財務管理期末報告 報告內容：透視上市公司之閱讀心得 (作者：葉銀華) 林居正 N98N0015 AMBA一甲 報告章節：第九章-晶圓雙雄的公司治理比較分析 第十章-慎選投資標的~台灣公司治理評等系統 林居正 N98N0015 AMBA一甲

目錄 一、股權結構 第九章-晶圓雙雄的公司治理比較分析 *台積電 一、公司簡易財務報告 *聯電 *晶圓雙雄公司的治理 二、台積電的公司治理 *聯電 二、聯電的公司治理 *晶圓雙雄公司的治理 一、晶圓雙雄的公司價值表現 二、晶圓雙雄公司治理的比較表 第十章-慎選投資標的~台灣公司治理評等系統 一、股權結構 二、董事會、監察人的專業性 三、管理型態 四、制衡力量 五、裁量性的交易行為 * 總結

台積電公司簡介 台積公司成立於民國七十六年，是全球最大的專業積體電路製造服務公司。身為專業積體電路製造服務業的創始者與領導者，台積公司在提供先進晶圓製程技術與最佳的製造效率上已建立聲譽。自創立開始，台積公司即持續提供客戶最先進的技術；民國九十六年的總產能超過八百萬片約當八吋晶圓，全年營收約佔專業積體電路製造服務領域的百分之五十。 台積公司擁有兩座先進的十二吋晶圓廠、四座八吋晶圓廠和一座六吋晶圓廠，生產營運主要集中於台灣的新竹科學園區與台南科學園區；除此之外，我們在美國華盛頓州（Wafer Tech）、新加坡（與NXP合資的SSMC），以及在中國大陸的上海亦有設廠。 台積公司的全球總部位於新竹科學園區，在中國大陸、印度、日本、韓國、荷蘭、台灣與美國等地均設有辦公室，負責客戶服務與技術服務；並在台灣證券交易所（股票代碼TSE）與美國紐約證券交易所（股票代碼TSM）掛牌交易。 資料來源：台積電官網

一、公司簡易財務報告 台積電在民國八十七年到八十九年平均稅後淨利佔營業收入為34.4%，到了九十年與九十一年之平均變成12.5%。 九十一年的營業收入為1609.6億元，資產總額為3700.2億元；在獲利能力方面，稅後淨利216.1億元，佔營業收入13.43%，股東權益報酬率(ROE)為7.54%，每股盈餘1.14元，負債佔資產總額為20%。 綜合而言，若已公司規模、獲利能力與財務結構，台積電應是台灣最具代表性的企業之一。

二、台積電的公司治理 台積電應是台灣率先倡導與實施公司治理機制的先驅，張忠謀董事長與張孝威前財務長經常在報章雜誌發表與倡導公司治理的理念，國際媒體也給予台積電正面評價。 以九十年七月為基準，台積電最大股東為飛利浦公司持股比率27.45%，次大股東為行政院開發基金持股比率為10.38%，其餘前十大股東分別為國外存託機構、國外基金公司、國家安定基金與郵匯局。隔年五月，最大股東的持股變成21.7%，次大股東的持股變成9.63%由此觀之，台積電的股權結構開始從集中的現象，逐漸趨於分散。 而股東結構方面，以九十一年五月的資料，台積電外國機構及外國人持有股權比率為49.69%，這是其與台灣其它上市公司最大不同之處，即使它的競爭對手聯電，外國機構及外國持有股權比率為32.35%。所以台積電股價也常常要看外資臉色!  

由於外國人持有股權將近一半，除了在董事會有監督的功能，亦有市場監督的功能。再者，重視投資者關係，台積電每季皆舉辦法人說明會，另外在九十一年報中台積電首開台灣先例，揭露董事、監察人參與董監事會議的次數，以及審計委員會的出席狀況。所以沒有任何個人或群體可以單獨掌控的董事會組成。 而台積電最大股東(荷蘭飛利浦、台灣飛利浦)與次大股東(行政院開發基金)持股高，但他們並未介入經營，授權給董事長兼CEO張忠謀與經營團隊，因此大股東在董事會應有較大誘因監督高階管理者。

在民國九十一年五月，台積電在未有法規的要求下率先聘任邦菲(前英國電信總執行長)與梭羅(麻省理工學院教授)為獨立董事、波特(哈佛大學教授)為監察人，乃希望延攬這些國際知名學者與專家，進一步強化董事會、監察人的結構功能，增強公司競爭力。台積電於九十一年八月成立審計委員會，其審閱事項包括:公司財務報表、公司稽核及會計政策與程序、公司內部控制係統與定期評估會計師的獨立性，目前由二名獨立董事與二名監察人組成，一年至少開會四次，主席必要時加開臨時會議。   台積電之所以進步這麼快最主要是其為 所有權與經營權分離的公司(大股東不介入經營)，另外公司最高領導者有國際大型企業之管理經驗也是主要因素之一。

