《国际金融》 主讲人：范钛 联系电话：85522343 E-mail: andyfantai@yahoo.com.cn.

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1 《国际金融》 主讲人：范钛 联系电话：

2 第二章 汇率决定理论简介 汇率决定理论： 1、什么因素决定汇率的大小 2、哪些因素影响汇率的上下波动
第二章 汇率决定理论简介 汇率决定理论： 1、什么因素决定汇率的大小 2、哪些因素影响汇率的上下波动 国际金融理论的基础和核心，也是随着经济学的发展而发展的，是一国货币当局制定宏观经济政策的理论依据。

3 第三章 汇率决定理论简介 汇率决定理论在不同的经济时期，经历了不同的发展阶段，主要代表学说有三个： 一、购买力平价理论 二、利率平价理论
第三章 汇率决定理论简介 汇率决定理论在不同的经济时期，经历了不同的发展阶段，主要代表学说有三个： 一、购买力平价理论 二、利率平价理论 三、国际收支理论

4 一、购买力平价理论(PPP) 购买力平价理论(The Theory of Purchasing Power Parity)，是西方国家汇率理论中最具有影响力的一种理论。 购买力平价理论是瑞典学者古斯塔夫.卡塞尔（K．G．Cassel）于1916年首次提出的。购买力这一概念首先见于《外汇的现状》一文，载于《经济学杂志》1916年第26卷。1922年，卡塞尔出版了《1914年以后的货币和外汇》（Money and Foreign Exchange after 1914）一书，在这本书中，他对这一理论进行了详尽和完善的论证。 一、购买力平价理论 购买力平价理论(The Theory of Purchasing Power Parity)，是西方国家汇率理论中最具有影响力的一种理论，是瑞典学者古斯塔夫.卡塞尔（K．G．Cassel）于1916年首次提出的。购买力这一概念首先见于《外汇的现状》一文，载于《经济学杂志》1916年第26卷。1922年，卡塞尔出版了《1914年以后的货币和外汇》（Money and Foreign Exchange after 1914）一书，在这本书中，他对这一理论进行了详尽和完善的论证。 1.购买力平价理论的基本要点 （1）一个国家的人们之所以需要外国货币是因为它在该国国内具有对一般商品的购买力；同样，外国人之所以需要该国货币，也是因为它在该国具有购买力。这样，当某一个国家向国外提供自己的货币时，实质上是对外提供了购买本国商品和劳务的购买力。所以应该根据使两国货币购买力相等的原则来决定两国货币的汇率。这一汇率才是两国间的均衡汇率(Equilibrium Exchange Rate)。 （2）绝对购买力平价。绝对购买力平价（Absolute Purchasing Power Parity）是购买力平价理论的重要形式之一。这一理论认为，某一时点上两国间货币的汇率(均衡汇率)决定于两国货币购买力之比，因购买力可用一般物价指数(水平)的倒数来表示，所以有下式成立 R0＝P / PF 其中：P为本国的价格水平； PF为外国的价格水平； R0为目前本币的均衡汇率。 绝对购买力平价是以著名的国际间的“一价定律”为其理论基础的。该定律是说，在自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一种货币表示的价格应该是一样的；如果这个价格不一样，也就是说，同一种商品在不同国家有不同的价格，人们就会不断地进行商品套购活动，即把商品从价格低的国家拿到价格高的国家出售，直到各国之间的价格一致。 （3）相对购买力平价。相对购买力平价（Relative Purchasing Power Parity）是购买力平价理论的又一重要形式。与绝对购买力平价理论相比，这一理论是说明在两个时点汇率的变动。相对购买力平价学说发展了绝对购买力平价的思想，把汇率在一段时间内的变化归因于两个国家在这段时期中的物价水平或货币购买力的变化。

5 一、购买力平价理论(PPP) 1.购买力平价理论的基本要点
（1）一个国家的人们之所以需要外国货币是因为它在该国国内具有对一般商品的购买力；同样，外国人之所以需要该国货币，也是因为它在该国具有购买力。 这样，当某一个国家向国外提供自己的货币时，实质上是对外提供了购买本国商品和劳务的购买力。所以应该根据使两国货币购买力相等的原则来决定两国货币的汇率。这一汇率才是两国间的均衡汇率(Equilibrium Exchange Rate)。

6 一、购买力平价理论(PPP) （2）绝对购买力平价
绝对购买力平价（Absolute Purchasing Power Parity）是购买力平价理论的重要形式之一。这一理论认为，某一时点上两国间货币的汇率(均衡汇率)决定于两国货币购买力之比，因购买力可用一般物价指数(水平)的倒数来表示，所以有下式成立 R0＝P / PF 其中：P为本国的价格水平； PF为外国的价格水平； R0为目前本币的均衡汇率。

7 一、购买力平价理论(PPP) 绝对购买力平价是以著名的国际间的“一价定律”为其理论基础的。
该定律是说，在自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一种货币表示的价格应该是一样的；如果这个价格不一样，也就是说，同一种商品在不同国家有不同的价格，人们就会不断地进行商品套购活动，即把商品从价格低的国家拿到价格高的国家出售，直到各国之间的价格一致。

