2012年第一期融资融券业务 交易策略集中培训 配对交易及ETF交易策略 国泰君安信用交易管理部 刘硕 2012

配对交易 ETF日内趋势交易 ETF与股指期货套利 目录 配对交易 ETF日内趋势交易 ETF与股指期货套利

配对交易——什么是配对交易 相对收益配对 绝对收益配对 判断：A要涨，B要跌——融资买入A，融券卖出B A也赚，B也赚 融资融券都有损益，综合起来获取相对收益

相对收益的配对交易 典型的适用 适用的投资者 行情中出现板块轮动现象时，某板块的龙头股涨幅过大后会回调，涨幅较小的另一板块的龙头股将补涨，投资者可通过做空前者、做多后者来获利 适用的投资者 操作经验丰富 对行业和市场把握准确 风险承受能力强

WIND资讯统计结果，2011年初至3月8日：家用电器行业累计涨跌幅领先，食品饮料等行业落后。 相对收益配对交易 怎样寻找配对组合？ WIND资讯统计结果，2011年初至3月8日：家用电器行业累计涨跌幅领先，食品饮料等行业落后。 家用电器行业龙头：美的电器 食品饮料行业龙头：贵州茅台

回溯过去三年配对股票的复权价格比值，3月8日该比值已突破布林线上轨。 相对收益的配对交易 回溯过去三年配对股票的复权价格比值，3月8日该比值已突破布林线上轨。

价格比突破布林线上轨 价格比回调至布林线中轨附近 相对收益的配对交易 假如历史会重演 — 2010.10.20 — 2010.11.12 价格比突破布林线上轨 价格比回调至布林线中轨附近 贵州茅台收盘价：167.41 贵州茅台收盘价：177.53 美的电器收盘价：18.14 美的电器收盘价：16 回溯过去美的电器与贵州茅台的相关走势，在2010年10月20日，两者价格比突破布林线上轨，当时贵州茅台收盘价为167.41，美的电器收盘价位18.14，在2010年11.12，两者价格比回调至布林线中轨，当时贵州茅台收盘价位177.53，美的电器收盘价为16。如果根据布林线来执行开平仓，则卖空美的电器收益率为11.79%，买入贵州茅台获利为6%。

相对收益的配对交易 因此根据布林线提示，在2011年3月8日卖出美的电器，买入贵州茅台，资金比例，在5月17日，布林线回归中轨，执行平仓操作。在此期间，美的电器下跌9.65%，贵州茅台上涨5.78%。平均资金收益率为7.71%。

绝对收益的配对交易 原理 基于统计套利的配对交易策略，通过对股票历史价格走势的统计分析，选出有相似价格走势的股票对，当两者价格走势出现明显分离时，卖空相对价格走势偏高的股票，买入相对价格走势偏低的股票，构成一对组合，当价格走势回归到正常水平时进行平仓操作，锁定价差收益。是一个绝对收益的市场中性策略。

绝对收益的配对交易 适用环境 市场震荡较大，行情变幻，且后市并不明朗的情况，难以进行判断 风险收益 风险低，收益较为稳定 单只配对建议操作规模 10万—100万 适合对象 适合追求风险可控，收益稳健，资金规模中等，且没有大量时间进行深入研究的投资者操作

绝对收益的配对交易——案例 通过对A股股票的大批量分析，找出具有同样走势的股票对，发现盘江股份和潞安环能在走势上比较接近，属于相关行业，两者价差比较稳定。 根据模型测算，在12月初，两者价格差距拉大，12月5日收盘后，模型提示进行开仓，12月6日进行操作，卖出盘江股份，买入潞安环能，资金比例0.9:1。 根据模型提示，在12月12日，两者价差达到平仓水平，在12月13日进行获利平仓，共持有6个交易日，8个自然日，按照9.1%的融券利息，0.2%的交易佣金及印花税计算，产生的总交易费用为0.3%，净收益率为1.5%。而同期上证综指下跌3.63%，深成指下跌4.12%。 可以看出基于统计套利的配对交易策略很好地规避了市场风险。

绝对收益的配对交易

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绝对收益的配对交易 适用的投资者情形 在不能很好对市场进行判断的时候，采用配对交易策略，以守为攻 在时间紧张，没有办法对股票进行深度研究，或者近期投资不顺心的时候，不盲目操作，采取配对交易策略，对自己的资金负责 在看好某只股票，但是把握不大的时候，部分进行配对交易，增加一份保险

