私募股权投资的法律问题和实践 北京股权投资基金协会讲座 Kirkland & Ellis International LLP 凯易国际律师事务所 李川,合伙人 2010年10月22日

私募股权投资交易的阶段 前期事宜 尽职调查 设计交易架构 起草并审阅交易文件 谈判 融资 签署交易文件 获得政府批准 交割／支付价款 交割后续事项

前期事宜 与目标公司签订保密协议 与法律、财务及其他顾问机构签订聘用协议 审阅信息备忘录（签署保密协议之后） 签署意向条款书或意向书 可能含禁止劝诱条款 与法律、财务及其他顾问机构签订聘用协议 审阅信息备忘录（签署保密协议之后） 适用于竞标 签署意向条款书或意向书 关注经济利益、公司治理和退出机制 有约束力或不具约束力 不具约束力的意向书可能包含具有约束力的部分条款（例如，排他性、保密、费用报销）

尽职调查(一) 包括商业、法律、财务及会计方面的尽职调查 法律尽职调查应涵盖的主要方面： (1) 公司架构 (2) 重要合同 (3) 债务及抵押 (4) 劳动 (5) 员工福利 (6) 知识产权 (7) 房地产 (8) 环境 (9) 监管事项 (10)诉讼争议 (11)海外反腐败法(若收购方为美国公司)

尽职调查(二) 法律尽职调查应关注的关键问题 尽职调查的关键步骤 影响目标公司价值的债务/责任（例如，赔偿义务、延期付款、违法行为的罚款） 控制权变化条款 业务经营的限制（例如，不竞争、禁止劝诱、最惠国待遇） 转让条款（适用于资产收购） 尽职调查的关键步骤 初步尽职调查问题清单 补充尽职调查问题清单 管理层访谈 现场调查（通常与商业尽职调查有关） 尽职调查报告（突出尽职调查中发现的关键问题） 证实性的尽职调查

设计交易架构(一) 外资中国投资项目的离岸架构 2006年9月6日前为首选架构 (若架构已存在，仍适用) 优势: 无需政府审批 不受中国法律管辖 架构有较多灵活性 资本结构 公司治理 退出机制 股东权益执行较有保障 在2006年9月6日并购条例出台后: “返程”并购需商务部审批 至今， 商务部未批准此类并购 境外股权转让受限于国税函[2009] 698号文的规定 中方创始股东 外国私募股权基金 普通股 可转换优先股 离岸控股公司 境外 境内 外商独资企业

设计交易架构(二) 外资中国投资项目的“新浪”架构 通常用于外商投资限制类行业 无需商务部的审批 存在被政府质疑的风险 合同执行的风险 中方创始股东 外国私募股权基金 通常用于外商投资限制类行业 无需商务部的审批 存在被政府质疑的风险 合同执行的风险 税务问题：转移定价；双重税负 普通股 可转换优先股 离岸控股公司 离岸控股公司 境外 境内 贷款 中方创始股东 外商独资企业 股权质押 合同安排 经济利益（服务费、排他性许可费等） 内资经营公司

设计交易架构(三) 外资中国投资项目的境内投资架构 需要政府审批 适用中国法律（主要涉及外资法律） 交易架构设计不如境外架构灵活 尚在发展中的中国公司法和合营企业法 双层的离岸控股结构 最灵活的退出：境外转让股权无需(i)中国政府审批，和(ii)缴纳中国资本利得税(10%)（受限于国税函[2009]698号文的规定和中国的一般反避税条款） 较低的股息预提税：由于香港－中国双重征税安排*， 税率较低（香港为５％，其他大部分法律管辖区为１０％），但要求香港控股公司具有商业实质 外国私募股权基金 开曼／英属维京群岛控股公司 香港控股公司 境外 境内 中方创始股东 合资企业 *中国大陆和香港特别行政区之间关于避免双重征税的协议。

设计交易架构(四) 人民币基金境内投资架构 无需政府审批（中国反垄断审查除外） 适用中国法律（主要涉及公司法） 交易架构设计不如境外架构灵活 尚在发展中的中国公司法和合营企业法 人民币基金 中方创始股东 企业

主要投资条款 (一) – 经济利益 投资额 估值 业绩 / 估值调整 分期付款 迟延付款/ 额外“挣出”的价款 投资前估值 投资后资本结构 股权比例(充分摊薄基础上) 每股价格 业绩 / 估值调整

主要投资条款 (二) – 证券 证券类型 普通股 优先股 可换股债券 股息 清算优先权 换股 反稀释 加权平均反稀释 完全反稀释 优先购股权

主要投资条款 (三) – 公司治理 董事会席位 保护性条款/否决权 知情权 修改章程和其他组织性文件 合并、分立、资产出售、清算和其他控制权变更事项 发行新股或重新分级老股 分配或支付股息 变更董事会人数 预算和花销 其他 知情权