8 一、购买力平价理论(PPP) 假设英国和美国只生产汉堡包这一种产品，汉堡包在英国价值1英镑，在美国价值2美元，根据绝对购买力平价学说，美元和英镑的汇率应该为￡1＝＄2。 如果此时￡1＝＄2.5，人们就会发现套利机会。即从美国买入1个汉堡包，花费＄2，运到英国出售获取￡ 1。然后将英镑在外汇市场上卖出获得＄ 2.5。套利的净利润为＄0.5。 套利者不断在美国买入汉堡包，在英国卖出汉堡包，会使汉堡包的价格差异在两国发生变化，同时套利者不断在外汇市场卖出英镑，买入美元，又会使英镑贬值，美元升值。这种变化将一直持续到绝对购买力平价成立为止。 现时美国主要城市的“巨无霸”汉堡包平均价格为２．７美元，瑞士甚至为４．５２美元，而中国的售价在全球最便宜，仅１．２美元，这显示人民币币值被大幅低估，应使其升值

9 一、购买力平价理论(PPP) （3）相对购买力平价。
相对购买力平价（Relative Purchasing Power Parity）是购买力平价理论的又一重要形式。与绝对购买力平价理论相比，这一理论考虑了通货膨胀对汇率的影响，是说明在两个时点汇率的变动。 相对购买力平价学说发展了绝对购买力平价的思想，把汇率在一段时间内的变化归因于两个国家在这段时期中的物价水平或货币购买力的变化。

10 一、购买力平价理论(PPP) 例如1个汉堡包的价格在英国由1英镑上涨到2英镑，在美国由2美元上涨到6美元。那么英镑和美元之间的汇率就会从￡1＝＄2。，上升到￡1＝＄3。

11 一、购买力平价理论(PPP) 2.购买力平价理论简评 合理性： （1）反映了通货膨胀与汇率变动之间的联系。
（2）适合于较长时期的汇率预测。实证研究表明，购买力平价在长期内成立，因为价格有足够的时间调整。 （3）政策上的启示。稳定国内物价，才能稳定币值。 2.对购买力平价理论的简要评述 购买力平价理论是西方汇率理论中最有影响的一种理论，在第一次世界大战结束以后，一直被各国中央银行广泛用做确定其货币平价最重要的准则之一。第一次世界大战以后，各国相继放弃金本位制，实行纸币流通制。70年代以来，由于世界各国都程度不同的存在通货膨胀，于是购买力平价理论在外汇汇率理论中便显示出其重要的地位，并对西方国家的汇率决策产生了巨大的影响。 这种理论的合理性在于：（1）反映了通货膨胀与汇率变动之间的联系。在通货膨胀或通货紧缩的情况下，可以作为确定汇率的主要依据。（2）适合于较长时期的汇率预测。一般地，汇率的变化速度要快于商品价格的变化。但多年来西方国家的实证研究结果表明，购买力平价在长期内成立，因为价格有足够的时间调整。（3）政策上的启示。各国政府制定汇率政策时，必须先稳定国内物价，才能稳定货币的对外价值。 但这一理论也存在着一些缺陷：（1）存在前提不充分。这个理论的基础是所有商品都必须是国际性商品，但如一国的产品大部分并不进人国际市场，则该理论的适用性便受到限制。（2）理论基础不成立。作为其理论基础的“一价定律”，在现实世界中由于种种障碍而往往不能实现。（3）过分强调物价对汇率的作用，忽略其他因素影响。事实上，许多因素如国民收人、经济增长、对外贸易、资本流动、政治与经济的稳定程度等，都会影响外汇供求与汇率变化，甚至连汇率本身的变化也会影响物价的变化。（4）着眼于表面现象，未触及本质。两国纸币间的汇率，体现着它们所代表的价值量之间的比率。纸币所代表的价值量是本质，而纸币的购买力仅仅是现象。购买力平价以物价水平为购买力决定两国间的汇率，是把现象当成本质来论述汇率的。（5）难以说明短期汇率变化。卡塞尔的理论能够说明汇率的长期变化趋势，但对中短期汇率的变化则存在着更大的局限性。由于影响汇率因素众多，80年代许多发达国家对外汇率的变化，普遍脱离国内购买力的变化。 虽然有这些缺陷，购买力平价说仍不失为一种很有价值的汇率理论。它揭示了汇率变动的长期的、根本性的原因，在一定程度上符合汇率运动的现实，因此具有强大的生命力。

12 一、购买力平价理论(PPP) 缺陷： （1）存在前提不充分。所有商品都必须是国际性商品？
（2）决定两国汇率的物价水平用什么来代表？（贸易品/非贸易品） （3）过分强调物价对汇率的作用，忽略其他因素影响。 （4）难以说明短期汇率变化。 购买力平价揭示了汇率变动长期、根本性的原因，符合汇率运动现实。

