第九章 证券投资

本章主要问题： 证券投资的风险与收益 债券的基本估价模型和债券投资收益率的计算 股票的基本估价模型和股票投资收益率的计算 证券投资组合的必要性及其存在的风险 证券投资组合中风险报酬率的计算 资本资产定价模型的财务含义及计算 基金投资的种类及收益率的计算。

第一节 证券投资概述 一、证券投资的概念 证券投资是指企业通过从资本市场购买有价证券等金融性资产而实施的投资活动。证券资产是以经济合约为基本存在形式的权利性资产，具有独特的性质：⑴所代表的是一种契约性权利；⑵周转速度取决于证券的持有目的；⑶其价值取决于证券能带来未来的现金流量。 可供投资的主要证券有：国库券、短期融资证券、可转让存单、企业股票和债券等。

二、证券投资的种类 1、按证券发行主体的不同分为政府证券投资和公司证券投资； 2、按证券到期日的长短分为短期证券投资和长期证券投资； 3、按证券投资的收益稳定性分为固定收益证券投资和变动收益证券投资； 4、按证券权益关系分为所有权证券投资和债权证券投资； 5、按投资的对象不同分为股票投资、债券投资和组合投资等。

三、证券投资的目的 进行证券投资的目的主要在于获得投资收益以及实施实现战略控制，具体表现为： 1、短期证券投资的目的：作为现金的替代品、与筹集长期资金相配合、满足未来财务需要、满足季节性经营对现金的需要。 2、长期证券投资的目的：获取报酬、获取控制权、分散风险。

四、证券投资的风险 证券投资的风险包括： 1、违约风险，它是指证券发行单位无法按期还本付息的风险。违约风险是投资于收益固定型有价证券的投资者经常面临的，多发生于债券投资中。违约风险产生的原因可能是公司产品经销不善，也可能是公司现金周转不灵。 2、利率风险，它是指由于市场利率变动而使投资者遭受损失的风险。证券市场是一个资本市场，利率风险来自于资本市场上证券买卖双方供求关系的不平衡。市场利率上升，资本需求量增加，引起整个证券市场所有证券价格的普遍下降。反之，市场利率下降，证券价格上升。当证券持有期间的市场利率上升，证券价格就会下跌，证券期限越长，投资者遭受的损失越大。流动性附加率，就是对投资者承担利率变动风险的一种补偿，期限越长的证券，要求的流动性附加率就越大

3、购买力风险，它是指由于证券投资期内的通货膨胀使到期收回资金的实际购买力下降的风险。证券资产是一种货币性资产，通货膨胀会使证券投资的本金和收益贬值，名义报酬率不变而实际报酬率降低。购买力风险对具有收款权利性质的资产影响很大，债券投资的购买力风险远大于股票投资。如果通货膨胀长期延续，投资人会把资本投向于实体性资产以求保值，对证券资产的需求量减少，引起证券价格下跌。 4、流动性风险，它是指投资者无法在短期内按合理价格出售证券的风险。在同一证券市场上，各种有价证券的变现力是不同的，交易越频繁的证券，其变现能力越强。 5、期限风险，它是指证券到期日长短给投资人带来的风险。一般来说，短期证券的报酬率会低于长期证券的报酬率。投资者一般都愿意接受短期证券的低报酬率。因为证券期限越长，不确定性就越强，而短期证券较易变现而收回本金。同时，证券发行者一般愿意为长期证券支付较高的报酬率。因为长期证券可以筹集到长期资金，而不必经常面临筹集不到资金的困境。为了避免市场利率上升的价格风险，投资者可能会投资于短期证券，但短期证券又会面临市场利率下降的再投资风险，即无法按预定报酬率进行再投资而实现所要求的预期收益。

五、证券投资的收益 证券投资收益一般包括两个部分：投资期内收到的股利或利息和证券投资的资本利得或损失（指证券投资的买卖价差）。在进行证券投资时具体涉及到的收益率包括以下几种：

1、息票收益率：息票收益率也称息票利息率，是指证券发行人承诺在一定时期内支付的名义利息率。 2、本期收益率：本期收益率又称当前收益率，指本期获得的证券利息（股利）额对证券本期市场价格的比率。 3、到期收益率：短期证券到期收益率的计算一般不用考虑时间价值因素；长期证券到期收益率是指，在已知未来的本息收入情况下，投资者愿意支付的现期价格是按照预期的收益率对未来货币收入的折现值。 4、持有期收益率：持有期收益率和到期收益率相似，只是持有人在到期前出售其证券。 证券收益也可用一下算式表示： 资本利得=证券出售价格-证券购买价格-证券交易费用

