚假信息、价格操纵、内幕交易上都应有共同的监管理念。 16

公开市场必须严格的注册制； 非公开市场可以有适当的简化； 不同要求的共同点是信息的真实。 二、厘清监管边界，用区别监管构建多层次资本市场 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 公开市场必须严格的注册制； 非公开市场可以有适当的简化； 不同要求的共同点是信息的真实。 17

三、扩展证券定义，给金融创新留下充分空间， 给打击非法活动奠定法律基础 三、扩展证券定义，给金融创新留下充分空间， 给打击非法活动奠定法律基础

让所有的财产和权益证券化，才能带来流动性，才有利于财富的增长； 三、扩展证券定义，给金融创新留下充分空间，给打击非法活动奠定法律基础。 三、《中国金融政策报告2014》 让所有的财产和权益证券化，才能带来流动性，才有利于财富的增长； 内涵式的证券定义有利于为各类金融创新提供法律依据；有利于面对形式变幻莫测的集资活动做出法律的判断； 证券定义的扩展能带来多层次的金融产品。 19

四、在非公开市场精耕细作应是券商创新 的着力点 四、在非公开市场精耕细作应是券商创新 的着力点

1.非公开市场是资本市场的塔基，是直接服务于企业成长的沃土，没有塔基就没有高质量的公开集中交易的公司：企业的创业融资和并购重组； 四、在非公开市场精耕细作应是券商创新 的着力点 三、《中国金融政策报告2014》 1.非公开市场是资本市场的塔基，是直接服务于企业成长的沃土，没有塔基就没有高质量的公开集中交易的公司：企业的创业融资和并购重组； 21

四、在非公开市场精耕细作应是券商创新的着力点 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 2. 非公开市场可以为筹资者创设多种形式的融资工具，包括债权融资、股权融资、集合投资计划和风险管理工具，让高风险的企业找到有风险识别和承担能力的投资人，实现筹资者与投资者的风险匹配； 22

券商营业部在电子化的今天，重点不是经纪业务，而是对小企业的辅导和对投资者的教育； 四、在非公开市场精耕细作应是券商创新的着力点 一、《中国金融政策报告》宗旨与特点 3. 培育券商柜台市场 券商营业部在电子化的今天，重点不是经纪业务，而是对小企业的辅导和对投资者的教育； 辅导企业建立规范的财务制度，为企业的股份进行登记托管； 对企业和投资人进行政策法规的解读，让企业和投资人了解各种产品的特点和功能； 在服务企业和投资人中开拓市场。 23

谢谢 THANK YOU