13 一、购买力平价理论(PPP) 购买力平价的实际应用： 中国GDP的国际比较：
该文在评价比较我国城市与其他各国家经济水平时，总是按购买力评价指数（PPP，按照世界银行数据计算）来与其他发达国家的实际美元 GDP 作比较，即约以 2 元人民币等于 1 美元来换算美元人均 GDP。这样既不真实，也没有多大比较意义。大家知道，不同经济水平的城市，其居民的消费结构很不相同，有些消费项目是无法比较的。我国经济发达的大城市其恩格尔系数为 39～43%（属小康与富裕之间的过渡型的消费结构），其他较落后的地区其恩格尔系数高达 50～60%（属温饱型和贫困型的消费结构）。经济水平低的地区的居民，要把收入的大部分用于食物和基本生活用品，而国外经济发达的城市，其恩格尔系数很低（一般小于 30%，有些在 20%以下），居民收入的大部分消费用在租赁或购买条件好的居所、旅游、文化生活和高级消费商品（如小汽车、高档电气、电子产品等）。旅游和汽车、电子产品的国内价格一般比国外要高。因此，不同生活水平类型的城市和地区，难以用购买力评价指数作比较。如果同样以购买力评价指数去比较我国经济发达的城市与落后的地区，则会得出人均 GDP 相差不大的结论，显然这是不符合事实的。因此，对 GDP 作横向比较时，不宜以购买力评价指数为依据。 1990年中国国内生产总值为3649亿美元，在世界排名第9，但人均国民生产总值仅为379美元，在125个国家和地区中排名第103位，在发展中国家中也属后列。根据这一统计结果，中国毫无疑问是属于发展中国家。但是，1993年5月国际货币基金组织公布了其根据购买力评价法重新估算的结果，即1990年中国人均国民生产总值1300美元，国内生产总值14740亿美元，在总量上仅次于美国和日本，排名世界第三。

14 二、利率平价理论

15 二、国际收支论 第一，汇率变动取决于外汇的供求状况，而外汇供求发生的原因是国家之间存在的借贷关系。
1.国际借贷说 国际借贷理论（Theory of International Indebtedness），亦称外汇供求理论，英国戈逊1861年提出。这一理论以国际借贷关系来说明汇率的决定和变动。 第一，汇率变动取决于外汇的供求状况，而外汇供求发生的原因是国家之间存在的借贷关系。 二、国际收支论 国际收支论是国际借贷说的现代形式。在此先介绍国际借贷说。 1.国际借贷说 国际借贷理论（Theory of International Indebtedness），亦称外汇供求理论，是英国经济学家戈逊（G．L．Goschen）在1861年出版的《外汇理论》一书中提出的。这一理论以国际借贷关系来说明汇率的决定和变动。戈逊认为，正如商品价格取决于商品供求关系一样，汇率也取决于外汇的供求关系。具体要点如下：第一，汇率变动取决于外汇的供求状况，而外汇供求发生的原因是国家之间存在的借贷关系。第二，国际借贷分为固定借贷和流动借贷两种形式，前者指尚未进入实际支付阶段的借贷；后者指已经进人支付阶段的借贷，只有它的变化才对外汇供求产生影响。第三，汇率变动取决于流动借贷是否相等。如果流动债权大于流动债务，则外汇供给量大于外汇需求量，汇率下跌，即本币升值；反之，则本币贬值。 国际借贷说只适用于具有比较发达的外汇市场的国家，如果外汇市场不发达，外汇汇率供求关系的真实情况就会被掩盖。外汇市场如果受到国家的干预，外汇供求决定汇率理论的作用就会有很大折扣。最后，该理论对于影响汇率的其他重要因素没有提出有力的分析。

16 国际借贷说 第二，国际借贷分为固定借贷和流动借贷两种形式，只有后者的变化才对外汇供求产生影响。
第三，汇率变动取决于流动借贷是否相等。如果流动债权大于流动债务，则外汇供给量大于需求量，汇率下跌，即本币升值；反之，本币贬值。

17 2.国际收支论 在国际借贷理论基础上发展起来的国际收支理论，认为影响均衡汇率的因素很多：
一，国民收入增长，伴随着进口增加，将引起收支赤字，外汇市场出现超额需求，本国货币趋于贬值。 二，外国国民收入增加，通过本国出口的增加，会引起国际收支盈余，造成本币趋于坚挺。 2.国际收支论 实行浮动汇率制后，一些学者很自然地就将凯恩斯主义国际收支均衡条件的分析应用于外汇供求流量分析，形成国际收支说。 国际收支论认为，影响均衡汇率变动的因素有国内外国民收入、国内外价格水平、国内外利率及人们对未来汇率的预期。并有如下分析结论：第一，本国国民收入增长，通过伴随而来的进口增加，将引起国际收支赤字，由此外汇市场就会出现超额需求，本国货币趋于贬值。第二，外国国民收人增加，通过本国出口的增加，会引起国际收支盈余，造成本币趋于坚挺。第三，本国物价水平上升，或外国物价水平下跌，通过提高本国商品相对于外国商品的价格，会引起出口减少，导致本币疲软；反之亦然。第四，本国利息率上升，或外国利息率下跌，会刺激国外资金流人增加，本国资金流出减少，从而带来外汇价格下降。第五，如果人们对外币现汇汇率的未来走势看涨，就会在外汇市场上将本国货币抛出，换成外国货币，由此造成外币现汇价格的上涨，反之亦然。 国际收支说把影响汇价变动的原因说成是汇价的决定性原因，这是它在理论上的根本缺陷。实际上供求关系只引起汇价的某种变动，但不是决定汇价的基础。不过，国际收支说对汇率变动原因的解释还是做出了积极贡献。事实证明，国际收支失衡是汇率变动的主要原因之一。以美元为中心的布雷顿森林体系崩溃的主要原因之一就是美国的长期国际收支逆差。近年来，美国巨额贸易逆差，同样是美元疲软的主要原因。

