《金融学导论》 第十章 货币政策 主讲教师：胡海鸥

本 章 导 读 货币政策是中央银行为实现宏观经济目标，运用各种政策工具调节与控制货币供给量与利率水平的方针与措施的总称。货币政策的变动将引起总需求和总供给的变动，带动一般物价水平、经济增长速度、就业水平以及国际收支发生相应变动。货币政策主要涉及货币政策目标的确定、货币政策工具及中介目标的选择、货币政策的传导及其政策效果等诸多内容，中央银行必须对上述内容进行统筹考虑，以确保货币政策目标的顺利实现。

学 习 内 容 第十章 货币政策 10.1 货币政策目标 10.2 货币政策工具 10.3 货币政策的传导机制和操作原则

学完本章后，你应该能够： 了解货币政策目标体系的构成 掌握货币政策的最终目标和中介目标 了解货币政策工具的构成 掌握一般性货币政策工具的含义 学 习 目 标 学完本章后，你应该能够： 了解货币政策目标体系的构成 掌握货币政策的最终目标和中介目标 了解货币政策工具的构成 掌握一般性货币政策工具的含义 了解货币政策的传导机制 了解货币政策的时滞效应和操作原则

本 章 重 点 货币政策最终目标 货币政策中介目标 货币政策工具

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10.1 货币政策目标 （一）货币政策与社会总供求均衡 10.1　货币政策目标 第十章 （一）货币政策与社会总供求均衡 货币政策可以调节货币供求均衡的变动，而货币供求均衡与社会总供求均衡之间存在着一定的内在联系，因此，货币供求均衡的变动可以带动社会总供求均衡的变动，进而引起国民收人与物价水平的变动。货币政策对社会总供求的影响如图10-1所示。

10.1 货币政策目标 （一）货币政策与社会总供求均衡 图10-1 货币政策对社会总供求的影响 第十章 央行货币政策 货币供给 利率水平 10.1　货币政策目标 第十章 （一）货币政策与社会总供求均衡 央行货币政策 货币供给 利率水平 货币需求 社会总需求 国民收入与物价水平 社会总供给 图10-1 货币政策对社会总供求的影响

10.1　货币政策目标 第十章 （二）货币政策的目标体系 货币政策的实施要经过一个复杂的传导过程才能作用到实体经济 (如图10-2所示)，为了保障政策实施的效果，需要有个由最终目标、中介目标和操作指标三个层次构成的货币政策目标体系。这三个层次的目标进行观测与控制，可以及时有效地监测与控制货币政策的实施效果。

10.1 货币政策目标 （二）货币政策的目标体系 图10-2 货币政策目标体系与货币政策传导 第十章 货币政策工具 中介目标 最终目标 10.1　货币政策目标 第十章 （二）货币政策的目标体系 货币政策工具 中介目标 最终目标 操作目标 基础货币 非借入准备 基础货币 非借入准备 再贴现政策 公开市场操作存款准备金率 物价稳定 经济增长 充分就业 国际收支平衡 图10-2 货币政策目标体系与货币政策传导

10.1　货币政策目标 第十章 （三）货币政策的最终目标 物价稳定 充分就业 经济增长 国际收支平衡

10.1　货币政策目标 第十章 （三）货币政策的最终目标 货币政策的四大目标之间存在一定的矛盾性，即实现一个目标所要采取的政策措施可能不利于别的目标的实现。这种矛盾性主要表现在以下几个方面： 物价稳定与充分就业、经济增长、国际收支之间有矛盾，经济增长与国际收支平衡之间有矛盾。

10.1 货币政策目标 （四）货币政策的中介目标 选择中介目标的依据 1.可测性(Measurability)。 10.1　货币政策目标 第十章 （四）货币政策的中介目标 选择中介目标的依据 1.可测性(Measurability)。 2.可控性(Controllability)。 3.相关性(Relatedness to Goal)。

10.1　货币政策目标 第十章 （四）货币政策的中介目标 可供选择的中介目标 1. 利率。 2. 货币供给量。

10.1 货币政策目标 （四）货币政策的中介目标 货币政策的操作目标 10.1　货币政策目标 第十章 （四）货币政策的中介目标 货币政策的操作目标 1. 操作目标(Operating Target)，又被称为“近期目标”，是中央银行通过货币政策工具操作，可以直接作用与准确控制的近期观测指标。 2. 货币政策的操作目标主要有两个：短期利率和基础货币。

10.2 货币政策工具 （一）一般性货币政策工具 再贴现政策 1. 中央银行再贴现政策的作用机制 图10-3 再贴现政策的作用机制 第十章 10.2　货币政策工具 第十章 （一）一般性货币政策工具 再贴现政策 1. 中央银行再贴现政策的作用机制 中央银行提 高再贴现率 向中央银借 款成本增加 商业银行超额准备减少 商业银行款 与投资减少 货币供给减少利率上升 再贴现政策 中央银行降低再贴现率 向中央银借 款成本减少 商业银行超额准备增加 商业银行款 与投资增加 货币供给增加利率下降 图10-3 再贴现政策的作用机制

