人民币汇率 ——昨天 今天 明天 斯蒂格利雄 施瓦辛辛

风云变幻 争端再起

美日欧纷纷施压，人民币面临升值压力

人民币汇率问题到底是什么？？？ 人民币汇率制度又进行了什么改革？？？ 人民币汇率究竟要何去何从？？？ 今天的节目将尽力为您解答其中的困惑

国际背景 2001年英国金融时报《中国的廉价货币》 2002年日本官方提出“中国威胁论”新说法，指责中国“输出通货紧缩”，要求人民币升值。 2002年2月日本财务大臣在OECD七国集团会议上要求人民币升值 2003年3月《日本经济新闻》发表文章称“中国向世界输出了通货紧缩” 2003年年初，不少发达国家也加入了逼迫人民币升值的行列。 2003年，人民币升值预期加速了国际资本流入中国境内资本市场的进程，合格境外机构投资者(QFII)进军中国境内资本市场的脚步明显加快。

2003年6月和7月美国财长斯诺和美联储主席格林斯潘表示希望中国采取更有弹性的汇率制度。 G7财长会议 ……

四股主要的国际力量 日本 美国 欧盟 国际游资

人民币升值的鼓吹者

日本对华经济态度论调 “中国经济威胁论” “对华投资规模增大可能导致产业空洞化” 继这些论调之后，又提出 ——人民币升值论

疑问： 日本在2002年的日中贸易中还存在着高达四十多亿美元的贸易顺差，按理日本没有任何借口要求人民币升值？

日本经济长期低迷 日本内需低迷，经济复苏缺乏动力 小泉政府倡导结构改革，不见起色 ？ ？ ？

最后一根救命稻草 2002年上半年，日本出口因日元贬值而受益，日本政府部分高层人士将这次短暂贬值视作一次政策转换契机，希望政府诱导日元贬值，提高出口竞争力，克服通货紧缩。

主张日元贬值、人民币升值的日本社会力量 政界 企业界 经济学界

按中国经济实力，应将人民币汇率确定在１美元兑４.２元人民币左右的水平。 政界言论： 三年前，日本财政大臣盐川正十郎如是说： 按中国经济实力，应将人民币汇率确定在１美元兑４.２元人民币左右的水平。

主张日元换贬值、人民币升值的日本社会力量 政界 企业界 经济学界

主张日元换贬值、人民币升值的日本社会力量 政界 企业界 经济学界

向人民币施压的主力军

美国： 一、贸易逆差 二、美国国内失业 三、购买力平价理论

美国贸易逆差 美国商务公布部，2005年美国商品和服务贸易逆差达7258亿美元，较上年增17.5%，其中美对华贸易逆差激增24.5%达2016亿美元。

中国收支双顺差 2004年中国的全年顺差达320亿美元，为1998年以来之最；中国人民银行也同时公布，截至2004年底，中国外汇储备为6099亿美元，这个数字较2003年增加了51.3%，增加额达2066亿美元，超过日本的1710亿美元，成为2004年全球外汇储备增加最多的国家。

失业 布什上任后的近三年,美国共丢失了270万个工作职位,其中240万人来自制造业。 美国把失业率增加的原因归结为中国制造业商品大量倾销美国，中国对美贸易的顺差太大，影响了美国人就业。

购买力平价 THE BIG MAC INDEX (巨无霸指数) 在5月22日统计日的时候，中国的一个麦当劳巨无霸汉堡包售价为10.5元人民币，同时官方汇率为8.03个人民币兑换一个美元——按这个官方汇率折算下，来相当于在中国一个巨无霸汉堡包只售卖1.31个美元。而在美国，一个巨无霸汉堡包要卖3.1个美元（纽约、芝加哥、亚特兰大、旧金山四城市平均价格）。就买巨无霸汉堡包而言，人民币价值被低估了，或者说官方汇率掩盖了人民币的真实购买力，人民币被低估了58%。

就在斯诺访问中国期间，数以千计的美国工人利用劳工节举行示威，抗议中国政府人为压低人民币价值，使中国产品以极低的价格大批进入美国，对美国企业造成冲击 在墨西哥的坎昆会议上，中国代表团竟然被参加会议的美国代表告知，中国的立场应该考虑到美国国内的政治情况。