18 国际收支论 三，本国物价上升，或外国物价下跌，会引起出口减少，本币疲软。 四，本国利息率上升，会刺激资金流入增加，流出减少，外币贬值。
五，如果人们对外币汇率的未来走势看涨，就会将本国货币抛出，造成外币现汇价格的上涨，反之亦然。

19 三、利率平价理论 ——1923，凯恩斯，保罗·艾因齐格。
利率平价理论（Interest-rate Parity Theory）,又称远期汇率理论（Forward Exchange Theory），是关于利率、即期汇率和远期汇率之间的关系以及远期汇率决定的理论。 ——1923，凯恩斯，保罗·艾因齐格。 五、利率平价理论 利率平价理论（Interest-rate Parity Theory）,又称远期汇率理论（Forward Exchange Theory），是关于利率、即期汇率和远期汇率之间的关系以及远期汇率决定的理论。 1923年，凯恩斯在《货币改革论》（A Tract on Monetary Reform）一书中，较为系统地总结了远期汇率与利率的关系，即“古典利率平价理论”。英国经济学家保罗·艾因齐格（Paul Einzig），针对凯恩斯理论的不足，提出了利率平价动态理论的“互交原理”（Theory of The Reciprocity），从动态的角度考察了远期汇率与利率的相互关系，真正完成了古典利率平价体系。 从20世纪50年代开始，很多西方学者在凯恩斯和艾因齐格的古典利率平价理论的基础上，联系变化了的国际金融市场新格局，对远期汇率作了更加系统的研究，提出了现代利率平价理论。 现代利率平价理论可以表述为：在资本自由流动且不考虑交易成本的情况下，远期汇率与现汇汇率的差价是由两国利率差异决定的，并且低利率国货币的远期差价表现为升水，高利率国货币的远期差价表现为贴水，远期与即期汇率的差价等于两国利率之差。这里的外汇市场的参与者在利用各种利率（通常是短期利率）的差别进行套利活动时，为了不承担外汇风险，同时会在外汇市场上进行抛补，即将套利与掉期交易相结合。大量掉期交易的结果，使得低利率货币的现汇汇率贬值，期汇汇率升值，而高利率货币的现汇汇率升值，期汇汇率贬值。随着抛补套利的不断进行，远期差价就会不断扩大，直到两种资产提供的收益率完全相等，此时抛补套利活动就会停止，远期差价正好等于两国利率之差，即利率平价成立。

20 三、利率平价理论 现代利率平价理论可以表述为：在资本自由流动且不考虑交易成本的情况下，远期汇率与现汇汇率的差价是由两国利率差异决定的，并且低利率国货币的远期差价表现为升水，高利率国货币的远期差价表现为贴水，远期与即期汇率的差价等于两国利率之差。这里的外汇市场的参与者在利用各种利率（通常是短期利率）的差别进行套利活动时，为了不承担外汇风险，同时会在外汇市场上进行抛补，即将套利与掉期交易相结合。大量掉期交易的结果，使得低利率货币的现汇汇率贬值，期汇汇率升值，而高利率货币的现汇汇率升值，期汇汇率贬值。随着抛补套利的不断进行，远期差价就会不断扩大，直到两种资产提供的收益率完全相等，此时抛补套利活动就会停止，远期差价正好等于两国利率之差，即利率平价成立。

21 三、利率平价理论 假定本国利率水平为i，外国同期的利率水平为i*，E为即期汇率，F为远期汇率。所有的汇率都是采用直接标价法（1单位外币等于多少本币）。 投资者使用1单位本国货币在本国投资，到期可以收入(1+i)； 如果在国外投资，首先需要将1单位本币兑换成外币1/E，投资到期将收入(1+i*)/E，这一投资本利和为外币单位，按照原来约定的远期汇率F兑换成本币，可以收回本币(1+i*)F/E。 投资者将比较在国内和国外的两种投资方式，以确定投资方向。

22 三、利率平价理论 ①如果 (1+i)>(1+i*)F/E
表明在本国的投资收益更大，资本将从国外转移到国内（投资者先在即期市场将外币转换为本币投资，同时在远期市场将未来获得的以本币表示的投资本利和转变为外币）。因此本币的即期汇率将因为购买而上涨，远期汇率将因为出售而降低。外币的汇率变化正好相反。

23 三、利率平价理论 ②如果 (1+i)<(1+i*)F/E
表明在外国的投资收益更大，资本将从国内转移到国外（投资者先在即期市场将本币转换为外币投资，同时在远期市场将未来获得的以外币表示的投资本利和转变为本币）。因此本币的即期汇率将因为出售而下跌，远期汇率将因为购买而上涨。外币的汇率变化正好相反。

24 三、利率平价理论 ③当 (1+i)＝(1+i*)F/E 即 1、这代表了即期汇率和远期汇率之间的关系。
2、利率高的国家货币在远期趋于贬值（弱币），而利率低的国家货币在远期趋于升值（强币）。 3、此时外汇市场上的汇率处于均衡状态 ——无套利均衡

