交易策略的風險評估與管理 寶碩財務科技 黃建華 2007/10/23 寶碁資訊股份有限公司 　　　　黃 建 華　總經理

大 綱 一.金融商品簡介 金融商品篇 交易策略篇 二.量化金融商品之 Greeks 三.交易策略之研擬與控管

一.認識金融商品

金融發展之基本理念 金融投資的兩大重要屬性(attributes) 金融商品 提供資金 (capital contribution) 無風險借貸 國債 承擔企業風險 (risk contribution) 有賺有賠 不確定性(uncertainty) 金融商品 股票,債券,期貨,選擇權..

金融商品的發展 股票 (風險,資金) 市場漲跌 報酬 期貨(風險) (無風險,資金) 定存

新金融商品之發展- 金融工程之貢獻 報酬 Put Option Call Option Call Spread Digit Call 新金融商品之發展- 金融工程之貢獻 市場漲跌 報酬 Call Spread Put Option Call Option Digit Call

新金融發展之立體三維圖 投資策略 保本操作策略 高收益定存策略 避險基金策略 策略性投機 無風險套利 其他金融商品 投資操作 股票 風險程度 匯率 共同基金 現貨 信用交易 認購權證 選擇權 期貨 利率 商品種類

金融商品/風險篇

透視股票 匯豐股票 現價 HK$100 年無風險利率 5% 購買1股的意義 成為股東(投票) 提供資金HK$100 分享利潤 年無風險利率 5% 購買1股的意義 成為股東(投票) 提供資金HK$100 分享利潤 承擔風險 可從交易市場賣出 - 創造流動性

認識股票投資風險 一年後賺賠難料 S(T) 利潤 概率 130 30 0.05 120 20 0.10 110 10 0.25 130 30 0.05 120 20 0.10 110 10 0.25 100 0 0.30 90 -10 0.15 80 -20 0.10 70 -30 0.05

透視股票 成敗是S(T)的函數 不同S(T) 不同利潤 各S(T)發生的概率 概率 70 100 130

認識股票投資風險 一年後賺賠難料 S(T) 利潤 利潤 概率 130 30 25 0.05 120 20 15 0.10 130 30 25 0.05 120 20 15 0.10 110 10 5 0.25 100 0 - 5 0.30 90 -10 -15 0.15 80 -20 -25 0.10 70 -30 -35 0.05

透視股票 x x x 100 x x x x S(T) 70 80 90 100 110 120 130

透視股票 Value = S(T) = 0 + ( 1 ) S(T) 注資 = $100 機會成本 = $5 成敗是S(T)的 線性函數 (風險) Value 100 S(T) Value = S(T) = 0 + ( 1 ) S(T)

金融商品篇 – 期貨

分解股票-期貨 成敗是S(T)的線性函數 -- 風險 同意(權利與義務)於一年後以$105買一股匯豐 – (期貨) 但是不注資 省了$100 省了機會成本$5 Value = -105 + ( 1 ) S(T) 同意(權利與義務)於一年後以$105買一股匯豐 – (期貨)

股票與期貨 注資 = $0 機會成本 = $0 成敗是S(T)的 線性函數 (風險) S(T) Value 105 Value = - 105 + ( 1 ) S(T)

金融商品篇 – 債券

分解國債 成敗完全與S(T)無線性函數 --無S(T)風險 成敗與任何股票無關 注資 = $100 機會成本 = $5 定存或國債 Value = +105 + ( 0 ) S(T)

透視國債 105 S(T) Value = + 105 + ( 0 ) S(T)

多條殖利率走勢分析 殖利率曲線分析 即時趨勢分析 選擇不同平滑化方法 分析不同殖利率線 繪製多條以上的殖利率線組合 即時交易策略監控 報價視窗 分鐘即時K線圖 買賣價揭露 即時公告資訊 選擇不同平滑化方法 分析不同殖利率線 繪製多條以上的殖利率線組合 即時交易策略監控 期貨價差交易 繪製二條特定 殖利率基差圖 期現貨套利交易 交割利益揭露 避險交易試算 盤後趨勢分析 技術分析視窗 殖利率曲線取樣 殖利率曲線分析 利率走勢基差分析

工程 – 合成與分解 國債 + 期貨 = 股票 期貨 = 股票 - 國債 借錢買股票 國債 = 股票 - 期貨 買股票空期貨

金融商品篇 – 選擇權

透視期貨與期權 同意(權利與義務)於一年後以$105買一股匯豐 – (期貨) 有權利(無義務)於一年後以$105買一股匯豐 – (Call 期權-買權)