绝对收益的配对交易 对仓位有要求么？ 多大仓位为宜？ 可以全仓 也可以部分仓 多大仓位为宜？ 通过进行成本收益计算，普通的单对配对交易适用金额为5万-50万，考虑到仓中的组合构成，当资金低于50万时，进行配对交易操作交易成本相对较高，当资金过大时，投资者需要在买入时稍有注意，否则会造成买入的冲击成本。所以用50-200万的资金来进行配对交易操作是最为完美的选择 配对交易是否有风险？ 投资者操作误差 市场突发事件 模型误差

绝对收益的配对交易——行业 适用环境 风险收益 投资规模 适合对象 市场震荡较大，行情变幻，行业轮动明显 风险低，收益较为稳定 一个行业组合50万—2000万 适合对象 适合追求风险可控，收益稳健，市场经验丰富，资金规模较大的投资者

可转债套利 策略原理 策略特点和风险 套利机会少，且利润率低； 操作时间周期短，一般为一天； 在时间可掌控范围内风险很低，收益较为稳健； 根据可转换债券与标的证券之间的对价关系，观察二者之间的价格波动，当二者对价偏离无套利空间时，进行套利操作。 策略特点和风险 套利机会少，且利润率低； 操作时间周期短，一般为一天； 在时间可掌控范围内风险很低，收益较为稳健； 当标的证券出现跌停的时候，可能无法进行融券卖出相应标的证券。

可转债套利 操作步骤 当可转债进入转股期后，计算可转换债的价值、与标的证券之间的对价关系及套利成本； 可转债的转换价值 = 转股比例*对应证券的实时价格 可转债的债券价值 = （未来存续期息票收入+票面价值）*折现因子 可转债的价格 = max(可转债转换价值，可转债债券价值) 盘中实时观测二者价差情况，当实际交易价格高于上述公式所计算出的可转债价格时，存在可转债溢价，当溢价超出套利成本，则可以在普通帐户中买入可转债，在信用帐户中融券卖出相应的标的证券； 买入可转债之后，申请转股操作，次日将所转换的标的券转入信用帐户，归还融券卖出的证券，获取收益。

可转债套利 铜陵转债套利机会 2011-1-7 10:00 AM 转股比例 6.377 正股价 33.33 可转债交易价格 198.42 可转债转换价值 212.55 可转债套利空间 7.1% 2011年1月初，铜陵转债即将进入转股期，多个交易日相对铜陵有色正股大幅折价。 根据测算，在2011年1月7日10点，铜陵转债的转换价值已经高出其交易价格，说明铜陵转债价格被低估，此时可以买入铜陵转债，卖出对应的正股获取无套利收益。 交易示例 融券卖出正股10000股 333300 买入可转债1570张 -311510 转股归还融券债务 -- 总收益 21780

目 录 ETF日内趋势交易策略 ETF期现套利策略

ETF日内趋势交易策略 申赎模式实现日内趋势交易 融券交易实现日内趋势交易 交易策略探讨

ETF日内趋势交易的可行性 ETF日内趋势交易策略 A股市场（指数）日内波动幅度较大 交易策略简便易懂 市场日内波动具有一定规律，结合一些易用的交易策略可以帮助投资者捕捉日内波段。

利用ETF申赎机制，在ETF份额和成分股之间转换 获得价差波动收益和折溢价套利收益 融券卖出ETF 当日买券还券 获得价差波动收益 判断指数走势 继续交易 ETF日内趋势交易策略 申赎模式 融券模式

申赎模式实现日内趋势交易/159901 20111012 10:00-11:30 ETF日内趋势交易策略 申购ETF并卖出 赎回ETF并卖出

申赎模式：收益构成 ETF日内趋势交易策略 日内波动价差 对日内指数ETF的上涨行情进行操作，低买高卖； 折溢价收益 ETF行情相对净值（ IPOV ）溢价时，买入一揽子股票、申购为ETF并卖出，赚取溢价收益； ETF行情相对净值（ IPOV ）折价时，买入ETF、赎回为一揽子并卖出，赚取折价收益；

申赎模式：交易成本 ETF日内趋势交易策略 固定交易成本（包括买入/申赎/卖出） 折价套利--印花税及交易规费约为1.5 ‰； 溢价套利--交易规费约为0.5 ‰ 。 如股票单边交易佣金为2‰，ETF单边交易佣金为0.5‰，则折价套利固定交易成本总计4‰，溢价套利固定交易成本总计3‰。 冲击成本 冲击成本是买卖至少一个申赎单位（ 100万份ETF）的ETF或一揽子股票时，对成交价格冲击造成的损失。 ETF冲击成本，随着各ETF流动性（盘口情况）不同而有所差异。 保守估计一次完整的买入/申赎/卖出程序冲击成本合计约为2 ‰。