25 利率平价理论 套利时，为了不承担外汇风险，同时在外汇市场上进行抛补。结果，低利率货币的现汇汇率贬值，期汇汇率升值，而高利率货币则相反。随着抛补进行，远期差价就会不断扩大，直到两种资产提供的收益率完全相等，此时抛补停止，远期差价等于两国利率之差，平价成立。

26 利率平价理论的不足 （1）假定不存在资本流动障碍。
（2）假定套利资金规模是无限的。实际上，持有国外资产具有额外风险且风险递增，机会成本递增。 （3）市场参与者全部都应是抵补的套汇者。但事实上，市场参与者中亦包括大量投机者。 4.利率平价理论的不足 利率平价理论强调了汇率与利率之间的必然联系，在总结远期外汇市场实践经验的基础上，很好地解释了远期外汇市场上汇率与利率的相互作用机制，在理论上趋于完善，似乎无懈可击。但在实际的外汇市场操作中，利率差与汇率差的关系往往与该理论所预测的并不十分相符，这说明该理论还存在一些缺陷。主要表现为： （1）利率平价假定国际间不存在资本流动障碍。但实际上在许多国家，资金流动出入均受到外汇管制和外汇市场不发达等因素的障碍。目前，只有在少数国际金融中心才存在比较完善的期汇市场，资金流动才轻易不受政府干预。 （2）利率平价理论还假定套利资金规模是无限的，故套利者能不断进行抛补套利，直到利率平价成立。但实际上，从事抛补套利的资金并不是无限的。首先，与持有国内资产相比较，持有国外资产具有额外的风险。随着套利资产的增加，其风险也是递增的。其次，套利还存在机会成本问题。用于套利资金的金额越大，则为预防和安全之需而持有的现金就越少，而且这一机会成本也是随着套利资金的增加而递增的。 （3）利率平价理论的另一重要假设是市场参与者全部都应是抵补的套汇者。但事实上，市场参与者中亦包括大量投机者，并且两者是极难加以严格区分的。一般说来，如果正常的套汇者占支配地位，则利率平价实现的机会较大一些；反之，如果投机者占支配地位，则利率平价实现的机会较小一些。

27 第四节 人民币汇率 主要问题： 一、人民币汇率的演变过程 二、人民币汇率的特征
第四节 人民币汇率 人民币是我国的本位货币。对人民币，既没有含金量的规定，也没有规定它同某一种外国货币的法定联系。 主要问题： 一、人民币汇率的演变过程 二、人民币汇率的特征 第四节 人民币汇率 人民币是我国的本位货币。对人民币，既没有含金量的规定，也没有规定它同某一种外国货币的法定联系。西方各主要货币的汇率是在外汇市场上由供求关系自发决定的。而我国的人民币汇率长期以来是由国家根据经济形势和政策的需要来制订、调整和公布的。1994年外汇管理体制改革以后，人民币汇率实行单一的、有管理的市场汇率制度。新的汇率制度是以市场供求关系为基础的浮动汇率。

28 一、人民币汇率的演变过程 人民币的汇率，大体上经历了以下几个演变过程。
1948年12月1日，中国人民银行成立并发行了人民币。人民币汇率于1949年1月18日首先在天津产生。 人民币的汇率，大体上经历了以下几个演变过程。 1948年12月1日，中国人民银行成立，并发行了统一的货币——人民币。人民币对西方国家的汇率于1949年1月18日首先在天津产生。全国各地区以天津口岸的汇率为标准，根据当地具体情况，公布各自的人民币汇率。1950年全国财经工作会议以后，于同年7月8日开始实行全国统一的人民币汇率，由中国人民银行公布。1979年3月13日，国务院批准设立国家外汇管理局，统一管理国家外汇，公布人民币汇率。 人民币的汇率，大体上经历了以下几个时期的演变过程： 1. “物价对比法”决定汇率，汇率变动频繁（1949年-1952年） 由于人民币没有规定含金量，因此汇率无法按两国货币的黄金平价来确定，而是以“物价对比法”作为基础来计算的，即人民币制定的依据是物价。 这一时期制定人民币汇率的方针是“奖励出口、兼顾进口、照顾侨汇”。汇价的具体计算根据是：津、鲁、沪、穗四大口岸定期计算出口和进口商品理论比价及闽、粤计算华侨购买力比价，通过这三个方面的比价，再按加权平均计算出人民币汇率。以这种方法求得的人民币汇率比较真实地反映了人民币的对外价值，汇率也基本上起到了调节进出口贸易和鼓励侨汇的作用。 这一阶段人民币汇率的特点是：①汇率的安排采取钉住美元的方法实行浮动。②汇率的调整依照国内物价和国外物价相对水平的变动予以调整。③人民币币值随着整个国民经济的恢复与好转而不断提高，相对的外汇水平则呈下降趋势。 在1950年3月全国财经工作会议前，人民币汇率实行机动调整，变动频繁且大幅度贬值。在这一阶段，人民币汇率共调整过52次，由1949年的1美元折合80元旧人民币，调整到1950年3月13日的1美元折合42000元旧人民币，相差525倍。1950年3月到1952年底，人民币汇率转为持续升值，由1950年4月的1美元折合42000元旧人民币，调至1952年12月的1美元折合26170元旧人民币。

