国信证券投资价值分析报告

核心观点 公司是深圳市国资委实际控制下的综合券商，业务布局完整。 公司业务结构较为均衡。 H ，经纪业务占比 40% ，投资 21% ，投行 21% 。经纪业务份额 3.76% ，经纪业务份额仅此于广发。 投行业务是公司的强项。 2014 年上半年，收入 43 亿，净利 15 亿元；在现有上市券商中，利润规模次于 广发，位列第 4 。考虑到公司上市后，资本金扩充，投资业务规模增加；未来 盈利将超过广发。 本次发行不超过 12 亿股，发行后总股本 82 亿元；拟募集资金净额 68.4 亿元， 计算得申购价格 5.83 元；对应发行后 PB 1.69 倍。 参考目前可比券商，保守测算未来合理市值约 1200 亿，对应股价 15 元。

目录 3 历史沿革 股东及管理层 参控股公司情况 经营情况（业务构成、经纪、投行、自营、资管、创新业务） 财务分析 —ROE 提升，杠杆空间仍大

历史沿革 国信证券成立于 1994 年 6 月 30 日，原名深圳国投证券，由深圳国际信托公司和中 国国际企业合作公司发起，注册资本 1 亿元。后历经数次增资扩股，公司最终定 名为国信证券股份有限公司，注册资本增至 70 亿元，控股股东变为深投控。 2014 年 12 月公司获批于深圳证券交易所中小板上市。

股东及管理层 公司第一大股东深圳市投资控股有限公司，系深圳市国资委下属的国有独资企业 。深投控持有公司 28 亿股，持股比例 40% 。深投控的主要业务包括产权管理、资 本运作及投融资等业务。 公司管理层较为稳定。现任董事长何如先生自 2005 年起担任公司董事长职务，现 兼任中国证券业协会副会长，上海证券交易所理事，深圳市证券业协会会长，深 圳市第五届人民代表大会常务委员会委员，鹏华基金董事长，国信弘盛董事长。 股东名称 持股数量 ( 亿股 ) 持股比例 (%) 深投控 2840% 华润信托 2130% 云南红塔 1420% 中国一汽 % 北京城建 % 合 计 70100%

参控股公司情况 公司参控股企业众多，包括期货公司、基金公司、创投公司、商业银行、 IT 企业 、及多家交易所。公司旗下全资子公司共 4 家，其中 3 家为全资子公司。 公司众多的参控股企业有利于公司开展多元化业务。参股交易中心能够帮助公司 在金融资产的交易转让中取得一定优势。 2008 年国信香港的成立表明公司较早 开始国际化业务的部署，在沪港通开启的背景下，国信香港预计将发挥更大作用 。 公司名称 持股比例 注册资本 （亿元） H 总资 产（亿元） 主营业务 国信期货100%631.1期货经纪、期货投资咨询 国信弘盛100% 创投咨询、代理创投、创投业务 国信香港100% 经纪、资管、咨询 鹏华基金50% 基金募集销售、资产管理 前海交易中心22.52% 各类金融资产的登记、挂牌、过户、结算等业务 两岸交易中心33.33% 各类金融资产的登记、挂牌、过户、结算等业务 青岛交易中心20% 各类金融资产的登记、挂牌、过户、结算等业务 青岛银行2.35% 商业银行业务 雅都软件1.86% 软件与电子自动化产品的开发、生产、销售 红塔创投2.50%610.93创投业务 哈尔滨登记中心7.69% 登记结算业务

经营情况 —— 业务收入构成 截止 2014 年 6 月 30 日，公司总资产 亿元，净资产 亿元， 2014 年上半年实现 营业收入 亿元，实现净利润 亿元。 公司各项业务占比较均衡，创新业务发展迅速。传统经纪业务占比在 2014 年出现显著 下滑，融资融券业务比重自 2011 年之后上升迅速，资管业务比重稳步抬升，因 2014 年 IPO 开闸，投行业务占比回升。 单位：亿元 H 金额占比金额占比金额占比金额占比 经纪业务 % % % % 证券投资 % % % % 投资银行 % % % % 资产管理1.72.8% % % % 融资融券 % % %5.9714% 其它7.2412% % % % 合 计 % % % %