申赎模式：风险因素 ETF日内趋势交易策略 “持有”风险 在投资者建立相关头寸后出现下跌，日内做多趋势失败 导致投资损失。 交易风险 由于股票涨停或跌停导致无法买入或卖出部分篮子股票，被迫采取的现金替代，对最终收益带来一定程度不确定。 折溢价波动风险 ETF 净值与市场价格之间的价差波动使得交易起点和终点的折溢价状态存在较大差异，例如以折价流程启动交易在交易结束时点上价差状态可能是溢价。

ETF日内趋势交易策略 融券模式实现日内趋势交易/159901 20111011 14:00-14:56 融券卖出ETF

融券模式的收益构成及风险因素 融券模式：交易成本 ETF日内趋势交易策略 收益构成 仅承担“持有”风险。由于不需要买入\卖出一揽子股票，也不需要申购赎回，因此不承担交易风险和折溢价波动风险。 融券模式：交易成本 固定交易成本（仅为ETF买卖交易费用） ETF买卖不缴纳印花税，双边交易规费约为0.17 ‰ ，假设单边交易佣金为0.5 ‰，则固定交易费用总计1.17 ‰ 。 冲击成本 融券模式融券卖出、买入ETF产生两次ETF交易。 在交易金额较大时，一次完整的融券T+0套利冲击成本或高于申赎模式。

融券模式：交易特点 ETF日内趋势交易策略 资金规模限制小 没有申赎的资金限制，资金多少都可以进行T+0操作 可以频繁小量操作降低冲击成本 申赎模式由于有资金规模限制，一次交易冲击成本基本属于必然，融券模式可以一日内多次操作，多账户降低资金规模操作，冲击成本较小

现有ETF日内趋势交易策略 ETF日内趋势交易策略 行情形成典型波段时 高低点比较策略 行情未形成典型波段时 突破策略——避免行情大幅回落风险 滤波策略——避免波动较小的频繁买卖 量价策略 量能阀值策略——通过关键时点成交量预测指数走势

交易策略探讨 ETF日内趋势交易策略 策略1：高低点比较策略 选择走势较为平滑，微小波动较少的ETF产品作为策略标的。 买点条件：出现低点，且高于前一个低点； 卖点条件：出现高点，且低于前一个高点。 策略2：行情突破策略 如果按照策略1买入，而行情经过较长时间下跌后才出现高点，则可能流失过多利润。此时需要使用行情突破策略： 新的卖点条件：当出现高点，且高于前一个高点时，如果行情转头向下，并跌破上一个低点（此低点可能距离高点附近），则及时卖出平仓，而不是等到下一个更低的高点出现再卖。

交易策略探讨 ETF日内趋势交易策略 策略3：行情滤波策略 行情窄幅震荡时，频繁交易的成本可能大于收益，使策略1和策略2均无利可图，因此需要过滤出真正的“机会”。 布林极限宽（震荡幅度）缩小至一定门槛时，触发封锁交易的指令。当布林极限宽重新放大至门槛值时，解除封锁。当布林极限宽继续缩小，判断反转指标，跟踪可能出现的趋势反转信号。 策略4：量能阀值策略 关键时点上，市场指数和成交量分布均有可能对市场日后走势有一定的预测功能。 设置观察时间在 9:45，量能阀值定为0.25，即开盘前15分钟的成交量超过前五日日均成交量的25% 。 满足上述条件的交易日，日内择时融券卖出，14:30前择时平仓。

ETF期现套利策略 ETF期现套利模式 融券卖出ETF实现反向套利 融资买入ETF提高套利收益率

ETF期现套利策略 ETF与股指期货套利基本形式 股指期货期现套利：利用股指期货合约到期时向现货指数价位收敛特点，一旦两者偏离程度超出交易成本，通过买入低估值一方，卖出高估值一方，当两市场回到均衡价格时，再同时进行反向操作，结束交易，套取差价利润。 利用ETF进行股指期货期现套利：利用多个ETF组合实现对套利组合中现货部分的复制。在正向套利中买入ETF组合，反向套利中卖出ETF组合。 反向套利机会 下限=理论价格-各种成本 正向套利机会 上限=理论价格+各种成本