10.2 货币政策工具 2. 再贴现政策具有以下四方面作用： 10.2　货币政策工具 第十章 2. 再贴现政策具有以下四方面作用： 影响货币供给量和市场利率；调整信贷结构；具有较强的“告示效应”；防止金融恐慌。 3. 再贴现政策可以发挥宏观调控作用，但也有一定局限：“告示效应”不确定；缺乏主动性；缺乏弹性或灵活性；有顺经济走势的倾向。

10.2 货币政策工具 法定存款金政策 1. 法定存款准备金政策的作用机制 图10-4 准备金政策的作用机制 第十章 央行提高准备金率 10.2　货币政策工具 第十章 法定存款金政策 1. 法定存款准备金政策的作用机制 央行提高准备金率 商业银行超额准备减少，派生存款能力下降 商业银行贷款与投资减少 货币供给减少利率上升 法定存款准备金政策 央行降低准备金率 商业银行超额准备增加，派生存款能力上升 商业银行贷款与投资增加 货币供给增加利率下降 图10-4 准备金政策的作用机制

10.2　货币政策工具 第十章 2. 作为一种强制性的货币政策工具，准备金政策具有以下两种政策效果：货币供给量有显著的影响；具有强烈明确的“告示效应”。 3. 准备金政策也有着一定的局限性。由于准备金政策的强制性和冲击性，决定了准备金政策缺乏弹性，不能随时“微调”，也不能逆向操作。

10.2 货币政策工具 公开市场操作 1. 公开市场操作的作用机制 图10-5 公开市场操作的作用机制 第十章 公开市场操作 10.2　货币政策工具 第十章 公开市场操作 1. 公开市场操作的作用机制 公开市场操作 中央银行买入有价证券 基础货币供给 增加,利率降 商业银行超额准备增加 商业银行贷款与投资增加 货币供给增加,利率下降 中央银行卖出有价证券 基础货币供给 减少,利率上升 商业银行超额准备减少 商业银行贷款与投资减少 货币供给减少,利率上升 图10-5 公开市场操作的作用机制

10.2 货币政策工具 2. 公开市场操作具有以下几个优点：具有较好的微调性；具有较强的主动性；具有操作的及时性与便捷性。 10.2　货币政策工具 第十章 2. 公开市场操作具有以下几个优点：具有较好的微调性；具有较强的主动性；具有操作的及时性与便捷性。 3. 公开市场操作也在一定的局限：首先，公开市场操作要有发达的证券市场，证券的品种、数量和参与者都要达到相当规模。其次，公开市场操作技术性强，作用比较迂回曲折，不象准备金制度那样，能立即充分有效地发挥作用。

10.2　货币政策工具 第十章 （二）选择性货币政策工具 选择性货币政策工具指中央银行为满足某些特殊经济领域的资金需求而采取的，以影响资金流向和特定利率的货币政策工具。 1. 优惠利率（Prime Rate）。 2. 法定保证金比率（Ratio of Marge Requirements）。 3. 不动产信用控制。

10.2 货币政策工具 （三）直接信用控制 直接信用控制是指中央银行以行政命令的方式直接控制商业银行及其他金融机构的放款，存款和利率水平。 10.2　货币政策工具 第十章 （三）直接信用控制 直接信用控制是指中央银行以行政命令的方式直接控制商业银行及其他金融机构的放款，存款和利率水平。 1. 利率管制。 2. 信用配额管制。 3. 流动性比率管理。

10.2　货币政策工具 第十章 （四）间接信用指导 道义劝告（Moral Suasion）是指中央银行利用其声望与地位，对商业银行及其他金融机构以公告、指示、会议，以及与金融机构负责人直接面谈等方式，以使商业银行及其他金融机构按照货币政策意图，主动采取相应措施，配合货币政策的实施。

问题： 我国的准备金制度、公开市场操作与经典理论有什么主要不同？

我国的准备金按照旬末存款余额计提，而美国则按照一周存款的平均余额计提，所以我们的准备金只能锁定或放松资金，却不具有控制存款创造的功能。 我国公开市场买卖的主要是央票，央票到期只能用新发货币来偿还，这就决定了今天缓解的通胀压力将在明天表现的更大。而美国公开市场买卖国债，国债到期也要偿还，偿还的资金来自税收，税收的钱来自昨天发行的货币，于是国债到期，昨天发行的货币与债权一起消失了。

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 （一）资产结构调整效应传导机制 凯恩斯的货币政策传导机制理论 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 （一）资产结构调整效应传导机制 凯恩斯的货币政策传导机制理论 资产结构实现初始均衡 基础货币供给增加 打破公众既定资产均衡 公众用多出货币购买证券 证券价格上升利率下降 投资增加 通过投资乘数 国民收入倍数增加 图10-6 凯恩斯强调利率的货币政策传导机制

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 （一）资产结构调整效应传导机制 弗里德曼的货币政策传导机制理论 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 （一）资产结构调整效应传导机制 弗里德曼的货币政策传导机制理论 资产结构实现初始均衡 央行买进有价证券 商业银行准备金增加 利率下降 贷款投资货币供给增加 投资消费增加 国民收入增加 图10-7 弗里德曼强调货币供给量的传导机制