政治考量 伊拉克战争 大选 社会压力

美国大选 2004年布什当局面临大选的紧迫压力，而伊拉克所驻美军伤亡人数的持续增加，也使布什明显处于不利的境地，因此，希望通过贸易保护手段，在明年的大选中获取更多的选票，同时转移国内人民的视线。

战略考量 跳出经济理论的框框，从中国的经济政治现实看，要求人民币大幅度升值不仅仅是个经济问题，而是一个对中国社会发生深刻影响的综合性问题 高技术出口 在中美贸易中，中国充分发挥了劳动力和资源价格低廉的优势，而美方的高科技优势却受到美国对华出口政策的压抑。

欧盟：人民币升值的搭便车者 欧盟是中国第三大贸易顺差的另一重要来源地。 从欧盟与中国的单方面的贸易和国内货币政策调控目标而言，欧盟还是愿意看到人民币升值的结果 。 要求并不如日本和美国强烈。

高福利、低工资水平和较少的就业机会 占GDP80% 的私人消费水平低于经济的增长 限制欧元区经济增长活力

G7财长会议 G7财长会议发表联合公报的第二天，美国财政部长保尔森还是在国际货币基金组织管理委员会的年会上，措辞强硬地要求亚洲新兴经济体实行更加灵活的汇率政策，以“防止个别国家从不公平的国际贸易中获利”。

国际游资 资料显示，03年上半年，在600多亿美元的外汇储备增长中，中国贸易顺差只有50亿美元，外商直接投资则达303亿美元，而至少250多亿美元的热钱在流进中国。 游资大量涌入 人民币需求激增,由于国际热钱的进入，就更进一步有了升值预期

国际游资 从理论逻辑上看，境外资金投资于境内房地产的依据在于，美元贬值——人民币升值预期强化——境外资金进入中国市场并持有境内不动产———境内通胀压力上升——房地产价格上涨——加大人民币的升值压力——人民币升值。换言之，国际游资期望通过“境内房价攀升”以及“人民币升值”的双保险来获得高额的投资回报

猛夫人（蒙代尔之妻） 薄东来

1994年外汇改革的内容： 一、实现了汇率并轨，确立了新的管理浮动汇率制度 二、实施银行结售汇制 三、创建了银行同业外汇市场 1994年外汇改革的内容： 一、实现了汇率并轨，确立了新的管理浮动汇率制度 二、实施银行结售汇制 三、创建了银行同业外汇市场 我国在这一时期的汇率政策目标是汇率稳定。

建立以市场供求为基础的， 单一的，管理浮动汇率制度

年份 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 年均汇率 8.6187 8.3514 8.3142 8.2898 8.2790 8.2783 8.2785 年末汇率 8.4462 8.3174 8.2798 8.2787 8.2795 8.2774 年末/年均 0.9800 0.9959 0.9971 0.9988 1.0000 1.0001 0.9999

人民币盯住美元的利弊谈 合理性： 当时的中国国情（金融体系不完善） 美元本位制 外汇市场规模小 减少交易商承担的风险 有利于外汇政策目标的实现

美元本位制 世界贸易中美元计价的结算币种高达48%，这其中美国对外贸易仅占世界贸易的18% 世界各国的外汇储备中美元储备约占77.8% 外汇市场是世界上最大的市场

外汇市场现状 我国外汇交易市场是只有港币、日元和美元，其中日元和港币交易的比重仅为1% 外汇市场规模小：从日均外汇交易额来看1995~1998年维持在2亿多美元，而1999~2000则不足2亿美元。应当注意的是这一时期的进出口额均已进入世界前10位，但是为汇交易额却不足其的1/10

出口企业 进口企业 卖$100万 买$80万 外汇银行 （支行A） 多头$20万 分行 总行 国内外汇市场 （支行B） 卖$150万 买$180万 空头$30万 空头$10万 补进$10万

人民币盯住美元的利弊谈 不利： 根据克鲁格曼三角形可知，不利于央行制定独立的货币政策 在金融危机的时候影响了我国的出口竞争力 盯住美元过于稳定会产生无风险套利的机会

对外开放导致目前提供的货币种类不利于交易的需要 目前外汇交易工具种类有限，银行无法达到外汇避险的目的 汇率的风险由央行来承担不能做到藏汇于民

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05汇率制度改革 周大川 有敬琏

05汇率改革 自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

1994: 中国 人民银行根据银行间外汇市场加权平均汇率公布第二天的基准汇率 1994: 中国 人民银行根据银行间外汇市场加权平均汇率公布第二天的基准汇率 2005: 中国人民银行于每个工作日闭市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价,作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价格

