Chapter 16 貨幣政策的工具

一、研讀目標 瞭解公開市場操作的意義與內容 知道重貼現政策的意義與缺點 明白準備金政策的內涵及其最新發展 看看其他的貨幣政策工具

二、重點提要 公開市場操作 重貼現政策 準備金政策 其他的貨幣政策工具

公開市場操作 公開市場操作的意義與影響機能 公開市場操作的意義 公開市場操作 (open market operation) 係指中央銀行審視經濟金融情勢，利用有組織且公開的金融市場、買賣合格票據，來影響銀行準備金、準備貨幣及貨幣供給量或者短期利率，據以實現中央銀行的寬鬆性抑緊縮性貨幣政策。

公開市場操作（續） 公開市場操作之影響機能 中央銀行之公開市場操作，可藉由下述三個管道，對經濟活動產生影響： 銀行準備金、準備貨幣及貨幣供給量 證券價格和利率水準 預期效果

公開市場操作（續 1） 公開市場操作的模式 防衛性操作 防衛性操作 (defensive operation)，意指中央銀行進行公開市場操作的目的，係為了抵銷外來因素對銀行準備金及準備貨幣的干擾。 動態性操作 若中央銀行公開市場操作的目的，並非屬於抵銷外來因素的干擾，而係積極改變銀行準備金及準備貨幣數量，來實現其寬鬆抑緊縮貨幣供給量的目的，則稱之為動態性操作 (dynamic operation)。

公開市場操作（續 2） 公開市場操作的優越性 精確性 (precision) 伸縮性 (flexibility) 自主性 (initiative)

公開市場操作（續 3） 近年來我國的公開市場操作概況 在金融市場尚不發達時期，靈活、雙向的公開市場操作無法順利進行，此際先透過準公開市場形式的工具 (open-market-type instru-ments) 仍可獲致眾多利益。此類準公開市場形式的工具通常是在初級市場中採用，例如中央銀行所發行的票券，以及政府基於貨幣政策目的而標售的債券等皆是。

公開市場操作（續 4） 伴隨我國金融市場規模的不斷擴大，中央銀行透過公開市場操作來調節市場資金狀況已愈見重要，至於靈活、雙向的公開市場操作能力雖仍待加強，惟其發揮的功效確已大為提高，這其中尤以自 1990 年初起已能積極透過公開市場操作的重購回協定交易，來調節季節性資金的變化。

公開市場操作（續5） 另為提高公開市場操作的效率，中央銀行亦自 2000 年 1 月起實施主要交易商制度，透過這些符合資格的主要交易商來進行公開市場操作，而這些交易商則有提供市場訊息、積極參與標售、有效創造市場及提供雙向報價的義務。可被遴選充當中央銀行公開市場操作的主要交易商，包括銀行、票券金融公司及證券公司（自 2003 年底起）。

重貼現政策 重貼現政策的意義與具體內容 重貼現政策的意義 所謂重貼現 (rediscount) 係指商業銀行以其對客戶貼現所得的票據，請求中央銀行給予融通，以增強其準備力量。 重貼現率 (rediscount rate)，則是中央銀行對商業銀行進行重貼現時，對票券預扣利息所適用的貼現率。

重貼現政策（續） 影響商業銀行向中央銀行拆借的因素 影響商業銀行向中央銀行借款之合理因素為：短期票券利率或金融業拆款市場利率與中央銀行重貼現率間的利率差距 (interest rate spread)。

重貼現政策（續 1） 重貼現政策的效果 中央銀行調整重貼現率的主要目的，是希望藉控制銀行資金成本，影響銀行借入款的增減，以管制其信用創造能力及成本，甚至進而透過宣示效果(announcement effect)，間接影響其信用創造的意願。 重貼現率政策不是一積極有效的工具，因為成功與否決定於商業銀行的反應。

重貼現政策（續 2） 重貼現政策的最新發展 當 1990 年代起因維持短期利率穩定的重要性提高，有效構建一靈活運作之貼現窗口機制遂日益受到重視。近年來各國的支付系統大都朝向建立即時總額清算 (Real-Time Gross Settlement, RTGS) 制度取代過去的淨額清算或固定時點清算制度，為避免拆款利率波動過大，中央銀行復提供日中信用(intra-day credit)。

重貼現政策（續 3） 我國於 1999 年之後因強調平穩短期利率的重要，隔夜拆款利率大抵控制在中央銀行的擔保放款融通利率與重貼現率之間（見圖16-1）。2002年 12 月以降，中央銀行已放手讓隔夜拆款利率跌破重貼現率，從而重貼現似不再扮演銀行同業拆款市場利率下限的角色。

重貼現政策（續 4） 圖16-1 中央銀行貼放利率與隔夜拆款利率 圖16-1 中央銀行貼放利率與隔夜拆款利率 1999 年之前我國隔夜拆款利率的波動較大，且與中央銀行的貼放利率缺乏明確的結構關係；1999 年以迄於 2002 年11月底，隔夜拆款利率似被框在擔保放款融通利率與重貼現率之間；2002 年 12 月以來，隔夜拆款利率已跌破重貼現率且持續維持在其下方，換言之，重貼現率已不再扮演隔夜拆款利率下限的角色。

