电改 新的机遇 -- 资源价改对电力设备行业影响分析 海通证券电力设备 牛品 2014 年 8 月.

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1 电改 新的机遇 -- 资源价改对电力设备行业影响分析 海通证券电力设备 牛品 2014 年 8 月

2 主要内容 电力改革：改革为哪般？ 电力改革：改革朝哪里走？ 电力改革：改革影响几何？ 投资策略：关注配电网、特高压 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2

3 3 1. 电改原因：价格传导不畅是主因 煤价上涨时，电网、发电企业轮流承担亏损。 主要原因：价格无法及时传导。 图 2007-2013 年电网、发电企业盈利状况 资料来源： wind ，海通证券研究所 2007200820092010201120122013 国网 10,107.3311,407.3712,603.1215,318.2716,753.5918,829.9920,498.00 347.5145.32-17.19324.43389.52804.04517.29 南网 2,575.502,855.253,124.233,685.743,913.824,207.414,469.72 121.9941.3818.8771.7951.5967.6284.54 华能 504.35678.25797.421,043.081,334.211,339.671,338.33 64.18-42.1353.9336.8013.6468.52131.04 大唐 327.63368.36479.43606.72723.82775.98752.27 46.486.1624.6737.4029.8961.7857.47

4 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 电改方向：国外典型电改模式 发电输电配电售电 一体化运营：内部会 计独立，欧洲 & 美国 发电输电配电售电 输电独立出来：英 国、北欧、意大利、 西班牙及东欧

5 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 电改方向：国外典型电改模式 发电输电配电售电 厂网分开：韩国、新加坡 和加拿大第一水电公司 发电输电配电售电 发、输、配、售独立： 阿根廷、俄罗斯

6 发电企业 普通用户大用户普通用户 电 网 企 业 卖电给电网 电价由发改委确定 从电网买电 电价由发改委确定 输、配、售一体化 利润来源于买卖电 价差 2. 国内电改：发电侧独立，售电侧分离 图 现行电力行业格局

7 发电企业 售电公司大用户售电公司 普通用户 电 网 企 业电 网 企 业 卖电给售电公司或 大客户 电价自主协商 只负责输、配电 类似于快递公司 专门的售电公司 独立的电力交易平台 自主选择售电公司买 电，电价自主协商 2. 国内电改：发电侧独立，售电侧分离 图 电改后电力行业格局

8 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 电改方向：放开两头，监管中间 成本加成：根据投资成本，核定固定的输配电价 激励机制：制定电网年度利润目标，超过部分电网享受 撇弃成本加成 改用激励机制 网络拥堵率 指标 电网增加投资 减少拥堵 收益电网所有 电网不增加投资 承受罚款 供电可靠性 指标 必须完成

9 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3. 电改影响：电网利润未必受影响 2007200820092010201120122013 总收入 10,107.3311,407.3712,603.1215,318.2716,753.5918,829.9920,498.00 净利润 347.5145.32-17.19324.43389.52804.04517.29 售电量 19742212352274826891309253253935227 度电收入 0.5120.5370.5540.5700.5420.5790.582 度电利润 0.0180.002-0.0010.0120.0130.0250.015 资料来源：能源局，国电电网，海通证券研究所 图 2007-2013 年国家电网盈利情况（单位：亿元、亿度） 购电电价销售电价政府性基金输配电价 国家电网 0.3950.5840.0380.151 南方电网 0.4240.6180.0320.162 全国合计 0.3970.583 0.0370.149 图 2011 年全国电价简况（单位：元 /kwh ）

10 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3. 电改影响：电网的开源与节流 配电一次设备公司：置信电气、北京科锐等 特高压公司：平高电气、许继电气、中国西电等 电网增利手段 节流： 减少损耗 配电变损耗 50% 电线电缆损耗 10% 开源： 远距离输电 特高压

11 4. 电改机遇：关注特高压与配电网 经济性： 1000KV 晋东南 - 南阳 - 荆门特高压交流：比当地煤电上网电价低 0.06~0.13 元 / 度。 800KV 哈密 - 郑州特高压直流：比当地平均销售电价便宜 0.10 元左右。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 特高压线路发电电价输电成本 特高压销售电价当地销售电价 晋东南 - 南阳 - 荆门 0.38570.0518 0.43750.608 哈密 - 郑州 0.400.05 0.450.504 表 特高压销售电价 资料来源：国家电网，海通证券研究所

12 上市公司 2013 年收入中特高压占比 14EPS （元） 14PE 平高电气 40%0.61 20.59 中国西电 35%0.10 36.00 特变电工 6%0.60 14.80 许继电气 10%1.52 19.49 风范股份 11%0.42 33.12 大连电瓷 10%—— 4. 电改机遇：关注特高压与配电网 发改委核准 “ 四交四直 ”8 条特高压，预计总投资 1900 亿元以上。 2015-2017 年为特高压密集交货期，行业高成长趋势确立。 平高电气弹性最大、估值较低，最具性价比。 资料来源： Wind 资讯，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 特高压上市公司受益情况 12

13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4. 电改机遇：关注特高压与配电网 资料来源：网络图片，海通证券研究所 传统配 电网已 无法满 足新能 源大量 入网的 需求 太阳能 风能为 不稳定 电源 13

14 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 盈利预测与估值 股价 EPS （元） PE （倍） 082520132014E2015E20132014E2015E 置信电气 11.93 0.230.400.61 51.8729.8319.56 北京科锐 11.52 0.280.390.51 41.1429.5422.59 四方股份 15.90 0.911.101.33 17.4714.4511.95 平高电气 14.04 0.350.681.01 40.1120.6513.90 许继电气 20.85 0.520.961.24 40.1021.7216.81 中国西电 3.87 0.060.120.17 64.5032.2522.76  大用户直购受益标的：水电企业，如文山电力等。  能够进入售电侧的企业，如一些配电设备类公司。  关注特高压、配电网类公司，如平高电气、置信电气等。 表 重点跟踪公司 EPS 及估值情况 资料来源：海通证券研究所

15 分析师声明 牛 品 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报 告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职 业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 海通证券电力设备研究团队： 牛 品 SAC 执业证书编号： S0850511060001 电 话： 021-23219390 Email ： np6307@htsec.com 房 青 SAC 执业证书编号： S0850512050003 电 话： 021-23219692 Email ： fangq@htsec.com 15