ETF期现套利策略 ETF实现股指期货套利的特点 使用ETF组合代替股票组合，可避免股票停牌、“零股”等交易风险； 目前市场已形成较为稳定的ETF组合（一般包含上证50ETF、深证100ETF、上证180ETF）及权重比例，对HS30指数的跟踪误差可控。仅需交易2-3个ETF品种即可实现套利组合中的现货头寸。 相对买入或融券卖出一揽子股票组合，对交易系统要求较低； 反向套利中，相对于筹措一揽子股票的融券券源，融券卖出2-3个ETF品种显得更为可行。 正向套利中，融资买入ETF引入交易杠杆，可节省投入资金、提高套利收益率。

可能进入标的证券ETF与沪深300指数的相关系数 易方达深证100 华夏中小板 南方深成 交银180治理 华夏上证50 华安上证180 华泰柏瑞红利 2010.1.29-2011.10.11 0.9188 0.7128 0.9137 0.9551 0.8806 0.9872 0.9098 2011.1.1-2011.10.11 0.9823 0.9005 0.9721 0.9870 0.9680 0.9964 0.9829 2011年相对2010年，ETF与沪深300指数相关系数明显上升，用ETF来复制沪深300更为精准。 用2011年7月8日至2011年8月19日5分钟高频数据，用现有市场上的ETF对沪深300指数进行回归复制。相关系数都能达到0.999以上，指数的跟踪误差平均方差在8个点以内。 利用ETF与股指期货进行正向套利与反向套利，仍将是未来期现套利的主流方式。

ETF期现套利策略 ETF实现股指期货套利流程 预估套利成本 判断套利机会 执行套利交易 监视基差变动 了结套利头寸 期现套利实质上是对基差的投机。 当基差满足平仓条件，即可了结套利头寸并获取收益。 如果持有至期货合约到期，基差将归零，也可以获取套利收益。

融券卖出ETF实现反向套利 ETF期现套利策略 2011年8月16日至18日期间，当月合约出现反向套利机会。 时点 HS300 当月合约 价差 2011/8/16 10:10 2931.36 2905 -26.36 2011/8/17 9:35 2895.68 2893 -2.68

ETF期现套利策略 融券卖出ETF实现反向套利 第一步：计算交易成本 ETF买卖的双边佣金及规费为成交金额的0.117% 期货买卖的双边佣金为成交金额的0.02% 期货买入和卖出的冲击成本为成交金额的0.1% 融券卖出ETF利息（持有至交割日）为成交金额的0.083% 交易成本总计： 成交金额× 0.52%=2905×0.52%=15.11点 第二步：判断套利机会 2011/8/16 10:10当月合约与沪深300指数价差为-26.36点。 2001年7-8月期现价差的波动区间大致为（-5,5）。 预期套利空间（26.36-5.5=20.86）大于交易成本（15.11），可执行反向套利交易。

融券卖出ETF实现反向套利 ETF期现套利策略 第三步：执行套利交易(2011/8/16 10:10) 设定套利规模为1000万元。 买入期货IF1108合约11张，交易金额958.65万元； 融券卖出上证180ETF117098手、深证100ETF 31451手，交易金额比例为3:1，交易金额合计958.64万元。 按照期货当月合约15%、上证180ETF及深证100ETF 折算率90%计算（现金抵押），初始投入保证金合计719万元。 第四步：监视基差变动 2011/8/17 9:35当月合约与沪深300指数价差为-2.68点，位于2011年7-8月价差波动区间（5，-5）内。 套利收益26.36-2.67=23.69大于交易成本15.37，进行平仓了结。

ETF期现套利策略 融券卖出ETF实现反向套利 第五步：了结套利交易(2011/8/17 9:35) 期货IF1108合约多头平仓11张，交易金额954.69万元； 买券还券上证180ETF117098手、深证100ETF 31451手，交易金额合计945.58万元。 期货交易费用（含冲击成本）1.15万元，ETF交易费用（含冲击成本）3.04万元，融券ETF利息（仅为1天）0.26万元。 ETF实现反向套利收益（万元） 期货损益 现货损益 费用总计 净收益 -3.96 13.05 4.45 4.84

ETF期现套利策略 融资买入ETF提高套利收益率 正向套利中普通买入ETF的初始资金投入 期货交易保证金=交易金额×15% 合计投入资金：交易金额×115% 正向套利中融资买入ETF的初始资金投入 买入ETF占用资金=交易金额×40% 使用买入的ETF作为抵押，融资买入ETF： (交易金额×40% ×90%)/(1+50%-90%)=交易金额×60% 合计投入资金：交易金额×55% 融资买入ETF进行正向套利 减少交易成本、扩大无套利区间、增加套利机会。 节省投入资金，提高收益率。