经营情况 —— 经纪业务 截至 2014 年中期，公司共有 85 家营业部，广东省分布较多。公司营业部实力较强， 2009 年至 2013 年公司连续五年均有六家营业部进入证券公司营业部股票交易金额前十 名，其中泰然九路证券营业部连续五年排名第一。 公司非现场开户业务顺利推出。截至 2014 年 6 月 30 日，公司开展纯网上开户的营业网点 数量已达 83 家，非现场开户形式开立的客户账户数占同期营业部开户的 12.17% 。 公司经纪业务市占率 2011 年之后呈现下降趋势，同时公司佣金率保持平稳，并高于行 业平均水平（ 2014 年中期为 0.88‰ ）。 H 市场份额 4.34%4.15%3.94%3.76% 佣金率 (‰)

经营情况 —— 自营业务 2012 年后公司自营业务发展平稳， 2014 年公司自营资产规模达到 亿元，较 2013 年底略有下降，但自营收益率却较 2013 年底有所提高； 公司资产配置仍是以债券为主，股票与基金合计占比不足 20% ， 2014 年中期公司债券 占比略有下降。 单位：亿元 H 自营规模 占净资产比重87.39%94.18%99.63%90.65% 总收益率-0.96%14.04%7.55%9.26% 从资产配置结构上看， 2013 年至 2014 年中期，债券比重从 81% 下 降到了 69% ，股票基金的比重上 升，股票占比从 9% 上升至 12% ， 基金占比从 5% 上升至 7% ，其他 投资比重同样上升幅度较大。

经营情况 —— 投行业务 公司在股票和债券的保荐与承销业务方面有较强的竞争优势。 2007 年至 2012 年连续六年被深交所评为 “ 最佳保荐机构 ” ，在中小企业板、创业板市场保荐上 市的承销家数和金额均位于行业前列， 2012 年和 2013 年公司连续两年债券主 承销家数位列行业前列。 2011 年，公司以 IPO 为主的股票承销与保荐业务发 展良好； 2012 年和 2013 年，受 IPO 发行市场波动的影响，股票承销与保荐业 务收入减少。随着 IPO 恢复发行，公司 2014 年 1-6 月共完成 8 个 IPO 项目的承销 发行，承销数量和承销金额均名列行业第一。 公司投行业务结构自 2011 年之后发生转变。由于 IPO 发行节奏放缓，公司承 销业务中的债券比重上升， 2014 年上半年公司成功发行 8 个 IPO 项目， 46 个债 券承销项目。 单位：亿元 H 投行业务收入 主承销合计 IPO 个数 债券个数

经营情况 —— 资管业务 集合资管业务：截止 2014 年中期，公司集合理财资管共发行 20 只产品，受托 规模为 亿元。 定向资管业务：截至 2014 年中期公司定向资管规模达到 亿元，规模较 2013 年底增长 65% 。 基金公司业务：公司持有鹏华基金 50% 的股权，是鹏华基金的第一大股东。 截至 2014 年 6 月 30 日，鹏华基金净资产为 9.17 亿元。 2014 年上半年，鹏华 基金实现营业收入 4.28 亿元，净利润 1.14 亿元。 单位：亿元 H 集合资管规模 定向资管规模

经营情况 —— 创新业务 直投业务： 2008 年 8 月，公司成立全资直投子公司 — 国信弘盛，注册资金 16.5 亿元。 2014 年上半年，国信弘盛实现净利润 2.15 亿元。 融资融券业务：公司两融余额上升的同时，两融业务市占率出现下降趋势，截 止 2014 年 6 月底，融资融券市场占有率为 4.08% ，较 2011 年下降 11% 。 质押式回购业务：截止 2014 年 6 月底，公司质押式回购业务余额约 亿元。 约定式购回业务：截止 2014 年 6 月底，公司质押式回购业务余额约 3.7 亿元。 新三板业务：截止 2014 年 11 月底，公司累计新三板挂牌数为 55 家，已为 9 家公 司开展做市业务，两项指标在所有券商中均排名第二。 单位：亿元 H 两融余额 两融市占率6.4%4.51%4.57%4.08%

财务分析 —ROE 提升，杠杆空间仍大 2014 年公司 ROE 提升明显 公司 2014 年上半年 ROE 上升明显，年化之后将远大于 2013 年水平，除了 公司杠杆水平不断提升扩大了两融等业务能力外， 2014 年 IPO 开闸，债 市回暖都是导致利润提升的重要原因。 杠杆率未来提升空间仍大 国信证券从 2011 年到 2014 年中期实际杠杆率 ( （总资产 - 客户保整件） / 净 资产 ) 上升显著，高于上市券商实际杠杆率均值（ 1.96 ）。公司上市后， 净资产提升，增加了负债的规模上限；有利于创新业务的发展。 单位：亿元 H 实际杠杆率 资产负债率68.30%68.37%72.47%74.41% ROE 10.44%10.06%10.66%7.09%

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