期貨與認購期權 S(T) Value 105 Value = - 105 + ( 1 ) S(T) Value = - 105 + ( 1 ) S(T) if S(T) > 105 = 0 if S(T) < 105

分解期貨 – 認售期權 Value 105 S(T) Value = + 105 + ( - 1 ) S(T) if S(T) < 105 = 0 if S(T) > 105 Value = - 105 + ( 1 ) S(T)

期權合成期貨 (+期貨) = (+買權) + (-賣權) S(T) > 105 S(T) < 105

金融工程- 合成與分解 國債 + 期貨 = 股票 期貨 = (+買權) + (-賣權) 股票 = 國債 + (+買權) + (-賣權) S(T) 的線性函數 - (截距/斜率)

交易策略篇

證券金融之發展 ADR/GDR 封閉型 股票/外匯.. 組合化 基金化 開放型 期權 股指 期貨化 半封閉/半開放 指數基金 ETF(股票化) 期權

現貨(股票,外匯…) 知識管理平台(KM) 不動產證券化,金融資產證券化,明星電影證券化 通膨債券,HedgeStreet,天氣保險 股價評價模型與預測 基本面/技術面/籌碼面/ 產業研究 產業上中下游關係 預測模型 總體經濟研究與預測 不動產證券化,金融資產證券化,明星電影證券化 通膨債券,HedgeStreet,天氣保險

ADR/GDR American Deposit Receipts 金融機構 ADR 股票 可索償一 股外國股票 的憑單 一股外國股票

組合化(投資組合) 馬可唯茲理論(風險報酬最佳化) 股債平衡 保本理論 線性規化,基因工程… OBPI,CPPI,TIPP.. Option Base 多變化的保本策略 Rainbow,…

基金化 主動式管理 被動式管理 基金管理流程 投資決策,投資稽核,投資執行,績效評比 基金稽核控管 內稽內控 避險基金

指數化 指數基金 產業基金 Style 基金 風險/績效管理

期貨化 指數期貨,商品期貨,利率期貨,外匯期貨 槓桿投資 套利 避險

選擇權 避險 策略交易 賭方向 看多 看空 看盤整 賭波動 賭時間

ETF 股票指數 債券 基金 …

債券市場的發展 公債,金融債,短票, 公司債,RS/RP 組合化 基金化 期貨化 InterestRateSwap Cap/Floor BondFutures BondOptions Swaption 利率指標 股票化 ETF 指數基金 期權

利率商品交易 系統整合操作環境 避險操作策略 風險控管系統 可轉債 資產交換 可轉債資產交換 內含選擇權 選擇權 保本 商品 股權 連繫 Bond IRS FRA IRO Swaption 債券 選擇權 債券 期貨 FRN Inverse FRN 系統整合操作環境

組合化(投資組合) 馬可唯茲理論(風險報酬最佳化) 線性規化,基因工程… 資產負債管理 Duration,CashFlow…

二.量化金融商品之Greeks 以證券市場為例

現貨,期貨與選擇權 S(T) Value 105 Value = - 105 + ( 1 ) S(T) Value = - 105 + ( 1 ) S(T) if S(T) > 105 = 0 if S(T) < 105

交易策略之敏感性分析 以投資組合為例 加權指數漲跌 1% 對投資組合損益的影響? 加權指數不動,對投資組合損益的影響? 加權指數漲跌 1% 對部位明天的敏感性如何? 市場波動變大,對投資組合損益的影響? 交易策略的劇本分析?

交易策略敏感性分析之做法 以投資組合為例 加權指數漲跌 1% 對投資組合損益的影響? 加權指數不動,對投資組合損益的影響? 計算投資組合的名目本金(Delta) 加權指數不動,對投資組合損益的影響? 投資組合的時間價值(選擇權的Theta) 加權指數漲跌 1% 對部位明天的敏感性如何? 計算投資組合對名目本金影響的非線性金額(Gamma) 市場波動變大,對投資組合損益的影響? 投資組合的時間價值(選擇權的Vega) 交易策略的劇本分析? Greeks