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 其他传导机制 1. 汇率传导机制 图10-8 汇率传导机制 第十章 货币供给增加 本币汇率下降 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 其他传导机制 1. 汇率传导机制 货币供给增加 实际利率下降 本币汇率下降 出口增加 国民收入增加 图10-8 汇率传导机制

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 其他传导机制 2. 资产价格传导机制 图10-9 资产价格传导机制 第十章 资本收益高于重置成本 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 其他传导机制 2. 资产价格传导机制 货币供给增加 实际利率下降 股本价格上升 资本收益高于重置成本 投资增加 国民收入增加 图10-9 资产价格传导机制

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 其他传导机制 3. 财富效应传导机制 图10-10 财富效应传导机制 第十章 货币供给增加 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 其他传导机制 3. 财富效应传导机制 货币供给增加 实际利率下降 股本价格上升 财富增加 消费增加 国民收入增加 图10-10 财富效应传导机制

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 （二）信贷渠道传导机制 均衡信贷配给与放款渠道 货币政策通过“放款渠道”发生作用需要满足两个条件： 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 （二）信贷渠道传导机制 均衡信贷配给与放款渠道 货币政策通过“放款渠道”发生作用需要满足两个条件： 1. 货币政策必须对商业银行的放款产生直接、决定性的影响，也就是商业银行融资渠道比较单一、缺乏有效的融资手段；

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 （二）信贷渠道传导机制 均衡信贷配给与放款渠道 货币政策通过“放款渠道”发生作用需要满足两个条件： 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 （二）信贷渠道传导机制 均衡信贷配给与放款渠道 货币政策通过“放款渠道”发生作用需要满足两个条件： 2. 借款人必须对商业银行的贷款有较强的依赖，借款成本的变化将对借款人的投资行为产生直接的、决定性的影响。

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 资产负债表渠道 图10-11 货币政策信贷渠道传导机制 第十章 基础货币供给增加 利率下降 消费增加 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 资产负债表渠道 基础货币供给增加 利率下降 消费增加 银行存款增加 利息负担减轻 现金流量改善 资产价格上升实际财富增加 公司收入增加 资产负债状况改善 逆向选择和道德风险下降 银行放款增加 消费投资增加 国民收入增加 图10-11 货币政策信贷渠道传导机制

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 （三）货币政策的时滞效应与货币政策操作原则 货币政策的时滞效应 t0 t1 t2 t3 t4 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 （三）货币政策的时滞效应与货币政策操作原则 货币政策的时滞效应 内在时滞 外在时滞 t0 t1 t2 t3 t4 认识 时滞 决策时滞 操作时滞 市场时滞 经济金融形势变化需要采取行动 央行认识有必要改变政策 中央银行调整政策工具 对中介指标产生作用，调整资产结构 对最终目标产生影响作用

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 货币政策操作规则 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 货币政策操作规则 1. 凯恩斯学派认为，市场经济具有内在不稳定性，听之任之，会导致经济繁荣与衰退的交替。所以，政府应采取“逆经济风向”和“相机抉择”货币政策与财政政策，“烫平”经济波动。也就是在经济衰退时，中央银行应该采取扩张性货币政策，促进经济发展；在经济繁荣时，中央银行应采取紧缩性货币政策，减少货币供给，提高利率水平，减少投资与消费，抑制通货膨胀。

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 货币政策操作规则 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 货币政策操作规则 2. 以弗里德曼为首的货币学派主张以“单一规则”（Single Rule）的货币政策替代“相机抉择”，即按照稳定的增长率供给货币，以此保持经济稳定运行。货币学派认为只要确定一个长期不变的货币供给增长率，使得货币供给量按照固定规则稳定增长，经济活动就可以保持基本稳定。

10.3 货币政策的传导机制和操作原则 货币政策操作规则 10.3 货币政策的传导机制和操作原则 第十章 货币政策操作规则 3. 以卢卡斯为代表的理性预期学派则认为，公众可以通过各种途径获得相关信息，不仅能够预期到政府的政策意向，而且能够采取积极的措施抵消政府政策的效应。所以理性预期学派认为，只有与公众预期一致的货币政策是最好的，但是因为公众的预期难以确定，所以理性预期的货币政策就表达为公布一个货币增长率，坚持不变，取信于民的政策就是最好的。

问题： 我国货币政策传导与经典理论有什么主要不同？

我国货币政策传导直接而又简单，但却未必有效。人民银行买外汇发人民币，出口企业得到人民币，支付工资，购买生产要素，经济繁荣。房地产价格居高不下，信托理财产品大量滋生。利率有上升的压力，但在存贷款利率管理下，只能通过金融产品扭曲地表现出来。 一旦控制人民币发行，或者热钱外流，企业得不到足够的人民币，已有的资金却向金融产品流动，因为它们的利率扭曲提高，实体经济贷款难，这就会造成相当麻烦的“钱荒”。

祝同学们 学习顺利！ 谢谢 THANKS