29 1.“物价对比法”决定汇率49-52 人民币没有规定含金量，汇率无法按两国货币的黄金平价来确定。
特点：①汇率安排钉住美元，实行浮动。②汇率的调整依照国内外物价相对水平的变动予以调整。③人民币币值不断提高，相对的外汇水平则呈下降趋势。

30 2.实行固定汇率制， 1953年起，人民币汇价实行固定汇率制度。主要原因：①物价由国家规定且基本稳定；②汇率仅作为编制外汇收支计划与核算的标准，要求相对稳定。③布雷顿森林体系的固定汇率制度处于相对稳定状态。 2.实行固定汇率制，汇率基本稳定（1953年—1973年） 1953年起，我国在国民经济恢复的基础上进入社会主义建设时期，人民币汇价实行固定汇率制度。主要原因是：①物价由国家规定且基本稳定；②对外贸易由国家垄断经营，进出口盈亏平衡由国家财政统一解决。汇率仅作为编制外汇收支计划与核算的标准，要求相对稳定。③布雷顿森林体系的固定汇率制度处于相对稳定状态。 这个时期人民币汇率有三个特点：①强调人民币汇率的稳定性，进行汇率“压制”和高估。②汇率政策采取与主要国家货币挂钩的办法，只有当某种外币贬值或升值时，才相应调整人民币对该国货币的汇率。③汇率对进出口贸易的调节功能已基本消失，仅对非贸易的外汇收支起调节作用。 1955年1月15日，我国制定的汇率为US＄1＝RMB￥2.618，保持了16年未变。直到1971年12月美元贬值7.89%时，才调整为US＄1＝RMB￥2.2673。1955年3月1日，1英镑合6.8930元人民币， l 967年英镑贬值14.3%时，调整为1英镑兑5.908元人民币。 从l 953年—1973年20年内，人民币汇率逐步偏离其国际价值，即偏离了人民币在国际市场上的购买力水平。此外，由于美国非法冻结我国资金，我国对外支付不用美元，所以60年代末期的美元危机，对我国的影响不大。

31 第二阶段 特点：①强调汇率的稳定性，进行汇率“压制”和高估。②汇率政策采取与主要国家货币挂钩的办法。③汇率对贸易的调节功能基本消失。 1955年1月15日，US＄1＝RMB2.618，保持了16年未变。直到71年12月美元贬值7.89%时，US＄1＝RMB￥2.2673。

32 3. 汇率钉住一篮子货币73-80年 1973年2月后，人民币改为钉住一篮子货币。选用的货币和权重曾做过七次调整。基本原则没有变，仍然是维持人民币汇率的基本稳定。 以一篮子货币方式确定汇率，脱离了直接的物质基础和购买力原则。只反映人民币的相对变动情况，而没有反映出人民币本身的价值含量。 3. 汇率变动钉住一篮子货币（1973年—1980年） 1973年2月后，布雷顿森林体系崩溃，西方普遍实行浮动汇率制度，大多数发展中国家采取钉住汇率。我国为了避免汇率波动带来的损失，由原来的以美元为基准货币改为钉住一篮子货币。 一篮子货币选择与我国外贸有关的若干货币，以这些货币加权平均汇率的变动情况，作为人民币汇价相应调整的参照物。在1973年至1984年中，选用的货币和权重曾做过七次调整。通过调整和计算，把人民币汇价稳定在各国之间汇率(美元、日元、英镑、联邦德国马克、瑞土法郎等始终占重要地位)的中间偏上水平。不过，实行这种浮动方法后，基本原则没有变，仍然是维持人民币汇率（名义有效汇率）的基本稳定。由于这一期间美元汇率持续下浮，保持人民币汇率稳定的作法，就导致人民币对美元的汇率逐年上升，年平均汇率由1972年的1美元折合2.24元人民币，上调到1980年的1美元折合1.50元人民币。 以一篮子货币方式确定人民币汇率，脱离了直接的物质基础和购买力原则。反映的只是人民币与一篮子货币的相对变动情况，而没有反映出人民币本身的价值含量。而且汇率的变动权掌握在被“钉住”的这些货币的国家的手中，缺乏自主性。