WorkShop1 Black-Scholes Model Pricing d1,d2 N() Delta Gamma

WorkShop2 計算您自己投資組合的 Delta$(+Delta$,-Delta$) 1%Gamma$ Theta$(1day) Vega$

三.交易策略之研擬與控管

選擇權六大交易策略 一、 單一部位策略 (Single) 二、 避險策略 (Hedging) 三、 價差交易策略 (Spread) 四、 混合策略 (Combination) 五、 合成策略 (Synthetic) 六、 防禦策略 (Fence)

1-1 Buy Call 策略：Buy Call 風險：有限 報酬：無限 時間耗損：不利 行情看法：偏多，預期上漲。 獲利：無限，隨著根本資產價格上漲而增加。 損失：有限，權利金成本。

1-2 Sell Call 策略：Sell Call 風險：無限 報酬：有限 時間耗損：有利 行情看法：偏空，預期下跌或持平。 獲利：有限，侷限為權利金收益。 損失：無限，隨著根本資產價格上漲而增加。

1-3 Buy Put 策略：Buy Put 風險：有限 報酬：無限 時間耗損：不利 行情看法：偏空，預期下跌。 獲利：無限，隨著根本資產價格下跌而增加。 損失：有限，權利金成本。

1-4 Sell Put 策略：Sell Put 風險：無限 報酬：有限 時間耗損：有利 行情看法：偏多，預期上漲或持平。 獲利：有限，侷限為權利金收益。 損失：無限，隨著根本資產價格下跌而增加。

WorkShop3 衍擬四種交易策略 控制 Theta 值,可做倒金字塔投資 以 Call Options 及 Futures 或 Put Options 及 Futures Long 1000 萬的 Gamma Long 3000 萬的 Delta 到期時(2007/6/20),指數 7800 以上就能獲利,但比較 8200 上面的利得有或沒有的情形 到期時(2007/6/20),指數 8000 以下就能獲利,但比較 7700 以下的利得有或沒有的情形

2-1 保護性賣權(Protective Put) 買保險 2-1 保護性賣權(Protective Put) 策略：買進根本資產/買進Put 風險：有限 報酬：無限 時間耗損：不利 行情看法：擔心行情下跌。 獲利：無限 (根本資產利得扣除買Put權利金) 。 損失：有限 (根本資產損失由買Put利得彌補)。

2-2 抵補銷售買權(Covered Call) 風險：無限 報酬：有限 時間耗損：有利 行情看法：中性偏多， 　　　 但也藉由“權利金收入”來彌補下檔風險。 獲利：Call權利金收益＋[(履約價格-資產買進 價格)  每點價值]。 損失：無限，隨著根本資產價格下跌而增加。

3-1 Call多頭價差交易 策略：買進履約價格較低的Call/銷售履約 價格較高的Call。 (兩個Call的到期日相同) 風險有限/ 報酬有限 行情看法：稍微偏多，預期根本資產價格 上漲到空頭Call的履約價格附近。 獲利：侷限為履約價格間距間乘以每點價值，減去起始借差。根本資產 到期價格高於多頭Call履約價格加上起始借差，部位開始獲利。 損失：侷限為起始借差。最大損失發生在根本資產到期價格等於或低於 　　　 多頭Call履約價格。

3-1 Call多頭價差交易(續) ◎操作方式：買進十二月到期之履約價格為7,500買權，支付權利 金 204點，同時賣出十二月到期之履約價格7,800買 權，收取權利金48點。 P/L 7500 7800 -156 144 7656

3-2 Put多頭價差交易 策略：買進履約價格較低的Put/銷售履約 價格較高的Put。 (兩個Put 的到期日相同) 風險有限/ 報酬有限 行情看法：稍微偏多，預期根本資產價格 上漲到空頭Put的履約價格附近。 獲利：侷限為起始貸差。根本資產到期價格高於多頭Put履約價格，部位 　　　 開始獲利，這是一個起始貸差的部位。 損失：侷限為履約價格間距間乘以每點價值，減去起始貸差。

3-2 Put多頭價差交易(續) ◎操作方式：買進 十二月到期之履約價格為7,500賣權，支付權利 金 60點，同時賣出十二月到期之履約價格7,700賣 權，收取權利金142點。 P/L 7500 7700 -118 82 7618

3-3 Call空頭價差交易 策略：買進履約價格較高的Call/銷售履約 價格較低的Call。 (兩個Call的到期日相同) 風險有限/ 報酬有限 行情看法：稍微偏空，預期根本資產價格 下跌到空頭Call的履約價格附近。 獲利：侷限為起始貸差。根本資產到期價格低於空頭Call履約價格，部 位發生最大獲利。 損失：侷限為履約價格間距間乘以每點價值，減去起始貸差。最大損失 　　　 發生在根本資產到期價格等於或高於多頭Call履約價格。