聯電公司簡介 聯電是半導體晶圓專工業界的領導者，提供先進製程技術與晶圓製造服務，為IC產業各項主要應用產品生產晶片。聯電成立於1980年，為台灣第一家半導體公司。聯電是世界晶圓專工技術的領導者，持續推出先進製程技術並且擁有半導體業界為數最多的專利。 聯電在全球約有12,000名員工，在台灣、日本、新加坡、歐洲及美國均設有服務據點，以滿足全球客戶的需求。 聯電同時也領導台灣半導體業的發展。聯電是台灣第一家上市的半導體公司（1985年）。聯電以策略創新見長，首創員工分紅入股制度，此制度已被公認為引領台灣電子產業快速成功發展的主因。聯電同時也透過MyUMC線上服務，讓客戶能在線上取得完整的供應鏈資訊，此服務於1998年上線，亦為業界首創。。 資料來源：聯電官網

一、公司簡易財務報告 聯電在民國八十七年到八十九年平均稅後淨利佔營業收入(純益率)為36.1%，到了九十年與九十一年之平均變成2.8%。這五年的純益率最高為48.32%，最低為 -4.88%，獲利能力的確變動太大。 九十一年的營業收入為674.32億元，資產總額為2973.3億元。就營業收入佔資產的比率而言，聯電為22.7%，低於台積電的43.5%；在獲利能力方面，稅後淨利70.7億元，佔營業收入10.49%，股東權益報酬率(ROE)為3.14%，每股盈餘0.48元。 綜合而言，聯電的獲利能力沒有台積電來的理想。

二、聯電的公司治理 就股權結構而言(九十一年報)，聯電是股權分散的典型，股東人數達80.9萬人。而且在主要股東名單，除了海外存託憑證專戶之外，最大股東為聯電子公司迅捷投資持有3.13%，這是台灣典型的交叉持股。 若把曹興誠董事長與宣明智董事當成是聯電的最高決策者，他們個人持有聯電股權比率為1.08%，他們個人所成立的群策、群力、協力投資公司持有聯電股權比為0.98%，另外聯電、兆豐金控與東元電機存在相互投資的情況，兆豐金控、東元電機分別持有聯電2.26%及1.15%。由於最高決策者在聯電常董會三席中佔有二席，分別為董事長、執行長，而迅捷群策，群力、協力四家投資公司的董事、監察人都相同，且皆包括聯電的最高決策者二人。 聯電董事會成員與高階管理者重疊之高，優點是政令合一，決策速度快，缺點是在董事會缺乏制衡的力量。而聯電的三席監察人，有二席是合乎獨立性的條件，期盼他們扮演監查的力量。聯電董事長基本上是不贊成獨立董事制度在台灣實施，他主張應強化監察人的獨立性是更適合台灣的現況與歷史背景。

晶圓雙雄的公司價值表現 如果在八十五年就買台積電、聯電股票，一直持有到九十二年九月，報酬率個為多少？ 已月報酬率複利累積計算，持有台積電七年的報酬率為183.7%，非常顯著高於聯電。另外，從市價帳面價值比(P/B)，在八十五年到九十一年長達七年的時間，台積電平均市價為每股權益帳面價值的5.8倍，而聯電為3.5倍。 台積電與聯電之市價帳面價值比得差異於民國八十九年後有縮小的現象，其原因可能是聯電五合一之後，財務報表透明度提升所以導致的。

晶圓雙雄公司治理的比較表 構面 台積電 聯電 股權結構 董事會組成 監察人 管理型態 制衡力量 交叉持股 存在明顯的大股東 最大股東持有20% 次股東持有9% 沒有明顯大股東 股權相當分散 董事會組成 最大、次大股東大股東佔三席 獨立董事佔三席 內部董事佔三席 最高決策者、其所設立投資公司(群力、群策、協力)與聯電子公司(迅捷)的法人代表，擔任全部的董事席位 監察人 最大、次大股東大股東佔二席 獨立監察人一席 最高決策者所設立的投資公司一席， 獨立監察人二席 管理型態 董事長兼CEO 總經理為專業管理者 最高決策者分別擔任董事長、CEO，總經理為專業管理者；九十二年八月CEO換成專業管理者擔任 制衡力量 *大股東不介入經營，而擔任董事、監察人，監督管理團隊 *三位獨立董事，一位獨立監察人 *有審計委員會 *擬成立薪酬委員會與公司治理委員會 *無常董會 *最高決策者之間的制衡 *二位獨立監察人 *無審計委員會與其他監督性質的委員會 *設常董會，最高決策者佔三席中之二席 交叉持股 *成立北美子公司、積成投資、欣瑞投資，再回買台積電0.2%的股權比率。欣瑞投資92年之前擔任一席董事，改選後並無董事席位 *成立迅捷投資，再回買聯電3.13%的股權比率，並擔任二席董事席位 *與兆豐金控、東元電機有相互投資的現象

第十章-慎選投資標的~台灣公司治理評等系統 如何判斷一家公司控制股東的正誘因效果(努力經營)，超過負侵占效果(為圖私利而傷害公司價值)? 因此作者融合多年的研究結果，提出(台灣之公司治理評等系統)，在經過一年半的檢討與改進，參考國外機構的評分標準與台灣公司治理的演化，提出(台灣之公司治理評等系統---第二代)，期盼精益求精，呈獻給大家更進一步分析上市公司體質的參考。