三 2005年7月21日19∶00时，美元对人民币交易价格调整为1美元兑8 三 2005年7月21日19∶00时，美元对人民币交易价格调整为1美元兑8.11元人民币，作为次日银行间外汇市场上外汇指定银行之间交易的中间价。

四、现阶段，每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价仍在人民银行公布的美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动，非美元货币对人民币的交易价在人民银行公布的该货币交易中间价上下一定幅度内浮动。

后续改革

8 月 人民银行提高了境内机构经常项目外汇留成比例，再次提高了境内机构经常项目外汇账户限额。 放宽了居民个人经常项目购汇政策 允许符合条件的非银行金融机构和非金融企业参与银行间外汇市场交易，在外汇市场引入询价交易方式，扩大远期结售汇业务和开办掉期业务，为银行给客户提供套期保值工具等

9月22日 国家外管局发布通知，宣布取消对外汇指定银行结售汇周转头寸外汇限额，实行结售汇综合头寸管理，给银行提供更多的持汇空间，并灵活自主地管理外汇资金。

11月25日 央行与10家国内银行首次进行了60亿美元的货币掉期操作。当天央行以1∶8.0805的价格向10家银行买入人民币，卖出美元，同时约定一年后央行再以1∶7.85的价格用人民币买回美元。

2006/8/1 中国外汇交易中心于8月1日在银行间市场推出英镑对人民币即期、远期和掉期交易。至此，我国银行间市场外币对人民币交易产品从原来的四个增到五个，即美元、欧元、日元、港元和英镑兑人民币的即期、远期和掉期交易。

企 业 提高生产效率、 降低中间消耗、 提高产品档次、 技术含量和附加值 远期结售汇 贸易融资 外汇资产负债管理

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China VS. Japan 小泉纯一子 梁锦葱 汇率制度改革后的中国

Background 1985年 广场协议 美元对主要货币的有秩序的贬值 1987年 罗浮协议 使日本长期保持低利率政策 （联想至 中国的美元外汇储备）

图2-6日本企业主要的海外并购案例（1985年-1990年） 收购企业 被收购企业 国家 金额（亿日元） 公布日期 松下电器公司 MCA公司 美国 7，800 90/11/26 索尼公司 哥伦比亚影片公司 6，440 89/09/28 日本轮胎制造公司 费尔斯通橡胶轮胎公司 3，337 88/03/19 日本不动产股份公司 洲际饭店 英国 2，880 88/09/30 哥伦比亚唱片公司 2，897 87/11/19 第一劝业银行 CIT公司 2，000 89/09/12 三菱地所 洛菲克勒中心 1，200 88/10/31 住友商社 库克有线电视公司 1，900 89/02/17 日本矿业 哥尔特公司 1，485 88/08/31 帕诺马工业 里姆制造业公司 1，050 88/03/25 东京银行 联合银行 975 88/02/17 山之内制药 谢克里公司 950 89/04/18 富士照相 库洛斯胶卷公司 520 88/07/19 ……

日本政府意识到了急剧膨胀的泡沫，出于对自身经济的考虑，防止泡沫进一步扩大，日本政府决心刺破泡沫。 从此，日本陷入了长达十年之久的经济低迷……

罪魁祸首 罗浮协议？ 广场协议？

“上百万人从事房地产买卖，人们花超过自己年收入10倍还多的钱买房子，向银行贷款。周末，到处是看房的车队。排队抽号买房的现象随处可见。人人相信：不动产投资一定赚钱，土地价格只能涨不会跌。到最后，人们好像患有‘自我强迫症’，强迫自己加入买卖，觉得大家都在做，自己不做是不是太傻了。买房的人，眼睛眨都不眨，不像买，像抢。地价与房价，就这样被催促着越涨越离谱。”

Similarities VS Differences 越来越像的泡沫 a.间接融资；b.投资-需求-投资 越来越像的背景 a.利率；b.汇率的压力； 越来越像的心态 a.土地神话

Similarities VS Differences 毫不相似的一长串 泡沫症状：中国经济增长潜力依然很强： a,劳动增长率；b,消费与投资；c,技术 投资房地产： a,目的；b,需求； 资产规模 （贷款） 泡沫的始作俑者

汇率解决不了所有问题， 但不解决汇率问题， 所受的冲击会更大

Key Words 利率 银行体系