33 4. 双重官方汇率制度81-84 1978年开始外贸体制改革，贸易角度，定值高；非贸易角度，低。 79年8月，国务院《关于大力发展对外贸易增加外汇收入若干问题的规定》，1981年1月1日起两种牌价。USD1=RMB2.8=2.53（1+10%）。 1985年1月1日，公开牌价同结算价持平，事实上取消了结算价。 4. 双重官方汇率制度（1981年—1984年） 1978年我国开始实行外贸体制改革，对外贸易经营权下放到地方、部门和企业，出现了一批独立核算、自负盈亏的经营进出口贸易的企业。为了鼓励出口，抑制进口，就必须纠正人民币汇率定值过高的状况，发挥人民币汇率对进出口贸易的杠杆作用。但是，由于西方主要国家实行的是高物价高工资和通货膨胀政策，而我国实行低物价低工资政策。从非贸易外汇的角度看，人民币汇率又显得定值过低。要改变非贸易外汇兑换不合理的情况，增加旅游收入及其他非贸易外汇收入，反而要将人民币汇率上调。 一种汇率无法同时解决两方面的问题。1979年8月，国务院颁发了《关于大力发展对外贸易增加外汇收入若干问题的规定》，决定从1981年1月1日起除继续保留人民币的公开牌价，使用于非贸易收支外，另行规定一种适用于进出口贸易结算和外贸单位经济效益核算的汇率，称为贸易外汇内部结算价格（简称内部结算价）。内部结算价为1美元合2.8元人民币，这一数值是根据1978年全国平均出口换汇成本2.53元再加上10%的利润计算出来的。内部结算价与官方汇率相比，实际上是对人民币实行了贬值。这在一定程度上鼓励了出口，也抑制了一些进口，因而对我国进出口贸易发挥了积极的调节作用。 但是，内部结算价的实行也带来一些新的问题。首先是外贸亏损增加。实行内部结算价后，进口成本增加，而国内售价未变，进口由盈利转为政策性亏损；另一方面，由于出口没有贯彻自负盈亏的原则，在内部结算价刺激下，对内抬价抢购，对外低价抛售，致使出口换汇成本连年上升，很快超过内部结算价，从而出现进出两亏的局面。其次，内部结算价和公开牌价的使用范围在某些方面难以划分清楚，或划分的原则难以贯彻，造成了外汇结算价格上的相互扯皮，增加了外汇管理上的困难。再加上由于实行双重汇率制，国际货币基金组织和国外厂商方面出现了对我不利的舆论和政策反应。基于此种种原因，各方面人士大多要求取消内部结算价，恢复单一汇率制。1982年我国借美元汇率强劲之势，将公开牌价逐步下调，到1985年1月1日，人民币公开牌价调整为1美元合2.8元人民币，同内部结算价持平，从而事实上取消了内部结算价。

34 5.官方与市场汇率并存，85-93 1979年，实行外汇留成。1986年起开办调剂业务。1988年，先后设立调剂中心，形成调剂价格。 这一时期，官方汇率经历了几次较大幅度的贬值。外汇调剂价在贬值趋势中时高时低，最低 5.5元，最高突破10元。1993年，1：8.7。 5.官方汇率与市场汇率并存，汇率上升（1985年-1993年） 1985年1月l日，我国取消贸易外汇内部结算价，人民币官方汇率由双重汇率变为单一汇率。当时汇率为l美元折合2.8097元人民币，官方汇率用于贸易和非贸易结算，恢复了原来的钉住汇率制度。  1979年以来，我国实行外汇留成制度。由于经济现实中存在着官方渠道之外的这部分外汇的调剂转让的客观需要，我国从1986年起开始办理外汇调剂业务。1988年以后，我国外汇调剂业务发展很快，先后在全国设立外汇调剂中心，外汇调剂量猛增，继而形成了以外汇调剂市场上的外汇供求关系为基础的外汇调剂价格。因此我国又出现了官方汇率和外汇调剂价格并存的新的双重汇率制。这一时期，就官方汇率而言，汇率继续向下调整，经历了几次较大幅度的贬值，到 1993年 12月 31日， 1美元约合人民币5.80元（见表1.3）。人民币官方汇率上调的主要原因是我国国内物价上涨水平远远超过主要发达国家时同期物价上涨水平，使人民币汇率逐渐脱离人民币的价值而处于高估状态。因此，对高估的人民币进行贬值是一种必然的趋势。外汇调剂价在人民币总的贬值趋势中时高时低，最低时为 5.5元，最高时突破 10元。到 1993年 12月，外汇调剂价为1美元兑8.7元人民币。 官方汇率的下调，市场汇率的广泛运用，对鼓励出口，促进外贸发展，改善外商投资环境，扩大利用外资，外贸企业自负盈亏，减轻财政负担等均起到了积极的作用。但是，人民币汇率机制存在着几个关键问题有待解决： （1）人民币官方汇率的调整缺乏综合性的科学依据。多年来，汇率调整侧重于鼓励出口，而对国民经济其他方面的影响考虑不够。尚未建立一套反映经济和货币变化的科学指标体系，作为调整和制定汇率的依据。 （2）人民币官方汇率调整缺乏机动灵活性。多年来，人民币汇率不能根据国民经济和对外经贸的发展及国际金融市场的变化调整，经常固定不变，当矛盾激化到一定程度之后，才进行一次性大幅度调整。这种做法对国民经济往往产生较大反响，在国际上甚至被视为“外汇倾销”，而招致贸易报复。 （3）由于我国的外汇市场不是规范的外汇市场，由此产生的交易价格并不完全是实际汇率。从理论上说，一国的货币汇率取决于该国国际收支的状况。当经常项目呈现顺差，外汇储备不断增加时，本币应该处于升势，反之则处于跌势。但是，我国外汇调剂市场上的人民币汇率出现十分反常现象。如1992年，中国对外贸易的发展势头非常好，出口额、吸收外资额、国家储备都达到历史上的最好水平，但人民币汇率却持续下跌。从1992年到1993年6月份的15个月中，调剂市场上人民币贬值90%以上。与此相反，1993年5、6月份以后国内通货膨胀压力明显加大，进口增长速度大于快于出口增长速度，外汇储备额下降，这种状况是推动人民币汇率下跌的外部因素。但是，进入7月份后，人民币出现强劲的回升，反弹30%以上。上述人民币汇率的变化表明，影响外汇调剂市场的汇率的非经济因素仍然起决定作用，这个市场价格不是真正意义的市场汇率。 （4）实行法定汇率和市场汇率并存的双重汇率制度，容易产生投机行为，不利于市场机制的充分发挥。双重汇率不符合国际货币基金协定，也是恢复我国在关贸总协定缔约国地位的障碍。中国作为世界上的一个大国，应当履行在国际组织中的义务，以减少国际贸易摩擦，避免贸易对手的报复。 我国的外汇管理体制经过十几年的改革有了突破性的进步。但是与社会主义市场经济发展的要求还很不适应，与国际惯例还有很大距离，有必要进一步深化改革。