3-3 Call空頭價差交易(續) ◎操作方式：買進十二月到期之履約價格為7,500買權，支付權利 金 204點，同時賣出十二月到期之履約價格7,300買 權，收取權利金358點。 P/L 7300 7500 -46 154 7454

3-4 Put空頭價差交易 策略：買進履約價格較高的Put/銷售履約 價格較低的Put。 (兩個Put 的到期日相同) 風險有限/ 報酬有限 行情看法：稍微偏空，預期根本資產價格 下跌到空頭Put的履約價格附近。 獲利：侷限為履約價格間距間乘以每點價值，減去起始借差。最大獲利 　　　 發生在根本資產到期價格等於或低於空頭Put履約價格。 損失：侷限為起始借差。最大損失發生在根本資產到期價格等於或高於 多頭Put履約價格。

3-4 Put空頭價差交易(續) ◎操作方式：買進十二月到期之履約價格為7,500賣權，支付權利 金 60點，同時賣出十二月到期之履約價格7,300賣 權，收取權利金24點。 P/L 7300 7500 7464

3-5 買進蝴蝶價差交易 策略： 買進1單位履約價格最低的Call(Put) +銷售2單位中間履約價格的Call(Put) (採用相同型態的選擇權) 風險：有限 報酬：有限 時間耗損：有利 行情看法：預期根本資產價格維持穩定，介於兩個損益兩平間。 上檔損益兩平點：最高履約價格減去起始借差 下檔損益兩平點：最低履約價格加去起始借差

3-5 買進蝴蝶價差交易(續) ◎操作方式：買進12之履約價格7,300買權(1單位)，支付權利金358點， 賣出12月之履約價格7,600買權(2單位)，收取權利金138點， 買進12月之履約價格7,900買權(1單位)，支付權利金23點。 P/L 7300 7900 7600

3-6 銷售蝴蝶價差交易 策略： 銷售1單位履約價格最低的Call(Put) +買進2單位中間履約價格的Call(Put) (採用相同型態的選擇權) 風險：有限 報酬：有限 時間耗損：不利 行情看法：預期根本資產價格向上穿過最高履約價格，或向下穿 　　　　　 過最低履約價格。 上檔損益兩平點：最高履約價格減去起始貸差 下檔損益兩平點：最低履約價格加去起始貸差

4-1 買進跨式交易(Straddle) 策略：同時買進1單位平價Call與平價Put。 (兩個選擇權的履約價格與到期日相同) 風險：有限 報酬：無限 時間耗損：不利 行情看法：預期根本資產價格將發生重大走勢或價格波動上升。 獲利：無限，根本資產必須發生重大走勢，但沒有方向性問題。 損失：侷限為起始借差，不需要保證金。 上檔損益兩平點：履約價格加上起始借差 下檔損益兩平點：履約價格減去起始借差

4-1 買進跨式交易(Straddle) (續) ◎操作方式：買進12月到期之履約價格為7,600買權，支付權利金 　　　　　　 138點，同時買進12月到期之履約價格7,600賣權， 　　　　　　支付權利金95點。 P/L 7600

4-2 銷售跨式交易(Straddle) 策略：同時銷售1單位平價Call與平價Put。 (兩個選擇權的履約價格與到期日相同) 風險：無限 報酬：有限 時間耗損：有利 行情看法：預期根本資產價格維持穩定，且價格波動下降。 獲利：侷限為起始貸差，根本資產價格走勢愈小，獲利愈大。 損失：下檔與下檔的風險都無限，需要保證金。 上檔損益兩平點：履約價格加上起始貸差 下檔損益兩平點：履約價格減去起始貸差

4-2 銷售跨式交易(Straddle) (續) ◎操作方式：賣出12月到期之履約價格為7,600買權，收取權利金 　　　　　138點，同時賣出12月到期之履約價格7,600賣權， 　　　　　　收取權利金95點。 P/L 7600

4-3 買進勒式交易(Strangle) 策略：同時買進1單位溢價Call與溢價Put。 (兩個選擇權的到期日相同) 風險：有限 報酬：無限 時間耗損：不利 行情看法：預期根本資產價格將發生重大走勢或價格波動上升。 獲利：無限，根本資產必須發生重大走勢，但沒有方向性問題。 損失：侷限為起始借差，損失程度小於跨式交易，不需要保證金。 上檔損益兩平點：Call履約價格加上起始借差 下檔損益兩平點：Put 履約價格減去起始借差

