第四章 期货市场及其工具. 一、期货市场的发展及原因 1848 年，芝加哥交易所创建， 1865 年第一批 “ 现代 ” 期货合约出现 芝加哥期货市场发展的原因 – 芝加哥地处土地肥沃的农业中心地带，但交通十分 困难，冬天河流会结冰，给农民带来了巨大的风险。 如果农民在收获季节出售其农产品价格会 很低.

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1 第四章 期货市场及其工具

2 一、期货市场的发展及原因 1848 年，芝加哥交易所创建， 1865 年第一批 “ 现代 ” 期货合约出现 芝加哥期货市场发展的原因 – 芝加哥地处土地肥沃的农业中心地带，但交通十分 困难，冬天河流会结冰，给农民带来了巨大的风险。 如果农民在收获季节出售其农产品价格会 很低 如果将农产品保存至冬天，价格会很高，但由于交通原 因无法确保交货 如果将农产品保存至第二年春天，则价格很难确定，要 视收获的规模大小和产品储存数量多少而定。 期货市场的出现可解决上述问题。

3 一、期货市场的发展及原因 类似的， 19 世纪末的英国也面临着这样的 问题。企业家面临着易腐烂原材料（如棉 花、羊毛）产量和价格波动的 “ 蛛网模型 ” ， 无法稳定其生产成本。开始了期货交易。 最早 出现的是伦敦、利物浦的铜和羊毛期 货市场。

4 期货市场建立的条件 易受价格大幅度波动影响的标的产品 标的商品要有足够的同质性，以便使合约达到 标准化 – 现实中没有出现过具有多重技术特征的精密仪器等 的期货市场。常见的是农产品、工业金属、稀有金 属、能源产品等的期货市场。易于标准化，价格有 较大波动性。 此外，还需要有一个充满竞争的现货市场 – 需要极一个具有同质性、价格弹性的现货市场 – 只要 OPEC 还支配着世界石油市场，石油期货市场 就不会出现。

5 货币期货的产生及特点 1972 年 6 月 6 日，芝加哥商品交易所（ CME ） 开始货币期货交易。（货币期货符合产品 同一、价格弹性的条件，并易于标准化。） 货币交易所规模 日元 CME 1 250 000 日元 加拿大元 CME 100 000 加元 英镑 CME 62 500 英镑 瑞士法郎 CME 125 000 瑞士法郎 澳元 CME 100 000 澳元 墨西哥比索 CME 500 000 比索 欧元 CME 125 000 欧元

6 （二）、外汇期货交易 2 ．外汇期货合约的应用 P69 例 套期保值：先后买入卖出同一交割日的外 汇期货合约，外汇汇率上升或下跌均相互 对冲。 套利：如果期货合约存在一定的价差，并 且超过交易成本，即可进行套利操作。

7 期货和远期交易的区别 期货交易与远期不同之处： – 期货交易从始至终都以逐日盯市（ market to market ）的方法进行结算；大多数期货合约在 到期之前就已平仓。 期货市场的四个重要特征： – 合约标准化； – 有组织的集中交易； – 交易所结算； – 每天根据合约的市场价格进行重新估价。

8 期货合约交割流程 自然交割（ physical delivery ）： – 到期时才平仓的期货头寸。大多数期货头寸都 是在到期之前就已对冲轧平。 – 尽管自然交割合约只占全部合约的 1% 到 3% ，它 仍是确保期货市场高效率运行的套利业务中的 一个重要因素。 例：如果某一时间，期货价格远高于现货价格，交 易者可以通过现货市场上买入现货（储存起来）， 期货市场上卖出期货（到期时自然交割）来获利 前提是：期货和现货的价差大于储存成本和购买现 货的机会成本

9 期货合约交割流程 反之，如果期货价格太低，交易者可在现 货市场卖出现货，再购入一份期货合约并 到期自然交割，之后将商品再次卖出以获 得利润，或者直接把商品消费掉。 因此，自然交割的可能性确保了现货价格 和期货价格在到期时会趋于一致。

10 期货行情 开盘价，最高价，最低价，结算价，结算价差， 历史最高，历史最低，未平仓合约数 欧元期货行情（合约数额为 125 000 欧元；美元对欧元） 注估计数量 15 633 ；星期三数值 8 983 ；未平仓合约数 67 662 （ +66 ） 资料来源： Wall Street Journal Europe, 6 October 2000. 开盘价最高价最低价结算价结算价 差 历史最 高 历史最 低 未平仓 合约数 12 月 00 0.87700.88160.87090.8721-0.00571.05720.850166 686 3月1日3月1日 0.87800.88450.87430.8757-0.00570.99990.8554 784 9月1日9月1日 —— 0.8823-0.00570.89620.8616 165