第二节 债券投资 一、债券投资的目的 短期债券投资的目的是为了配合企业对资金的需要，调节现金余额，使现金余额达到合理水平；长期债券投资的目的是为了获得稳定的收益。债券投资决策在既定的投资收益和现金流入量情况下，考虑特定债券的风险程度和企业目标投资收益率来确定债券的投资价值，并最终决定债券投资的可行性。

二、影响债券投资价值的因素 1、宏观经济因素 2、经济政策因素 3、公司财务状况因素 4、期限因素

二、债券投资价值的估算 债券的价值或债券的内在价值主要取决于债券未来现金流入量（包括各期利息收入和债券出售或到期收回的金额）。影响债券价值的另一个决定性因素是现金流量的贴现率。企业一般用资金成本率或目标投资报酬率表示。债券的投资决策，实质上就是在债券的内在价值和债券的市场价格之间的比较和权衡的过程。不同的投资者由于采用贴现率的差别，对债券价值的估算是有差别的。

债券价格的基本公式为 P= =

现介绍几种最常见的估价情况： 1．一次还本付息且不计复利的债券估价 我国很多债券属于一次还本付息且不计复利的债券，其估价计算公式为： P= =

2．一次还本、分次付息的债券估价 P = 3．折现发行债券的估价 P= =

四、债券投资的优缺点 债券投资的优点主要是其收益稳定以及投资风险较小。一方面，利率的固定保证了收益的稳定性；另一方面，当被投资企业陷入破产清算时，债券持有者拥有优先求偿权，受保障程度较高，投资风险相对较小。债券投资的缺点，一是债券投资者对投资对象没有经营管理权；二是购买力风险较大，一旦投资期间发生通货膨胀，就会损害债券投资本息的实际购买力水平。

第三节 股票投资 一、股票投资的目的 企业进行股票投资的目的主要有两个：一是获取投资收益，即获取股利及股票买卖差价；二是实施战略控制，即通过大量购买某一企业的股票达到控制该企业的目的。

二、股票价格的影响因素 1、宏观经济形势 2、通货膨胀 3、利率的变化 4、经济政策 5、公司因素 6、市场因素 7、政治因素

三、以控股为目的的股票投资决策 以控股为目的的股票投资是为了获取目标企业的经营控制权而实施的股票投资。在该投资目的下，股票投资的现金流量一般由两部分构成：股票投资本身带来的现金流入量，它由股利和未来股票出售收入所组成；因控制权的获得所带来的相关经济利益，如，廉价原材料的取得、资产转让和重组的收入等等。

四、以获利为目的的股票投资决策 该决策是通过股票价值估算并与股票当前市价相比较来判断投资方案的取舍。由于股票投资的现金流入量是不确定的，因此，需要知道在不同的股利分配政策下股票价值估算的模型。1．股票的价格 V= + +

现介绍最常见的几种情况： （1）短期持有股票的估价 V= （2）长期持有股票且股利稳定不变的股票估价 在每年股利稳定不变、投资者持有期间很长的情况下，股票的估价计算公式为：

（3）长期持有股票且股利固定增长的股票估价 V=

五、股票投资的优缺点 一般而言，股票投资收益较高，但风险也大。 1．股票投资的优点 （1）投资报酬较高。高风险必然要求高收益。 （2）购买力风险低。 （3）拥有一定的经营管理权。 2．股票投资的缺点 （1）普通股股票价格不稳定。 （2）普通股股利收入不稳定。 （3）普通股求偿权居后。

第四节 证券组合投资 一、证券组合投资的风险 1．非系统性风险。非系统性风险又叫可分散风险或公司特别风险，是指某些因素对单个证券造成经济损失的可能性。如公司在市场竞争中的失败。这种风险，可通过证券持有的多样化来抵销。如多买几家公司的股票，其中某些股票收益上升，另一些股票收益下降，从而将风险抵销。因而，这种风险称为可分散风险。

2．系统性风险。系统性风险又叫不可分散风险或市场风险，是指由于某些因素给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性。如国家税法的变化、国家财政政策和货币政策、宏观经济状况的变化。这些风险影响到所有的证券，因此，不能通过证券组合分散掉。对投资者来说，这种风险是无法消除的，故称不可分散风险。但这种风险对不同的企业也有不同影响。