主要投资条款 (四) –下行保护/ 退出 回购 出售权/收购权 担保权益 / 担保物 拖售权 跟售权

主要投资条款 (五) – 转让限制 禁止转让 优先购买权 优先要约权

购买/认购协议的主要条款(一) 购买/认购协议的关键组成部分 以上关键条款也适用于股权转让、增资或是资产出售 (1) 交割机制；购买价款的支付 对于资产收购交易：购买的资产，受让的责任，除外的责任 (2) 陈述与保证 (3) 过渡期间承诺 (4) 交割条件 (5) 赔偿 (6) 协议终止 (7) 交割后续事项 以上关键条款也适用于股权转让、增资或是资产出售

购买/认购协议的主要条款(二) 交割条件 (1) 陈述与保证已得到满足 (2) 承诺已履行完毕 (1) 陈述与保证已得到满足 (2) 承诺已履行完毕 (3) 已取得商务部门批准、通过了中国反垄断审查并取得其他批准 (4) 不存在针对交易的诉讼或其他法律程序 (5) 不存在重大不利影响 (6) 已取得特定合同项下的同意 (7) 已取得相应的融资（卖方通常不同意此条件） (8) 尽职调查的结果令买方满意（卖方很少同意此条件） (9) 已满足其他根据尽职调查结果要求的条件

谈判 卖方的目标 买方的目标 策略 顾问的作用 高出售价格 交割的确定性 低购买价格 终止交易的灵活性 了解行业交易惯例/条款 清楚相关方的谈判价码 参考并区分投资先例 就商业问题和法律问题分别谈判 顾问的作用

融资 并购/银行融资 贷款承诺函 银团贷款 融资文件的关键条款 股权基金承诺函 中国境内资产很难作为境外贷款的担保

签署交易文件 各方签署购买/认购协议和股东协议/合资合同 交易文件经商务部门批准后生效（适用于涉及外国投资者的交易），但报批义务在签署时生效 各方可在签署购买/认购协议时同意交割时将签署的其他协议的文本 签署之后，各方可另行签署新的补充协议 若补充协议未对经审批部门批准的合资合同构成实质性变更，则补充协议应有效 实质性变更包括注册资本、公司类型、经营范围、营业期限、股东认缴的出资额、出资方式的变更以及公司合并、公司分立、股权转让等变更

获得政府审批 (一) 商务部/发改委审批 具体行业审批 (例如, 电信、银行、建筑) 工商登记 中央部门和地方部门（就审批速度和确定性而言，地方部门的审批为首选） 具体行业审批 (例如, 电信、银行、建筑) 工商登记 其他登记事项 (例如, 与税务、海关、金融、劳动有关的事项) 审批申请递交后的天数 签署交易文件 递交审批申请 交割 15 30 45 60 75 90 105 商务部发出 批准证书 工商登记 最后期限 其他登记 所需时间不同 取得营业执照

获得政府审批 (二) 适用于境内交易和离岸交易、涉及“控制权”转移的交易 审查期限：30 日初审; 90 或150 日进一步审查(若适用) 反垄断申报与审查 适用于境内交易和离岸交易、涉及“控制权”转移的交易 审查期限：30 日初审; 90 或150 日进一步审查(若适用) 申报标准： (i) 参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过100亿元人民币(约15亿美元)，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币(约5900万美元)；或 (ii)参与集中的所有经营者上一会计年度在中国境内的营业额合计超过20亿元人民币(约2亿9千4百万美元)，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过4亿元人民币 (约5900万美元) 实质性审查: 交易的完成是否会限制相关市场的竞争 商务部否决了可口可乐公司金额为160亿人民币(约24亿美元)收购中国汇源果汁的交易

交割/支付购买价款 支付购买价款 (涉及外国投资者的交易) 监管账户/设置尾款 清偿公司间应收/应付账款，并终止关联交易 其他付款 股权转让：自目标公司营业执照日起三个月内，必须支付购买价款 增资：于获得批准后但获得新的营业执照前，必须支付20%的增资额；剩余的增资额必须在新营业执照日后两年内支付 监管账户/设置尾款 对于股权转让的情形，部分购买价款可设置尾款或保存在监管账户中，用于满足交割后购买价款的调整及/或卖方的赔偿责任 境内监管账户存在执行方面的问题 不适用于增资 清偿公司间应收/应付账款，并终止关联交易 其他付款 费用和开支 偿还因控制权变更而到期的债务

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