11 基差与套期保值 基差：期货与现货之间的价差称为基差。 期货合约的到期日 – 在到期日进行交割的期货合约相对来说是极少见的， 通常不会正好与要对冲的到期风险相匹配。因此，套 期保值并不能消除所有风险。因为尽管到期时期货价 格会收敛于现货价格，但在到期之前它们可能存在巨 大的价差。因而，对到期日的选择就会影响套期保值 的效率。 买入期货合约的套期保值者会因为基差上涨而获利， 因基差下降而损失。 卖方则正好相反，基差下降时获利，基差上涨时受 损。

12 期货合约到期日的选择： – 在到期日进行交割的期货合约相对来说是极少 见的，通常不会正好与要对冲的到期风险相匹 配。因此，套期保值并不能消除所有风险。因 为尽管到期时期货价格会收敛于现货价格，但 在到期之前它们可能存在巨大的价差。因而， 对到期日的选择就会影响套期保值的效率。

13 例 假设 5 月 16 日瑞士某现货市场上糖的价格是每 砘 286.5 美元。同时，巴黎交易所一份 8 月期货 合约的价格是每吨 279.5 美元。为了抵消这一 价差，瑞士制造商决定买入 8 份 8 月份到期的期 货合约（每份 50 吨，共 400 吨）。 6 月 20 日，他从自己的长期供应商处以每吨 327.5 美元的价格购买了 400 吨糖，同时以每号 325 美元的价格卖掉了期货头寸，每吨获利 327.5-279.5=48 美元。 购买 400 吨糖的实际成本是： 327.5-48=279.5 低于初期现贷购买价格，总成本 111800 美元

14 – 期初（ 5.16 ）基差： 279.5-286.5=-7 美元 – 期末（ 6.20 ）基差： 325-327.5=-2.5 美元 基差上升有利于买入者。 – 假定市场发生反向的变动 – 期初（ 5.16 ）基差： 279.5-286.5=-7 美元 – 期末（ 6.20 ）基差： 317.5-327.5=-10 美元 – 则期货合约净获利为： 317.5-279.5=38 – 购糖净成本为： 327.5-38=289.5 美元 / 吨，高于期初 现货价格 基差下降不利于买入者

15 外汇期货交易举例 3 月 20 日，美国进口商与英国出口商签订合同, 进 口价值 125 万英镑货物,6 个月后以英镑付款提货. 即期汇率 :GBP1=USD1.6200 6 个月英镑期货价 格 :GBP1=USD1.6300 （基差： +100 基点） 假定 6 个月英镑的远期汇率 :GBP1=USD1.6300 方法一 : 购入 125 万 6 个月远期英镑 ( 外汇远期交易 ), 价格 GBP1=USD1.6300, 进货成本固定为 125*1.6300=203.75 万美元

16 续 方法二 : 买入 20 份 6 个月远期英镑期货, 价格 GBP/USD1.6300 ， 到期前对持有的期货合约进行对冲。 – 假定 6 个月后英镑即期汇率为 GBP1=USD1.6325, 期货价格 为 GBP1=USD1.6425 （基差： +100 基点） – 则在期货市场卖出英镑对冲, 每英镑盈利 0.0125(1.6425- 1.6300) – 再在现货市场买入, 每英镑损失 0.0125(1.6325-1.6200) – 实际成本 (1.6325-0.0125)*125=1.6200*125 – ( 基差不变，完全套期保值 ，规避了全部风险，成本低 于远期合约 )

17 远期和期货的比较 如果到期英镑现货和期货价格均下跌, 则现货 市场盈利, 期货市场亏损, 只要期货、现货基差 保持不变，仍可 实现完全套期保值 。 – 思考：假如到期时现货市场英镑价格为 GBP/USD1.6175 ，期货市场价格 1.6275 （基差 +100 ） – 现货盈利： 1.6200-1.6175=+0.0025 – 期货亏损： 1.6275-1.6300=-0.0025 – 实际成本 1.6200 可见, 期货合约比远期合约更灵活, 企业在此期 间选择一个较为合适的机会在期货市场进行对 冲操作.