35 6.汇率并轨，稳中有升94 并轨后，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。
中国人民银行1993年12月28日发布的《关于进一步改革外汇管理体制的公告》规定，1994年1月1日起，进行汇率改革，改进汇率形成机制，实行人民币汇率并轨。 并轨后，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。 6.人民币汇率并轨，汇率稳中有升（1994年1月1日- ） 为了适应社会主义市场经济体制和进一步扩大对外开放的需要，中国人民银行1993年12月28日发布《关于进一步改革外汇管理体制的公告》规定，自1994年1月1日起，进行汇率改革，改进汇率形成机制，实行人民币汇率并轨，即由原来的官方汇率和外汇调剂价格双重汇率并存，统一为单一的汇率。并轨后的人民币，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。由中国人民银行根据前一日银行间外汇交易市场形成的价格，每日公布人民币对美元交易的中间价，并参照国际外汇市场变化，同时公布人民币对其他主要货币的汇率。各外汇指定银行以此为依据，在中国人民银行规定的浮动幅度范围内自行挂牌，对客户买卖外汇。在稳定境内通货的前提下，通过银行间外汇买卖和中国人民银行向外汇交易市场吞吐外汇，保持各银行挂牌汇率的基本一致和相对稳定。

36 汇率并轨，稳中有升 中国人民银行根据前一日银行间外汇市场形成的价格，每日公布人民币对美元交易的中间价，并参照国际外汇市场变化，同时公布人民币对其他主要货币的汇率。各外汇指定银行以此为依据，在中国人民银行规定的浮动幅度范围内自行挂牌，对客户买卖外汇。

37 二、人民币汇率制度的特征 （1）人民币汇率不再由官方行政当局直接制定。
（2）汇率是以市场供求为基础的：1）结汇制，供给进入市场； 2）售汇制，需求通过市场。 （3）以市场供求为基础形成的汇率是统一的。 概括地说，在新的外汇体制下，人民币汇率有以下几个特点： （1）人民币汇率不再由官方行政当局直接制定，而是根据全国银行间外汇交易市场前一日交易加权平均价公布。 （2）汇率是以市场供求为基础的。这是因为： 1、新体制实行外汇收入结汇制，取消了外汇留成和上缴，一般企业在通常情况下不得持有外汇账户，所有经常账户项下的外汇供给均进入外汇市场； 2、实行银行售汇制，取消经常账户项下支付用汇的经常性计划审批，同时取消外汇收支的指令性计划，这意味着经常帐户项下的绝大部分外汇需求可以也必须通过市场来满足。这种市场供求，成为人民币汇率形成的基础。 （3）以市场供求为基础形成的汇率是统一的。新的体制实施后，官方汇率自然地不复存在，同时在结汇制和售汇制下，外汇的供求均以外汇指定银行为中介，企业之间不得直接相互买卖外汇。人民币汇率的全国统一性就通过建立全国银行同业间的外汇交易市场来实现。 实行汇率并轨后的最初4个月内，人民币汇价基本上与并轨前的外汇调剂价格持平，稳定在1美元兑8.77元人民币左右。此后，汇价逐步回升，到1995年1月份，已升至1美元兑人民币8.44元左右。可见，这次并轨是成功的。并轨后的几个月内，进出口贸易额都有较大幅度的增长，说明并轨后的人民币汇率既鼓励了出口，又同时兼顾了进口，非贸易外汇收入也有较大增加，汇率较好地起到了经济杠杆的作用。 实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率，对我国经济产生诸多积极影响：（1）有利于参加国际竞争。（2）有利于调节国际收支。（3）向国际惯例靠拢。（4）有利于吸引外资。（5）有利于企业成本核算和公平竞争，不存在差别汇率使企业苦乐不均的现象。 （6）增强了出口创汇能力。（7）有利于汇率稳定。 当然，汇率并轨也有一定的消极影响：（1）人民币汇率并轨，加重了现有外债的偿还负担，增加了偿债成本。（2）汇率风险加大。（3）短期内对物价会带来一定的压力。（4）新汇制对货币政策的调控模式提出了更高的要求。

38 人民币汇率制度的作用 积极影响：有利于参加国际竞争；有利于调节国际收支；向国际惯例靠拢；有利于吸引外资；有利于企业成本核算和公平竞争；增强了出口创汇能力；有利于汇率稳定。 消极影响：汇率并轨，加重了现有外债的偿还负担；汇率风险加大；短期内对物价会带来一定的压力。

39 第二讲结束，再见！