4-3 買進勒式交易(Strangle) (續) ◎操作方式：買進12月到期之履約價格為7,400買權，支付權利金 　　　　　282點，同時買進12月到期之履約價格7,700賣權， 　　　　　　支付權利金142點。 P/L 7400 7700

4-4 銷售勒式交易(Strangle) 策略：同時銷售1單位溢價Call與溢價Put。 (兩個選擇權的到期日相同) 風險：無限 報酬：有限 時間耗損：有利 行情看法：預期根本資產價格維持穩定，且價格波動下降。 獲利：侷限為起始貸差，根本資產價格不能出現重大走勢。 損失：下檔與下檔的風險都無限，唯有當根本資產價格出現重大 走勢，部位才會發生損失，需要保證金。 上檔損益兩平點：Call履約價格加上起始貸差 下檔損益兩平點：Put 履約價格減去起始貸差

4-4 銷售勒式交易(Strangle) (續) ◎操作方式：賣出12月到期之履約價格為7,500買權，收取權利金 　　　　　　 204點，同時賣出12月到期之履約價格7,700賣權， 　　　　　　收取權利金142點。 P/L 7500 7700

Synthetic Long Asset = Long Call + Short Put (逆轉組合/Reversal) ◎若建立如下的選擇權部位： 　Long 8200 Call & Short 8200 Put ◎至到期日時，不論標的物價格為何，其結果如下： 若 Index > 8200，執行 8200 Call Long Asset @8200 若 Index < 8200，8200 Put被指派 Long Asset @8200

5-2 Synthetic Short Asset Synthetic Short Asset = Short Call + Long Put (轉換組合/Conversion) ◎若建立如下的選擇權部位： 　 Short 8200 Call & Long 8200 Put ◎至到期日時，不論標的物價格為何，其結果如下： 若 Index > 8200，8200 Call被指派 Short Asset @8200 若 Index < 8200，執行 8200 Put Short Asset @8200

5-3 Other Synthetic Position ◎ Synthetic Long Call = Long Asset + Long Put ◎ Synthetic Short Call = Short Asset + Short Put 　 ◎ Synthetic Long Put = Short Asset + Long Call ◎ Synthetic Short Put = Long Asset + Short Call

6. Fence ◎通常Buy Protective Option成本太高，為了降低 避險成本。 　避險成本。 　 Buy價外Put + Sell 價外Call  其結果可限制下跌風險，同時也限制上漲獲利

6. Fence (續) ◎假設握有台指股票組合，若台股指數為8180，建立 避險部位如下： Buy 8000 Put @148 　避險部位如下： Buy 8000 Put @148 Sell 8400 Call @199 P/L 271 8000 8400 -129

6. Fence推導過程 (續) ◎ Long 8000 Put = Short Asset + Long 8000 Call = Long Asset + Long 8000 Put + Short 8400 Call = Long Asset + (Short Asset + Long 8000 Call) + Short 8400 Call = Long 8000 Call + Short 8400 Call = Bull Spread

選擇權策略運用(一) ◎ 看多後市： ◎ 看空後市： 買進買權(Buy Call) 賣出賣權(Sell Put) 買權多頭價差(Bull Call Spread) 賣權多頭價差(Bull Put Spread) 逆轉組合(Reversals) ◎ 看空後市： 買進賣權(Buy Put) 賣出買權(Sell Call) 買權空頭價差(Bear Call Spread) 賣權空頭價差(Bear Put Spread) 轉換組合(Conversion)

選擇權策略運用(二) ◎ 預期價格持平，狹幅震盪： ◎ 預期價格可能有大變化， 但不確定是漲或跌： 時間價差(Time Spread) 賣出跨式交易(Sell Straddles) 賣出勒式交易(Sell Strangles) ◎ 預期價格可能有大變化，　　　但不確定是漲或跌： 買進跨式交易(Buy Straddles) 買進勒式交易(Buy Strangles)

WorkShop4 利用選擇權期貨來調整 降低指數漲跌對投組的敏感度 降低指數大幅漲跌對投組的影響 利用目前3%以上可能利得來加強組合績效 利用目前3%以上可能利得來規避3%大跌的風險

The End,Thanks..