系统性风险通常用系数来计量。系数是指某种证券的无风险报酬与证券市场全部证券的无风险报酬平均值的比例，反映着个别证券投资的报酬与证券市场全部证券的平均报酬的偏离程度。 系数反映的是当证券市场的系统风险无法消除时某种证券的安全程度。一般将整个的证券市场的系数定为1。如果某种股票的系数等于1，说明其风险情况与整个证券市场的风险情况一致；如果某种股票的系数大于1，说明其风险大于整个证券市场的风险；如果某种股票的系数小于1，说明其风险小于整个证券市场的风险。

从以上分析可知，单个证券的系数可以由有关的投资服务机构提供。那么，投资组合的系数该怎样计算呢？投资组合的系数是单个证券系数的加权平均数，权数为各种证券在投资组合中所占的比重。其计算公式是：

图3 证券风险构成图 通过以上分析，可得出如下结论： （1）一个股票的风险由两部分组成，它们是可分散风险和不可分散风险。这可以用图3加以说明。 图3 证券风险构成图

（2）可分散风险可通过证券组合来消减。如图6-2所示，可分散风险随证券组合中股票数量的增加而逐渐减少。 （3）股票的不可分散风险由市场变动所产生，它对所有股票都有影响，不能通过证券组合而消除。不可分散风险是通过系数来测量的，一些标准的值如下： =0.5，说明该股票的风险只有整个市场股票风险的一半； =1.0，说明该股票的风险等于整个市场股票的风险； =2.0，说明该股票的风险是整个市场股票风险的两倍。

二、证券组合的风险报酬 任何形式的投资都要求对投资承担的风险进行补偿，投资风险越大，要求的投资风险报酬就越高。由于非系统风险可以通过证券投资的多样化予以消减甚至消除，因此，投资组合不要求对非系统风险予以补偿，只关注系统风险。 （一）证券投资报酬的类型 1．必要报酬 所谓必要投资报酬是指投资者在投资中要求得到的最低报酬。 投资者的必要投资报酬（率）=无风险报酬（率）+风险报酬（率）+通货膨胀贴补（率） 2．实际投资报酬 所谓实际投资报酬是投资者通过投资运用后所获得的最终报酬。 3．边际投资报酬 所谓边际投资报酬是投资者追加投资所获得的报酬，或者说是投资者最后投入的一元钱所获得的报酬。

（二）证券投资报酬的构成 1．无风险报酬 无风险报酬是指将资金投放某一投资项目上，能够肯定得到的报酬。或者说，是把投资投在某一对象上可以不附有任何风险而稳定得到的报酬。 2．风险报酬 风险报酬是指投资者由于冒着风险进行投资而获得的超过资金时间价值的额外报酬。风险报酬是一种投资风险补偿，这里超过资金时间价值的额外收益，是剔除了通货膨胀因素的。 3．通货膨胀贴补 通货膨胀贴补也称为通货膨胀溢价，它是对由于通货贬值而给投资带来的损失的一种补偿。

三、证券投资组合的风险与报酬 （一）证券投资组合的定性分析 1、证券投资组合的策略 2、证券投资组合的具体方法 3、证券投资组合应用的限制条件 （二）证券投资组合的定量分析 1、投资组合风险的衡量 2、投资组合的风险报酬 3、风险与报酬的选择

（三）、证券投资组合的风险与报酬 1、证券投资组合的风险收益 2、风险和收益率的关系

资本资产定价模型，通常用图形加以表示，叫证券市场线（简称SML）。它说明必要收益率K与不可分散风险系数之间的关系。

值越高，要求的风险报酬率也就越高，在无风险报酬率不变的情况下，必要报酬率也就越高。SML线的斜率反映了投资者对风险的厌恶程度，若厌恶程度大，则：（1）SML线更陡；（2）证券的风险报酬越大；（3）证券的预期报酬率也越大。证券市场线的位置将随着一些因素的变化而变化，与市场风险系数有关，与无风险报酬和市场的风险报酬有关，与通货膨胀也有关系。其中的任一因素变化，SML线都将随着变化。

第五节 基金投资 （一）证券投资基金概念及类型 1、证券投资基金的概念 第五节 基金投资 （一）证券投资基金概念及类型 1、证券投资基金的概念 证券投资基金是一种利益共享、风险共担的间接的集合投资方式，是适应市场发展和社会财富增长对专业化理财服务需求的产物。从参与者角度来说，基金一般涉及五个基本要素：基金投资人(持有人)、基金管理人、基金托管人、基金承销人和基金监管人。

2、证券投资基金的种类及其优缺点 证券投资基金按照组织形式分为契约型投资基金和公司型投资基金；按照规模是否固定分为封闭型投资基金和开放型投资基金；按照证券投资风险与收益的不同分为成长型基金、平衡型基金和收入型基金；按照投资对象的不同分为股票基金、债券基金、货币市场基金、交易所交易基金、期货基金、期权基金和指数基金等；按照募集方式的不同分为私募基金和公募基金。