準備金政策 準備金政策的意義與影響 準備金政策的意義 準備金政策 (reserve requirements policy) 係指中央銀行根據法令授權，在審度經濟金融情勢發展的需要後，在法令規定範圍內提高或降低法定準備率，以削弱或增強存款貨幣機構經由放款與投資創造銀行信用的潛在能力，達到控制貨幣供給量或影響市場利率的目標。

準備金政策（續） 我國法定準備率的規定，與大多數國家相同，是依照不同的存款（及其他負債）種類來訂定。雖然銀行其他各種負債（包括外匯存款、透支銀行同業、透支同業拆放、金融債券、同業融資、聯行往來、期付款項或附買回債（票）券借款等）按規定須提存準備金，惟除新增外匯存款自 2000 年 12 月 8 日起施行法定準備率之外，其他項目之法定準備率係設定為 零。

準備金政策（續 1） 調整法定準備率的影響 改變法定準備率對貨幣供給量之影響，與公開市場操作及重貼現政策不同。 公開市場操作及重貼現政策，係直接影響準備貨幣；而法定準備率的變更，並不使準備貨幣受到影響，它係直接左右貨幣乘數的大小。

準備金政策（續 2） 準備金政策的優缺點 政策效果反應迅速。 具中立性，符合公平原則。 宣示效果相當明確。 可用來應付全國性緊急事件。 準備金政策的重新定位 準備金制度因迫使銀行相較於非銀行之其他金融機構係處於競爭劣勢，調整法定準備率也嚴重干擾銀行的資產負債配置，近年來許多先進國家已朝向大幅調降法定準備率，甚或完全廢止準備金制度。

其他的貨幣政策工具 選擇性信用管制 保證金比率 應提保證金(margin requirements)指稱銀行對於以證券抵押申請貸款者，不能以該證券的當時價格貸款，而須保留一部分當作保證金(margin)。 此項保證金通常即規定為當時市價的某一比例，亦即所謂的保證金比率(required margin ratio)，由中央銀行視信用市場情況，隨時調整此項比率。

其他的貨幣政策工具（續） 消費者信用管制 消費者信用管制 (consumer credit control) 係指中央銀行管制分期付款信用之付款條件措施，或者管制信用卡的信用大小。 分期付款信用主要係藉調整分期付款信用之頭期款的最低金額與償還的最長期限，以影響消費者的消費支出金額。管制信用卡的信用大小，則是藉調整信用卡的預借現金額度或信用額度，據以影響消費者的信用需求。

其他的貨幣政策工具（續 1） 不動產信用管制 不動產信用管制 (real estate credit control) 與消費者信用管制的主要差異有三：第一，不動產信用通常期限較長；第二，住宅產業對其他經濟部門有密切的產業關聯影響；第三，住宅通常有較長的生產期間，供需調節較難。 1989年3月1日，我國中央銀行為遏阻不動產的投機炒作，曾宣布管制金融機構對購地、土地擔保放款及對投資公司授信之最高貸款限額及期限。

其他的貨幣政策工具（續 2） 直接管制 直接限制貸款額度 對銀行特定資金實施邊際應提準備 對於業務不當的銀行採強制性的制裁 規定各銀行的放款及投資方針，以確保健全信用的經營原則 道義說服 道義說服 (moral suasion) 是指中央銀行對各銀行表明其立場，希望藉道義的影響及說服的力量，來達成管制各銀行業務的目標。

三、市場當教室 在澡缸決定政策的央行總裁 葛林斯班（Alan Greenspan）擔任美國聯邦準備理事會主席18 年後，於 2006 年 1 月底以 79 歲高齡卸下重擔。聯準會特別將他常坐的一張椅子送給他，表示他在聯準會歷史永遠保有一席。 中央銀行總裁彭淮南有一回閃到腰，也仿傚葛林斯班坐在浴缸泡熱水。

三、市場當教室 (續) 為了治療背痛，葛老多年來遵從醫生的指示，上班前在家裡泡熱水澡1、2個小時，一面翻閱報告、寫演講稿和準備一天的公事。妻子米契兒（Andrea Mitchell）說：「他早上 5：30 或 6：00 起床，準備工作。它需要許多思考和寫作的時間。」 中央銀行總裁彭淮南有一回閃到腰，也試著坐在浴缸泡熱水，泡不到三分鐘就沒耐性了，因為公文早在辦公室看完了，泡澡卻無事可做，「實在太浪費時間了」，拿份報看看新聞。另外，還得準備條乾毛巾擦手，免得報紙一下子全弄溼了。

三、市場當教室 (續 1) 美國聯邦準備理事會主席可以獨自決定利率政策嗎？ 為何大多數國家的貨幣政策是由委員會決議？ 請至美國聯邦準備理事會網站，看看美國聯邦準備體系有哪些貨幣政策工具？（http://www.federalreserve.gov/policy.htm）

四、問題與討論 是非題 中央銀行如果認為目前景氣低迷，決定透過公開市場操作來採行寬鬆性貨幣政策，則可以選擇賣出中央銀行手中所握持的政府債券。 由於選擇性信用管制會帶來信用配置的扭曲，況且也會產生公平性的爭議，因此無論如何中央銀行皆不應採行。 比較名詞異同 直接工具、間接工具 動態性操作、防衛性操作

四、問題與討論（續） 簡答題 何謂中央銀行之公開市場操作？其具體內容及所生效果或影響又如何？ 試述中央銀行貼現窗口的功能，以及重貼現率調整時，為何有時只具宣示作用。