第九章 股票與股票評價　 Dr. Mei-Hua Chen

重 點 摘 要 1 1 普通股的特性 2 決定普通股價值 3 效率市場 4 特別股

普通股股東的權利 對公司的控制權 優先承購權 所有權意謂控制權 股東選舉董事 董事選擇管理者 維持現有股東對公司的控制權 保護股東的權益免於被稀釋

普通股的種類 分類股票有其特殊條款 A類股、B類股或其他股，並沒有標準定義。 例如： A股會配股利但五年內沒有投票權；

普通股評價 股利成長模型 自由現金流量模型 利用比較公司的乘數

股價 = 股利的折現值

何謂固定成長股票? 某公司之股利成長率永遠維持不變， 設其成長率為 g。

固定成長股票之評價 D1 = D0(1 + g)1 D2 = D0(1 + g)2 Dt = Dt(1 + g)t 若g維持不變，則:

$ 0.25 年 (t)

若 g > rs，會有什麼影響? 若rs< g, 股價為負數，並不合理。 使用此模型，必須滿足以下兩條件：

rs = rRF + (rM – rRF)b = 7% + (12% - 7%)1.2 = 13% 利用 SML 計算 rs: rs = rRF + (rM – rRF)b = 7% + (12% - 7%)1.2 = 13%

D0 = $2.00 ，且 g 維持固定 6%，假設rs = 13% 試求未來三年的預期股利與其現值： 1 2 3 D0 = 2.00 1 2 3 g = 6% D0 = 2.00 2.12 2.247 2.382 13% 1.8761 1.7599 1.6509

股票價值是多少? D0 = 2.00, rs = 13%, g = 6%. 固定成長模型: 2.12 D1 P0 = = $2.12 = = $30.29 0.07

一年後的股價（ P1 ）是多少? ^ 對一年後而言，D1 是已支付的股利，所以預期 股利為D2, D3, D4……，所以 D2 $2.247 rs – g 0.13 – 0.06 = 32.10 ^ P1 = P0(1.06) = $32.10

試求第一年的股利收益率與資本利得率 D1 $2.12 股利收益率 = = = 7.0%. P0 $30.29 ^ P1 – P0 股利收益率 = = = 7.0%. P0 $30.29 ^ P1 – P0 $32.10 – $30.29 資本利得率 = = P0 $30.29 = 6.0% 總報酬率 = 7.0% + 6.0% = 13.0%.

$ P D r g = - + to 重新排列預期報酬率模型 則, rs = $2.12/$30.29 + 0.06 1 = - + to ^ 則, rs = $2.12/$30.29 + 0.06 = 0.07 + 0.06 = 13%.

若g = 0 ，則股價P0 是多少？ ^ P0 = = = $15.38 PMT r $2.00 0.13 股利數列可視為一永續年金 1 2 1 2 3 13% ... 2.00 2.00 2.00 ^ P0 = = = $15.38 PMT r $2.00 0.13

假設有3年以超常成長率30% 成長，之後成長率 維持固定g = 6%，則股價是多少？假設r ＝13%. 無法再使用固定成長模型。 3年後，成長率又維持固定。

1 2 3 4 rs = 13% ... g = 30% g = 30% g = 30% g = 6% D0 = 2.00 2.600 3.380 4.394 4.658 2.301 2.647 3.045 4.658 . $ 46.116 P = = $66.54 3 . 13 - . 06 54.109 = P0 ^

$2.60 $54.11 在t = 0 與t = 4 時，預期股利收益率與 資本利得率各是多少？ 股利收益率0 = = 4.81% 股利收益率0 = = 4.81% 資本利得率 = 13.00% – 4.81% = 8.19%

在t = 0 與t = 4 時，預期股利收益率與 資本利得率各是多少？ 在超常成長階段, D/P 不固定，而且資本利得率 會小於g。 在 t = 3之後, g = 常數 = 6% =資本利得率 r = 13% ; 所以股利收益率 D/P = 13% – 6% = 7%