证券投资基金的优点包括具有专家理财优势；投资小、费用低；买卖程序简便，流动性强并且具有资金规模优势。其缺点是无法获得很高的投资收益；在大盘整体大幅度下跌的情况下，进行基金投资也可能会损失较多，投资人承担较大风险。

二、基金投资策略 （一）基金投资的基本特征 证券投资基金的基本特征包括：各种基金的风险收益特性差别较大；基金管理存在道德风险，投资者必须慎重选择、跟踪和适时买卖基金；基金以追求长期稳定的投资回报为目标，但是对基金进行波段操作可能更为实际和有效；基金业绩不具有持续性等。

（二）投资基金前的准备工作 投资基金前的准备工作包括确定投资基金的投资目标；熟悉该基金的投资策略；了解欲投资基金的风险与绩效表现；知晓投资该基金的有关费用和谁在替您管理这只基金；知晓该基金的盈利分配政策和赋税问题；知晓所投资基金的基金公司是否能提供专业服务等等。

（三）基金的投资思路 基金的投资思路是指，投资者要设定预期盈利目标和资金的投资期限；投资者应该明确自己的风险偏好；投资者根据预期收益目标、投资期限和风险偏好，确定好拟投资的基金类型和权重；投资者针对具体的基金确定不同的操作策略，包括买卖时机、仓位控制和基金组合调整等。由于精力和专业知识方面的局限，投资者应该尽量减少买卖的频率。

三、投资基金的财务评价 （一）基金的价值 基金的内涵价值是指在基金投资上所能带来的现金净流量。但是，基金内涵价值的具体确定依据与股票、债券等其他证券又有很大的区别。 1．基金价值 未来的而不是现在的现金流量决定着债券和股票的价值，而基金的价值取决于目前能给投资者带来的现金流量，这种目前的现金流量用基金的净资产价值来表达。

2．基金单位净值（NAV） 基金的单位净值（Net Asset Value），也称为单位净资产值或单位资产净值。 基金单位净值是在某一时点每一基金单位（或基金股份）所具有的市场价值。 在基金净资产价值的计算中，基金的负债除了以基金名义对外的融资借款以外，还包括应付投资者的分红、基金应付给基金经理公司的首次认购费、经理费用等各项基金费用。 相对来说，基金的负债金额是固定的，基金净资产的价值主要取决于基金总资产的价值。这里，基金总资产的价值并不是指资产总额的帐面价值，而是指资产总额的市场价值。

3．基金的报价 基金的价值决定了基金的价格，基金的交易价格是以基金单位净值为基础的，基金单位净值高，基金的交易价格也高。 封闭型基金在二级市场上竞价交易，其交易价格由供求关系和基金业绩决定，围绕着基金单位净值上下波动。开放型基金的柜台交易价格则完全以基金单位净值为基础，通常采用两种报价形式：认购价（卖出价）和赎回价（买入价），开放型基金柜台交易价格的计算方式为： 基金认购价＝基金单位净值＋首次认购费 基金赎回价＝基金单位净值－基金赎回费

基金认购价也就是基金经理公司的卖出价，卖出价中的首次认购费是支付给基金经理公司的发行佣金。 基金赎回价也就是基金经理公司的买入价，赎回价低于基金单位净值是由于抵扣了基金赎回费，以此提高赎回成本，防止投资者的赎回，保持基金资产的稳定性。

（二）基金回报率 基金回报率用以反映基金增值的情况，它通过基金净资产的价值变化来衡量。 基金净资产的价值是以市价计量的，基金资产的市场价值增加，意味着基金的投资收益增加，基金投资者的权益也随之增加。年初的NAV相当于是购买基金的本金投资，基金回报率也就相当于一种简便的投资报酬率。

（三）有价证券周转率     投资对象全部是有价证券的基金而言，可以用有价证券周转率来衡量基金的投资组合政策。 有价证券周转率的计算方式与一般企业资产周转率的计算方式相同，都是资产周转额与资产平均余额的比值。 有价证券周转率的高低在一定程度上反映了基金的投资组合政策：周转率越高，表明基金投资越偏重于能获取资本利得的投资组合；周转率越高，表明基金投资越偏重于能获取稳定红利收入的投资组合。当然，从过高的周转率上可以看出基金投资组合的不稳定，对证券频繁地购买和抛售会带来较高的投资管理成本。过低的周转率只能表明基金没有进取性，也无法判断基金经理人对基金投资的操作能力。