一、股權結構 如果控制股東(最大股東)所持有的股票皆是他們真正出資(以自己的財富投資)，則其同時擁有投票權與現金流量權。但如果控制股東自己並不再投入資金，而且利用所掌控他公司資金去購買股票，則其並沒有現金流量權(真正出資比率)，但仍握有這些股票的投資權。 但是當控制股東對於公司真正出資比率小，但為了掌握經營權可用以下手段來增加他們在股東大會的投票權： 1.利用上市公司資金成立投資公司，再買回母公司股權。(交叉持股) 2.藉由集團化發展，透過一家上市公司，再轉投資其他上市公司。 (金字塔結構) * 當控制股東對公司的真正出資比率(現金流量權)愈高，則他們對公司盈餘分配比率愈大，使其家族財富與公司價值關聯程度愈大，即公司愈賺錢，控制股東分得愈多，則控制股東經營的正誘因效果愈強。

二、董事會、監察人的專業性 如果控制股東正的誘因效果很大，他會傾向以專業性與獨立性來思考董事會、監察人組成，而降低董事會、監察人的家族色彩，即降低控制股東成員擔任董事、監察人席位比率，預期公司績效會較佳。相對地，若控制股東安排其家族成員與親信(以法人代表名義)擔任董事，則給投資者的感覺是董事缺乏制衡的力量；況且如果控制股東安排有力於私已的交易，則投資者的權益將更無保障。 綜合股權結構與董事會、監察人組成，在正的誘因效果下，我們預期控制股東成員擔任董事、監察人席位比率較低，而其現金流量權又較高的上市公司，其未來公司績效表現較好。

三、管理型態 最近幾年有許多台灣上市公司為了順應激烈環境競爭，將公司的董事長或總經理職位委由專業管理者擔任，希望能在產業中出類拔萃。所以控制股東成員會避免同時擔任董事長或總經理。 在管理型態這個構面，我們加入董監酬勞來衡量董事會、監察人的功能。預期董事、監察人投入愈多的心力於公司的指揮與監督，可領更高的董監酬勞，同時對公司績效也有正面的影響。同時當公司要強化董事會、監察人功能時，會聘僱具專業性與獨立性的人選，因此要支付較高的董監酬勞。

四、制衡力量 引進制衡力量是民主的常規，而公司組織中存在著制衡力量避免公司成為一言堂，需廣納各種不同層面的意見，避免傷害公司價值的弊端。 上述制衡力量越強，對公司未來績效有著正面的影響。

五、裁量性的交易行為 董事、監察人、經理人與大股東權質比率是廣泛被用來衡量他們介入股市程度的指標，因為他們介入股市更多資金支援時，會將所持有的股權向金融機構抵押借款。 上市公司資金貸給關係人及幫關係人背書保證，是最為人所質疑的關係人交易。 當上市公司成立投資公司家數越多、大股東與管理者股權質押比率過高、關係人資金與背書保證資產比率(扣除產業平均)越高、關係人應收帳款佔資產比率越高，財測修改次數過多，對公司未來績效表現就愈不利。

架構圖 董(監)事會的專業性 股權結構 管理型態 裁量性的交易行為 台灣之公司 治理評等系統 第二代 制衡力量 *控制股東成員擔任董事席位比率 *高階管理者擔任董事席位比率 *其他股東擔任董事席位比率 *控制股東擔任監察人席位比率 *其他股東擔任監察人席位比率 股權結構 *控制股東現金流量權 *投票權偏離現金流量權 *金字塔結構與交叉持股 管理型態 *董事長與總經理關係 *常務董事會 *董監酬勞佔營業收入淨額 台灣之公司 治理評等系統 第二代 制衡力量 *次大股東持股比率 *監察人數 *獨立董事席位比率 *獨立監察人席位比率 國外機構持股比率 裁量性的交易行為 *成立投資公司家數 *大股東與管理者質押比率 *關係人資金來與背書保證佔資產比率 *關係人應收付帳款佔資產比率 *財測修次數

總結 1.最大股東現金流量權較低(真正出資比率低)，缺乏和公司共患難的情感，而普遍利用金字塔結構與交叉持股來增加其在股東大會的投票權(拿別人的錢壯大自己)，造成他們所擁有的投票權偏離現金流量。 2.因為上述股權結構的運作，為了掌控公司所有重大決策，仍透過掌控公司董事、監察人。這些公司的特徵是最大股東成員擔任董事、監察人比率平均在2/3以上，使得董事、監察人家族色彩過重，缺乏專業性與獨立性。 次股東的持股與外國機構持股過低，公司缺乏制衡力量，一但控制股東有傷害公司價值的行為，則外部股東的權益將汲汲可危。 公司轉投資成立多家投資公司，介入股市，而大股東質押比率平均在40%，可見亦有介入股市的痕跡。關係人資金往來、背書保證、應收付帳款比率接比同業明顯，而且相較其他公司有財測修正過多之現象，這些公司都是令人質疑的交易行為。