... 2.12 $ P = = 30.29. . 07 假設t=1 至 3，g= 0 ；之後g 維持固定6%， 則P0 等於多少? 1 2 3 4 rs=13% ... g = 0% g = 0% g = 0% g = 6% 2.00 2.00 2.00 2.00 2.12 1.77 1.57 2.12 1.39 $ 20.99 P = = 30.29. 3 . 07 25.72

在t=0 與 t=3 時，D/P 與資本利得率各是多少? $2.00 $25.72 t = 0 = = 7.78% P0 CGY = 13% – 7.78% = 5.22% t = 3 維持固定成長， g = 資本利得率 = 6% 且 D/P = 7%

若g = -6%, 會有人願意買這架公司的股票嗎？ 若有，其股價是多少？ 因為公司還是有盈餘，還是會支付股利所以 P0 > 0 $9.89 0.19 $1.88 (-0.06) - 0.13 (0.94) $2.00 g r ) 1 ( D P s ^ = +

計算 D/P 與資本利得率? 資本利得率 = g = -6.0% 股利收益率= 13.0% – (-6.0%) = 19%

自由現金流量法 自由現金流量法認為公司的價值為未來預期自由現金流量的折現值（以稅後基礎計算） 任一年的自由現金流量的計算方法為： 稅後營業淨利 － 淨營運資本投資額

使用現金流量法 當估計初公司價值，則股票價值的估計方法： 普通股的市場價值 = 公司的市場價值 – 舉債與特別股的市值. P = 普通股的市場價值 / 在外流通股數

全公司模型與股息成長模型之比較 自由現金流量法優於股息成長模型 尤其在預估一家從不發放股息之公司的價值或是 該家公司的股利很難預估時。 如同股息成長模型，自由現金流量法通常都會假 設在某段期間內，自由現金流量的成長率維持固 定。 期終價值代表當成長率變成恆定那個時點下的公 司價值。

... 預期未來3年的FCF為-$5,$10,及 $20 million,之後FCF 維持6% 的固定成長率，公司整體的資金成本為10%. 1 2 3 4 ... r = 10% g = 6% -5 10 20 21.20 -4.545 8.264 15.026 21.20 0.04 530 = = *TV3 398.197 416.942 *TV3 為t = 3的期末價值 （terminal value ）

若公司有舉債$40 million與1000萬股數， 則每股股價為何？ 權益價值 = 總價值 – 負債價值 = $416.94 – $40 權益價值 = 總價值 – 負債價值 = $416.94 – $40 = $376.94 million. 每股股價 = 權益價值 / 股數 = $376.94/10 = $37.69

股票市場的均衡 達到均衡必須符合以下兩個條件： 均衡時，股票價格穩定，投資者並無意願買或賣股票 邊際投資者的期望報酬率必須等於要求報酬率 股票的市場價值須等於邊際投資者所預估的實質價值 均衡時，股票價格穩定，投資者並無意願買或賣股票

股票市場的均衡 預期報酬率是得自預期股利收益率與預期資本利 得率。 必要報酬率是得自CAPM。

如何建立均衡? D1 P0 ^ 若 rs = + g > rs, 則P0 太低。 買單會大過於賣單，P0;價格會上升， D1/P0 會下跌直到D1/P0 + g = rs =rs. ^

為何股票價格不會改變? D1 P0 = ri – g ri 可以改變: ri = rRF + (rM – rRF )bi. ^ P0 = ri 可以改變: ri = rRF + (rM – rRF )bi. rRF = r* + IP. g 的改變是因為公司的營運狀況。

特別股 混合型證券。 像債券一樣有面值、有固定的股利支付額，其股利應在普通股股利支付之前就支付。 但如果公司盈餘不足以支付股利，公司可以不支付特別股股利，而不會造成公司破產。

Vp = $50 且年股利支付 = $5 則特別股的預期報酬是多少？ Vp = D / rp $50 = $5 / rp rp = $5 / $50 = 0.10 = 10%